促进养老金与资本市场良性互动

1、养老保障体系是根底性的民生工程，养老保障资金通过资本市场 为实体经济提供稳定的长期资金。 国际经验说明， 养老基金作为长期 投资者，充当了资本市场稳定剂；同时，资本市场也为养老基金提供 了保值增值平台。 随着我国养老保障资金规模的不断扩大， 养老金面 临巨大的保值增值压力， 因此，探讨养老金与资本市场的互动关系具 有十分重要的现实意义。 如何在保证平安性的前提下， 拓宽养老金参 与资本市场的投资渠道， 推动养老金的投资运营向市场化、 多元化和 透明化开展，提高养老金的运营效率，都是迫切需要解决的问题。需 要通过进一步开展和完善我国养老保障体系和资本市场， 推动养老金 与资本市场协同健康开展。我

2、国养老金潜在投资需求巨大一我国养老金规模不断扩大 经过多年持续建设和开展改革， 我国初步建立了以根本养老保险 为主体的养老保障体系。 我国的根本养老保险最初以城镇职工根本养 老保险为主，近年来开始试点城镇居民社会养老保险和新型农村社会 养老保险。截至 2022 年底，上述三项根本养老保险的基金规模分别 为 1.95 万亿元、 32 亿元和 1199 亿元；覆盖范围分别为 2.84 亿人、 539 万人和 3.58 亿人。除了上述覆盖面最广的根本养老保险外， 自愿性的企业年金方案 也是我国养老保障体系的重要补充。 此外，为了应对未来人口老龄化 带来的养老金支付顶峰，我国于 2000 年成立了养老

3、储藏基金，由全国社会保障基金理事会管理。截至 2022年底，上述两项基金规模分 别为3570亿元和8688亿元。尽管我国养老资金的规模迅速扩大，但仍然远远低于成熟市场的 平均水平。统计说明，2022年底我国各项养老基金的累计结余约3万亿元，占GDP比例不到7%。而据OECD统计，2022年美国养老 基金规模占GDP的71%，英国为88%，加拿大为64%,智利为59%。 随着我国养老保障体系的不断完善， 覆盖人群将不断扩大，基金规模 还将持续增加。二养老金面临保值增值压力我国根本养老保险采取了社会统筹与个人账户相结合的局部积 累制。社会统筹局部实行待遇确定型的现收现付制，基金用于支付当期退休者的

4、养老金；而个人账户实行缴费确定型的完全积累制， 参保 者的缴费将形成基金积累，用于本人退休后的养老金支付。相比之下， 社会统筹基金对 资金流动性的要求较高，而个人账户基金那么具有长期 性，支付期限可预期。两种资金性质不同的基金却采取了无差异的投 资管理体制，都只能用于购置国债或是 银行行情 专区协议存款。 目前，我国根本养老保险仍然实施省级统筹管理， 严重依赖财政补贴， 投资体制落后于基金规模的不断扩大和保值增值的需要。2001-2022年十年间，我国根本养老保险基金年均收益率缺乏2%，剔除通货膨胀影响的实际收益率为负。在我国养老保障体系中，根本养老保险的资金规模最为庞大， 但 管理分散、运营

5、效率不高。相比之下，全国社保基金和企业年金采取 了市场化的投资管理模式，获得了较好的投资回报；但两者的基金规 模相对于资本市场规模仍然很小。2022年上半年社保基金和企业年 金持有已上市流通 A股市值分别为1639.4亿元和164.9亿元，仅占A 股总市值的0.94%和0.09%。未来，随着养老保障体系的不断完善， 基金规模将会不断扩大，随之而来的保值增值压力更为巨大。境外养老金参与资本市场的几点经验养老基金与资本市场有天然联系，两者的开展相辅相成。从国际 经验来看，具有长期性、稳定性和规模性等特征的养老基金，为资本 市场开展和体制完善注入了持久驱动力，成为资本市场开展稳定的基 石。同时，养老

6、基金的开展也离不开资本市场环境的支持，其保值增 值与资本市场根底设施不断完善、金融产品不断创新、监管制度不断 加强等方面联系密切。一养老基金资产配置多样化根据不同性质养老资金的平安性要求和风险承受能力，各国养老 金进行不同比例的资产配置。投资范围不仅包括股票、债券、存款、 固定收益产品等传统投资领域，还包括对冲基金、私募股权、大宗商品等另类资产投资。其中，股票和债券投资仍是多数国家养老基金的 主要投资渠道，所占比重最高。大局部 OECD国家的股票投资比重 为20%至40%，债券投资比例为40%至60%。多元化的资产配置不仅有利于分散风险，又可以保证较为合理的 收益。同时，养老金也为资本市场持续

7、不断地注入资金，带动了资本 市场的蓬勃开展。二投资范围动态调整养老基金的投资范围并非一成不变，而是随着基金规模的扩大、 投资经验的积累、投资限制的放宽、资本市场的完善程度、以及宏观 经济环境的变化，不断进行调整适应。20世纪70年代以前，西方各国养老基金承受的支付压力并不大， 投资方式也比拟简单，主要用于购置国债、保险和存银行，投资收益 不高。上世纪70年代以后，在人口老龄化的压力下，现收现付制、 待遇确定型的企业养老金方案都面临支付危机，养老金逐步开始市场 化和多元化的投资，甚至进行海外投资。以智利为例，在养老金制度 建立初期，基金积累规模较小，投资经验尚在积累中，因而养老金只 允许投资包括

8、国债、金融机构债以及公司债券等在内的固定收益类工 具。从1985年开始，随着国内资本市场的开展和投资手段的逐渐成 熟，养老金可以投资股票。随着养老金规模的逐步扩大，为分散风险 和分享全球经济成长，智利养老金从 1990年开始可以投资海外股票 市场。三投资监管与市场化程度相关投资监管政策的松紧与资本市场的完善程度相关。在中东欧国 家，由于金融市场发育落后，资本市场规模小且风险性高，各国政府 对个人账户资金都实行了较为严格的管制措施。一般来说，股票的投资比例限制最能反映投资政策的自由性。 例如，斯洛伐克对养老金投 资股票份额设定的上限为 80%，匈牙利和罗马尼亚都为 50%。而在 金融市场成熟的国

9、家中，养老基金普遍对投资 证券市场比例无限制。据 2022 年 6 月 OECD 对 30 个国家养老基金投资监管的调查数据显 示，18 个国家 60%对其养老基金投向证券市场的比例没有限制， 6 个国家对其养老基金投向 OECD国家证券市场的比例没有限制，2个 国家对其养老基金投向欧盟、欧洲经济区国家或者评级A-以上国家证券市场的比例没有限制。促进养老金与资本市场协同健康开展 资本市场是养老基金保值增值的投资平台。 不断完善的资本市场 将有效促进养老金投资运营的公开化、透明化和市场化。因此，无论 是从完善养老保障体系， 还是从开展资本市场来看， 都需要实现两者 的协同健康开展。政策上可以从以

10、下几方面入手：一扩充资金来源，大力开展和完善养老保障体系 随着人口老龄化形势日趋严峻， 我国的根本养老保险未来将面临巨大的养老金支付压力，因此，需要提前筹划建立稳定、可靠、多层 次的养老资金来源渠道。提高根本养老保险基金的统筹层次， 建立投资运营体制， 完善养 老保障体系。 我国根本养老保险基金除了一小局部委托全国社会保障 基金理事会进行市场化投资外， 其他主要购置银行存款和国债， 投资 收益不高，保值增值压力巨大。因此，借鉴全国社会保障基金理事会 及美国、新加坡、 挪威等国养老金运营管理经验，可以在国家层面对 根本养老保险基金实施集中管理，市场化运作，提高基金运作效率， 以获取合理回报，实现

11、基金保值增值。二进一步改革完善资本市场，为养老金投资运营、保值增值做好效劳经过多年开展， 我国多层次资本市场建设取得一定成就， 为养老 金的保值增值搭建了根底平台。 但是与国外成熟市场相比， 中国资本 市场起步晚，存在资本市场自身结构不平衡， 投资品种不丰富等问题。 因此，必须加快开展资本市场，促使市场结构更加合理和平衡，逐步 形成多层次、高效率、全覆盖的市场体系，以满足多元化的投融资需 求，为养老保险基金等长期资金创造实现专业投资、分散投资、组合 投资的市场根底。与此同时，资本市场监管层也需要不断提高资本市场监管水平， 增加市场的透明度， 强化保护投资者机制； 同时还要开展长期机构投 资者，

12、创新和丰富金融产品，为养老金保障体系建设提供更好、更成 熟的平台，创造更加公平有序透明的市场环境。(三) 加大税收政策支持力度 资本市场与养老保障资金的良性互动，需要一系列的制度安排。 如果我们合理借鉴兴旺国家相关制度安排， 结合专业投资、组合投资、 长期投资的原那么， 将长期养老资金稳定、 有序地引导到资本市场中去， 与中国经济体中正在迅速成长和开展的企业群体对接，对中国经济、 社会资本、 创新企业和普通百姓来讲是一个莫大的好事， 也将大大有 利于和谐社会的建设。国际经验说明，企业年金和个人养老方案往往是养老保障体系的 主体。以美国为例，2022年底401(K)资金规模到达3.1万亿美元，占

13、 美国养老金总资产31%,占当年GDP的21%。而我国2022年底企业年金累计结余3570亿元，仅占当年养老金总资产的10%左右，占当 年GDP比重不到1%。企业年金方案是我国养老保障体系的补充，但是近年来开展滞后、缓慢。从国外实践来看，税收优惠是企业年金制 度开展的重要动力。因此，有必要明确和完善相关延迟纳税和税收优 惠政策，进一步推动企业年金制度开展，使其成为多支柱养老保障体 系的重要支撑。四大力开展长期机构投资者参照成熟经济体实践来看，养老金的管理一般都要经过市场化的遴选机制，选择专业的机构投资者，透明度高，运作标准，为养老金的平安运营和保值增值提供了较好的保障。然而我国资本市场的投资者

14、结构不合理，专业机构开展滞后。2022年底，我国股市内 证券投资基金、社保基金、保险机构、信托 机构等机构投资者占比为15.6%，境外专业机构只有1%。在欧美等 成熟市场，机构投资者持有的股票市值达70%左右。和新兴市场相比， 我们也有很大差距。国际证监会组织的数据显示，2022年马来西亚的境内专业机构持股市值占总市值的69%，境外机构占22%;韩国的境内机构占23%，境外机构占36%;阿联酋的境内机构占34%, 境外机构占11%。可见，开展长期机构投资者，对于实现我国资本市 场与养老金良性互动意义重大。五澄清观念和认识上的误区社会上围绕 养老金入市的话题进行了广泛的讨论，一些人简单 理解为鼓励老百姓去买股票，甚至认为是要拿老百姓的养命钱去托 市。首先， “养老金入市 这一提法是个别媒体或个人一种过于简单化 的概括，有失偏颇。真正重要的是关于养老金管理一整套的制度安排， 这套制度建议宜早不宜迟。其次， “入市 的市场，其实不只有股市， 还有债市，包括最平安的国债，有国内市场，还有国外市场，在很多 兴旺国家， 养老金的投资范围涵盖十几个甚至更多个不同的市场。 误 区之三是把养老金入市错误地理解为 “救股市 。这种认识把养老金和 资本市场之间互相推动、 互相促进的关系对立起来。 养老金进入资本 市场，不仅促进