第七章 跨国公司的并购

1、本章主要内容本章主要内容 l7.1 跨国并购的概述跨国并购的概述 l7.2 跨国并购的类型跨国并购的类型 l7.3 跨国并购的理论跨国并购的理论 l7.4 跨国并购的基本方法跨国并购的基本方法 l7.5 跨国并购的历史跨国并购的历史 7.2 跨国并购的类型跨国并购的类型 P169 l一、一、被并购对象所在行业被并购对象所在行业 横向并购、纵向并购和混合并购横向并购、纵向并购和混合并购 l横向并购横向并购（水平并购，（水平并购，Horizontal M&A ），），生产或经营同类或相似产品公司生产或经营同类或相似产品公司 间间发生的兼并收购行为。发生的兼并收购行为。 l横向并购目的：扩大经营规模

2、横向并购目的：扩大经营规模 l“并购成就巨头并购成就巨头”，确立企业在该行业市，确立企业在该行业市 场领域的地位。场领域的地位。 l例：通用汽车公司（例：通用汽车公司（GM）如何成为美国最）如何成为美国最 大的汽车制造商？大的汽车制造商？ l纵向并购（垂直并购，纵向并购（垂直并购，Vertical M&A），）， 处于生产同一产品不同生产阶段处于生产同一产品不同生产阶段的公司间的公司间 发生的并购行为。发生的并购行为。 l如：纺织公司与使用其产品的印染公司的如：纺织公司与使用其产品的印染公司的 并购并购 ；钢铁公司与铁矿石公司的并购。；钢铁公司与铁矿石公司的并购。 l纵向并购目的：纵向一体化减

3、少不确定性纵向并购目的：纵向一体化减少不确定性 和降低成本和降低成本 l混合并购（混合并购（Conglomerate M&A ），生产），生产 技术和工艺没有直接关联，产品也无密切技术和工艺没有直接关联，产品也无密切 替代关系替代关系公司间的并购行为。公司间的并购行为。 l目的：通过目的：通过分散投资、多元化经营降低企分散投资、多元化经营降低企 业风险，达到资源互补业风险，达到资源互补。 l三洋电机并购日本证券金融公司以及某住三洋电机并购日本证券金融公司以及某住 宅公司。宅公司。 l二、按并购的支付方式划分二、按并购的支付方式划分 l现金并购、股票并购、其他方式并购现金并购、股票并购、其他方式

4、并购 l三、按并购方进行并购的态度三、按并购方进行并购的态度 l善意并购和恶意并购善意并购和恶意并购 l直接收购或协议收购（直接收购或协议收购（Negotiated Acquisition） l间接收购：通过在市场上收购目标公司已间接收购：通过在市场上收购目标公司已 发行和流通并具有表决权普通股票，从而发行和流通并具有表决权普通股票，从而 获得对目标公司控制权。获得对目标公司控制权。 l间接收购通常有两种操作方式：间接收购通常有两种操作方式： l 一、利用目标公司股票价跌时大量买进；一、利用目标公司股票价跌时大量买进； l 二、收购公司在证券市场上以高于目标公二、收购公司在证券市场上以高于目标

5、公 司市价方式大量收购目标公司股票，这是司市价方式大量收购目标公司股票，这是 敌意收购（敌意收购（Hostile Merger）。）。 l四、按照四、按照并购的动因并购的动因划分：划分： l规模型并购（规模型并购（Scale M&A）：扩大规模）：扩大规模， 减少生产成本和销售费用而进行的并购。减少生产成本和销售费用而进行的并购。 l例：例：2022年年10月，印度第二大钢铁企业塔月，印度第二大钢铁企业塔 塔钢铁（塔钢铁（Tata Steel Ltd.）以）以41亿英镑亿英镑 （约（约76亿美元）价格收购英国康力斯亿美元）价格收购英国康力斯 （Corus）钢铁集团。）钢铁集团。 l印度企业最大

6、手笔的海外收购，而塔塔也印度企业最大手笔的海外收购，而塔塔也 由此一举成为全球第大钢铁企业。由此一举成为全球第大钢铁企业。 l塔塔旗下的钢铁企业原本只是家年产塔塔旗下的钢铁企业原本只是家年产500万万 吨，在世界钢铁行业吨，在世界钢铁行业排名第排名第56位位的企业，的企业， 收购收购Corus钢厂后，成为年产钢厂后，成为年产2350万吨的万吨的 行业巨头。行业巨头。 l功能型并购（功能型并购（Function）：）：通过并购通过并购提高提高 市场占有率市场占有率，扩大市场份额。，扩大市场份额。 lSBC并购并购AT&T，（购买移动业务，（购买移动业务) 用意用意 使实力上已经位列美国第二大电信

7、运营使实力上已经位列美国第二大电信运营 商，但在很多人看来只是一家地方性电话商，但在很多人看来只是一家地方性电话 公司的公司的SBC，开始真正走向全国，成为美，开始真正走向全国，成为美 国电信市场移动市场老大。国电信市场移动市场老大。 l组合型并购（组合型并购（Composite ）：通过并购实）：通过并购实 现多元化经营，减少风险。现多元化经营，减少风险。 l例如：例如：2022年，宝洁将以年，宝洁将以570亿美元高价亿美元高价 收购著名男士剃须用品企业吉列公司收购著名男士剃须用品企业吉列公司 ，目，目 标十分明确标十分明确进军男士日用品市场和电进军男士日用品市场和电 池市场。池市场。 l产

8、业型并购（产业型并购（Industry）：）：通过并购实现通过并购实现 生产经营一体化，生产经营一体化，构筑构筑相对相对完整的产业链完整的产业链。 l五、按并购后被并购企业的法律状态：五、按并购后被并购企业的法律状态： l新设法人型（新设法人型（newly-created corporation ），），即并购双方都解散后成立即并购双方都解散后成立 一个新的法人。一个新的法人。 l吸收型（吸收型（Absorbing），），即其中一个法人即其中一个法人 解散，另一个法人继续存在。解散，另一个法人继续存在。 l控股型（控股型（Holding），），即并购双方都不解散，即并购双方都不解散， 但一方为

9、另一方所控股。但一方为另一方所控股。 l例如：例如：HP和和COMPAQ并购，按公布的并购并购，按公布的并购 计划，原惠普公司将持有新公司计划，原惠普公司将持有新公司HP Compaq约约64%的股份，原康柏公司持有的股份，原康柏公司持有 约约36%股份。股份。 7.3 跨国并购的理论跨国并购的理论 P171 l资本集中理论资本集中理论 l并购效率理论并购效率理论 l折衷理论折衷理论 7.4 跨国并购的基本方法跨国并购的基本方法 P170 l现金支付、换股并购、以股换资、杠杆收现金支付、换股并购、以股换资、杠杆收 购、管理者收购、品牌特许等，来完成对购、管理者收购、品牌特许等，来完成对 被收购

10、企业的接管或兼并。被收购企业的接管或兼并。 l一、出资购买资产式一、出资购买资产式 并购公司使用现金购买目标公司全部或绝并购公司使用现金购买目标公司全部或绝 大部分资产。大部分资产。 l目标公司按购买法（会计法则），计算资目标公司按购买法（会计法则），计算资 产价值并入并购公司，其原有法人地位及产价值并入并购公司，其原有法人地位及 纳税户头消失。纳税户头消失。 l公允价值公允价值：资产增值和商誉：资产增值和商誉 l二、购买股票式二、购买股票式 l使用现金、债券等购买目标公司部分股票，使用现金、债券等购买目标公司部分股票， 以实现控制后者资产及经营权的目标。以实现控制后者资产及经营权的目标。 l

11、出资购买股票可以通过一级市场（发行市出资购买股票可以通过一级市场（发行市 场）进行，也可通过二级市场（流通市场）场）进行，也可通过二级市场（流通市场） 进行。进行。 l发行市场发行市场（初级市场，一级市场），是股（初级市场，一级市场），是股 份有限公司发行股票、筹集资金的场所。份有限公司发行股票、筹集资金的场所。 l新股在线新股在线 l流通市场（二级市场）流通市场（二级市场），供投资者买卖已，供投资者买卖已 发行证券的场所。发行证券的场所。 l定向增发定向增发 l要约收购要约收购 l要约收购，通过证券交易所的买卖交易使要约收购，通过证券交易所的买卖交易使 收购者持有目标公司股份达到法定比例。收

12、购者持有目标公司股份达到法定比例。 l若继续增持股份，（若继续增持股份，（证券法证券法规定该比规定该比 例为例为30%）必须依法向目标公司所有股东）必须依法向目标公司所有股东 发出全面收购要约。发出全面收购要约。 l二级市场收购也称为间接收购或敌意收购。二级市场收购也称为间接收购或敌意收购。 l通过证券交易所的交易系统通过证券交易所的交易系统购买上市公司购买上市公司 股票，直到取得控股权的收购方式。股票，直到取得控股权的收购方式。 l例如：盛大于例如：盛大于2022年年2月月19日宣布：截至日宣布：截至2 月月10日，已斥资日，已斥资2.3亿美元，通过公开二级亿美元，通过公开二级 市场收购了新

13、浪约市场收购了新浪约19.5%的股权，从而成为的股权，从而成为 新浪第一大股东。新浪第一大股东。 l盛大逐步实施收购计划，不断在二级市场盛大逐步实施收购计划，不断在二级市场 买入新浪股票，整个过程都是暗中进行，买入新浪股票，整个过程都是暗中进行， 直到后来才将消息公诸于世。直到后来才将消息公诸于世。 l在沉默了几天后，新浪于在沉默了几天后，新浪于2月月22日做出反应，日做出反应， 宣布实施宣布实施“毒丸计划毒丸计划”(股东权利计划股东权利计划 )， 即股东购股权计划，阻止盛大继续收购新即股东购股权计划，阻止盛大继续收购新 浪股票。浪股票。 l“股东权利计划股东权利计划”，通常是向现有股东发，通

14、常是向现有股东发 行新的优先股，使现有股东有权在敌意收行新的优先股，使现有股东有权在敌意收 购后通过溢价售股而获益；也可以允许现购后通过溢价售股而获益；也可以允许现 有股东折价购买更多本公司的股票，以稀有股东折价购买更多本公司的股票，以稀 释收购方的股权。释收购方的股权。 l其目的是让收购变得艰难而昂贵，真要卖其目的是让收购变得艰难而昂贵，真要卖 得让股东多获益，不想卖则可逼退收购者。得让股东多获益，不想卖则可逼退收购者。 l一旦未经认可的一方收购了目标公司一大一旦未经认可的一方收购了目标公司一大 笔股份（笔股份（一般是一般是10%至至20%的股份的股份）时，）时， 毒丸计划就会启动，导致新股

15、充斥市场。毒丸计划就会启动，导致新股充斥市场。 l通常情况下，如果上市公司股权全部流通，通常情况下，如果上市公司股权全部流通， 间接收购是最直接、最常见并购方式。间接收购是最直接、最常见并购方式。 l但这种市场化的收购方式由于要面对众多 个性化的投资者，并购的难度相当大。问，并购的难度相当大。问 题：题： l收购将造成收购方的股价上涨，从而导致收购将造成收购方的股价上涨，从而导致 成本增加；成本增加； l收购方要遵守相关的交易法规。收购方要遵守相关的交易法规。 l受有关证券法规信息披露原则的制约，如受有关证券法规信息披露原则的制约，如 购进目标公司股份达一定比例（购进目标公司股份达一定比例（证

16、券法证券法 规定该比例为规定该比例为30%） ，或达至该比例后持，或达至该比例后持 股情况再有相当变化都需履行相应的报告股情况再有相当变化都需履行相应的报告 及公告义务。及公告义务。 l l二级市场举牌收购二级市场举牌收购 l投资人在证券市场的二级市场上收购的流投资人在证券市场的二级市场上收购的流 通股份超过该股票总股本的通股份超过该股票总股本的 5或者是或者是5 的整倍数时，根据有关法规的规定，必须的整倍数时，根据有关法规的规定，必须 马上通知该上市公司、证券交易所和证券马上通知该上市公司、证券交易所和证券 监督管理机构，在证券监督管理机构指定监督管理机构，在证券监督管理机构指定 的报刊上进

17、行公告，并且履行有关法律规的报刊上进行公告，并且履行有关法律规 定的义务。定的义务。 l在持有目标公司股份达到在持有目标公司股份达到30时更要向目时更要向目 标公司股东发出公开收购要约。标公司股东发出公开收购要约。 l易被人利用，哄抬股价，使收购成本激增。易被人利用，哄抬股价，使收购成本激增。 l目前，我国上市公司国有股比例过大，国目前，我国上市公司国有股比例过大，国 有股不能流通已成为国有上市公司，乃至有股不能流通已成为国有上市公司，乃至 整个证券市场的主要问题。整个证券市场的主要问题。 l三、以股换股式三、以股换股式 l直接向目标公司股东发行该并购公司的股直接向目标公司股东发行该并购公司的

18、股 票，以交换目标公司的大部分股票。票，以交换目标公司的大部分股票。 l一般而言，交换的股票数量应至少达到并一般而言，交换的股票数量应至少达到并 购公司能控制目标公司的足够表决权数。购公司能控制目标公司的足够表决权数。 l通过此项安排，目标公司就成为并购公司通过此项安排，目标公司就成为并购公司 的子公司，亦可能会通过解散而并入收购的子公司，亦可能会通过解散而并入收购 公司中。公司中。 l四、以股票换资产式四、以股票换资产式 向目标公司发行股票以交换目标公司的大向目标公司发行股票以交换目标公司的大 部分资产。部分资产。 l此类并购的两个重要问题：此类并购的两个重要问题： l所持并购公司股票分配给

19、原公司股东。所持并购公司股票分配给原公司股东。 l并购公司的董事及高级管理者参加目标公并购公司的董事及高级管理者参加目标公 司管理的事宜。司管理的事宜。 l五、管理层收购（五、管理层收购（Management Buy-outs， MBO，管理者收购），管理者收购） l管理层利用自有资金或外部融资购买其所管理层利用自有资金或外部融资购买其所 经营公司的股权，进而改变公司所有权和经营公司的股权，进而改变公司所有权和 控制权结构。控制权结构。 l以此完成由单纯的公司管理者到股东法律以此完成由单纯的公司管理者到股东法律 地位的转变。地位的转变。 lMBO最根本的特点：最根本的特点： l收购方为公司管理

20、层，还有收购资金来源收购方为公司管理层，还有收购资金来源 于借贷融资。于借贷融资。 l“国退民进国退民进”是国有经济战略调整的基本是国有经济战略调整的基本 内容内容 l深化经济体制改革的一项重大任务深化经济体制改革的一项重大任务 l调整国有经济布局和结构调整国有经济布局和结构 l要改变国有经济总体规模偏大、战线过长要改变国有经济总体规模偏大、战线过长 的情形，通过调整和战略布局，的情形，通过调整和战略布局，国有经济国有经济 主要控制关系国民经济命脉重要行业和关主要控制关系国民经济命脉重要行业和关 键领域键领域。 l9 0年代中后期，在山东、山西、湖南等地，年代中后期，在山东、山西、湖南等地，

21、MBO成为国有中小企业改制的一种基本形成为国有中小企业改制的一种基本形 式，在苏南地区的集体企业几乎全部实行式，在苏南地区的集体企业几乎全部实行 了了MBO。 l问题：高管人员可以通过调节或隐藏利润问题：高管人员可以通过调节或隐藏利润 的办法来扩大公司的账面亏损，然后利用的办法来扩大公司的账面亏损，然后利用 账面亏损来迫使政府低价转让股权，实现账面亏损来迫使政府低价转让股权，实现 MBO。 l内部人控制内部人控制 l六、杠杆收购又称融资收购六、杠杆收购又称融资收购(Leveraged Buy-out，LBO ) l收购方大量向银行或金融机构借债筹集收收购方大量向银行或金融机构借债筹集收 购所需

22、资金，或发行高利率高风险债券，购所需资金，或发行高利率高风险债券， 收购目标企业。收购目标企业。 l这些债务的安全性以目标企业的资产或将这些债务的安全性以目标企业的资产或将 来的现金流量流入作为担保。来的现金流量流入作为担保。 l资本退出：出售、清算、资本退出：出售、清算、IPO l首次公开募股（首次公开募股（Initial Public Offerings， 简称简称IPO） l往往是一些小公司通过这种高负债方式收往往是一些小公司通过这种高负债方式收 购较大的公司；购较大的公司； l高负债的渠道：向商业银行贷款和发行债高负债的渠道：向商业银行贷款和发行债 券券 l筹到足够资金，将不被看好而股

23、价较低的筹到足够资金，将不被看好而股价较低的 大公司股票大量收购取得控制权，再进行大公司股票大量收购取得控制权，再进行 分割整理，使财务报表中反映的经营状况分割整理，使财务报表中反映的经营状况 好转，待股价上升至一定程度后全部抛售。好转，待股价上升至一定程度后全部抛售。 杠杆收购特点：杠杆收购特点： l（1）收购资金远少于收购企业总资产；）收购资金远少于收购企业总资产； l（2）绝大部分收购资金是借债；）绝大部分收购资金是借债； l（3）用以偿债款项来源于目标企业资产或）用以偿债款项来源于目标企业资产或 现金流量；现金流量； l（4）收购公司除投入有限资金外，不负担）收购公司除投入有限资金外，

24、不负担 进一步投资义务。进一步投资义务。 l须对目标公司真实价值进行客观分析。须对目标公司真实价值进行客观分析。 l四种评估方法，经常被运用于价值评估中：四种评估方法，经常被运用于价值评估中： l（1） 帐面价值法：对公司的帐面资产进行帐面价值法：对公司的帐面资产进行 评估。评估。 l通常很难真正反映出公司真实价值。通常很难真正反映出公司真实价值。 l资产评估价值资产原始价值按资产原资产评估价值资产原始价值按资产原 始价值提取的累计折旧额或其他减损始价值提取的累计折旧额或其他减损 l如如应收帐款应收帐款帐面余额相应的帐面余额相应的坏帐准备坏帐准备后后 的净额为帐面价值。的净额为帐面价值。 l优点是：采用会计核算中的帐面值，因此优点是：采用会计核算中的帐面值，因此 需要的资料少，节省评估工作的时间，同需要的资料少，节省评估工作的时间，同 时，操作比较简单。时，操作比较简单。 l很多情况下与其市场价值和经济价值有很很多情况下与其市场价值和经济价值有很 大差别，而后者是资产真实价值更准确的大差别，而后者是资产真实价值更准确的 度量，所以当公司出售资产时，定价往往度量，所以当公司出售资产时，定价往往 不是其帐面价值，不是其帐面价值，而是根据市场价值或经而是根