西经论文 证券化的效率分析

1、2011 2012学年第二学期宏观经济学考查论文证券化的效率分析专业：国际经济与贸易班级：2010级学号：110519050姓名：冯进证券化的效率分析【摘 要】 SPV(Slope Point Value)即伴随着收益率曲线的倾斜变化所产生的实质净现值的变化额。本文将从证劵化与宏观经济学、交易费用的节约、SPV的作用、证劵化的宏观效益分析、证劵化与银行经营的了解与分析，从而进行证劵化的效率分析。【关键词】 效率分析 宏观经济学 交易费用 SPV银行经营一一、证券化与宏观经济学在瓦尔拉斯经济学体系中，价格调整代表经济整体的调整，与其他方面的调整相比，价格的调整被认为是更有效率的。然而凯恩斯的通论

2、所回避的恰是这一点，并提出了作为价格调整手段之外的数量概念。虽然凯恩斯也并非完全反对价格调整的重要性，但在凯恩斯的ISLM模型中，价格是被作为给定值的，这为通论后的许多研究所进一步明确，是与直观相符的。对于新古典学派来说，其优势与其说在于方法论或在成果上取得了成功，倒不如说在于凯恩斯学派过于拘泥于价格刚性概念的欠缺。本文并非分析宏观经济学研究的流派，但是，作为节约交易费用、提高流动性手段的证券化，它也是一种在金融体系中促进调节的新方法。例如，在资产支持证券(ABS)中，抵押支持证券(MBS)实现了住宅抵押贷款的流动化，这有利于降低住宅抵押贷款需求对银行自有资本消耗的压力，也使银行回避持有风险，

3、扩大资金来源，从而调节金融支持的潜能和金融运行的效率，最终保障房地产业对经济增长的贡献。现实经济并非处于瓦尔拉斯状态，经济学的发展对于信息概念的重视正是反映了现实经济与完全竞争相差甚远。信息非对称性和交易费用对市场运行的阻碍作用，对于认识真实市场是不可或缺的。即便在这一意义上，从宏观经济学角度对债权流动化或证券化问题予以关注也是非常必要和具有现实意义的。在此所要表达的是：证券化也是一种调节经济的非价格因素，在这一点上，它对于宏观经济运行是具有效率性的。二、交易费用的节约金融体系是在不断对现存体系注入一些新的运行方式的过程中得到发展的。本文从证券化所带来的效率的增进进行分析。在证券化目标下，作为

4、一般金融机构(如银行、金融公司等)和SPV，一般金融机构以发现购入债权的投资者(让渡目标)为最终目的，SPV以发现投资机会(债务者)为最终目的。另一方面，假设：SPV 由发起人设立，两者构成紧密关系(前提条件1)；一般金融机构与债务者具有紧密关系(前提条件2)；SPV销售证券，同投资者具有紧密关系(前提条件3)。于是，一般金融机构作为发起人将个别债权进行集合，进人证券化程序(行为1)；SPV可同时作为承销主体将证券销售给投资者(行为2)。通过以上调整，双方能够减少交易费用，实现目标交易。通过以上分析，可将前提条件一般性地改写如下。条件l：SPV和一般金融机构问的交易费用一0；条件2：一般金融机

5、构和债务者问的交易费用一般金融机构和投资者间的交易费用；条件3：SPV和投资者间的交易费用SPV和债务者间的交易费用。证券化的各种实现方法，理应设法满足上述某些条件。例如， 以信托形式设立的SPV(orphancompany)，它在关于投资者的需求和风险态度上容易比一般金融机构具有信息优势，所以条件3容易被满足。而在发起人设立时，条件1容易成立。另外，租赁或信用卡债权作为重要的特定债权，形成对于条件2的理想状况。为了严谨，可将以上分析做如下表述。将各主体间的交易费用表示为C1(如C1表示SPV和一般金融机构问的交易费用)。这时，条件2和条件3能够分别写成：C1+C2C5和C1+C3C4。如果条

6、件1被满足(C1=0)，则有C2C5，C3C4；为了简单化，再设C4、C5取给定值，则交易形态成立的可能性取决于 、 的大小。这相当于SPV 由原债权者(一般金融机构)设立的情况。这时SPV和投资者、原债权者和债务者分别能够以充分小的交易费用实现交易，这是证券化或流动化富有效率性的前提条件。如果SPV为孤立型(orphan company)，则有C3=0。这时能够得到ClC4。这时，C2越小，C1可取值的范围越大。如果Cl=C3=0，则有C2C5，0C4(根据定义必然成立)。这时，交易形态成立的可能性取决于C2的大小。以上分析仅关注了交易费用的大小，以下来看交易费用的具体内容。一般性地，在两经

7、济主体处于能够直接接触这样的关系时，两者的交易费用反映为监督费用(monitoring cost，MC)。通过一方监督另一方，使不确定性降低。另外，在不可能直接接触而不得不给对方一定的行动自由度的情况下，交易费用反映为由于对方的机会主义行为而蒙受的损失(委托费用agency cost，AC)。由上图可知，只要投资者不具有高度的投资判断技能，它与SPV、发起人问就会发生AC3和AC5。作为实际运用资金主体的债务者，它与SPV、发起人间发生MC4和MC2。因此，条件2和条件3可以重新解释为AC1+MC2AC5、AC1+AC3MC4。原债权者的债权管理完善程度如何，亦即原债权的质量状况程度如何，将给

8、证券化、流动化的效率性带来重要影响(这同时意味着原债权风险、债权集合风险是多么重要)。SPV和原债权者、sPv和投资者问的关系，在证券化、流动化的框架中可以转换为降低交易费用的关系。但就原债权，照样保持给定交易费用关系。三、SPV的作用SPV有企业实体型和非企业实体型，在此例举一般金融机构持有的债权通过银行的信托子公司设立的SPV被证券化的情况。如果SPV处于破产隔离机制下，又在管理人员、经营体制上也被采取风险回避措置，且对于现金流也是中立的，那么SPV 成为大柏风险源的可能性很小。在这一意义上，也许称其为“有名无实的公司” 这种理解本身并非错误。但是，如果认为这意味着SPV对于证券化是不具有

9、什么积极实质性意义的公司，那就明显地误解了。如上所述，SPV在证券化中的意义并不在于它是否是风险源，而在于其节约交易费用的一面，这是它的效率之所在的重要方面。因此，如果从一个侧面说证券化金融技术创新是交易费用节约的过程，那么就又必须将SPV的存在作为实质性对象去理解。在法律上，SPV是虚化性质的，但这可以使前述前提条件得以满足。四、证券化的宏观效益分析在宏观上，证券化的效率性还与其宏观效益分析相关。证券化既带来新发生的费用，也会新产生可享有的收益，这两方面的比较决定了其社会贡献。从客户角度而言，这具有便利性，能够方便地选择符合自己偏好的专业机构。从金融机构而言，由于客户的需要具有一定程度的一致

10、性，因而易于使业务深化。从国民经济而言，这能够形成稳定的专业化金融体系。在金融领域，专业化的理念是根深蒂固的，这也恰是形成前提条件l、前提条件2的土壤。从这一意义上讲，金融领域中以往形成的专业分工管制也许是有利于促进证券化的。因此，在短期中如何对于进入证券化具有更重要的意义。反过来讲，为了不抵消证券化的有利因素，慎重的风险管理是必要的。从世界金融体系发展的趋势来看，分业管制是会趋向缓和的，来自于分业管制因素的影响将来也会随之缩小，即会使前提条件2和前提条件3的依托于分业管制的优势程度有所降低。五、证券化与银行经营银行不仅能够作为ABS的购入主体，还能够作为发起人介入证券化。在前者情况下，扩大了

11、资产运作范围；在后者情况下，扩大了具体审查、评价借方投资项目时的选择范围。因此，就银行而言，证券化实际上是进一步深化了以往的业务范围。有的观点认为，既使证券化是对现有中介业务的分船和再构，但也只不过是将风险与收益在不同经济主体间分散的整合。但是不管怎样，在金融发达国家乃至经济发达国家，以ABS手段争夺融资机会的变化已日趋明显。准确地表述，所谓直接金融是包括银行在内的一切经济主体相互问能够直接连接的体系；所谓间接金融是经济主体以银行关系为中心的直接金融的特殊情形。债权流动化市场如果成为非银行部门也能加入的公开市场，那么非银行部门就能够购入银行债权。但是，被出售的贷款债权不可能具有与存款货币同样意义的货币功能。为什么?因为银行的贷款债权派生为存款形态，仅限于在银行部门内