风险管理架构和资本中介业务下的市场风险管理(中信证券侯晓雷)

1、风险管理架构风险管理架构和资本中介业务下和资本中介业务下的风险的风险管理管理中信证券 侯晓雷1我们业务所产生的风险：风险无处不在，关键看我们如何管理！Financial Reporting Risk 财务报表的风险 每月提供盈利报表， 这在很大程度上反映了我们对持有资产价值波动的容忍度Liquidity Risk 流动性风险 债券业务必须使用适度的杠杆。 这必然带来对流动性风险管理的要求 Market Risk 市场风险持有的金融资产因资本市场波动而产生的损失Credit Risk 信用风险因债务人/交易对手违约而产生的损失Operational Risk 操作性风险 （稽核/合规/风管）操作

2、失误而产生的损失Reputation Risk 信誉风险 （董办）因公司声誉，负面媒体报道而产生的损失Strategy Risk 战略风险（战略规划部董事会）错误的时间做了正确的事情， 或正确的时间做了错误的事情2我们风险管理的宗旨 金融行业是一个高风险的行业， 金融机构的盈利来源于其承担的各种风险， 因此风险管理是一个成功的金融机构的核心竞争力, 是打造百年老店的基础风险管理的核心是科学的管理, 是铁的纪律, 是对市场的敬畏, 是在约定的框架之中做自己熟悉理解的业务 自上而下的三层管理风险的体系: 董事会 管理层风险管理委员会 风控部和各业务部门董事会/董事风管委制定风险管理的战略在董事会和

3、执委会授权下， 管理层风险管理委员会和其下设的工作小组负责日常的风险管理工作风险管理部的职责:作为内控部门， 提供多种风险报告， 准确及时地向资深管理层揭示公司各项业务的风险暴露监控风险额度的使用，确定风险暴露在限额之内。 交易与风险管理的分工交易永远是在某一时间， 根据当时的信息做对未来的最好判断。 不应追求100%的绝对准确率，应追求相对准确率超过竞争对手或市场。 60%， 50%， 40%。 风险管理/纪律性是交易业务的基础， 没有风险管理的交易就像没有刹车的汽车， 速度越快，出事越严重 3风险管理从上而下的三道防线 董事会的授权与监督 在执委会领导下，风险管理委员会和工作小组负责日常的

4、风险管理工作 业务部门自发的风控意识和风控措施4公司整体风险管理架构风险管理的成败在于确立有效的公司级架构风险管理的成败在于确立有效的公司级架构。中信证券建立了一套自上而下的三级风险管理与内部控制治理结构，由董事会授权并开展监督，在执委会领导下的风险管理委员会和工作小组负责日常的风险管理工作，加之业务层面自发的风控意识和风控措施，对公司各业务领域内的财务、运营、合规性和法律方面的风险进行全面监控。 董事会层级董事会层级管理层管理层层级层级资产配置委员会资产配置委员会n对涉及公司资金运用的重要事项及相关制度进行决策审批 n优化资产配置，提高资金使用效率 资本承诺委员会资本承诺委员会n对承销业务的

5、资本承诺进行最终的风险审查及审批 n确保企业融资业务风险的可承受性公司的资本安全风险管理委员会风险管理委员会n负责公司日常的风险监控和管理工作 n对涉及风险管理的重要事项及相关制度进行决策审批部门和业务线部门和业务线层级层级各业务线各业务线各业务线负责人各业务线负责人主要业务线内控职能人员主要业务线内控职能人员风险管理委员会风险管理委员会n由董事会授权，对公司的整体风险管理实施监控，将风险控制在一个合理可接受的范围内，确保顺利实施高效的风险管理计划 n制定整体风险管理政策供董事会审议，规划用于公司风险管理的而分配的战略结构和资源 n制定主要风险指标界限，对风险管理政策实施监督和审查，并向董事会

6、提出相应建议 123风险管理部风险管理部稽核部稽核部合规部合规部法律部法律部计划财务部计划财务部清算部清算部5风险管理委员会职责 批准公司风险管理的制度和规范。 批准公司层的风险额度。 审议各种对公司资本及流动性有重大影响的风险头寸并规定风险上限。 审查涉及公司资本的新产品带来的风险并规定风险上限。 审查海外市场投资业务带来的风险并规定风险上限。 审议压力测试和场景测试的结果。 制定并调整公司的风险管理决策。6风险管理小组职责 在公司风管委授权下, 在公司风险额度允许的范围内设部门的风险限额. 审视, 修改和确认部门层面风险限额. 每一个限额一年定一次， 每季度可作调整 审议公司的风险暴露和改

7、变, 审议额度超出情况. 在重大风险/事项下向董事长, 总经理和执委会其他成员汇报. 当额度超出时,风控小组可以要求交易员减少风险,提供临时额度,(在授权的范围内),提供永久的额度提高(在授权范围内). 监控公司的与交易有关的制度:包括交易入账,模型验证, 估值等. 监控和执行信用风险的额度 监控和执行流动性风险的额度 对占用公司资本金的业务和产品进行审议, 批准. 7风险管理具体操作流程风险管理工作的权威在于在日常流程中做实高级委员会的职能风险管理工作的权威在于在日常流程中做实高级委员会的职能。公司内部各层级风险管理团队分工明确、确保自上而下的三级风控防线得以良好运作。强调报告工作的及时性和

8、全面性，并减少信息传递层级和冗余数据，确保管理层掌握公强调报告工作的及时性和全面性，并减少信息传递层级和冗余数据，确保管理层掌握公司的风险管理信息司的风险管理信息。有效的手段未必很复杂风控操作流程风控操作流程风险报告制度风险报告制度风险管理委员会风险管理工作小组各业务线风险管理部董事会与董事会风管委：风险管理最高机关风险管理委员会：批准公司层面风险管理额度，建立风险管理制度风险日报风险日报：按日揭示公司整体买方业务及主要业务线的风险敞口（逐日盯市）、仓位状态、风险指标（VaR、 压力测试等）、风险额度以及日盈亏及变化。风险周报风险周报：按周揭示公司整体买方业务及主要业务线的风险状况。涵盖VaR

9、、压力测试、单个公司集中度、行业集中度、主要交易风险点、信用风险报告以及流动性风险报告。风险季报风险季报：按季度揭示公司整体买方业务及业务线的主要风险特征和盈亏状态市场风险 风险价值 (Value-at-Risk) 压力测试 敏感性分析风险管理部：独立的测量、监控、汇报和管理风险风险管理工作小组：批准业务线层面风控额度，在日常工作中把握风控额度各业务线：管理风险的第一线，执行风险决策；业务部门要有风险管理意识风控管理工具风控管理工具信用风险操作风险 对主权、行业以及个体进行信用分析 当前风险敞口监控 压力测试 使用抵质押、担保 逐日盯市、强制平仓 BPM流程管理系统 经纪人风险监控 客户资金隔

10、离8公司风险管理理念以国际标准及证券行业的最佳操作为标杆，建立严格、审慎的风控制度及科学严谨的风险管理方法，力求建立最高标准以充分保护投资者利益。在公司层面达成风险管理的共识在公司层面达成风险管理的共识。通过建立书面文件明确共识。风险管理的三个支架风险管理的三个支架风险管理理念风险管理理念硬件硬件(IT, Computer) 有效的信息系统 紧密的流程软件软件(People, Culture, Philosophy) 从上至下的风控文化 合理的风控架构 完整的风控政策及操作程序 称职的风险控制人员n 风险控制并非规避风险，而是主动承担及管理风险n 风险管理应具有前瞻性，需要对风险的性质有深入认

11、识并确保风险在可控范围之内n 风险管理要求在承担风险的同时明确地了解：n风险容忍度风险容忍度：可以接受何种程度的损失？n风险集中度风险集中度：暴露于一类资产或一种风险因素上的敞口有多大？n对手交易风险对手交易风险：特定交易对手发生破产时对我们的影响？n国家主权风险国家主权风险：特定国家出现危机时对我们的影响？ n最关注的风险最关注的风险：存在哪些集中的、流动性低、非线性的风险敞口？ n流动性风险流动性风险：融资风险及哪类资产的流动性较差？ 各部门人员在各层面的沟通信息的透明准确风险管理的架构9风险管理职能部门架构风险管理政策实施的有效性在于形成专业分工、相互制约与支持的部门架构风险管理政策实施

12、的有效性在于形成专业分工、相互制约与支持的部门架构。各部门间相互支持，将公司的风险管理操作全面覆盖各业务流程。风险管理部合规部清算部稽核部计划财务部法律部各业务线各业务线业务提出业务实施业务回顾日常风险管理运营日常风险管理运营风险管理部管理架构风险管理部管理架构行政负责人市场风险与流动性风险信用风险与操作风险公司风险与决策支持投行业务内核深入交易投资业务线的风险跟踪、监控风险支持制定信用风险管理政策、制度；核准授信公司整体风险的计量与管理；决策的研究支持数量化建模与IT建设投行业务内部审核各业务线10资本中介业务和传统自营业务的区别n 客户驱动n 有风险对冲n 收益受大市影响小n 杠杆较高n

13、整体资本回报率高n 对风险管理要求高n 自身判断驱动n 无风险对冲 n 受大市影响大n 杠杆较低n 整体资本回报率低n 风险管理较初级资本中介业务资本中介业务传统自营业务传统自营业务11市场风险管理工具通过运用量化指标来推进风险管理的专业化，并落实针对量化指标的限额管理；运用量化工具要了解其局限性通过运用量化指标来推进风险管理的专业化，并落实针对量化指标的限额管理；运用量化工具要了解其局限性。多管齐下，综合管理 指某个因素对的资产价格的影响度大小。 例如，对债券而言，市场利率是最受关注的因素，债券价格受市场利率影响的情况是最受关注的敏感性分析，最常用的指标包括基点价值（PVBP）等。 基点价值

14、，收益率（通常随市场il变动）每增减0.01%导致债券价格增减的数值。敏感性分析敏感性分析 能比较精准的分析出受影响的程度。优点优点 指标众多， 难以汇总。缺陷缺陷12市场风险管理工具（续）通过运用量化指标来推进风险管理的专业化，并落实针对量化指标的限额管理；运用量化工具要了解其局限性通过运用量化指标来推进风险管理的专业化，并落实针对量化指标的限额管理；运用量化工具要了解其局限性。多管齐下，综合管理。 指在一定的置信水平下，某一金融资产（或证券组合）在未来特定的一段时间内的最大可能损失。 一定的置信水平发生的可能性，通常取95%或99%，取值的大小与使用者的风险偏好或者风险厌恶程度有关。 特定

15、的一段时间内时间长短影响着损失的大小，例如A股市场1天最多损失10%，1周则可能损失40%。这个参数隐含了投资人对处置资产快慢的看法，通常与资产的流动性有关。 最大可能损失这个“最大”是统计上的概念；另一个角度讲，说是“至少”更接近实际。 例如，95%置信度下1天的VaR为1000万，意思是这笔资产1天之内损失超过超过1000万的机会有5%（=100%-95%）；或者另一个看法，一个月20+个交易日里，有一天的损失会超过超过1000万。风险价值风险价值 (VaR, Value-at-Risk) VaR最大的优点是能够运用于不同类型的资产并得到一个最终数值，不论是股票、债券、外汇还是大宗商品都可

16、以归结到一个数值，有利于跨资产的综合管理，更接近管理层的需求管理层的需求。可以和每日盈亏比较验证。优点优点 运用VaR隐含着对发生的可能性发生的可能性赋予某个特征，“历史上曾经有过的”或者“主观认为可能存在的”，因此对于希望管理的未来情形未来情形不一定能反映。 VaR只描述了某个可能性下损失会超过这个数值，但不能给出超过这个数值后到底会有多大到底会有多大的答案。 没有考虑到资产本身的流动性流动性。缺陷缺陷13主要管理工具（续）-8-6-4-20242010/11/12010/12/132011/1/242011/3/72011/4/182011/5/302011/7/112011/8/2220

17、11/10/32011/11/142011/12/262012/2/62012/3/192012/4/302012/6/112012/7/232012/9/32012/10/15股票每日盈亏股票每日盈亏020406080100-800-780-760-740-720-700-680-660-640-620-600-580-560-540-520-500-480-460-440-420-400-380-360-340-320-300-280-260-240-220-200-180-160-140-120-100-80-60-40-20-204060801001201401601802002202

18、40260280300320340360380400股票盈亏分布股票盈亏分布2000220024002600280030003200340036002010/11/12011/1/12011/3/12011/5/12011/7/12011/9/12011/11/12012/1/12012/3/12012/5/12012/7/12012/9/12012/11/1沪深沪深300走势走势股票VAR: 1.7M；最好情况：3.4M；最坏情况：6.5M14主要管理工具（续）-0.6-0.4-0.200.20.40.60.82010/11/12010/12/132011/1/242011/3/72011/

19、4/182011/5/302011/7/112011/8/222011/10/32011/11/142011/12/262012/2/62012/3/192012/4/302012/6/112012/7/232012/9/32012/10/15债券盈亏特征样例债券盈亏特征样例-8-6-4-20242010/11/12010/12/132011/1/242011/3/72011/4/182011/5/302011/7/112011/8/222011/10/32011/11/142011/12/262012/2/62012/3/192012/4/302012/6/112012/7/232012/9

20、/32012/10/15股票盈亏特征样例股票盈亏特征样例-1.5-1-0.500.511.52010/11/12010/12/132011/1/242011/3/72011/4/182011/5/302011/7/112011/8/222011/10/32011/11/142011/12/262012/2/62012/3/192012/4/302012/6/112012/7/232012/9/32012/10/15量化盈亏特征样例量化盈亏特征样例股票VAR: 1.7M债券VAR: 0.13M量化VAR: 0.22M-8-6-4-20242010/11/12010/12/132011/1/242

21、011/3/72011/4/182011/5/302011/7/112011/8/222011/10/32011/11/142011/12/262012/2/62012/3/192012/4/302012/6/112012/7/232012/9/32012/10/15总盈亏特征样例总盈亏特征样例整体VAR: 1.9M15主要管理工具（续）0102030405060708090-660 -620 -580 -540 -500 -460 -420 -380 -340 -300 -260 -220 -180 -140 -100 -60-20206010014018022026030034038042

22、0460500540580620总盈亏分布总盈亏分布16市场风险管理工具（续）通过运用量化指标来推进风险管理的专业化，并落实针对量化指标的限额管理；运用量化工具要了解其局限性通过运用量化指标来推进风险管理的专业化，并落实针对量化指标的限额管理；运用量化工具要了解其局限性。多管齐下，综合管理 用一个历史情景或假设的未来情景做测试， 指在该特定情境下的损失大小。 例如，“黑色星期五”的压力测试损失是1000万，指如果再次发生“黑色星期五”的行情，损失会达到1000万。压力测试压力测试 理解起来简单明了， 结合限额制度，压力测试可以促进业务部门对冲小概率灾难性损失的风险。 是对VaR有效且必要的补充

23、。优点优点 不同资产不容易统一到一个尺度下，例如，股票债券是同时跌同时涨还是一跌一涨？股票跌10%债券也跌10%？ 严格程度没有共识，不易确定情境的“可能性”。过于严格会限制业务，过于宽松会产生不可控的风险。缺陷缺陷17主要管理工具（续）-8-6-4-20242010/11/22010/12/142011/1/252011/3/82011/4/192011/5/312011/7/122011/8/232011/10/42011/11/152011/12/272012/2/72012/3/202012/5/12012/6/122012/7/242012/9/42012/10/16总盈亏特征样例总

24、盈亏特征样例股票最差收益2011-11-12 损失6.5M 债券最差收益2011-2-9 损失0.4M 量化最差收益2011-11-22 损失1.0M 18市场风险管理的发展历程名义本金市值敏感性分析 DV01ConvexityVaR 压力测试风险资本19市场风险限额体系通过运用量化指标来推进风险管理的专业化，并落实针对量化指标的限额管理；运用量化工具要了解其局限性通过运用量化指标来推进风险管理的专业化，并落实针对量化指标的限额管理；运用量化工具要了解其局限性。多管齐下，综合管理有什么风险额度？ VaR by product category (按产品在险价值)VaR by business

25、lines (按业务线在险价值)CSW/Scenarios (场景测试/压力测试)Top Sheet (灵敏度测试）Sovereign Stress Test (主权压力测试）Single Name Risk Report (单个实体风险)Greek Limits （Delta/Gamma/Vega)Risk / Return (风险和回报的权衡）Just Enough (刚刚够)Multi-dimension Limits (多空间，多角度)Clear communication (清楚的信息交流）Disciplined Risk Management (有纪律的风险管理）如何设立风险额度？

26、20信息：风险管理的基础进行准确风险分析的基础是获得准确的定价；依赖高效的信息系统。进行准确风险分析的基础是获得准确的定价；依赖高效的信息系统。建立专业团队进行估值和风险的计量，并保持足够的IT投入来保障定价和风险分析的效率。资本中介业务会形成大量反向的、相互交织的头寸，很难再使用经验来简单估计，必须依赖精确的量化分析。量化分析首先是定价，需要理论与经验的高度结合。理论上需要掌握复杂的数学工具，经验上需要知道市场变化的本质。需要专门的团队。需要强大的IT系统支持。成本高，需要长期持续投入。持仓数据持仓数据交易数据交易数据资讯数据资讯数据数据整合数据整合风险分析VAR数据源风险分析引擎风险分析和

27、报告1、实时监控2、风险分析3、对外披露风险管理数据库21工具：Risk Metrics -全资产覆盖的风险分析引擎大宗商品大宗商品债券债券股票股票场外衍生品场外衍生品外汇外汇基金基金1、风险综合分析2、情景分析和压力测试3、限额管理22工具：Risk Metrics -全资产覆盖的风险分析引擎（续）23案例一：高盛的风险管理政策和实践问责制，问题向上汇报，沟通：沟通鼓励问题上报，问题上报又会加强问责。每日盯市，理解盈利和风险的来源“唯此才能清晰地察觉风险，管理市场风险限额，监控信用风险敞口，管理流动性需要。”“如果没有市场价格，我们就不知道如何评估和管理风险。”内部委员会制度“创造了制衡机制，鼓励业务人员和控制部门人员的沟通，并在必要时快速上报重大潜在问题。”业务部门和控制部门的沟通：定期的风险报告“帮助公司更好地了解我们承担的风险”风险管理部门和其他控制部门