金融工程学4培训讲学

1、金融工程学4远期贷款远期贷款n远期贷款的定义（远期贷款的定义（77页）页）n用用F（t0，t1，t2）来表示，）来表示，t0指确定远期指确定远期利率时刻，利率时刻，t1是远期贷款开始时刻，是远期贷款开始时刻，t2是是贷款到期日。贷款到期日。n远期贷款的图示（图远期贷款的图示（图4-1）。）。远期贷款的复制（远期贷款的复制（79页图页图4-2）n类似于第三章的现金拆解方式类似于第三章的现金拆解方式nb图加入现金流图加入现金流-Ct0得到图得到图d。nc图加入现金流图加入现金流Ct0得到图得到图e。n合成工具：合成工具：n买入一单位买入一单位t1到期的债券，做空到期的债券，做空x单位单位t2到期的

2、债券到期的债券n要使得两者要使得两者t2的现金流相同，就会有公的现金流相同，就会有公式（式（7）。）。合约方程二：合约方程二：n从债券市场的复制，得到：从债券市场的复制，得到：n从从t1到到t2的远期贷款的远期贷款=卖出卖出x单位单位t2到期到期的债券的债券+买入一单位买入一单位t1到期的债券到期的债券n或者：或者：n从从t1到到t2的远期贷款的远期贷款=t2到期的贷款到期的贷款+t1到期的存款到期的存款合约方程的应用合约方程的应用1：构建合成债券：构建合成债券n如何构建一个合成的短期流动债券？如何构建一个合成的短期流动债券？n从从基准合约方程（基准合约方程（16）可推出：可推出：n买入一单位

3、买入一单位t1到期的债券到期的债券=从从t1到到t2的远的远期贷款期贷款+买入买入x单位单位t2到期的债券到期的债券n构建过程见图构建过程见图4-4：na图图是指是指买入买入x单位单位t2到期的债券。到期的债券。nb图图是指从是指从t1到到t2的远期贷款。的远期贷款。nc图图是是a图与图与b图的垂直相加。图的垂直相加。远期利率协议的局限远期利率协议的局限n不足之处：不足之处：n1.借款者并借款者并不想在不想在t1时刻收取现金时刻收取现金。n2.远期贷款合约有远期贷款合约有信用风险信用风险，将信用风，将信用风险渗入到资产负债表并不理性。险渗入到资产负债表并不理性。n3.合约可能合约可能缺乏流动性

4、缺乏流动性。FRA特点：特点：n1.具有极大的灵活性具有极大的灵活性。作为一种场外交。作为一种场外交易工具，远期利率协议的合同条款可以易工具，远期利率协议的合同条款可以根据客户的要求根据客户的要求量身定做量身定做。n2.并不进行资金的实际借贷并不进行资金的实际借贷，尽管名义，尽管名义本金额可能很大，但由于只是对以名义本金额可能很大，但由于只是对以名义本金计算的利息的差额进行支付，因此本金计算的利息的差额进行支付，因此实际结算量可能很小实际结算量可能很小。n3.在结算日前不必事先支付任何费用，在结算日前不必事先支付任何费用，只在结算日发生一次利息差额的支付只在结算日发生一次利息差额的支付。消除信

5、用风险（消除信用风险（85-86页）页）n见图见图4-5：na图图是指在是指在t0时刻签订的远期贷款。时刻签订的远期贷款。nb图图是相对应的即期存款。是相对应的即期存款。n投资组合投资组合：nt0开始，开始，t1执行的远期贷款；执行的远期贷款；t1时刻开时刻开始的即期存款始的即期存款n该投资组合的收益该投资组合的收益=N（Lt1-Ft0）n消除风险是指消除风险是指按已知利率按已知利率Lt1进行存款进行存款。FRA的定义的定义n定义：定义：nFRA是指等价于签订一个名义本金额为是指等价于签订一个名义本金额为N，开始时刻为，开始时刻为t1，结束时刻为，结束时刻为t2，价格，价格为为Ft0，支付为，

6、支付为N（Lt1-Ft0）的合约。的合约。nFRA合约是两个利息的交换：合约买方合约是两个利息的交换：合约买方支付一个支付一个已知利息已知利息Ft0N，收取一个，收取一个未知未知利息利息Lt1N。利率互换案例：利率互换案例：n2017年年3月月5日开始，日开始，3年期的利率互换年期的利率互换合约：合约：n微软向英特尔微软向英特尔支付年息支付年息5%（半年付息（半年付息一次），本金为一次），本金为1亿美元所产生的利息。亿美元所产生的利息。n作为回报，英特尔向微软支付作为回报，英特尔向微软支付6个月期及个月期及同样本金产生的同样本金产生的浮动利息浮动利息，合约约定双，合约约定双方每方每6个月互换现

7、金。个月互换现金。FRA的规定的规定 1.若若r(uncertain)Lt1r(FRA)Ft0，借款，借款公司公司（FRA的买方的买方）得到利差所产生的金得到利差所产生的金额额。n2.若若r(uncertain)Lt1r(FRA)Ft0，借款，借款公司支付利差所产生的金额。公司支付利差所产生的金额。FRA合约方程合约方程n从图从图4-5可得到合成的可得到合成的FRA：n买入一个买入一个FRA=t1开始，开始，t2到期的固定利到期的固定利率贷款（率贷款（a图）图）+t1开始，开始，t2到期的浮动到期的浮动利率存款（利率存款（b图）图）n代入公式（代入公式（17），得到：），得到：n买入一个买入一

8、个FRA=t2到期的贷款到期的贷款+t1到期的到期的存款存款+t1开始，开始，t2到期的浮动利率存款到期的浮动利率存款FRA报价的例子报价的例子n书上书上95页惯例。页惯例。n7月月13日日 美元美元 FRAn69 8 .03%-8.09%2.1 从金融学到金融工程学从金融学到金融工程学n2.1.1早期的金融工程实践早期的金融工程实践n早在古希腊时期，人们就有了期权思想的萌早在古希腊时期，人们就有了期权思想的萌芽。芽。n如预定橄榄榨油机的租金如预定橄榄榨油机的租金n17世纪荷兰郁金香热中的期权世纪荷兰郁金香热中的期权n18世纪以公司股票为标的资产的期权合同世纪以公司股票为标的资产的期权合同交易

9、交易n公元公元1600年左右的日本年左右的日本 “大米库存票据大米库存票据”n期货性质，防范天气的变化期货性质，防范天气的变化n19世纪世纪90年代利用期权规避风险的思想年代利用期权规避风险的思想n华尔街的金融投资机构提出有关期权的投资建议华尔街的金融投资机构提出有关期权的投资建议n如果认为股票价格会下跌，则可以买入卖权；买入卖如果认为股票价格会下跌，则可以买入卖权；买入卖权，同时卖出相应的股票。权，同时卖出相应的股票。n如果认为股票价格会上涨，则可以买入买权；或者买如果认为股票价格会上涨，则可以买入买权；或者买入买权，同时买入相应的股票。入买权，同时买入相应的股票。n19世纪后期，萨奇的做法

10、是：世纪后期，萨奇的做法是：n当投资者要从萨奇那里借钱时，萨奇要他们以股当投资者要从萨奇那里借钱时，萨奇要他们以股票作为交换，因此，萨奇在借出钱的同时，做多票作为交换，因此，萨奇在借出钱的同时，做多了股票。然后萨奇立即买入以该股票为标的的卖了股票。然后萨奇立即买入以该股票为标的的卖权合同，同时向其他投资者出售该股票的买权合权合同，同时向其他投资者出售该股票的买权合同。同。2.1.2 从金融学到金融工程学从金融学到金融工程学n（一）（一） 金融学的描述性阶段；金融学的描述性阶段；n两个重要理论两个重要理论n1. 美国经济学家美国经济学家IrvingFisher1896年提出净年提出净现值法现值法

11、n2. Neumann和和Morgenstern 1944年提出效年提出效用理论用理论n（二）（二） 金融学的分析性阶段金融学的分析性阶段n五十年代初，五十年代初，Harry Markowitz提出的投提出的投资组合理论资组合理论用方差来描述投资风险。用方差来描述投资风险。n马柯维茨理论的基本结论：在一系列理论假设的马柯维茨理论的基本结论：在一系列理论假设的基础上，证券市场上存在着有效的投资组合。基础上，证券市场上存在着有效的投资组合。n资产组合理论的出现，使投资者对金融问题（包资产组合理论的出现，使投资者对金融问题（包括投资风险）的认识从括投资风险）的认识从定性定性到到定量定量的转变。的转变

12、。n五十年代后期，五十年代后期，F. Modiogliani & M.Millier在研究企业资本结构和企业价值在研究企业资本结构和企业价值的关系时，提出基于的关系时，提出基于“无套利无套利”(No-Arbitrage)假设的假设的MM定理；定理；n他们的结论是：他们的结论是：在理想的市场条件下，公司的价在理想的市场条件下，公司的价值与融资方式无关。值与融资方式无关。n1958年，年，Osborne提出股票价格变化服从提出股票价格变化服从对数分布；对数分布；n1965年年9、10月，芝加哥大学的月，芝加哥大学的Fama提提出有效市场假说；出有效市场假说；n20世纪世纪60年代早期，年代

13、早期，Leland Johnson & Jerose Stein把证券组合理论扩展到套期保把证券组合理论扩展到套期保值的研究，形成现代套期保值理论。值的研究，形成现代套期保值理论。nWilliam Sharpe, John Linter & Jan Mossin等于等于1964年和年和1965年，创造性地年，创造性地提出了著名的资本资产定价理论，即提出了著名的资本资产定价理论，即: CAPMn70年代，以年代，以Mayers, Robert Merton, Elton & Gruber为代表的学者，放松了资为代表的学者，放松了资产定价模型中的某些假定条件，得出一些有产定

14、价模型中的某些假定条件，得出一些有意义的结论意义的结论n1973年，年，Fisher Black & Myron Scholes提出完整的期权定价模型提出完整的期权定价模型n1976年，年，Ross提出套利定价理论，即提出套利定价理论，即APT；n1979年，年，Cox, Ross & Rubinstein提出期提出期权定价二项式方法权定价二项式方法n1979年，年，Kahneman & Tversky提出期望提出期望理论理论行为金融理论的里程碑行为金融理论的里程碑2.1.3 金融学的工程化阶段金融学的工程化阶段n实现现代金融理论从分析性科学向工程实现现代金融理论从分析

15、性科学向工程化科学过渡的主要贡献者则是达莱尔化科学过渡的主要贡献者则是达莱尔达达菲菲(Darrell Duffie)等人，他们在不完全等人，他们在不完全市场一般均衡理论方面的经济学研究为市场一般均衡理论方面的经济学研究为金融创新和金融工程的发展提供了重要金融创新和金融工程的发展提供了重要的理论支持。的理论支持。n八十年代末期，海恩八十年代末期，海恩利兰德利兰德 (Hayne Leland)和马克和马克鲁宾斯坦鲁宾斯坦 (Mark Rubinstein)开始谈论开始谈论“金融工程新科金融工程新科学学”n金融学由分析性科学向工程化科学转变金融学由分析性科学向工程化科学转变n1988年约翰年约翰芬纳

16、蒂给出金融工程的正芬纳蒂给出金融工程的正式定义式定义n1991年年“国际金融工程师学会国际金融工程师学会 (IAFE)”的成立，标志着金融工程作为一门独立的成立，标志着金融工程作为一门独立的学科得以确立并获得迅猛发展的学科得以确立并获得迅猛发展n学会的宗旨：学会的宗旨：“界定和培育金融工程这一新界定和培育金融工程这一新兴专业兴专业”2.2 金融工程发展的因素金融工程发展的因素n外部环境外部环境环境因素环境因素n内部因素内部因素2.2.1 环境因素环境因素n概念：环境因素是企业无法直接控制的概念：环境因素是企业无法直接控制的因素，但其对企业经营活动有重大影响，因素，但其对企业经营活动有重大影响，

17、故企业必须对这些因素赋予极大的关注。故企业必须对这些因素赋予极大的关注。具体包括：具体包括：n市场环境市场环境n金融理论金融理论n技术进步技术进步n法律制度法律制度n市场环境市场环境n金融自由化与价格波动构成金融自由化与价格波动构成20世纪七、八世纪七、八十年代世界金融环境的基本特征，十年代世界金融环境的基本特征，n表现：表现：n1973年布雷顿森林货币体系的瓦解年布雷顿森林货币体系的瓦解汇率波动加汇率波动加剧剧n货币主义学说和新古典主义经济学说的流行货币主义学说和新古典主义经济学说的流行利率利率管制放松管制放松n根本原因：根本原因：n经济剧变引起的金融经济剧变引起的金融“脱媒脱媒”n技术进步

18、引起的变化技术进步引起的变化n国际金融市场的空间突破使各国金融管制难以为继。国际金融市场的空间突破使各国金融管制难以为继。n自由化的内容：自由化的内容：n利率自由化利率自由化n金融机构业务自由化金融机构业务自由化n金融市场自由化金融市场自由化n如：如：1981年年12月，美国允许欧洲货币在美国境月，美国允许欧洲货币在美国境内通过内通过IBF进行交易进行交易n1984年年11月，允许前联邦德国存款保险公司管月，允许前联邦德国存款保险公司管辖下的辖下的9300家州立银行在美国开展证券业务家州立银行在美国开展证券业务n外汇交易自由化外汇交易自由化n前联邦德国规定从前联邦德国规定从1988年起，外国人

19、在德国投资年起，外国人在德国投资或购买不动产不必履行审批手续，外汇进出自由。或购买不动产不必履行审批手续，外汇进出自由。n金融理论：见上文金融理论：见上文n技术进步技术进步n高新技术彻底改变了传统的金融运作方式高新技术彻底改变了传统的金融运作方式n1985年年11月，伦敦证券交易所采纳了由设在总月，伦敦证券交易所采纳了由设在总部的部的3万台电脑主机和遍布全国的万台电脑主机和遍布全国的5000部终端部终端机组成的机组成的“证券交易所自动报价系统证券交易所自动报价系统”，使证券，使证券交易成本大幅下降，市场效率大为提高。交易成本大幅下降，市场效率大为提高。n高新技术使各国金融市场更紧密地联系在一高

20、新技术使各国金融市场更紧密地联系在一起起n跨州、跨地区、跨国投资跨州、跨地区、跨国投资n更迅速地进行模仿和发展创新产品更迅速地进行模仿和发展创新产品n金融工具软件和程度的开发使金融工程技术金融工具软件和程度的开发使金融工程技术大大简化大大简化n国际互联网国际互联网n商业银行的间接融资功能面临直接金融更强有力商业银行的间接融资功能面临直接金融更强有力的挑战；的挑战；n投资银行的角色面临的挑战；投资银行的角色面临的挑战；n1996年年3月，美国月，美国Spring Street公司首创在互联网公司首创在互联网上发售新股，对投资银行形成冲击。上发售新股，对投资银行形成冲击。n证券交易更容易在网上进行

21、，通过公告档方式直证券交易更容易在网上进行，通过公告档方式直接发行交易对手。接发行交易对手。n法律制度法律制度n现行金融监管对金融工程产生正面促进作用现行金融监管对金融工程产生正面促进作用的一个典型案件是各国金融监管机构于的一个典型案件是各国金融监管机构于1988年通过的年通过的巴塞尔协议巴塞尔协议（关于统一（关于统一国际资本衡量和资本标准的协议），三方面国际资本衡量和资本标准的协议），三方面的内容的内容n对商业银行的资本进行明确定义对商业银行的资本进行明确定义n确立了不同种类的资产负债中资产的风险权重确立了不同种类的资产负债中资产的风险权重n将表外业务纳入衡量资本充足与否的框架，并采将表外业

22、务纳入衡量资本充足与否的框架，并采用用“信用转换系数信用转换系数”进行衡量。进行衡量。n1975年，美国的年，美国的“亨特报告亨特报告”和和“范恩报范恩报告告”n取消取消Q条例条例高限与各州高利贷高限高限与各州高利贷高限n除商业银行外，互助储蓄银行和信用合作社也可除商业银行外，互助储蓄银行和信用合作社也可以设立活期支票账户；以设立活期支票账户；n互助储蓄银行和信用社可以扩大资金运用范围互助储蓄银行和信用社可以扩大资金运用范围n可扩大消费信贷可扩大消费信贷n可从事商业票据和银行承兑票据业务；可从事商业票据和银行承兑票据业务；n放松对不动产信贷业务的限制放松对不动产信贷业务的限制n放松金融机构的管

23、制，各金融机构可以更换注册放松金融机构的管制，各金融机构可以更换注册和营业执照、设立跨州分行等和营业执照、设立跨州分行等n实际的情形：实际的情形：n1980年通过年通过放松存款机构管理法与货币管制法放松存款机构管理法与货币管制法n取消取消Q条例设置的利率高限，放松资金来源允许条例设置的利率高限，放松资金来源允许各种带息支票存在，允许各金融机构的资金运用各种带息支票存在，允许各金融机构的资金运用进行业务交叉等。进行业务交叉等。n1982年年加恩加恩圣日尔曼法圣日尔曼法n允许隔州银行在一定条件下合并，放松对金融机允许隔州银行在一定条件下合并，放松对金融机构的业务限制。构的业务限制。附：附：格拉斯格

24、拉斯-斯蒂格尔法案斯蒂格尔法案n格拉斯格拉斯-斯蒂格尔法案（斯蒂格尔法案（Glass-Steagall Act），也称作），也称作1933年银行法年银行法。n在在1930年代大危机后的美国立法，将年代大危机后的美国立法，将投投资银行资银行业务和商业银行业务严格地划分业务和商业银行业务严格地划分开，保证商业银行避免证券业的风险。开，保证商业银行避免证券业的风险。该法案禁止银行包销和经营公司证券，该法案禁止银行包销和经营公司证券，只能购买由美联储批准的债券。只能购买由美联储批准的债券。n该法案令美国金融业形成了银行、证券该法案令美国金融业形成了银行、证券分业经营的模式。分业经营的模式。附：附：格拉

25、斯格拉斯-斯蒂格尔法案斯蒂格尔法案n允许商业银行以信托的名义代客买卖公允许商业银行以信托的名义代客买卖公司股票。商业银行普遍设立信托部，通司股票。商业银行普遍设立信托部，通过信托部和银行控股的方式，参与大公过信托部和银行控股的方式，参与大公司的人事和资本，大量进入非银行金融司的人事和资本，大量进入非银行金融业务。业务。n影响影响n1948年，在美国占领当局的影响下，日本年，在美国占领当局的影响下，日本金融业也形成了分业经营模式。金融业也形成了分业经营模式。附：附：格拉斯格拉斯-斯蒂格尔法案斯蒂格尔法案n法案的废除法案的废除n随着美国金融业的发展和扩张，随着美国金融业的发展和扩张，1933年的年

26、的格拉格拉斯斯-斯蒂格尔法案斯蒂格尔法案已经成为今天的障碍。商业银已经成为今天的障碍。商业银行不满足于低利润的银行零售业，开始向投资银行行不满足于低利润的银行零售业，开始向投资银行渗透，很多商业银行都有变相的投资银行部门。自渗透，很多商业银行都有变相的投资银行部门。自80年代起，年代起，格拉斯格拉斯-斯蒂格尔法案斯蒂格尔法案遭到很多商遭到很多商业银行的反对。业银行的反对。n1988年第一次尝试废除年第一次尝试废除格拉斯格拉斯斯蒂格尔法斯蒂格尔法，未成功。未成功。n1991年，布什政府经过研究推出了监管改革绿皮年，布什政府经过研究推出了监管改革绿皮书书(Green Book)。n1998年，以花

27、旗银行和旅行者集团合并为标志，年，以花旗银行和旅行者集团合并为标志，“格拉斯格拉斯-斯蒂格尔法案斯蒂格尔法案”名存实亡。名存实亡。附：附：格拉斯格拉斯-斯蒂格尔法案斯蒂格尔法案n1999年，由克林顿政府提交由年，由克林顿政府提交由1991年布什政府推出年布什政府推出的监管改革绿皮书的监管改革绿皮书(Green Book)，并经国会通过，并经国会通过，形成了形成了金融服务现代化法案金融服务现代化法案(Financial Services Modernization Act) ,亦称亦称格雷姆格雷姆-里奇里奇-比利雷法比利雷法案案 (Gramm-Leach-Bliley Act)，废除了，废除了1

28、933年年制定的制定的格拉斯格拉斯-斯蒂格尔法案斯蒂格尔法案有关条款，从法律上有关条款，从法律上消除了银行、证券、保险机构在业务范围上的边界，消除了银行、证券、保险机构在业务范围上的边界，结束了美国长达结束了美国长达66年之久的金融分业经营的历史。其年之久的金融分业经营的历史。其结果是商业银行开始同时大规模从事投资银行的活动，结果是商业银行开始同时大规模从事投资银行的活动，如花旗集团（如花旗集团（Citigroup）和摩根大通（）和摩根大通（JP Morgan）。）。附：附：格拉斯格拉斯-斯蒂格尔法案斯蒂格尔法案n废除该法案的后果：次贷危机废除该法案的后果：次贷危机n商业银行能够从事全能银行的

29、业务。在美国，金融商业银行能够从事全能银行的业务。在美国，金融企业的利润占到全部上市公司利润的份额从企业的利润占到全部上市公司利润的份额从20年前年前的的5%上升至上升至40%。金融扩张的幅度明显大于其所。金融扩张的幅度明显大于其所服务的实体经济，而且随着监管的绊脚石被移走，服务的实体经济，而且随着监管的绊脚石被移走，越来越多的商业银行加入到衍生品的盛宴当中，从越来越多的商业银行加入到衍生品的盛宴当中，从而使隐患一步步扩大。这种放松管制的爆发性增长而使隐患一步步扩大。这种放松管制的爆发性增长是不可持续的，一旦房地产泡沫破裂，多重委托代是不可持续的，一旦房地产泡沫破裂，多重委托代理关系的链条便从

30、根本上断裂了，危机便不可避免理关系的链条便从根本上断裂了，危机便不可避免地发生了。地发生了。n法律制度变迁对金融工程起到的积极推动作法律制度变迁对金融工程起到的积极推动作用：用：n金融市场波动性加剧，提高金融机构的避险要求，金融市场波动性加剧，提高金融机构的避险要求，也使利用波动获取利润的金融工程行为大量产生也使利用波动获取利润的金融工程行为大量产生n金融业竞争空前激烈。对有限的资金供给和资金金融业竞争空前激烈。对有限的资金供给和资金需求的争夺迫使金融机构争相发展新的金融产品需求的争夺迫使金融机构争相发展新的金融产品n原先仅囿于一个市场的金融机构可跨国跨市经营，原先仅囿于一个市场的金融机构可跨

31、国跨市经营，避险和套利愿望大增。避险和套利愿望大增。2.2.2 内部因素内部因素n包括：包括：n流动性需要流动性需要n对风险的厌恶程度对风险的厌恶程度n代理成本代理成本n熟悉定量化技术和训练管理能力熟悉定量化技术和训练管理能力n会计方面的好处会计方面的好处n流动性需要流动性需要n流动性在金融中的几种含义：流动性在金融中的几种含义：n将一项资产转变成现金的难易程度将一项资产转变成现金的难易程度n使现金发挥作用的能力使现金发挥作用的能力n在紧急情况下，筹措现金的能力在紧急情况下，筹措现金的能力n当经济条件发生变动的时候，证券价值偏离其面当经济条件发生变动的时候，证券价值偏离其面值的程度值的程度n在

32、不过大地增加交易成本的条件下，市场对某种在不过大地增加交易成本的条件下，市场对某种证券的购买和销售所能吸收的程度证券的购买和销售所能吸收的程度n实际中，一个市场的流动性常常以买卖价差实际中，一个市场的流动性常常以买卖价差的大小来衡量的大小来衡量n越小越具流动性。越小越具流动性。n过去许多创新性金融工具的设计，都是为了过去许多创新性金融工具的设计，都是为了更容易地获取现金，更容易地对暂时不需要更容易地获取现金，更容易地对暂时不需要的现金加以利用。的现金加以利用。n例子：货币市场基金、电子资金转移等例子：货币市场基金、电子资金转移等n一些创新试图创造一些其价值不像传统的定一些创新试图创造一些其价值

33、不像传统的定息息票票据和债券、普通股和定息优先股那息息票票据和债券、普通股和定息优先股那样容易发生变动的长期证券样容易发生变动的长期证券n例子：浮动利率票据、可调股息的优先股等例子：浮动利率票据、可调股息的优先股等n一些创新为了通过增加市场深度来增进流动一些创新为了通过增加市场深度来增进流动性。性。n从非标准到标准化，对金融工具的结构进行调整从非标准到标准化，对金融工具的结构进行调整等等n对风险的厌恶程度对风险的厌恶程度n理性人厌恶金融风险，只有当个人得到充分理性人厌恶金融风险，只有当个人得到充分的风险补偿时，他才愿意承担风险。的风险补偿时，他才愿意承担风险。n基于风险厌恶的创新是通过基于风险

34、厌恶的创新是通过降低降低金融工具的金融工具的内在风险或内在风险或创造创造出管理风险用的金融工具等出管理风险用的金融工具等途径来增大企业的价值或个人投资者的效用。途径来增大企业的价值或个人投资者的效用。n例：按揭贷款担保债券、可调利率债务等例：按揭贷款担保债券、可调利率债务等n针对个人和企业对风险的厌恶而进行的金融针对个人和企业对风险的厌恶而进行的金融创新的核心在于引入了非常有效的风险管理创新的核心在于引入了非常有效的风险管理工具和设计出非常精致的风险管理策略。工具和设计出非常精致的风险管理策略。n例：利率期货与期权、股指期货等、例：利率期货与期权、股指期货等、n例：资产例：资产/负债管理技术负

35、债管理技术n代理成本代理成本n代理成本是代理成本是 Jensen和和Meckling于于1976年年提出，指现代公司所有权与控制权相分离的提出，指现代公司所有权与控制权相分离的结构，使得公司管理者并非总是真心地为公结构，使得公司管理者并非总是真心地为公司所有者的利益服务司所有者的利益服务n代理成本有利于解释金融业巨变中大量的兼代理成本有利于解释金融业巨变中大量的兼并与收购活动和杠杆赎买活动。并与收购活动和杠杆赎买活动。n80年代的许多金融创新是由于，或者至少年代的许多金融创新是由于，或者至少是部分地由于它们能降低代理成本，如是部分地由于它们能降低代理成本，如LBO所需资金采用的新的融资方式。所

36、需资金采用的新的融资方式。n熟悉定量化技术和训练管理能力熟悉定量化技术和训练管理能力n熟练掌握定量化技术和坚实的理论基础的毕熟练掌握定量化技术和坚实的理论基础的毕业生将更有机会在工业企业、商业银行、投业生将更有机会在工业企业、商业银行、投资银行以机构投资者等行业中获得一席之地。资银行以机构投资者等行业中获得一席之地。n投资领域更加要求熟练掌握定量化技术投资领域更加要求熟练掌握定量化技术n会计方面的好处会计方面的好处n许多金融创新的目的都是为了改善企业的财许多金融创新的目的都是为了改善企业的财务报表状况务报表状况n采用此类创新方案改变财务报表的表现面貌，对采用此类创新方案改变财务报表的表现面貌，

37、对于企业的短期营运收益或改进度量企业资信的指于企业的短期营运收益或改进度量企业资信的指标可能会有正面和影响标可能会有正面和影响n如：减少企业债务的将债务和权益互换的一些金如：减少企业债务的将债务和权益互换的一些金融工程活动。融工程活动。n有些金融工程活动表现上确能产生短期效益，有些金融工程活动表现上确能产生短期效益，但却往往牺牲企业的长期经营业绩。但却往往牺牲企业的长期经营业绩。2.3 金融工程的发展趋势金融工程的发展趋势n金融工程面临的挑战金融工程面临的挑战n金融工程发展趋势金融工程发展趋势2.3.1 金融工程面临的挑战金融工程面临的挑战n面临的挑战：面临的挑战：nA. 理查德理查德罗尔罗尔

38、 (Richard Roll)对对CAPM提提出了几点批评，即：出了几点批评，即：“罗尔批评罗尔批评”。nB. CAPM模型的奠基人之一模型的奠基人之一 法玛法玛(Fama)宣布不再支持该理论模型。宣布不再支持该理论模型。nC. 1998年，年，LTCM的破产倒闭，导致理论的破产倒闭，导致理论的正确性和有效性从而受到了前所未有的质的正确性和有效性从而受到了前所未有的质疑。疑。n金融工程面临的主要挑战（或缺陷）有金融工程面临的主要挑战（或缺陷）有以下几点以下几点n假设条件理想化假设条件理想化n假设条件描述了一个理想的均衡市场假设条件描述了一个理想的均衡市场,理性人假理性人假设设, 理性人追求效用

39、最大化。理性人追求效用最大化。 n技术工具数学化技术工具数学化n依赖严格假设的数学推理并不一定能够取得令人依赖严格假设的数学推理并不一定能够取得令人满意的、符合现实的结论满意的、符合现实的结论n金融产品虚拟化金融产品虚拟化n决策过程简单化决策过程简单化2.3.2 金融工程的发展趋势金融工程的发展趋势n金融工程理论研究的发展趋势金融工程理论研究的发展趋势n准确性准确性n创新性创新性新的研究领域新的研究领域n如何建立一个模型来描述市场的参与者根据各自如何建立一个模型来描述市场的参与者根据各自的不完全信息做出决策，以弥补传统理论对决策的不完全信息做出决策，以弥补传统理论对决策过程的忽视；过程的忽视；

40、n在现有的均衡定价模型存在缺陷的情况下，如何在现有的均衡定价模型存在缺陷的情况下，如何建立一个非均衡的市场模型和定价理论；建立一个非均衡的市场模型和定价理论；n如何通过对金融数据的实时处理来发现大投资者如何通过对金融数据的实时处理来发现大投资者对市场的操纵和内幕交易，如何建立一个风险监对市场的操纵和内幕交易，如何建立一个风险监控体系来预警和防范全球性的金融市场失控；控体系来预警和防范全球性的金融市场失控；n如何对金融工程产品的风险进行估测，如何对金如何对金融工程产品的风险进行估测，如何对金融工程产品进行准确定价。融工程产品进行准确定价。n金融工程实务发展趋势金融工程实务发展趋势n拓展化拓展化n

41、产品化和市场化产品化和市场化2.4 金融工程在中国的发展金融工程在中国的发展n发展金融工程的必要性发展金融工程的必要性n可行性可行性n需要解决的几个问题需要解决的几个问题2.4.1 发展金融工程的必要性发展金融工程的必要性n第一，金融工程可以推进我国金融业的第一，金融工程可以推进我国金融业的改革深化，强化金融市场在资源配置中改革深化，强化金融市场在资源配置中的核心作用。的核心作用。n金融发展表现为量上的扩张而不是质上的提金融发展表现为量上的扩张而不是质上的提升，最明显的三个特征是：升，最明显的三个特征是：n利率市场化进程缓慢，真正反映市场供需状况和利率市场化进程缓慢，真正反映市场供需状况和资本

42、边际效益的利率机制并没有有效产生。近年资本边际效益的利率机制并没有有效产生。近年来央行频频降低利率以图刺激经济，但效果却不来央行频频降低利率以图刺激经济，但效果却不明显。其关键原因就是利率并非是指导社会经济明显。其关键原因就是利率并非是指导社会经济活动的有效指标，利率体制仍然是计划性的；活动的有效指标，利率体制仍然是计划性的；n金融市场严重的分隔（分业经营）；金融市场严重的分隔（分业经营）；n金融经营主体，在权利和义务关系上并不具有独金融经营主体，在权利和义务关系上并不具有独立的商业性性质立的商业性性质n第二，实施金融工程可以增强我国资本第二，实施金融工程可以增强我国资本市场的有效性。市场的有效性。n资本市场分作三类资本市场分作三类n弱式有效市，即股价反映了全部历史信息的市场弱式有效市，即股价反映了全部历史信息的市场n半强式有效市场，即股价不仅反映历史信息，还半强式有效市场，即股价不仅反映历史信息，还充分反映了全部公开信息的市场充分反映了全部公开信息的市场n强式有效市场，即反映了所有公开或非公开信息强式有效市场，即反映了所有公开或非公开信息的市场。于是构造了资本市场有效性分析的根本的市场。于是构造了资本市场有效性分析的根本理论框架理论框架n第三，金融工程可以为企业降低生存风第三，金融工程可以为企