第5讲套期保值2013

1、 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪1期货市场学Futures Markets北京工商大学本科教学北京工商大学本科教学 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪2 第第5 5讲讲 套期保值套期保值 第一节第一节 套期保值概述套期保值概述 第二节第二节 套期保值交易方式套期保值交易方式 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪3本讲框架第一节 套期保值概述一、套期保值概念二、套期保值的基本原理 三、套期保值的实现条件 第二节 套期保值交易方式一、买入保值二、卖出保值 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪4本讲重点 套期保值交易的含义套期保

2、值交易的含义 何时采用买入（卖出）套期保值交易？何时采用买入（卖出）套期保值交易？ 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪5 企业经营中面临各种风险，如市场风险、政治风险、法律风险、操作风险、信用风险、自然灾害风险等等。 面对风险，企业可选择消极躲避风险、分散风险、自己承担风险或转移风险等多种手段 转移风险是指一些企业或个人为避免承担风转移风险是指一些企业或个人为避免承担风险损失，而有意识地将损失或与损失有关的险损失，而有意识地将损失或与损失有关的财务后果转移给另一些企业或个人去承担的财务后果转移给另一些企业或个人去承担的一种风险管理方式一种风险管理方式 期货市场期货市场 制作：

3、常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪6实例 某小麦出口商,已签订好在将来某一时间按照某一约定价格出售小麦的合同，但受库存制约还没有收购小麦,这时面临小麦价格波动的风险。 他可以如何回避风险? 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪7 第一，签订远期合约（第一，签订远期合约（forward contract)forward contract) （买入？卖出？）（买入？卖出？） 第二，期货合约（第二，期货合约（futures contract)futures contract) （买入期货合约？卖出期货合约？）（买入期货合约？卖出期货合约？） 第三，期权合约（第三，期权合约（options

4、contract)options contract) （买入看涨期权？买入看跌期权？）（买入看涨期权？买入看跌期权？） 第四，和农场签定合同，构建企业第四，和农场签定合同，构建企业+ +生产生产基地方式（纵向一体化）基地方式（纵向一体化） 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪8实例入手 某榨糖厂，购买甘蔗压榨白糖，2012-2013年上半年面临食糖价格大幅下滑风险。 问：问：该制糖厂可如何降低风险？该制糖厂可如何降低风险？ 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪9实例入手 某榨油厂，作为大豆加工商面临大豆价格波动的风险。某日，该厂按某固定价格购买一批大豆生产豆油，

5、以满足订单需求。 若在加工豆油期间大豆价格下跌，这就意味着该厂是以较高的成本来加工豆油（豆油&大豆） 问：问：该榨油厂可如何降低风险？该榨油厂可如何降低风险？ 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪10 第一，签订远期合约（第一，签订远期合约（forward contract) 第二，期货合约（第二，期货合约（futures contract) （卖出期货合约？买入期货合约？）（卖出期货合约？买入期货合约？） 第三，期权合约（第三，期权合约（options contract) （买入看跌期权？买入看涨期权？）（买入看跌期权？买入看涨期权？） 第四，企业一体化规避榨油厂风险

6、第四，企业一体化规避榨油厂风险 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪11 一、套期保值含义 套期保值本质上是一种转移风险的方式，是由企业通过买卖衍生工具，将风险转移到其他交易者。 （广义）套期保值（Hedging），又称避险、对冲等。广义上的套期保值是指企业在一个或一个以上的工具上进行交易，预期全部或部分对冲其生产经营中所面临的价格风险的方式。 在该定义中，套期保值交易选取工具较广的，包含期货、期权、远期、互换等衍生工具，以及其他可能的非衍生工具。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪12 （狭义）期货的套期保值是指 企业通过持有与其现货市场头寸相反的期货合约，

7、或将期货合约作为其现货市场未来要进行的交易的替代物，以期对冲商品价格风险、汇率风险、利率风险、股价风险等的方式。 管理风险。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪现货头寸类型 现货头寸分为多头和空头 多头：持有商品或资产，或已按固定价格约定在未来购买某商品或资产 空头：已按照固定价格约定在未来出售某商品或资产，但尚未持有商品或资产 企业处于现货多头，套保建立空头头寸； 企业处于现货空头，套保建立多头头寸13 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪14 期货市场的转移风险功能通过企业在期期货市场的转移风险功能通过企业在期货市场的套期保值活动来实现的。货市场的套期保值

8、活动来实现的。 通过套期保值交易，可以将企业自身在通过套期保值交易，可以将企业自身在现货市场所承担的风险转移给那些愿意现货市场所承担的风险转移给那些愿意承担风险的人（主要是期货投机者），承担风险的人（主要是期货投机者），从而降低价格风险对企业经营活动影响，从而降低价格风险对企业经营活动影响，使企业可以专注于生产、加工商品，而使企业可以专注于生产、加工商品，而降低降低价格风险价格风险对企业经营活动的影响对企业经营活动的影响，实现稳健经营。实现稳健经营。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪15 二、期货市场套期保值的原理二、期货市场套期保值的原理 1.1.同种商品的期货价格和现货

9、价格走势一致。同种商品的期货价格和现货价格走势一致。 期货价格、现货价格之间受到现货供求等共期货价格、现货价格之间受到现货供求等共同因素的影响，价格在趋势上一致，具有同同因素的影响，价格在趋势上一致，具有同升同降的特点；升同降的特点；2.2.期货价格和现货价格随着期货合约到期日期货价格和现货价格随着期货合约到期日的来临，两者呈现趋同性。的来临，两者呈现趋同性。交割的存在，期货价格和现货价格趋同交割的存在，期货价格和现货价格趋同 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪16 需要说明的是，需要说明的是，尽管期货市场和现货市尽管期货市场和现货市场价格变动趋势大致相同，但变动幅度场价格变

10、动趋势大致相同，但变动幅度并不一定相同，因此，两个市场的盈亏并不一定相同，因此，两个市场的盈亏并不总是能够完全相抵并不总是能够完全相抵。 尽管如此，尽管如此，由于套期保值交易使得期货和由于套期保值交易使得期货和现货两个市场之间建立一种盈亏冲抵机制现货两个市场之间建立一种盈亏冲抵机制，不能冲抵的部分和现货价格波动的幅度相比不能冲抵的部分和现货价格波动的幅度相比要小得多，因此，生产经营者可以通过套期要小得多，因此，生产经营者可以通过套期保值规避现货市场价格波动的大部分风险。保值规避现货市场价格波动的大部分风险。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪17 三、套期保值的实现条件 套期

11、保值的核心是“风险对冲”，即借助衍生工具，将衍生工具的盈亏与被套期保值项目的盈亏形成一个相互冲抵的关系，从而规避因价格等变动带来的风险。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪18 套期保值与套期保值实现的条件的理解经历了严格到宽松的演变 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪19 现在的说法： 第一，套期保值中期货品种以及期货合约数量的确定，应保证所选择的期货合约头寸的价值变动与其现货头寸的价值变动要大体相当。 转移风险: (PQ) 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪20 如果存在与被套保的商品或资产相同的期货品种，并且期货价格和现货价格满足趋势

12、相同且变动幅度相近的要求，企业可选择与其现货数量相当的期货合约数量进行套期保值。 此时期货合约代表的数量与现货被套保的数量之间的比率，即套保比率等于或接近1。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪21 例如，某贸易商签订了2万吨的大豆进口合同，价格已确定下来。为防止日后大豆价格下跌，影响这批大豆的销售收益，在利用大豆期货做套期保值时，就要做到卖出大豆期货合约的规模应与2万吨相当。若大豆期货合约的交易单位为每手10吨，则需要卖出的期货合约数量就是2000手。若需套期保值的现货数量不是所选择的期货合约交易单位的整数倍，这时就只能做到大致相当，会略影响套期保值交易的效果。 期货市场期

13、货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪22 第二，期货建立的部位一定与其现货部位相反，或者作为现货市场未来要进行的交易的替代物。 企业所处的现货部位可以分为多头和空头两种情况当企业持有实物商品或资产时，该企业处于现货的多头。例如榨油厂的豆油库存或券商持有的股票组合等。 当企业已按某固定价格在未来出售某商品或资产但尚未持有实物商品或资产，则该企业处于现货的空头。例如某钢材贸易商与某房地产商签订合同，约定在三个月后按某价格提供若干吨钢材，但手头尚未有钢材现货的，该钢材贸易商就是处于现货的空头。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪23 例如，某榨油厂预计下个季度将生产豆油600

14、0吨，为了规避豆油价格下跌的风险，对于这批未来要出售的豆油进行套期保值，卖出豆油期货合约。其在期货市场建立的空头头寸是现货市场未来出售的豆油的替代物。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪24 第三，期货头寸持有的时间段要与现货市场承担风险的时间段对应起来。 这意味着，当企业在现货市场面临的价格风险不存在时，企业需要将期货头寸进行平仓。或者通过实物交割的方式，同时将现货和期货头寸进行了结。例如，某钢材贸易商持有一批钢材现货，然后通过在期货市场卖空进行套期保值。一旦该贸易商按某一确定价格出售了该批现货，企业就不再承担钢材价格变动的风险，这就要求企业应同时将该期货空头头寸进行平仓。

15、或者，该贸易商也可以待期货合约到期进行实物交割，将所持有的钢材现货在期货市场卖出，从而在结束现货面临的风险同时，也了结了期货头寸。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪25 具有以上三个条件，意味着期货市场盈亏与现货市场盈亏之间构成了冲抵关系，企业在现货市场面临的价格风险可以得到规避，企业的生产经营活动将不受该商品或资产价格波动的影响。 例如，某粮商对于其持有的小麦库存进行套期保值，卖出与其数量相当的小麦期货合约。当小麦价格下跌时，期货头寸盈利，现货头寸亏损，两者冲抵，从而起到风险对冲作用。如果小麦价格上涨，期货头寸亏损，现货头寸盈利，两者仍构成冲抵关系，同样起到风险对冲作用。

16、 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪26 四、套期保值者 套期保值者(Hedger)是指通过持有与其现货市场头寸相反的期货合约，或将期货合约作为其现货市场未来要进行的交易的替代物，以预期对冲商品价格风险、汇率风险、利率风险、股价风险等的机构和个人。 他们可以是生产者、加工者、贸易商和消费者（商品期货），也可以是银行、券商、保险公司等金融机构（金融期货）。他们试图通过套期保值交易来转移现货交易的价格风险，从而保证生产、经营或投资利润的稳定性。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪27 一般来说，套期保值者具有的特点是： （1）生产、经营或投资活动面临较大的价格风

17、险，直接影响其利润的稳定性。 （2）避险意识强，希望利用期货市场规避风险，而不是像投机者那样通过承担价格风险获取收益。 （3）生产、经营或投资规模通常较大，这是因为期货合约规模一般较大，且参与期货交易需要相当的资金规模和操作经验，只有规模较大的机构和个人才适合作套期保值。 （4）从套期保值操作上，所持有的期货合约买卖方向比较稳定且保留时间长。 。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪28实例 1.拥有大量大豆库存的现货商，为规避大豆不利变动风险，需要作哪种保值方式： A.（买入）保值 B.（ 卖出）保值 2.未来三个月后将要购入大量现货的企业，为规避现货价格的不利波动，做哪种保

18、值交易更可能 A.（买入）保值 B.（ 卖出）保值 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪美原油面临下跌风险时，适合做买入美原油面临下跌风险时，适合做买入还是卖出保值？还是卖出保值？29 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪美元升值使得铜期货面临价格波动风险时对于铜适合做买入还是卖出保值？30 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪LME伦敦铜31 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪32 五、套期保值的种类 套期保值是用来回避价格波动风险，而价格的变化无非是上涨和下跌两种情形。 对应地，套期保值也可分为两种： 一种是用来回避未来某种

19、商品或资产价格下跌的风险，称为卖出套期保值； 另一种是用来回避未来某种商品或资产价格上涨的风险，称为买入套期保值 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪33 卖出套期保值（Selling Hedging），又称空头套期保值（Short Hedging），是指套期保值者通过在期货市场建立空头头寸，预期对冲其所持有的现货商品或资产，或者未来将要在现货市场卖出的商品或资产所面临的价格下跌的风险的操作。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪34 买入套期保值（Buying Hedging），又称多头套期保值（Long Hedging），是指套期保值者通过在期货市场建立多头

20、头寸，预期对冲其现货商品或资产空头，或者未来将要在现货市场买入的商品或资产所面临的价格上涨风险的操作。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪35 第二节第二节 套期保值的应用套期保值的应用 在本节中，将通过具体案例进一步阐释卖出套期保值和买入套期保值的应用。需说明的是，虽然套期保值是在期货市场和现货市场建立风险对冲关系， 但在实际操作中，两个市场涨跌的幅度并不一定完全相同，因而并不一定能保证盈亏完全冲抵。但为理解套期保值的实质，对本节的案例进行简化处理，即假设两个市场价格变动幅度完全相同。对于价格变动幅度不同的情形，将在下节作进一步讨论。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清

21、 刘晓雪刘晓雪36 一、卖出套期保值的应用 卖出套期保值使用的情形主要包括： 第一，企业持有某种商品或资产； 第二，企业已经按固定价格买入某种商品或资产（可能尚未交收）； 第三，企业预期在未来销售某种商品或资产。 具体情形包括： 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪371.1.直接生产商品实物的生产厂家、农场、工直接生产商品实物的生产厂家、农场、工厂等手头有库存商品尚未销售或即将生产、厂等手头有库存商品尚未销售或即将生产、收获某种商品期货实物，担心日后出售时价收获某种商品期货实物，担心日后出售时价格下跌。格下跌。2.2.储运商、贸易商手头有库存现货尚未出售储运商、贸易商手头有库

22、存现货尚未出售或储运商、贸易商已签订将来以特定价格买或储运商、贸易商已签订将来以特定价格买进某一商品但尚未转售出去，担心日后出售进某一商品但尚未转售出去，担心日后出售时价格下跌。时价格下跌。 3.3.加工制造企业担心库存原料价格下跌。加工制造企业担心库存原料价格下跌。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪38例：例：10月初，某地玉米现货价格月初，某地玉米现货价格1610元元/吨，当吨，当地某农场年产玉米地某农场年产玉米5000吨。该农场主对此价吨。该农场主对此价格表示满意，因担心新玉米上市后，销售价格表示满意，因担心新玉米上市后，销售价格可能会下跌，该农场决定进行套期保值交格

23、可能会下跌，该农场决定进行套期保值交易。当日在第二年易。当日在第二年1月份交割的玉米合约进月份交割的玉米合约进行套期保值，数量行套期保值，数量500手（每手手（每手10吨），成吨），成交价格为交价格为1580元元/吨。到了吨。到了11月，由于新玉米月，由于新玉米的大量上市且养殖业对玉米需求疲软，玉米的大量上市且养殖业对玉米需求疲软，玉米价格开始大幅下滑。现货价格跌至价格开始大幅下滑。现货价格跌至1350元元/吨，吨，期货价格也下跌至期货价格也下跌至1320元元/吨的价格，该农场吨的价格，该农场按此价格将期货合约对冲平仓。按此价格将期货合约对冲平仓。(1)(1)适合买入还是卖出保值（适合买入还是

24、卖出保值（2 2）套期保值的盈亏）套期保值的盈亏（3 3）通过套期保值，相当于以多少价格卖出玉米）通过套期保值，相当于以多少价格卖出玉米 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪39 现货市场现货市场期货市场期货市场1010月月初初玉米价格为玉米价格为1610元元吨吨 ，没有卖没有卖以以1580元吨卖出元吨卖出500手手1月份玉米期货月份玉米期货合约合约 1111月月初初玉米价格跌至玉米价格跌至1350元元吨，农场卖出吨，农场卖出5000吨吨 以以1320元吨的价格元吨的价格 平仓盈亏盈亏售价下跌售价下跌260元元/吨吨期货市场每吨盈利期货市场每吨盈利260元元 期货市场期货市场

25、制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪40 通过套期保值，该农场玉米的实际售价等于： 现货市场实际销售价格+期货市场每吨盈利=1350+260=1610元/吨 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪41 现货市场现货市场期货市场期货市场1010月月初初玉米价格为玉米价格为1610元元吨吨 ，没有卖没有卖以以1580元吨卖出元吨卖出500手手1月份玉米期货月份玉米期货合约合约 1111月月初初玉米价格涨至玉米价格涨至1780元元吨，农场卖出吨，农场卖出5000吨吨 以以1750元吨的价格元吨的价格 平仓盈亏盈亏售价上涨售价上涨170元元/吨吨期货市场每吨亏损盈期货市场每吨亏损盈利利17

26、0元元 假定价格发生相反变动假定价格发生相反变动 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪42 二、买入套期保值的应用 买入套期保值使用的情形主要包括： 第一，企业已经按固定价格卖出某种商品或资产，但尚未获得该商品或资产； 第二，企业按固定价格销售该商品的产成品及其副产品，但尚未购买该商品进行生产； 第三，企业预期在未来需要某种商品或资产。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪43适用对象及范围： 对于在未来某一时间准备购进某种商品但担对于在未来某一时间准备购进某种商品但担心价格上涨的交易者，为避免价格上涨的风心价格上涨的交易者，为避免价格上涨的风险，采用买入套期保

27、值。险，采用买入套期保值。 1.1.加工制造企业为了防止日后购进原料时价格加工制造企业为了防止日后购进原料时价格上涨。如饲料厂担心玉米、豆粕价格上涨上涨。如饲料厂担心玉米、豆粕价格上涨 2.2.供货方已经跟需求方签订好现货供货合同，供货方已经跟需求方签订好现货供货合同，将来交货，但供货方此时尚未购进货源，担将来交货，但供货方此时尚未购进货源，担心日后购进货源时价格上涨心日后购进货源时价格上涨。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪443.3.需求方认为目前现货市场的价格很合适，需求方认为目前现货市场的价格很合适，但由于资金不足或缺少外汇或一时找不到但由于资金不足或缺少外汇或一时

28、找不到符合规则的商品、或仓库已满，不能立即符合规则的商品、或仓库已满，不能立即买进现货，担心日后购进现货价格上涨。买进现货，担心日后购进现货价格上涨。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪45【例例1】广东某一铝型材厂的主要原料是铝锭，广东某一铝型材厂的主要原料是铝锭，某年某年3月初铝锭的现货价格为月初铝锭的现货价格为20430元吨，元吨，由由于目前库存已满且能满足当前生产使用，如果于目前库存已满且能满足当前生产使用，如果现在购入，要承担仓储费和资金占用成本，而现在购入，要承担仓储费和资金占用成本，而如果等到如果等到5月份购买可能面临价格上涨风险。月份购买可能面临价格上涨风险。

29、于是该厂决定进行铝的套期保值。于是该厂决定进行铝的套期保值。 4月初，该厂以月初，该厂以21310元吨的期货价格交易元吨的期货价格交易120手手7月份铝期货合约。到了月份铝期货合约。到了5月初，现货市场铝月初，现货市场铝锭价格涨至锭价格涨至21030元元/吨，高出吨，高出3月初现货价格月初现货价格600元元/吨。此时期价亦已涨至吨。此时期价亦已涨至21910元吨。元吨。此时，该铝型厂按照当前的现货价格购入此时，该铝型厂按照当前的现货价格购入600吨铝锭，同时将期货头寸对冲平仓，结束套期吨铝锭，同时将期货头寸对冲平仓，结束套期保值。（保值。（1）该企业适合做什么保值）该企业适合做什么保值（2）通

30、过套期保值，该企业购入价相当于多少）通过套期保值，该企业购入价相当于多少 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪46 现货市场现货市场期货市场期货市场基差基差3 3月初月初现货价格现货价格2043020430元元吨，库存的原吨，库存的原因没买因没买 以以2131021310吨的价吨的价格买进格买进120120手手7 7月月份到期的铝锭期份到期的铝锭期货合约货合约 8808805 5月初月初2103021030元吨买入元吨买入600600吨铝锭吨铝锭以以2191021910元吨合元吨合约平仓约平仓880880盈亏盈亏买入现货比买入现货比3 3月初月初多支付多支付600600元元/

31、/吨，吨，期货市场每吨盈期货市场每吨盈利利600元元基差不变基差不变期货市场盈利完全弥补现货市场亏损，实现完全套期保值期货市场盈利完全弥补现货市场亏损，实现完全套期保值 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪47 现货市场实际采购价格-期货市场每吨盈利=21030-600=20430元/吨 基差不变，实现完全的套期保值效果 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪48 假如5月初铝锭的价格不涨反跌，现货、期货都下跌了600元吨，则铝型材厂的套期保值结果如表4-5所示。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪49 现货市场现货市场期货市场期货市场3 3月初

32、月初现货价格现货价格2043020430元元吨，库存的原因没吨，库存的原因没买买 以以2131021310吨的价格吨的价格买进买进120120手手7 7月份到月份到期的铝锭期货合约期的铝锭期货合约 5 5月初月初1983019830元吨买入元吨买入600600吨铝锭吨铝锭以以2071020710元吨合约元吨合约平仓平仓盈亏盈亏买入现货比买入现货比3 3月初便月初便宜宜600600元元/ /吨，相当吨，相当于盈利于盈利600600期货市场每吨亏损期货市场每吨亏损600元元期货市场盈利完全弥补现货市场亏损，实现完全期货市场盈利完全弥补现货市场亏损，实现完全套期保值套期保值 期货市场期货市场 制作：

33、常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪50 现货市场实际采购价格现货市场实际采购价格- -期货市场每吨盈利期货市场每吨盈利=19830+600=20430=19830+600=20430元元/ /吨吨 该例子中，该铝型材厂似乎不进行套期保值操作会该例子中，该铝型材厂似乎不进行套期保值操作会更好些，因为可以实现投机性的收益更好些，因为可以实现投机性的收益600元元/吨。但吨。但需要注意的是，铝型材厂参与套期保值操作的目的需要注意的是，铝型材厂参与套期保值操作的目的是为了规避价格不利变化的风险，而非获取投机性是为了规避价格不利变化的风险，而非获取投机性收益。事实上，套期保值操作在规避风险的同时，收益。事实上

34、，套期保值操作在规避风险的同时，也放弃了获取投机性收益的机会。如果铝型材厂不也放弃了获取投机性收益的机会。如果铝型材厂不进行套期保值，虽然可以在价格有利变化时获取投进行套期保值，虽然可以在价格有利变化时获取投机性收益，但也要承担价格不利变化时的风险，这机性收益，但也要承担价格不利变化时的风险，这将增加其经营结果的不确定性。将增加其经营结果的不确定性。 。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪51中盛粮油案例 中盛粮油全称是中盛粮油工业控股有限公司。该公司1999年在香港注册成立，2004年10月在香港交易所上市。中盛粮油主要从事食用油产品（大豆、棕榈油）的精炼、分提、包装以及销

35、售和贸易业务。他在全国各地建有多个粮油加工及仓储设施。中盛粮油在沿海地区形成了以天津、镇江、东苑及厦门为主体的生产基地，在全国拥有数十个产品配送中心，产品覆盖国内华北、长江流域和华南地区，是国内最大的豆油及棕榈油供应商，销售网络覆盖全国，销售总额达到50亿人民币。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪52 国内知名食品油如海狮、福临门等品牌，均由中盛粮油提炼。从基本面来看，中盛粮油业绩相当不错，2004年净资产为6.1亿元人民币，净利润超过1亿元，拥有约4.4亿元的现金。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪53 1.中盛粮油面临的风险及其避险 中盛粮油的主要产

36、品是食用油，主要以豆油为主。公司的主要业务是从国际市场进口毛豆油，一部分转售给国内其它食品油加工企业，一部分利用集团生产设施加工各类精炼豆油产品，然后在国内市场批发销售。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪54 豆油是交易非常活跃的商品，其价格波动频豆油是交易非常活跃的商品，其价格波动频繁且幅度很大。繁且幅度很大。 作为食用油的生产商和销售商，中盛粮油面作为食用油的生产商和销售商，中盛粮油面临的主要市场风险是豆油价格下降，如果豆临的主要市场风险是豆油价格下降，如果豆油价格下降，公司销售收入就要随之下降，油价格下降，公司销售收入就要随之下降，从而影响到公司利润。为了降低市场风险

37、，从而影响到公司利润。为了降低市场风险，中盛粮油决定采用豆油期货进行套期保值。中盛粮油决定采用豆油期货进行套期保值。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪55 利用期货市场进行套期保值是市场风险管理利用期货市场进行套期保值是市场风险管理的一种常用方法，其基本原理是，为了对现的一种常用方法，其基本原理是，为了对现货市场上的既有头寸进行对冲避险，可以通货市场上的既有头寸进行对冲避险，可以通过在过在期货市场上买卖与现货市场上的头寸方期货市场上买卖与现货市场上的头寸方向相反的期货头寸向相反的期货头寸，当在现货市场上有亏损，当在现货市场上有亏损的时候，期货市场上的头寸盈利，或者当在的时候

38、，期货市场上的头寸盈利，或者当在期货市场上的头寸有亏损时，期货市场上的头寸有亏损时，现货市场盈利，现货市场盈利，从而使得期货市场和现货市场构建了一种盈从而使得期货市场和现货市场构建了一种盈亏冲抵机制。亏冲抵机制。 从中盛粮油的情况来看，因为将来要卖出豆从中盛粮油的情况来看，因为将来要卖出豆油，为了保值必须卖出豆油期货，事实上，油，为了保值必须卖出豆油期货，事实上，中盛粮油也正是这么作的。中盛粮油也正是这么作的。 那么，进行套期保值交易的中盛粮油为何失那么，进行套期保值交易的中盛粮油为何失败了呢？败了呢？ 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪56 2.套期保值套期保值 要确保套期

39、保值的成功，先决条件是需要保值的要确保套期保值的成功，先决条件是需要保值的现货现货价格与用于保值的期货价格的波动必须是一致的，或价格与用于保值的期货价格的波动必须是一致的，或者说，两者具有明显的正相关者说，两者具有明显的正相关。只有这样，现货和期只有这样，现货和期货才拥有数量相等、但方向相反的头寸，期货上的盈货才拥有数量相等、但方向相反的头寸，期货上的盈亏才能与现货的亏盈相互抵消，从而通过锁定价格来亏才能与现货的亏盈相互抵消，从而通过锁定价格来达到保值的目的。如果现货与期货价格的运动不是完达到保值的目的。如果现货与期货价格的运动不是完全一致的，则套期保值的结果将会有一定的不确定性，全一致的，则

40、套期保值的结果将会有一定的不确定性，我们称这种不确定性为基差风险。基差风险是指作套我们称这种不确定性为基差风险。基差风险是指作套期保值所需要关注的最主要的市场风险，它的存在意期保值所需要关注的最主要的市场风险，它的存在意味着在现货和期货头寸一旦发生同时亏损或同时盈利味着在现货和期货头寸一旦发生同时亏损或同时盈利时，套期保值就无法实现期现货市场的冲抵，套期保时，套期保值就无法实现期现货市场的冲抵，套期保值策略失败。值策略失败。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪57 为了在套期保值中减少基差风险，最重要的一点是为了在套期保值中减少基差风险，最重要的一点是要选择合适的期货合约，使

41、得期货价格与需要保值要选择合适的期货合约，使得期货价格与需要保值的现货价格波动保持一致。用数学语言表达，就是的现货价格波动保持一致。用数学语言表达，就是使得期货价格与需要保值的现货价格波动具有完全使得期货价格与需要保值的现货价格波动具有完全的正相关性。实际操作上有时很难作到这一点，这的正相关性。实际操作上有时很难作到这一点，这是因为期货合约的种类很有限，针对需要对冲的现是因为期货合约的种类很有限，针对需要对冲的现货，可能找不到合适的期货合约，这种情况下，只货，可能找不到合适的期货合约，这种情况下，只能选择与现货价格波动尽可能一致的，相关系数相能选择与现货价格波动尽可能一致的，相关系数相对较高的

42、期货来对冲。对较高的期货来对冲。 例如，你要对现在持有的苹果汁的价格波动进行对例如，你要对现在持有的苹果汁的价格波动进行对冲。但是，在期货交易所找不到苹果汁的期货，这冲。但是，在期货交易所找不到苹果汁的期货，这时，你也许可以选择卖空橘子汁期货来对冲。然而，时，你也许可以选择卖空橘子汁期货来对冲。然而，需要注意的是，苹果汁的现货价格波动与橘子汁的需要注意的是，苹果汁的现货价格波动与橘子汁的期货价格波动并不总是一致，即套期保值存在基差期货价格波动并不总是一致，即套期保值存在基差风险。风险。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪58 进行套期保值时，如果存在基差风险，需要密切观进行套

43、期保值时，如果存在基差风险，需要密切观察相关期货价格和现货价格的波动，了解两种价格察相关期货价格和现货价格的波动，了解两种价格的变化对所持有头寸的影响，以便在市场出现不利的变化对所持有头寸的影响，以便在市场出现不利变动时，适当调整头寸，及时止损，避免更大亏损。变动时，适当调整头寸，及时止损，避免更大亏损。 中盛粮油公司需要卖空豆油期货来套期保值，但当中盛粮油公司需要卖空豆油期货来套期保值，但当时国内市场没有豆油期货。当时，国内大类期货交时国内市场没有豆油期货。当时，国内大类期货交易是大连商品交易所的大豆易是大连商品交易所的大豆1 1号、号、2 2号和豆粕期货，号和豆粕期货，但没有上市豆油期货。

44、但没有上市豆油期货。 于是，中盛粮油决定用芝加哥期货交易所的豆油期于是，中盛粮油决定用芝加哥期货交易所的豆油期货进行保值业务。因为入市前他们经分析发现，国货进行保值业务。因为入市前他们经分析发现，国内的大豆成品油价格与芝加哥期货交易所的豆油期内的大豆成品油价格与芝加哥期货交易所的豆油期货具有较高的相关性。几年来，中盛粮油发现采用货具有较高的相关性。几年来，中盛粮油发现采用这种套期保值的策略效果很好，能够有效地抑制豆这种套期保值的策略效果很好，能够有效地抑制豆油市场价格波动带给公司的风险油市场价格波动带给公司的风险。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪59 3.3.套期保值失败

45、套期保值失败 鉴于过去在鉴于过去在CBOTCBOT进行豆油期货的成功惯例，进行豆油期货的成功惯例，中盛粮油在中盛粮油在20052005年继续在年继续在CBOTCBOT卖空豆油期货卖空豆油期货合约降低国内成品豆油现货价格下跌的风险。合约降低国内成品豆油现货价格下跌的风险。香港联交所公布的中盛粮油香港联交所公布的中盛粮油20042004年年报显示，年年报显示，该公司豆油加工能力为该公司豆油加工能力为140140万吨，实际销售万吨，实际销售规模是规模是5353万吨。据估计，中盛粮油在万吨。据估计，中盛粮油在20052005年年2-42-4月间在月间在CBOTCBOT大概抛空了大概抛空了1 1万手左右

46、的豆油万手左右的豆油期货，而每手期货合约的规模为期货，而每手期货合约的规模为6 6万磅，约万磅，约合合27.227.2吨。这样，中盛粮油卖空豆油吨。这样，中盛粮油卖空豆油27.227.2万万吨。这样，一旦期货价格下降或上升吨。这样，一旦期货价格下降或上升1 1美分，美分，中盛粮油将盈利或亏损中盛粮油将盈利或亏损600600万美元。万美元。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪60 只要国内豆油价格和芝加哥豆油期货同时上升或同只要国内豆油价格和芝加哥豆油期货同时上升或同时下跌，中盛粮油的套期保值就会获得成功。时下跌，中盛粮油的套期保值就会获得成功。 中盛粮油套期保值后，市场走势情

47、况如何呢？中盛粮油套期保值后，市场走势情况如何呢？20052005年年2-42-4期间，芝加哥期货交易所豆油期货走强，而期间，芝加哥期货交易所豆油期货走强，而内地豆油现货价格出现下跌。这一价格走势使得中内地豆油现货价格出现下跌。这一价格走势使得中盛粮油长期保值策略失败，它不仅无法转移价格波盛粮油长期保值策略失败，它不仅无法转移价格波动风险，反而出现期货和现货两个市场都同时亏损动风险，反而出现期货和现货两个市场都同时亏损的情况。的情况。 在期货市场，主要产区南北美洲上半年天气不好等在期货市场，主要产区南北美洲上半年天气不好等因素的影响导致了大豆和豆油价格节节攀升。因素的影响导致了大豆和豆油价格节

48、节攀升。CBOTCBOT豆油价格在豆油价格在2 2月份最低价格为月份最低价格为18.8218.82美分美分/ /磅，磅，4 4月份月份最高时上涨到最高时上涨到24.7524.75美分美分/ /磅左右，涨幅高达磅左右，涨幅高达6 6美分美分/ /磅。中盛粮油在磅。中盛粮油在4 4月份对大部分合约进行了平仓，月份对大部分合约进行了平仓，估计亏损超过估计亏损超过1.31.3亿港币。亿港币。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪61 在现货市场，在现货市场，2005年上半年国内食用油价格整体下年上半年国内食用油价格整体下滑。比如一级豆油的出场价格由滑。比如一级豆油的出场价格由2005年

49、年初的年年初的6100元元/吨下跌至吨下跌至6月末的月末的5300元元/吨，最大跌幅达到吨，最大跌幅达到13.1%。2006年第二季度，国内豆油出场价格甚至年第二季度，国内豆油出场价格甚至比进口豆油价格还低。而国内成品油从比进口豆油价格还低。而国内成品油从2月份的每月份的每吨吨5800元下跌到元下跌到6月份的每吨月份的每吨5000元左右。以中盛元左右。以中盛粮油每年粮油每年50多万吨的成品豆油销售规模来估计，其多万吨的成品豆油销售规模来估计，其在现货市场上的亏损应在在现货市场上的亏损应在4000万元人民币左右。万元人民币左右。 由上可见，由于现货市场价格与用于套保避险的期由上可见，由于现货市场

50、价格与用于套保避险的期货价格逆向而动，货价格逆向而动，2005年中盛粮油套期保值措施不年中盛粮油套期保值措施不但没有起到对现货保值的作用，反而作大了其在现但没有起到对现货保值的作用，反而作大了其在现货市场上的亏损，使得公司遭受了严重的金融灾难。货市场上的亏损，使得公司遭受了严重的金融灾难。 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪62 4.反思原因反思原因 是否是套期保值是否是套期保值 套期保值失败的原因套期保值失败的原因 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪 其它实例：自己课下分析63 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪64其它实例：买入保值案例

51、其它实例：买入保值案例 5 5月月2020日，豆粕的日，豆粕的现货价格为为39803980元元/ /吨。某饲料企业吨。某饲料企业7 7月份需要月份需要100100吨豆粕，吨豆粕，此时此时8 8月份豆粕期货合约的月份豆粕期货合约的期货价格为为39203920元元/ /吨，为了避免将来现货价格可吨，为了避免将来现货价格可能上升，从而提高原材料的成本，可以能上升，从而提高原材料的成本，可以采用以下两个方案进行操作采用以下两个方案进行操作： 期货市场期货市场 制作：常清制作：常清 刘晓雪刘晓雪65方案1： 现货市场现货市场期货市场期货市场5 5月月2020日日豆粕豆粕现货价格39803980元元/ /吨，因资金库吨，因资金库存问题不买存问题不买买入买入1010手手8 8月份豆粕月份豆粕合约合约期货价格39203920元元/ /吨吨7 7月月2 2日日 买入买入1010手