公司并购动机与效应分析

1、公司并购研究公司并购研究并购的具体含义并购的具体含义1并购的动机并购的动机2并购的作用并购的作用3 3l企业在发展的过程中，有两种途径：l通过并购，企业可以在短时间内由外部市场获得所需的技术、生产设备、营销网络、市场准入等多种资源，当然，这些资源有待于企业在并购之后较好地实现整合。l由于金融市场的发展，并购方式日益多样化、并购技术日益成熟，对企业而言，并购已经成为越来越重要的扩张手段。一、并购的具体含义一、并购的具体含义l并购（M&A）的说法，源自西方，是合并（Merger）和收购（Acquisition）的合称。，l按照我国公司法第九章“公司合并、分立、增资、减资” 第173条规定：

2、“公司合并可以采取吸收合并或者新设合并。一个公司吸收其他公司为吸收合并，被吸收的公司解散。两个以上公司合并设立一个新的公司为新设合并，合并各方解散。”l公司合并分为吸收合并和新设合并。公司合并分为吸收合并和新设合并。l吸收合并吸收合并是指一个公司A取得另一个公司B的全部产权，被合并公司解散，丧失其法人资格，而兼并公司仍然存续的一种合并形式，被兼并公司的债权债务由兼并公司承担，表现形式为A+B=A（B）。l新设合并新设合并是指两个或两个以上的公司A、B合并设立一个新的公司C，合并各方解散，原来的法人地位均消失，随之而诞生一个新的法人，合并各方的债权、债务由新法人承担，表现形式为A+B=C。l根据

3、收购对象的不同，可将其分为股权收购股权收购和资资产收购。产收购。l 股权收购股权收购通常是以收购目标公司已发行的股份，或是认购目标公司发行的新股两种方式进行。当收购的股份足以达到控制目标公司的比例时（取得控制权），即可接收目标公司，此为控股收购。 对于未取得控制权的收购，则可称为投资、参股或是部分收购。 此种情况下，收购方仅以进入目标公司的董事会为目的，或是可能基于投资回报率的考虑，或为加强双方合作关系进行的。l 而资产收购资产收购就相对要简单些，是指收购方收购目标公司的全部或部分资产，不需要承受目标公司的债务。购买资产一般只包括该公司的固定资产、经营许可和产品商标等，资产价值透明、未来的隐患

4、也相对较少。兼并与收购的区别兼并与收购的区别 兼兼 并并两个企业间两个企业间双方自愿双方自愿所有资产或股权所有资产或股权 的转让的转让被兼并企业作为被兼并企业作为 一个法律实体消失一个法律实体消失 收收 购购企业或个人与另一企业或个人与另一 企业股东间企业股东间有敌意情况存在有敌意情况存在可以部份收购可以部份收购非全部收购时，被收非全部收购时，被收 购企业仅是控股权的购企业仅是控股权的 转移转移 虽然，兼并和收购两者之间存在着一定的差别，但是兼并和收购也存在着本质上的共同之处，即两者均泛指在市场机制作用下，一公司为获得另一公司的控制权而进行的产权交易行为，所以我们将两者简称为并购并购。二、并购

5、的动机二、并购的动机动因理论动因理论l（一）效率理论（一）效率理论l（二）交易费用理论（二）交易费用理论l（三）税收效应理论（三）税收效应理论l该理论认为，企业并购活动能够能提高各自的效率，从而带来价值的提升。以该理论为依托产生了管理协同效应、经营协同效应理论、财务协同效应、多元化效应和价值低估动因。l这种效率的提高主要体现在并购后双方产生的协同效应上。l所谓，是指两个企业并购后，其实际价值得以增加，产出比原先两个企业产出之和还要大的情形，如管理协同、经营协同、财务协同等，通常称为1+12效应。（一）效率理论（一）效率理论l由于两家公司的管理效率不同，具有管理优势的公司兼并管理优势差的公司，可

6、以取得1+12的效果。管理优势是一种综合优势，其中也包含品牌等一系列的内涵。管理协同在并购中面临的最大风险在于管理融合，如果管理不能有效地融合，就会引起并购失败，使得1+12。（一）效率理论（一）效率理论（1）差别效率理论l管理协同假说。l如果一家公司拥有一个高效率的管理团队，其管理能力超过了公司日常的管理需求，该公司便可以通过收购一家管理效率较低的公司来使其额外的管理资源得以充分利用。A公司的管理效率优于B公司时，A、B两公司合并能提高B公司的效率。l公司并购可以产生管理协同效应，因为并购活动使目标公司非管理性的组织资源与收购公司过剩的管理资源有机地结合起来，从而使经营活动效率得到提升。 （

7、2）无效率的管理者理论l由于公司股权过度分散或者有能力的管理者稀缺等原因，股东难以直接通过“用手投票”的方式更换无效率的管理者，只能通过外部接管来解决这个问题。l公司并购动因：通过并购来更换无效率的管理者，认为另一个管理团队可能会更有效地管理该公司的资产。 l海尔公司在发展的道路上，并购整合是其重要特征，海尔充分发挥了海尔的管理优势，在企业兼并方面也取得了重大成功。l海尔的总裁张瑞敏提出了吃“休克鱼”的思路。l他认为国际上兼并分成三个阶段，当企业资本存量占主导地位、技术含量并不占先的时候，是大鱼吃小鱼，大企业兼并小企业；l当技术含量的地位已经超过资本的作用时候，是快鱼吃慢鱼，像微软起家并不早，

8、但它始终保持技术领先，所以能很快的超过一些老牌电脑公司；l到 90年代是一种强强联合，所谓鲨鱼吃鲨鱼，美国波音和麦道之间兼并就是这种情况。l而在中国，国外成功的例子只能作为参考，大鱼不可能吃小鱼，也不可能吃慢鱼，更不能吃掉鲨鱼。在现行经济体制下活鱼是不会让你吃的，吃死鱼你会闹肚子，因此只有吃休克鱼。所谓休克鱼是指硬件条件很好，管理不行的企业。由于经营不善落到市场的后面。一旦有一套行之有效的管理制度，把握住市场很快就能重新站起来。恰恰海尔擅长的就是管理，这就找到了结合点。（一）效率理论（一）效率理论l经营协同效应主要是并购对企业效率所产生的作用，表现为规模经济效益的取得。l（1）工厂规模经济：并

9、购能够降低单位产品成本；通过并购，特别是纵向兼并，还可以有效地解决由于专业化引起的各生产流程的分离，减少生产环节间隔，降低操作成本、运输成本等。l（2）企业规模经济：节省管理费用；将不同的产品用同一销售渠道销售，节约销售费用；企业规模增大，筹资、借贷能力增强等。l财务协同效应认为，企业通过并购会带来财务上的好处，具体地说就是有两类企业：一类企业拥有大量的超额现金流但是缺少投资机会；另一类企业内部资金较少但是有大量投资机会，需要融资。l这两类企业通过合并就有可能得到较低的内部资金成本的优势。财务协同效应的另一种体现是：并购后企业的财务运作能力大于并购前两个企业财务能力之和。同时，企业合并之后，通

10、过机构的裁减调整，可以在公司管理费用方面形成节约，这也是一种财务协同效应。综合而言，财务协同效应就是通过企业的合并可以带来财务上的改善。（一）效率理论（一）效率理论（一）效率理论（一）效率理论l多元化效应是指企业通过并购与自身产业并无相关性的公司而使资产配置多元化，以此分散风险、获取收益。l并购动因：被收购公司的市场价值被低估l价值被低估的原因：（1）管理层没有充分发挥公司经营潜力（2）可能收购者拥有内幕消息，会给股票一个高于市场价格的估价（3）可能是资产的市场价值与重置成本之间的 差异引起（一）效率理论（一）效率理论l1969年，经济学家詹姆斯托宾（James Tobin）提出了著名的托宾Q

11、，即所谓的Q比例，该比例可以用于衡量市场价值与重置成本的差异，具体而言Q比例即公司股票的市场价值与代表这些股票的资产的重置价值的比率，用公式表示为l当Q1时，收购公司比新建公司更有利。（一）效率理论（一）效率理论（二）交易费用理论（二）交易费用理论l该理论认为，市场与企业是两种可以相互替代的资源配置机制，这两种机制作用的发挥都是有成本的。运用市场机制存在交易成本，运用组织机制存在组织成本。l将该理论应用于企业并购之中可解释为：如果一个企业为一项交易并购另外一个企业，所引起的内部组织成本大于市场机制组织这项交易的交易成本时，则这项并购行为就不应该发生。（二）交易费用理论（二）交易费用理论l因为市

12、场运作的复杂性会导致交易的完成要付出高昂的交易费用，包括搜寻、谈判、监督等费用。为了节约这些交易费用，并购就成为了企业的首选，并购使得这些交易内部化为企业内部的组织活动。（三）税收效应理论（三）税收效应理论l并购的目的：获得税收方面的好处并购的目的：获得税收方面的好处l并购亏损公司带来的税收利益 l并购享有税收减免优惠的公司（跨国经营）带来的税收利益 l吸收股权并购，被并购企业股东没有得到现金收入和资本收益，这样并购企业可以在不纳税的情况下，实现资产的流动和转移。三、三、并购的作用l1 1、扩大产品生产规模和市场份额，减少市场、扩大产品生产规模和市场份额，减少市场竞争。竞争。l并购可实现规模经

13、济效益，扩大市场控制能力，并购可实现规模经济效益，扩大市场控制能力，包括对价格、生产技术、资金筹措、客户行为包括对价格、生产技术、资金筹措、客户行为等各方面的控制能力。等各方面的控制能力。三、三、并购的作用l2 2、跨入新的行业，实现多元化发展战略、跨入新的行业，实现多元化发展战略l并购和参股不同行业的优秀公司，扩充自身的并购和参股不同行业的优秀公司，扩充自身的技术力量和实力，获得市场资源，从而增强产技术力量和实力，获得市场资源，从而增强产品研发能力和运营能力、解决跨行业产品生产品研发能力和运营能力、解决跨行业产品生产制造和运行的关键技术和工艺，实现生产力的制造和运行的关键技术和工艺，实现生产

14、力的大幅对提高或实现多元化发展。大幅对提高或实现多元化发展。三、三、并购的作用l3 3、形成产业链条，保证供销或服务客户稳定、形成产业链条，保证供销或服务客户稳定l向上游并购向上游并购充足廉价的生产资料和劳动力充足廉价的生产资料和劳动力l向下游并购向下游并购保证产品的销路，对原来的产品保证产品的销路，对原来的产品进行深加工，提高附加值，且在价格波动的不进行深加工，提高附加值，且在价格波动的不同行业中能保证利润的稳定性，降低产品交易同行业中能保证利润的稳定性，降低产品交易成本。成本。三、三、并购的作用l4 4、盘活沉淀资产，形成新的生产能力、盘活沉淀资产，形成新的生产能力l有时两个企业的沉淀资产

15、单独存在就是废物，有时两个企业的沉淀资产单独存在就是废物，而组合在一起就有价值了。而组合在一起就有价值了。l例如电厂的灰渣是环保负担，如果例如电厂的灰渣是环保负担，如果 兼并一个兼并一个濒临倒闭的水泥厂或无烧结建筑材料厂，用灰濒临倒闭的水泥厂或无烧结建筑材料厂，用灰渣做原料，生产出建筑材料，不但盘活了自己渣做原料，生产出建筑材料，不但盘活了自己的废弃物，还盘活了另一个企业的资产。的废弃物，还盘活了另一个企业的资产。三、三、并购的作用l5 5、绕开准入壁垒，进入门槛较高的特殊行业、绕开准入壁垒，进入门槛较高的特殊行业l特种行业如涉及国家资源、高危行业或技术资特种行业如涉及国家资源、高危行业或技术

16、资质要求高即市场准入门槛高的行业，都需要具质要求高即市场准入门槛高的行业，都需要具备相当资质，报请国家和地方管理部门审批，备相当资质，报请国家和地方管理部门审批，手续相当复杂，难度很大。手续相当复杂，难度很大。l如果通过该行业公司的股权收购即可避免上述如果通过该行业公司的股权收购即可避免上述审批，只要收购后变更股东注册登记，就可以审批，只要收购后变更股东注册登记，就可以迈进该行业的大门，以后只要通过年检就可以迈进该行业的大门，以后只要通过年检就可以了。了。三、三、并购的作用l6 6、增加商业信誉，打造融资平台、增加商业信誉，打造融资平台l通过并购扩大企业规模，则可用于抵押的资产通过并购扩大企业

17、规模，则可用于抵押的资产增加，银行的信用也随之增加。同时，规模扩增加，银行的信用也随之增加。同时，规模扩大后，扩大再生产的项目规模也比较大。大后，扩大再生产的项目规模也比较大。l投资机构给项目公司的融资额度底线一般都很投资机构给项目公司的融资额度底线一般都很大，因小项目同样需要审计费、律师费、监管大，因小项目同样需要审计费、律师费、监管费等成本，所有程序是一样的，因此他们更愿费等成本，所有程序是一样的，因此他们更愿意给大企业和大项目融资。意给大企业和大项目融资。三、三、并购的作用l7 7、并购对就业、企业经营绩效、资源配置等、并购对就业、企业经营绩效、资源配置等方面也有很重要的作用。方面也有很

18、重要的作用。1 1、我国的经济体制与其他国家经济体制相比，、我国的经济体制与其他国家经济体制相比，其特殊性？其特殊性？2 2、我国企业与其他国家企业相比，其特殊性？、我国企业与其他国家企业相比，其特殊性？3 3、我国企业并购的动机的个性？、我国企业并购的动机的个性？四、我国企业的并购动机四、我国企业的并购动机l我国企业的并购有其自身特殊的背景，我国的经济体制改革只经历了20多年的时间，真正进入市场经济的时间非常短，关税壁垒和传统的计划经济使我国企业的发展模式严重背离市场，而且国有企业在经济中比重的绝对值较大。l在这样的历史背景下，引起我国企业进行并购行为的动机有其自身的个性：四、我国企业的并购

19、动机四、我国企业的并购动机1、完全政府推动，企业处于被动状态。l（1）政府为了实现减困的目标,让盈利企业并购亏损企业，这样卸包袱的方式，既可以降低财政压力，又可以防止企业破产。l（2）政府为了打造地方“航空母舰”，驱使地方同类企业之间合并，以做大企业。l（3）政府利用企业要上市的心态，采取“拉郎配”形式，要求上市企业兼并一家国有亏损企业，作为上市的条件。四、我国企业的并购动机四、我国企业的并购动机2、获取资源要素，最重要的是土地资源。l我国企业并购尚处于买方市场，优势企业在选择并购对象时，总是挑选要素资源丰富尤其是有大量土地使用权的企业作为目标。l我国企业的并购多在同行业内由行政主管单位牵线，在具体实施并购时，对被并购企业的土地使用权往往不评估而是只评估其地上建筑物。四、我国企业的并购动机四、我国企业的并购动机3、获取优惠政策，合理避税。l优势企业并购严重亏损的企业，被并购企业的借款允许5年期的“挂账停息”；l对于亏损严重的企业，其亏损允许递延，可用于抵销并购企业税前的利润等。四、我国企业的并购动机四、我国企业的并购动机4、构建企业集团，实现企业快速扩张。l国有企业归地方部门管理，而大部分全民所有制企业产权关系不清晰，各行政主管部门实际成为企业产权的所有者和经营者，这样就容易形成