上公司关联交易非公允性及其治理

1、上市公司关联交易非公允性及其治理内容摘要：关联交易是一把“双刃剑”，一方面关联交易可以节约交易 成本，提高企业盈利能力；另一方面，非公允关联交易会损害企业及其利益相关 者 的合法权益，甚至危及证券市场的健康发展。本文针对我国上市公司非公允 关联 交易，通过分析其主要动机与手段、危害及成因，最后提出了相应的治理措 施。关键词：关联交易非公允性经济后果治理 随着经济的不断发展，我国企业 经营形式逐步由单一的产品经营向资本经营转化 通过收购兼并、参股、控股、 重组等形式，快速扩展经营规模和经营领域，提高 抗御风险的能力。一些大型企 业集团纷纷设立自己的子公司以不断提升自身的 竞争能力。这一切使得相关

2、联 的企业之间的交易日见增多，数额日益增大。关联 双方通过明确产供销关系，可 以优化资本结构和内部资源配置，节约交易成本，提 高资产盈利能力；通过相互 拆借资金，相互担保，可以及时筹措资金，有效地把握 投资机会，降低机会成本， 提高资金营运效率。但是，关联交易毕竟是关联方之间的交易，受利益的驱动， 在交易中难免存在不公平的内幕交易。现实中大量不合法、不公平关联交易的 存在，已严重损害了上市公司及其利益相关者的合法权益 甚至危及了证券市场 的健康发展。本文针对我国上市公司非公允关联交易，分析 其主要动机与手 段、危害及成因，最后提出了相应的治理措施。上市公司非公允关联交易的动机与手段所谓非公允关

3、联交易，是指公司与关联 方之间违背诚实信用和公平交易原则，对公司和其他利益相关者造成侵害的交 易。非公允关联交易的发生其动机与手段主要有以下几方面： 控股股东利用不公平的关联交易，进行盈余管理，向上市公司进行利润“输 送O按我国证券法的有关规定，上市公司配股、增发和上市交易以及发行 债券等，均需达到一定的盈利指标。为了帮助上市公司获取融资资格或摘掉UST “P的帽子，控股股东常常通过与上市公司进行一系列非公允交易来 达到为后者“输血”的目的。采取的主要手段包括：采用大幅度高于或低于市场 价格的方式，进行购销或资产转让；在关联企业之间或者通过第三者最终与关联 企业签订虚假购销合同，人为地抬高上市

4、公司销售额和利润；以委托经营或受托 经营的方式收取固定的回报；以收取管理费用和分摊共同费用的方式调节利润 等。控股公司占用上市公司资金和无偿拖欠上市公司货款。按证券法的规定，上 市公司发行股票和配股募集的资金，应按募集说明书的用途予以使用。但现实的 情况是，这些资金却常常被控股公司挪作他用。上市公司变成了母公司的“提款 机”，成为母公司从股票市场筹集资金的工具。另一方面，在上市公司与其母公 司的关联交易中，母公司拖欠上市公司货款而不计付逾期违约金的情况也十分严 重。控股股东常常利用自己手中的控制权，通过一种地下通道（即邙遂道乃）的方 式从 上市公司转移资产和利润，最后“掏空上市公司。主要手段包

5、括：向公司 高价出售原材料、低价购买其产品；向上市公司收取不合理的商标等无形资产 使用费及服务费等，以五粮液集团为例，截止2003年五粮液集团累计从上市 公司获取商标和标识使用费现金54344万元，其中一些商标使用费为相应销售 收入的数倍（如圣酒、岁岁乐、古都液等），另外，集团公司还向五粮液收取综 合服务费、货 物运输、资产租赁费、维修服务费及经营管理费等更多达94334 万元;我国资本市场一个常见的现象就是公司改制上市后，集团公司或控股公司通过各种方式， 将手中的各项实物资产陆续地卖给上市公司，上市公司通常支付的都是现金，而 这些资产通常都是质次价高的，受损的总是上市公司，还有一些控股股东则

6、是以 一些质量低劣的非现金资产来抵充所欠上市公司款项，巨额冲销。最近的一个事 例是济南轻骑，2002会计年度一次性计提大股东及大股东所属公司欠款39.74亿 元的坏账损失，平均每股计提坏账准备超过4元。违规担保，转移风险。一些控股公司利用上市公司的资信这种无形资产为自身提 供巨额贷款担保，从而使上市公司独立地无条件地承担了相关的财务风险，成为 控股股东的“避风港” o据有关媒体报道，ST猴王为猴王集团担保贷款的金额 高达4.3亿元,这些或有负债在猴王集团破产后大都成为ST猴王的现实负债， ST猴王最终亦为之付出了破产的代价。转移利润，逃避合理纳税义务。这是指企业集团利用关联交易转移定价来逃避税

7、 负。应该说，利用关联交易非正常定价的最初动机就是避税。利用关联交易转移 定价避税，一方面是利用不同企业、不同地区税率及减免税条件的差异，将利润 转移到税率低或可以减免税的关联企业；另一方面是将盈利企业的利润转移到亏 损企业，从而实现整个集团的税负最小化。上市公司非公允关联交易的经济后果上市公司与关联方之间的非公允关联交易 违背了市场公平交易和诚实信用原则 产生的后果主要有：（一）对上市公司的 自身发展产生不利影响 对于利益输送型关联交易，虽然能够使上市公司在某一 阶段创造或维持较好的经 营业绩，中小股东似乎也从中享受到额外收益。但也 使上市公司的经营丧失市场独立性而过分倚重关联企业的扶持，上

8、市公司抗击 外部风险能力不断衰弱甚至最终丧失。当大股东自身难保，对上市公司没有能 力再进行挟持的时候，上市公司 的业绩随时可能跌入低谷，甚至出现大幅亏 损。更为严重的是，当控股股东大量占用上市公司资金，拖欠货款，利用劣质 资产向上市公司套现，以及转移上市公司 利润，掏空上市公司时，对上市公司的 生产经营更是造成了致命的打击。（二）对中小投资者的利益造成侵害中小股东对公司经营的影响很小，他们的 利益也最容易受到侵害。如上市公司的 母公司利用其融资套现，募集资金后又 通过关联交易将资金转移出上市公司；又如母公司将其某些资产卖给上市公司 而不论这些资产对其是否有利；再如为保证配股权，上市公司通过虚假

9、销售，虚 增利润编造业绩，这些都是对中小股东的欺骗和侵害。（三）非公允关联交易可能侵害债权人的利益股份有限公司是典型的资合公 司，其资产是对外承担责任的唯一保证。如果关联企业通过关联交易侵吞公司 资产或利用公司为其债务担保，就会使公司资产减少 或处于高风险状态，从而 令债权人的债权无保障。（四）造成国有资产的流失 原国有企业经改制成为股份公司上市后，保留了大 量的非流通国有股，在借壳、买壳上市的企业重组、购并风潮中，转让国有股 是一个经常采用的方式。在某些 产权转让的交易中，价格明显过低，这显然会损 害国家利益，导致国有资产的流失。另外，为包装上市公司，提高其业绩，作为 控股股东的国有企业，有

10、的不惜牺 牲自身利益，同上市公司进行输血式的关联交 易，间接地损害国家利益。（五）造成国家税收收入的流失利用关联交易转移利润，这是企业避税的一 个常用手段。如通过关联交易将利润从高税率企业转移至低税率企业，确保集 团整体税赋最低。这种行为无疑破坏了国家的税收制度，造成国家利益的流 失。（六）危及证券市场的健康发展关联交易是一把“双刃剑” O不公平关联交 易会损害国家、少数股东、债权人 及上市公司自身的利益，尤为重要的是，若 任由不公平关联交易滋生、蔓延，势必 会打击投资者信心，扰乱市场秩序，如果 投资者受到伤害并失去信心，资本市场的发展必将受到严重的影响，这将对国 有企业的股份制改革及中国证券

11、市场的健 康、规范发展极为不利。上市公司非公允关联交易产生原因分析 由于我国国有企业改制不彻底，上市公 司股权结构不合理，国有股“一股独大”的现象相当普遍。国内上市公司大部 分是由国有企业改制而来的，由于改制不彻底，不少企业上市后并没有做到真正 “三分开乃，尤其在生产经营上受控于其母 公司的现象比较严重。而与此同时， 这些控股母公司又往往是由一些行业主管部 门转变而成的，不仅仍然承担着部 分政府和行政职能，而且在理念上也容易将上 市公司视同过去的国有企业，于是 各种计划经济体制下的惯常做法和传统经营管理方式在上市公司得以沿袭，例 如占用资金、委派任命、关联担保等，大股东可 以相当方便地利用其控

12、股优势 和行政影响力来左右或影响公司的经营活动，促进 不公平关联交易，使利益倾 斜于大股东本身或其关联人。另外，在我国,由于国有股和法人股均为非流通股，因此对于上市公司的控股股东 来说，国有股的非流通性在很大程度上阻碍了他们获取与社会公众股股东相同的 收益机会，这些控股股东行使股权的途径主要集中到对上市公司的介入和干预上 来，并通过不公平的关联方交易获取收益。上市公司的治理结构很不完善，股东大会实际操纵在大股东手中，中小股东的利 益难以在公司的决策和实际运作中体现，这也是造成上市公司非公允关联交易的 重要因素。董事会由大股东和内部人控制的现象较为严重，监事会实际上只是一 个受到董事会控制的议事

13、结构，独立董事数量很少，难以对董事会进行约束。在 这种情况下，上市公司控股股东有可能利用手中的控制权为自身谋取最大化的利 益,使得企业经营行为更多地呈现非市场化。上市公司股东的有限责任和“一股 一票乃投票制度的安排，为不公平关联交易创造了先天条件，为大股东侵占中 小股东的利益披上了 “合法”的外衣。在“两权 分离”的基础上，公司人格和股 东人格是分开的，股东与公司是两个不同的利益 主体，股东将自己的财产投入公 司之后，按出资比例享有一定的表决权和收益权，并承担有限的责任，但财产处 置权归公司法人所有，股东不得随意干预公司的经 营管理。但当股东滥用表决 权而迫使公司违背自己的意志而行动时，股东人

14、格就 掩盖、替代了公司人格， 股东有限责任原则的缺陷也就得以暴露。因此，在西方国家的公司法典中，在坚 持公司人格独立原则和股东有限责任原则的同时，又规 定了股东须承担无限责 任的情形。但我国并未加以借鉴，以至于在发生不公平关 联交易造成对中小投 资者利益侵害时，该原则恰好成为大股东滥用表决权而又可 免尽无限责任的保 护伞。在我国资本市场上，由于缺乏对中小股东利益加以保护的法律，加之相应约束大 股东的市场机制尚未建立，大股东控制更多地导致侵害中小股东利益行为的“利 益输送”现象，使得以“掏空”为目的非公允关联交易更加肆无忌惮。关联交 易信息披露制度不尽完善。目前，虽然我国已经针对上市公司关联交易

15、的披露 问题制定了一些规范，但这些规范却存在着一些不足之处，表现在:有些规定自 相矛盾，存在规避的空间；缺乏相关的禁止性规定；缺乏对上市公司故意将某些 关联交易信息隐藏不报或拒不披露的惩罚性规定。一些上市公司正是充分利用 制度的这些缺陷，想方设法钻制度的空子，进行大量不合法、不公允的关联交 上 市公司非公允关联交易的治理措施（一）深化资本市场改革进一步深化资本市场改革，优化上市公司股权结构。正如前文所述，“一股独大的股权结构及缺少有效制衡的公司治理结构是产生不公平关联方交易的主 要原因，因此必须在保护投资者利益的前提下，采取合理的方式实现国有股份的 流通和股权结构的优化配置。股权结构改变的过程

16、，实质上也是对公司控制权重 新分配的过程。多元化的股权结构能使股份公司的人格化特征更加明显,进而能 对控股股东的行为进行监督和制约，减少了其凭借股权优势将自身意志强加给上 市公司及为谋取私利不惜损害上市公司整体利益等行为的发生。另一方面，应尽 快实施股权分置改革，使沉淀的国有股权合理流动，使国有资本通过资本运作实 现保值增值，从而有助于控股股东与上市公司转变融资理念，提高对权益资本的 利用效率，实现企业财富最大化的经营目标。（二）完善公司立法完善公司立法，加强对债权人以及中小股东的保护。为了保护中小股东和公司债 权人的利益，有必要在公司法层面上规定控股股东的民事赔偿责任，作为其 违反诚信义务对

17、公司造成损害的事后救济。在公司法律制度建设上，可以借鉴国 外的一些做法，如：引入“公司人格否认”制度。所谓“公司人格否认制度”是 指在肯定公司具有法人人格的一般前提下，在特定法律关系中，基于特定事由（如 公司成员滥用有限责任原则），刺穿公司的“法人”面纱，否定其具有独 立的法人 人格,将公司与股东视为同一主体，由股东对公司债权人直接承担责 任，从而达到 保护债权人的目的。我国公司法采取的是严格的有限责任和公 司法人人格独立制度。这种立法上的绝对化使得面对公司人格的滥用，法官却 无能为力，因 此，有必要引进“公司人格否认”这一法理，以解决法律的公平正 义价值被扭曲情况下立法上的尴尬。另外就是要在

18、司法判例中采用“深石原 则。”按照“深 石原则”，如果母公司对子公司从事了以下几种不合法行为一 资本不足、违背 诚信义务而滥用控制权、实质上无视独立法人主体及资产混同 等，导致子公司破 产或无力清偿时，母公司对子公司的债权要略后于子公司的 其他债权人获得清 偿。这一原则，一方面能够防止母公司在子公司破产前，为 自身利益之需要，故意通过借贷或其他方式将子公司资产掏空的行为；另一方 面，也能使子公司的其他债权人在其破产时获得一定的权利保障。（三）完善公司制度建设完善制度建设，加强对关联交易的内部约束机制。主要包括：建立系统的关联交 易决策批准制度。建立此制度的目的，是使其他股东参与某些关联交易决策

19、， 避免董事会在控股股东的操纵下作出有损于公司或少数股东利益的关联交易决 策。鉴于关联交易的“两面性”，对于关联交易我们不能一味地予 以否定，而是 应该对关联交易进行分类管理。可以借鉴香港交易所的做法，即按交易总额占上 市公司有形资产净值的比率，将关联交易分为三部分：对公司经营活动影响很少 的关联交易，豁免批准；对公司经营活动影响较大的关联交易，由董事会批准； 而对公司经营活动有重大影响的关联交易，则必须由股东大会批准。建立关联 股东回避表决制度。关联股东回避表决制度是指当股东大会对某一项 关联交易 作出决议时，与该关联交易有利害关系的股东不得就其持有的股份行使 表决权 的制度。建立小股东优先表决制度。关联股东回避表决制度的立法目的在于规 避一股一票、同股同权这种形式上的公平所掩盖的实质上的不平等，防止控股 股东滥用表决权。但同时，这种制度也存在一定的不足：一方面,控股股东因其 与关联交易事 项有关联而完全丧失了在股东大会上对该事项的表决权，此种做 法对于控股股东而言似乎有失公平；另一方面，公司与控股股东或与控股股东有 关联的法人之间的关联交易事项，并非全部是不公平的，其中不乏对公司经营及 业绩会产生良好 影响的交易，在此情况下，享有控股权的关联股东回避，而其 他分散的小股东因不了解公司具体经营状况而作出不正确的决定，则会使公司 丧失发展机会。因此，可考虑将关联股东回避制度与小