财务报告分析综合案例

1、财务报表分析的逻辑框架财务报表分析的逻辑框架 基于微软和三大汽车公司的案例分析基于微软和三大汽车公司的案例分析资料：通用、福特和戴姆勒克莱斯勒三大汽车公司资料：通用、福特和戴姆勒克莱斯勒三大汽车公司2006年合计的销售收入和年合计的销售收入和资产余额分别为资产余额分别为5676亿美元和亿美元和7156亿美元，是微软的亿美元，是微软的11.1倍和倍和11.3倍，三倍，三大汽车公司的员工总数高达大汽车公司的员工总数高达91万人，是微软的万人，是微软的12.9倍。但截止到倍。但截止到2006年年末年年末，三大汽车公司的股票市值只有，三大汽车公司的股票市值只有946亿美元，仅相当于微软亿美元，仅相当于

2、微软2932亿美元股票市亿美元股票市值的值的32%。三大汽车巨头为何赶不上一家软件公司？如何诠释这种有饽常理的。三大汽车巨头为何赶不上一家软件公司？如何诠释这种有饽常理的现象？在资本市场上现象？在资本市场上“做大做大”为何不等于为何不等于“做强做强”？ 这种经营规模与股票市值背离的现象，既可以从行业层面诠释，也可以从这种经营规模与股票市值背离的现象，既可以从行业层面诠释，也可以从财务角度比较，更应从盈利质量，资产质量和现金流量的逻辑框架来进行分析。财务角度比较，更应从盈利质量，资产质量和现金流量的逻辑框架来进行分析。一、行业层面的诠释一、行业层面的诠释 三大汽车公司属于传统的制造行业，是三大汽

3、车公司属于传统的制造行业，是“旧经济旧经济”典型的代表，目前典型的代表，目前处于成熟阶段。销售收入和经营利润的成长性较低，经营风险较高。处于成熟阶段。销售收入和经营利润的成长性较低，经营风险较高。其市盈率和股票市值一般较低。其市盈率和股票市值一般较低。 微软属于高新技术行业，是微软属于高新技术行业，是“新经济新经济”的典型代表。目前处于成长阶段。的典型代表。目前处于成长阶段。销售收入和经营利润仍然高速增长，经营风险较低。其市盈率和股票销售收入和经营利润仍然高速增长，经营风险较低。其市盈率和股票市值通常较高。市值通常较高。 2002年年2006年，微软的市盈率介于年，微软的市盈率介于2252之间

4、，而三大汽车公司之间，而三大汽车公司的市盈率（剔除微利和亏损年度的影响）只有的市盈率（剔除微利和亏损年度的影响）只有720倍。倍。二、财务角度的比较二、财务角度的比较（一）盈利水平的比较（一）盈利水平的比较20022006年，微软共计实现了年，微软共计实现了530亿美元的净利润，而三大亿美元的净利润，而三大汽车公司的净利润为汽车公司的净利润为-103亿美元，与微软形成了强烈的反差。亿美元，与微软形成了强烈的反差。原因：三大汽车公司原因：三大汽车公司04年投入的人力资源是微软的年投入的人力资源是微软的17倍，投入倍，投入的财务资源（资产总额）是微软的的财务资源（资产总额）是微软的12倍。微软的人

5、均净利润高达倍。微软的人均净利润高达158895美元，三大汽车公司为美元，三大汽车公司为9312美元，微软是三大汽车公司的美元，微软是三大汽车公司的17倍。微软的总资产回报率为倍。微软的总资产回报率为9.54%，三大汽车公司为，三大汽车公司为0.94%，微软是三大汽车公司的微软是三大汽车公司的10倍。倍。（二）财务风险的比较（二）财务风险的比较 2006年年 资产资产 净资产净资产 负债率负债率 微软微软 632亿亿 311 50.8%三大汽车公司三大汽车公司 7156 362 94.9%三、逻辑框架的分析三、逻辑框架的分析（一）盈利质量分析（一）盈利质量分析 可从收入质量、利润质量和毛利率三

6、个角度进行分析可从收入质量、利润质量和毛利率三个角度进行分析问题：企业是靠利润生存的吗？问题：企业是靠利润生存的吗？ 是靠现金流量是靠现金流量收入质量分析侧重于观察企业收入的成长性和波动性。收入质量分析侧重于观察企业收入的成长性和波动性。成长性越高，收入质量越好，说明企业通过主营业务创造现金流量的成长性越高，收入质量越好，说明企业通过主营业务创造现金流量的能力越强。波动性越大，收入质量越差，说明企业现金流量创造能力能力越强。波动性越大，收入质量越差，说明企业现金流量创造能力和核心竞争能力越不稳定。分析最有效的方法是编制趋势报表。和核心竞争能力越不稳定。分析最有效的方法是编制趋势报表。表表1列示

7、微软和三大汽车公司列示微软和三大汽车公司19992006年的收入趋势报表。年的收入趋势报表。1、收入质量的分析、收入质量的分析19992000200120022003200420052006微软微软公司公司亿美亿美元元230253284322368398443511趋势趋势比比100%110%123%140%160%173%193%222%通用通用汽车汽车亿美亿美元元16901739169117731855193519262073趋势趋势比比100%103%100%105%110%115%114%123%福特福特汽车汽车亿美亿美元元1601169816091623164217091771160

8、1趋势趋势比比100%106%100%101%103%107%111%100%戴克戴克汽车汽车亿美亿美元元14821603154014741364142114981516趋势趋势比比100%108%104%99%92%96%101%102%微软与三大汽车公司销售收入趋势报表微软与三大汽车公司销售收入趋势报表表表12、利润质量分析、利润质量分析利润质量的分析也侧重于成长性和波动性。成长性越高，波动性利润质量的分析也侧重于成长性和波动性。成长性越高，波动性越小，利润质量也越好，反之也成立。越小，利润质量也越好，反之也成立。表表2揭示了揭示了1999年至年至2006年期间三大汽车公司与微软净利润的成

9、长性年期间三大汽车公司与微软净利润的成长性和波动性。和波动性。19992000200120022003200420052006微软微软公司公司亿美亿美元元9473789590122126141趋势趋势比比100%78%83%101%96%130%134%150%通用通用汽车汽车亿美亿美元元60456173828-106-21趋势趋势比比100%75%10%28%63%47%-176%-35%福特福特汽车汽车亿美亿美元元7235-55-1053520-124趋势趋势比比100%49%-76%-14%7%49%28%-172%戴克戴克汽车汽车亿美亿美元元5779-7474252832趋势趋势比比1

10、00%139%-12%82%7%44%49%56%微软与三大汽车公司净利润趋势报表微软与三大汽车公司净利润趋势报表表表23、毛利率分析、毛利率分析会计年度会计年度通用汽车通用汽车福特汽车福特汽车戴克汽车戴克汽车微软公司微软公司20019.2%1.8%16.1%86.3%20027.8%6.8%18.8%81.6%20038.0%6.2%19.4%81.2%20046.9%7.7%19.3%81.8%20052.7%5.8%17.9%84.4%20064.8%-3.9%17.1%79.1%三大汽车公司与微软毛利率的比较三大汽车公司与微软毛利率的比较表表3（二）资产质量分析（二）资产质量分析资产质

11、量分析可以从资产结构和现金含量这两个角度进行。资产质量分析可以从资产结构和现金含量这两个角度进行。1、资产结构的分析、资产结构的分析分析资产结构，有助于评估企业的退出壁垒、经营风险和技术风险。分析资产结构，有助于评估企业的退出壁垒、经营风险和技术风险。一般而言，固定资产和无形资产占资产总额的比例越高，企业的退出壁垒一般而言，固定资产和无形资产占资产总额的比例越高，企业的退出壁垒就越高，企业自由选择权就越小。当企业所处行业竞争加剧，获利空间萎就越高，企业自由选择权就越小。当企业所处行业竞争加剧，获利空间萎缩，发展前景不明时，企业通常面临着两种选择：退出竞争或继续竞争。缩，发展前景不明时，企业通常

12、面临着两种选择：退出竞争或继续竞争。对于固定资产和无形资产占资产总额比例不高的企业，选择退出竞争的策对于固定资产和无形资产占资产总额比例不高的企业，选择退出竞争的策略需要付出的机会成本较小。反之，对于所占比例较高的企业，选择退出略需要付出的机会成本较小。反之，对于所占比例较高的企业，选择退出需要付出高昂的机会成本。需要付出高昂的机会成本。以以2006年为例，通用、福特和戴克汽车公司固定资产占资产总额的年为例，通用、福特和戴克汽车公司固定资产占资产总额的比例分别为比例分别为32.3%、24.5%和和37.4%,而微软的比例仅为而微软的比例仅为6.9%，这说明，这说明三大汽车公司的退出门槛明显高于

13、微软。三大汽车公司的退出门槛明显高于微软。三大汽车公司属于典型的资本密集性行业，而微软属于典型的以知识为三大汽车公司属于典型的资本密集性行业，而微软属于典型的以知识为基础的行业。基础的行业。2、现金含量的分析、现金含量的分析首先：资产的现金含量越高，企业的财务弹性就越大。对于拥有充裕现金储备首先：资产的现金含量越高，企业的财务弹性就越大。对于拥有充裕现金储备的企业而言，一旦市场出现投资的机会成本或其他机遇，就可迅速加以利用的企业而言，一旦市场出现投资的机会成本或其他机遇，就可迅速加以利用，而对于出现的市场逆境，也可以坦然应对。反之，对于现金储备严重匮乏的企而对于出现的市场逆境，也可以坦然应对。

14、反之，对于现金储备严重匮乏的企业，面对再好的投资机会，也只能失之交臂。业，面对再好的投资机会，也只能失之交臂。200120022003200420052006微软微软公司公司现金性资产亿美元现金性资产亿美元529627728487433335占资产总额的比例占资产总额的比例78.2%78.8%77.1%68.7%63.6%53%通用通用汽车汽车现金性资产亿美元现金性资产亿美元350276476494354241占资产总额的比例占资产总额的比例10.9%7.5%10.6%10.2%7.4%12.9%福特福特汽车汽车现金性资产亿美元现金性资产亿美元247321344300402503占资产总额的比

15、例占资产总额的比例8.9%10.8%11%10%14.6%18.1%戴克戴克汽车汽车现金性资产亿美元现金性资产亿美元145124143117126131占资产总额的比例占资产总额的比例7%6.6%8%6.4%6.3%6.9%微软与三大汽车公司销售收入趋势报表微软与三大汽车公司销售收入趋势报表表4其次，资产的现金含量越高，企业发生潜在损失的风险就越低，反之其次，资产的现金含量越高，企业发生潜在损失的风险就越低，反之就越高如果企业的大部分资产由非现金资产组成，那么企业发生坏帐就越高如果企业的大部分资产由非现金资产组成，那么企业发生坏帐损失、跌价损失和减值损失的概率就越大。损失、跌价损失和减值损失的

16、概率就越大。下表列示了微软和三大汽车公司应收帐款的金额及其占资产总额的比例下表列示了微软和三大汽车公司应收帐款的金额及其占资产总额的比例会计会计年度年度通用汽车通用汽车福特汽车福特汽车戴克汽车戴克汽车微软公司微软公司应收款项应收款项比例比例%应收款项应收款项比例比例%应收款项应收款项比例比例%应收款项应收款项比例比例%200199830.6110239.949523.9517.52002134636.597032.952127.8526.42003174839.9110035.452629.5596.32004199641.6112537.656831.17210.22005180838.01

17、11440.361130.39313.420061397.5110839.852327.511317.9应收款项余额及占资产总额的比例应收款项余额及占资产总额的比例表表5单位：亿美元单位：亿美元最后在分析微软与三大汽车公司的资产质量时，还应考虑未在资产最后在分析微软与三大汽车公司的资产质量时，还应考虑未在资产负债表上体现的负债表上体现的“软资产软资产”。（三）现金流量分析（三）现金流量分析可以分为经营性现金流量和自由现金流量两个角度进行。可以分为经营性现金流量和自由现金流量两个角度进行。1、经营性现金流量的分析、经营性现金流量的分析经营活动产生的现金流量相当于企业的经营活动产生的现金流量相当于

18、企业的“造血功能造血功能”，即不靠股东注资、不靠，即不靠股东注资、不靠银行贷款、不靠变卖非流动资产，企业通过其具有核心竞争力的主营业务就银行贷款、不靠变卖非流动资产，企业通过其具有核心竞争力的主营业务就能独立自主地创造企业生存和发展的现金流量。能独立自主地创造企业生存和发展的现金流量。表表6列示了过去列示了过去6年微软与三大汽车公司经营性现金净流量。年微软与三大汽车公司经营性现金净流量。会计年度会计年度微软公司微软公司通用汽车通用汽车福特汽车福特汽车戴克汽车戴克汽车20011451222191552002158841781802003146-23208165200416694150111200

19、5144-1681461242006178-11896140经营性现金流量比较经营性现金流量比较表表6会计年度会计年度微软公司微软公司通用汽车通用汽车福特汽车福特汽车戴克汽车戴克汽车200151.06%7.2%13.63%10.3%200249.07%4.71%10.95%12.23%200339.67%-1.25%11.74%12.09%200441.71%4.86%13.31%7.79%200532.51%-8.75%8.78%7.51%200634.83%-5.69%6%9.23%经营性现金流量占销售收入的比率经营性现金流量占销售收入的比率表表72、自由现金流量的分析、自由现金流量的分析

20、它是指企业在维持现有经营规模的前提下，能够自由处置（包括它是指企业在维持现有经营规模的前提下，能够自由处置（包括还本付息和支付股利）的经营性现金净流量。从定量的角度看，自由还本付息和支付股利）的经营性现金净流量。从定量的角度看，自由现金流量等于经营活动产生的现金流量减去维持现有经营规模所必需现金流量等于经营活动产生的现金流量减去维持现有经营规模所必需的资本性支出（更新改造固定资产的现金流出）。的资本性支出（更新改造固定资产的现金流出）。年度年度 通用汽车通用汽车（亿美元）（亿美元） 福特汽车福特汽车（亿美元）（亿美元） 戴克汽车戴克汽车（亿美元）（亿美元） 微软公司微软公司（亿美元）（亿美元）

21、2001自由现金流量自由现金流量利利 息息 费费 用用负负 债债 总总 额额43.4883.173027.05154.79108.162687.5765.8813.171684.06137.39154.662002自由现金流量自由现金流量利利 息息 费费 用用负负 债债 总总 额额16.1175.033622.39110.0188.012896.32108.7110.401523.23149.06168.202003自由现金流量自由现金流量利利 息息 费费 用用负负 债债 总总 额额-94.2194.644239.16119.3976.432990.7298.8234.461437.87135.17195.432