12.9三、信息披露质量对权益资本成本影响的实证分析

1、三、信息披露质量对权益资本成本影响的实证分析（一）实证研究设计1.研究假设本文选择信息披露的总质量(以深圳证券交易所公开披露评估的结果)和上市公司的财报信息披露质量作为解释变量的权益资本量。在我们国家，只有深圳证券交易所上市公司的信息披露，所以我们只选择深圳证券交易所上市公司信息披露考评结果作为信息披露总体质量的衡量指标。选择上市公司的盈利质量信息披露作为另一个解释变量，并选择盈余激进度作为盈余信息披露质量的衡量指标。 1、假设1：上市公司信息披露总体质量与权益资本成本负相关。 提高上市公司信息披露的整体质量，可以缓解资本市场上的信息，分配不均的现象，提高投资者愿意投资以提高股票市场的流动性减

2、少未来盈余的不确定性，减少投资者未来估计的风险，最终发挥作用在减少上市公司股权资本的成本。2、假设2：上市公司盈余信息披露质量与权益资本成本负相关。即，盈余信息披露程度越高，盈余信息披露质量越低，权益资本量越高，2.数据和样本来源 我国上市公司数量庞大，很难将所有的上市公司作为研究样本纳入研究。考虑到只有深证证券交易所有关于上市公司信息披露的考评结果，为了增加实证结论的可靠性，本文选择了深证证券交易所的上市公司作为研究样本。数据来源于国泰安数据库（CSMAR）和深圳证券交易所官网（http：/）。 样本企业中不包含金融保险企业，其中2014年上市公司有98家，2015年上市公司有102家，20

3、16年有125家。样本筛选总结如表1所示。表 1 样本筛选总结（单位：家）目录年份2014年2015年2016年合计A股上市公司256358369983数据不全、异常上市公司105154187446最终样本上市公司98102125325本文在对上市公司的信息披露质量进行研究的过程中，主要是运用OJ模型来计算权益资本成本，对于出现的异常数值用平均值进行代替。在对上市公司的盈利情况进行估计时，主要是采用CSMAR数据库来对公司的盈利情况进行预测分析。3.变量与模型的设定（1）变量的选取目前，有三种指标对上市公司信息披露的透明度进行度量：信息披露数量指标、信息披露的质量指标及综合信息披露的数量和质量

4、综合指标。（1）上市公司的整体信息披露质量的度量学术研究过程中、信息披露的整体质量度量时多借鉴与权威的评级结果。因此，本文选择唯一的评级结果权威机构中国深圳证券交易所颁发的上市公司信息披露的评价结果来度量信息披露的整体质量。本文使用了深圳证券交易所信息披露评价结果来度量上市公司信息披露的整体质量，优秀，好，合格的和失败的四个等级被分别分配值5、4、3、2。（2）上市公司盈余信息披露质量的度量会计盈余是一个重要的信息，是反映了公司的经营状况、盈利质量信息的一个重要组成部分在市场上公开披露的信息。盈余质量的程度是一个公司的盈余是真实地反映在它的收入，也就是说，公司有现金流入，同时确认其是否盈利。本

5、文运用盈余信息披露的质量来度量上市公司信息披露的透明度。（2）控制变量的选择和度量除了信息披露的质量，有很多因素会影响上市公司股权资本的成本。在研究上市公司信息披露的透明度，其他影响因素需要被控制。1、公司的大小在正常情况下，投资者或公众会更关注相关信息的大公司，大公司，上市公司规模越大，所发行的股票的更大的可信度，更容易通过发行股票融资，降低融资成本，公司的权益资本成本会相对较低。本文使用样本公司的总资产的自然对数来度量上市公司的规模。2、市场风险(系数)市场风险是系统性风险，这是所有公司的风险资本市场必须面对的。它不能通过资产组合分散。根据资本资产定价模型，资本成本是受到三个因素的影响：无

6、风险利率、市场回报率和系数。因为前两个是固定的，公司的资本成本主要受系数的影响。因此，本文还借鉴了以前的值代替市场风险指标。值数据直接从国泰国安数据库。3、账面价值比率账面价值比账面价值和市场价值的比例。法玛和法国(1992)认为，账面值对市值比率可以显示一个公司的财务困境的风险。高账面值对市值比率公司一般卖得不好，收入较低，财务状况不佳。投资者投资在这些公司比投资账面值对市值比率的公司面临更大的风险。与此同时，他们还发现，公司的账面价值相对较高，其股票价值很容易被低估，投资者要求更高的投资回报率，比权益资本量的账面价值和积极的相关系数。本文的图书市场价值而国泰国安数据库的数据。样本公司的账面

7、价值作为控制变量在今年年底。4资产负债率负债比率越高，破产的可能性越大，对投资者的风险就越大，所以为了弥补风险，投资者将要求更高的投资回报，因此，财务风险和权益资本量正相关。本文的金融风险是度量样本公司的资产负债率在今年年底。综上所述，本文各变量的简称和计算方法如下表所示：表1 变量名称及记号变量类型变量名称变量简称被解释变量权益资本成本R信息披露总体质量DL解释变量盈余激进度EA公司规模SIZE控制变量系数BETA账面市值比B/M资产负债率LEV表格来源：自制（2）模型的选择在这篇文章中，信息披露的质量作为替代信息披露的透明度指标来研究上市公司信息披露的透明度对权益资本成本的影响。的基本模型

8、如下：权益资本量= F(上市公司的信息披露质量，其他因素)模型认为上市公司股权资本的成本是影响信息披露的质量和其他影响因素，F()函数的股权资本的成本信息披露的质量和其他影响因素。如上所述，本文选择业绩披露的信息披露质量和质量作为度量上市公司信息披露的质量。由于其不同的行为方式，本文建立了两个模型，分析信息披露的质量和上市公司的权益资本成本之间的关系回归分析。1、 信息披露总体质量对权益资本成本的回归方程 回归方程如下： 模型1模型中，Rkt是k公司的周期t的股权资本的成本；a是回归常数项；为评估参数；DLkt-1 k公司t-1时期披露的整体质量。深圳证券交易所的上市公司的信息披露评级的结果推

9、导出在明年初，因此，今年的前一年的权益资本量的信息披露的整体质量。因此，考虑到信息披露的整体质量成本的权益资本量滞后，模型选择前一年再融资信息披露的整体质量测试的总体质量权益资本量的影响，控制变量kti 是 K在时间t的第i个变量的值；残差值。本文需要研究的影响信息披露质量的股权资本的成本在2014年和2016年之间的三年。因此，我们的三个值2014，2015，2016。2.回归方程的盈余信息披露质量权益资本量如前所述，本文选择盈余程度来度量盈余信息披露的质量，因此我们需要构建另一个回归方程来测试与权益资本量的关系。盈余激进度对权益资本成本的回归方程 模型2是第K家公司第t期的权益资本成本；是

10、回归常数； bi、ci是待估参数；模型中，EAkt-1是k公司周期t - 1的盈余激度；因为年度数据通常是在明年盈余的披露将基于数据的年度报告，投资者通常基于明年初的声明的数据做出投资决策，那么剩余盈余的程度似乎对权益资本成本的影响从一开始的第二年，即股权资本的成本今年前一年盈余盈余的影响。因此，考虑到这种滞后的影响，本文选择前一年再融资的盈余盈余程度检验上市公司的盈余质量盈余信息权益资本成本的影响。控制变量kti是第K家公司第i个变量在第t期的取值，同上i=l、2、3；是回归残值。同上，式中t取2014、2015、2016这3个值。3.实证结果及分析1.描述性统计分析 表2 各变量基本统计量

11、分析N极小值极大值均值标准差R3250. 00060. 39590. 08050. 0435SIZE32520. 520836. 776022. 79352. 2429BETA3250. 22242.42880. 95280. 2892B/M3250. 05572. 53920. 75920. 2725LEV3250.05820. 94780. 54220. 2765EAt-i3250. 00052. 24920. 22640. 2647样本公司的权益资本成本的均值和中值分别为7.04%和4.46%，都高于近5年的无风险 利率均值2.70%，符合理论预期。同时，R的最大值为28.48%。最小值

12、为0.05%， 二者相差很大，需要进一步分析导致权益资本成本差异较大的原因。控制变 量中，BETA的均值和中值都接近于2，说明样本公司股票的市场风险和综合 风险相当，符合研究要求。其余控制变量总体来说，取值跨度较大，且标准 差较小，具有很好的统计特征，符合样本取值要求。由于控制变量对权益资 本成本的影响不是本文的研究重点，因此此处不做过多的解释。2.相关系数分析表 3 变量的相关系数表RDLt-1SIZEBETAB/MLEVR相关系数10. 097*0. 284*0. 227*0. 5530. 222*显著水平0.0580. 0000.0000.0000.000DL相关系数1.0000. 26

13、7*0. 184*0. 127*0. 107*显著水平0. 0000.0000.0090.039SIZE相关系数1. 0000.342*0. 541*0. 476*显著水平0.0000.0000.000BETA相关系数1.0000. 169*0. 035显著水平0.0000.584B/M相关系数1.0000. 296显著水平0.000LEV相关系数1显著水平 表3显示了模型1中变量的相关系数矩阵。从上表可以看到，最大的差异之间的相关系数之间的是与资本成本的相关系数r的账面价值，与公司规模比BM的大小和相关系数的账面价值比BM，分别为0.553和0.541，剩下的基本都在30%以下，总的来说，变

14、量之间的多重共线性可能较低，多元回归分析。同时，R和DLt-i的相关系数是正值，即信息披露整体质量的提高对权益资本量的影响是正向的，这与理论预期不一致。 表4 模型2变量的相关系数表REAt-1SIZEBETAB/MLEVR相关系数1.0000. 0290. 284*0. 227*0. 553*0. 222*显著水平0.0000. 5580.0000.0000.0000.000EAt-i相关系数1. 0000. 0560.0800. 0950.077显著水平0. 2480. 1080.0630. 175SIZE相关系数1.0000. 2310. 541*0. 476*显著水平0.0000.00

15、00.000BETA相关系数1.0000. 169*0. 035显著水平0.0000.584B/M相关系数1.0000. 296*显著水平0.000LEV相关系数1.000显著水平*.在0.01水平（双侧）上显著相关。 数据来源：自制表4显示了模型2中的相关系数矩阵的变量。从表4可以看出，R和EAt-1相关系数为正，在5%的显著性相关，那剩余的激进程度与权益资本成本正相关，即激进的剩余度较高，较低的盈余信息质量，更高的股权资本成本，并假设预期基本相同。但目前没有考虑其他变量的影响，只有单变量之间的分析结果，具体的试验结果还需要进一步的研究。3.回归结果分析（1）信息披露总体质量对权益资本成本的

16、影响表5 模型1回归结果变量201420152016全样本系数p值系数p值系数p值系数p值Constant0. 2020. 2520. 2570.0260.0740.5250. 2050.028DLt-i0.0060.5090.0030.6030.0090.0270. 0050. 359SIZE-0. 0050. 398-0. 0080. 053-0. 0030.633-0. 0050. 055BETA0.0330. 0580.0560.0030.0300. 3380. 0350.000B/M.0930.0000. 3030.0000.0930.0000. 0990.000LEV0.0330.

17、0300.0360.0890.0330. 0360. 038.030R20. 3850. 3990. 3390. 336调整后R20. 3620. 3660. 3030. 338F值36.03838. 03038. 98653. 838表5显示了回归结果的总体质量信息披露的权益资本量模型(模型5.33)。在控制的一系列影响因素，如公司规模，系数，账面价值比率和资产负债比率，拟合优度的整个样品是最好的，今年调整R2是33.8%的性能也很好，表明该模型选择变量的解释仍然可以权益资本量。此外，f值的样本统计量，整个样本统计的f值是36.038，38.030，38.986和53.838，分别表示，采用

18、野生在1%的显著性水平。从信息披露的全面质量系数DL，每年的DL系数是积极的，尽管2016年P DL系数系数小于0.05，显著性水平较高，但P值分别在2014年和2015年，所有样品，0.509，0.609和0.259，整体水平的结果表明，这种正相关关系不稳定。之间的相关系数的总体质量信息披露DL和股权资本的成本是正的信息披露的整体质量是正相关的股权资本的成本，这是不一样的假设。实证研究表明，信息披露的整体质量越高，股权资本的成本就越高。这表明，高质量的信息披露不能降低权益资本的成本，这可能是由于投资者对上市公司披露的信息是不够关注，这可能是因为投资者识别信息的能力不足以识别高质量信息的披露来

19、减少自己的预测风险。出于这个原因，投资者所要求的最低回报率也很高。控制变量、公司规模和权益资本量的大小系数为负，说明公司规模和权益资本量负相关，也就是说，公司越大，较小的股权资本的成本。，账面值对市值比率、资产负债率和权益资本量系数是积极的，表明值，账面价值比B / M，资产负债率列弗和权益资本量。控制变量之间的关系和权益资本量与预期一致。（2）盈余信息披露质量对权益资本成本的影响本文选取盈余激进度和盈余平滑度作为盈余信息披露质量的衡量指标。 表6给出的是盈余激进度对权益资本成本影响模型的回归结果。表6 模型2的回归结果变量201420152016全样本系数p值系数p值系数p值系数p值Constant0. 1030. 1590. 1590.0360. 0860.5010. 1090. 015EAt-i0. 0150