（会计学专业论文）金融衍生工具投资风险问题研究.pdf

摘要 近年来，在金融创新和金融深化的背景下，金融衍生工具迅速发展。金融衍生工具得 以迅速发展的一个重要原因是它能给企业控制和防范风险提供一种有效的途径和手段。 市场经济中风险总是存在的，风险不能被消灭但是可以转移，企业控制风险、减小风险的 活动，只能采取转移风险的手段，把风险转移给那些愿意承担风险的组织和个人，当然同 时要将与风险相对应的可能收益也转移出去。金融衍生工具的发展为这种风险转移提供了 极大的便利，为那些想要控制和减小风险的企业提供了转移风险的有效手段，所以金融衍 生工具在短短的2 0 年中在西方国家得以迅速地发展。当然，金融衍生工具也是很方便的 投机工具，风险后面所可能带来的巨额利润是促使风险能够转移的根本动因，有的企业为 了追逐这种巨额利润而承担了可能给企业带来的巨大风险。金融衍生工具可以用来避险， 也可以用来投机，所以金融衍生工具本身也可以构成风险源。 在我国金融衍生工具的发展才刚刚起步，无论在理论上还是实践上都存在着很多空 白。笔者引用风险管理的理论对目前我国金融衍生工具市场进行研究。首先回顾和总结了 金融衍生产品市场的发展历史及背景，对我国金融衍生产品市场走向及新品种开发进行了 探讨，通过对金融衍生资产解释金融原生资产说明衍生运用的广泛性和价值性。针对市场 上对金融衍生工具的偏见，本文从风险管理的三步骤风险识别、风险度量、风险控制对金 融衍生工具的风险进行分析。首先从风险识别上说，金融衍生工具表现的风险并非都由其 自身属性造成，很大程度上是金融衍生工具运用不当而使损失加大。其次，从风险度量上 看，金融衍生工具扩大了投资组合理论的外延，使风险得到进一步的分散，本文通过对几 种风险度量模型的介绍从量上加强对金融衍生工具的风险控制。再次，从风险控制的角度， 从程序和制度两方面限制金融衍生工具风险范围，真正使金融衍生工具的运用起到分散风 险和转移风险的作用。我国金融衍生产品市场正处于蓄势待发阶段，机会与风险并存，建议 有关管理部门能把握时机，适时推出新的金融衍生产品及其风险管理办法，以促进我国金 融衍生产品的创新和金融业务的健康发展。 关键词：金融衍生工具风险识别风险度量风险控制 i nr e c e n ty e a r s ，t h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v ei sd e v e l o p e dr a p i d l yu n d e rt h ef i n a n c ei n n o v a t i n g a ni m p o r t a n tr e a s o nw h yt h ed e r i v a t i v ec a nb ed e v e l o p e dr a p i d l yi st h a ti tc a no f f e rak i n do f e f f e c t i v er o u t ea n dm e a n sf o re n t e r p r i s e sc o n t r o l l i n ga n dt a k i n gp r e c a u t i o n sa g a i n s tt h er i s k t h e r i s k a l w a y se x i s t si n m a r k e te c o n o m y i tc a n tb ee l i m i n a t e db u tc a nb es h i f t e d e n t e r p r i s e s c o n t r o lt h er i s k ，r e d u c et h ea c t i v i t yo ft h er i s k ，s h i f tt h er i s kt ot h o s eo r g a n i z a t i o n sa n d i n d i v i d u a l sw h ol i k eu n d e r t a k et h er i s kf o rp r o f i t s t h ed e v e l o p m e n to ft h ed e r i v a t i v eh a so f f e r e d g r e a tc o n v e n i e n c et od oi t t h ee n t e r p r i s e sw a n t e dt oc o n t r o la n dr e d u c et h er i s kt ot h o s eh a v e o f f e r e dt h ee f f e c t i v em e a n st os h i f tr i s k , s ot h ed e r i v a t i v ec a nd e v e l o pr a p i d l yi nt h ew e s t e r n c o u n t r i e si ns h o r t2 0y e a r s c e r t a i n l y , t h ed e r i v a t i v ei sav e r yc o n v e n i e n ts p e c u l a t i o nt o o lt o o s o m ee n t e r p r i s e sp r e f e rt ot a k i n gt h ee n o r m o u sr i s ki no r d e rt oc h a s es u c he n o r m o u sp r o f i t s t h e d e r i v a t i v em a yu s e df o ra n da v o i db e i n gd a n g e r o u s ，e v e nm a yu s e df o rs p e c u l a t i o n ，s ot h e d e r i v a t i v ec a nf o r n lt h er i s ks o u r c e t h e d e v e l o p m e n ti no u rc o u n t r y sf i n a n c i a ld e r i v a t i v eh a sj u s ts t a r t e d ，h a sa l ls t o r e di na l o to fb l a n k sn om a t t e ri nt h e o r yo ro np r a c t i c e t h et h e o r yt h a tiq u o t er i s km a n a g e m e n tc a r r i e s o nr e s e a r c ht ot h em a r k e to ff i n a n c i a ld e r i v a t i v eo fo u rc o u n t r ya tp r e s e n t ih a v er e v i e w e da n d s u m m a r i z e dd e v e l o p i n gh i s t o r ya n db a c k g r o u n do ft h em a r k e to ff i n a n c i a ld e r i v e dp r o d u c ta t f i r s t ，a n dd i s c u s s e da b o u tt h em a r k e to ff i n a n c i a ld e r i v e dp r o d u c to fo u rc o u n t r ya n dt h en e w v a r i e t yd e v e l o p m e n t , t h r o u g hf i n a n c i a ld e r i v a t i v ea s s e t se x p l a i nf i n a n c ea s s e t se x p l a i n t ot h e p r c j u d i c eo ft h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v eo nt h em a r k e t ，t h i st e x ta n a l y z e st h ef i n a n c i a lr i s ko f d e r i v a t i v ef r o mt h r e es t e po fr i s km a n a g e m e n ts u c ha sr i s kd i s c e r n ，r i s kt o l e r a n c e ，r i s kc o n t r 0 1 s a y , t h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v ed i s p l a y sd o e sn o ta l la r i s ef r o mi t so n e so w n a t t r i b u t eo nd i s c e r n i n g f r o mt h er i s ka tf i r s t i tm a k e sl o s s e ss t r e n g t h e ni m p r o p e r l yt h a ti ti su s e dt h a ti ti st h ef i n a n c i a l d e r i v a t i v et oag r e a te x t e n t s e c o n d l y i nv i e wo fr i s kt o l e r a n c e ，t h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v eh a s w i d e n e dt h ec o m b i n a t o r i a li n v e s t m e n tt h e o r y , m a k et h er i s kg e tt h ef u r t h e rs c a t t e r i n g , t h i st e x t s t r e n g t h e n st h er i s kc o n t r o lt ot h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v ef r o mq u a n t i t yt h r o u g ht h ei n t r o d u c t i o no f s e v e r a lk i n d so fr i s k sm e a s u r i n gm o d e l m o r e o v e f ，i nt e r m so fr i s kc o n t r o l ，t h et e x te x p l a i nt h e w a y t ol i m i tt h er i s kr a n g eo ft h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v ef r o mt w or e s p e c t so fp r o c e d u r ea n d s y s t e m t h e s ew a y sm a k et h ea p p l i c a t i o no ft h ef i n a n c i a ld e r i v a t i v ep l a yar o l ei nd i s p e r s i n gt h er i s ka n d s h i f t i n gt h er i s k t h em a r k e to fd e r i v e dp r o d u c ti sa tt h es t a g eo fs a v i n gu ps t r e n g t ht os t a r to u t ， c h a n c ea n dr i s kc o e x i s t ip r o p o s et h a tr e l e v a n ta d m i n i s t r a t i v ed e p a r t m e n t sc a l ls e i z et h e o p p o r t u n i t y , i n t r o d u c en e wf i n a n c i a ld e r i v e dp r o d u c t sa n dr i s km a n a g e m e n ti nr i g h tt i m e ，i n o r d e rt op r o m o t et h ef i n a n c eo fo u rc o u n t r yt od e v e l o p k e y w o r d ：f i n a n c i a ld e r i v a t i v e ；r i s kd i s e e m m e n t ；r i s kt o l e r a n c e ：r i s kc o n t r o l 发表论文及科研情况 发表论文及科研情况 发表论文情况： 会计信息生产社会化支撑下的环境会计全国商情经济理论研究2 0 0 7 年第2 期 新论会计信息失真原因及对策全国商情经济理论研究2 0 0 7 年第3 期 会计信息生产社会化支撑下的价值链会计审计与理财2 0 0 6 年第9 期( 第二作者) 学位论文使用授权声明 作者同意授权天津商学院将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索， 并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。同意学校向国家有关部 门或机构送交论文的复印件和磁盘。 第一章前言 1 1 研究背景与意义 第一章前言 1 1 1 研究背景 近几年，随着科学技术的发展，网络、卫星通信技术的普及，资本市场日益全球化。 企业的直接投资逐渐转为间接投资，通过控股来控制或兼并其他企业，降低交易费用，实 现规模经济和范围经济。同时企业开始向国外投资，大量规避风险的金融衍生工具，混合 金融资产己在我国出现，并得到一定应用。可以预见，随着市场机制的完善，企业将更多 利用股权投资、债券投资，从资本市场上获得稳定的投资收益。企业的金融资产结构将会 复杂化、国际化。随着投资结构的调整和金融的发展，金融 淄! 工具必将成为关注的焦点。 从资产的发展历史过程我们可以看到，随着资产形式的多样化，无论是企业或是国民 经济，无论是微观或是宏观经济，金融资产发展程度与经济增长呈j 下相关关系，金融资产 在西方国家得到广泛的运用，在我国，金融深化，金融资产及金融衍生资产投资越来越引 起人们重视。按资产的占用形态进行划分，可将资产划分为金融资产与非金融资产，金融 资产又可划分为金融原生资产和金融衍生资产。在我国一般资产如固定资产、无形资产， 在企业中只表示其使用价值，能直接满足人们某种物质需要。而金融原生资产在企业中以 价值的形式存在，不能直接满足企业某种物质需要，但金融原生资产可以充当媒介，通过 与其他商品、服务的交换，问接满足企业的某种物质需要。其次因为金融原生资产具有价 值，所以绝大多数金融资产，如现金、有价证券，可以在市场上流通；但也有一部分金融 原生产品不可以流通，或者在流通时满足特定条件，如我国企业中的国家股和法人股。再 次一般资产因为各自使用价值不同，很难直接相互替代或交换。但对于金融原生资产来说， 由于具有价值，不同金融原生资产之间存在统一的尺度，它们可以相互替代，如企业可以 在资金闲置时，购买其他企业的股票或债券。在资金短缺时，出售持有的股权和债权，从 而实现金融原生资产不同形式的转换。而且金融资产能预期给企业带来经济利益的流入， 不同的金融资产因为流动性不同，而有不同的收益和风险。收益与流动性反方向变动，一 般来说，现金收益性小于债券收益性，债券收益性小于股票收益性。并且收益与风险相均 衡。高收益对应高风险，低收益对应低风险，在某种意义上来说金融原生资产在实际生 活中的应用已经非常普遍。 第一章前言 随着我国经济的高速发展，传统金融原生工具已经不能满足金融市场的需要，随之 在原生金融工具的基础上，衍生金融工具孕育而生，它是金融深化和金融创新发展到一定 程度的必然产物。它的产生有着深刻的历史背景。自2 0 世纪8 0 年代以来，伴随国际货 币体系的转型及金融管制成放松，国际金融市场的不稳定性日益增加，经济波动的市场取 代了过去相对稳定的市场，传统的金融工具难以对新增的市场风险实施有效管理，金融 市场呼唤新兴避险工具的运用，银行及其他金融机构面对金融环境和银行业经营环境的巨 大变化，开始进行金融创新，其中突出的表现就是设计开发各种新型的金融衍生工具。金 融衍生工具发展到今天，经过不断衍生，不断组合，其形式变得巧妙、多样而复杂，但是 不论衍生品种多么复杂，都不过是在基础金融工具和基本金融衍生工具的基础上经过组合 或创新而成，金融衍生工具的基本业务主要有金融远期、金融期货、金融期权、金融互换。 由于我国市场发展的历史原因，人们对金融原生资产和金融衍生资产的认识不足，存 在着夸大金融资产风险性而忽视其效率性和保值性观点，产生盲目排斥金融资产尤其是金 融衍生资产的运用的观念。然而，从全球经济来看，从西方国家成功运用金融资产尤其是 金融衍生资产的经验证明丰富金融资产是市场经济发展的必然要求。股票市场的不规范， 期货市场发展缓慢，期权市场停滞不前等现状阻碍着经济的发展的重要原因。 1 如何正确认识金融衍生资产? 2 如何对金融衍生工具进行风险管理? 3 如何有效使用金融衍生工具投资? 面对这些人们所关注的问题。本文根据中国市场的现状，针对这些问题进行分析研究， 提出笔者的一些看法与建议，希望使金融衍生工具投资对推动企业尤其是微观金融企业的 发展起到推动作用。 1 1 2 研究意义 1 、理论意义 ( 1 ) 有利于金融工具的会计准则和建立起金融工具的会计规范体系研究，以推动金融资 产投资是全球经济化进程的必然趋势。 金融衍生工具是一把“双刃剑”，它兼具高风险和高收益两种特性，因此，金融工具 也成了全球资本市场的“宠儿”。单单2 0 0 5 年上半年，包括期货、期权、外汇和股票指 数在内的金融衍生工具的全球交易额就达到空前的7 0 6 兆亿美元。会计具有反映性特点， 它必须根据环境的变化而变化。会计信息主要是面向外部使用者的，传统的对金融资产和 金融负债进行表外披露的处理显然不能满足使用者的信息需要。所以，金融工具的“狂 2 第一章前言 热”现实必将引起会计界的极大关注，同时，金融工具本身所具有的特点对传统会计造成 的冲击也必将引起会计界的极大兴趣。因此包括i a s c 、f a s b 在内的准则制定机构都相继 着手制定有关金融工具的会计规范。在我国，2 0 0 7 年新会计准则的实施，填补了金融工具 会计准则的空白，有利于满足金融资产的投资需求。但离规范的金融体系还有一段距离， 仍须做进一步理论研究。 ( 2 ) 伴随着金融深化，企业金融资产投资的需要日益迫切。 从微观的角度来看，随着中国市场化经济改革的进一步深入，企业作为独立的微观经 济主体，已经意识到风险控制的必要性，对利用多种金融资产尤其是金融衍生资产进行理 财活也有很大的需求。近年来，国际黄金、石油、有色金属、粮食等市场价格变动剧烈， 利率，汇率的频繁波动也成为一个长期趋势。利用金融资产尤其是金融衍生工具防范商品 价格，汇率、利率风险，已经成为广大企业的潜在要求。在我国，大多数微观经济单位已 经拥有独立、明晰的经济权利，自主经营、自负盈亏的发展机制。它们既有拓宽投、融资 渠道的迫切需要，又期待金融市场为其提供管理风险的安全机制。因此，金融资产的投资、 保值功能的发挥就显得愈发重要了 2 、现实意义 ( 1 ) 对金融衍生工具投资风险研究是经济发展特殊阶段的需要。 随着改革的深化，债券市场和股票市场都得到飞速发展，虽然在股票市场上存在一些 不规范的现象，仍是影响我国经济增长的一决定性因素。至于金融衍生工具的运用上，我 国过去曾发生了一些与衍生工具交易有关的重大金融事故，比如1 9 9 3 年发生的“3 1 4 合 同交割违规风波”、1 9 9 5 年2 月的“3 2 7 品种”国债期货严重违规事件和同年5 月的 “3 1 9 风波”，以及“株冶事件”、“中航油事件”和“中储棉事件”等，导致我国的外 汇期货、股指期货、国债期货、认股权证等金融衍生工具的交易都陆续被停止交易。有人 由此认为发展衍生工具一定会带来很大的金融风险。事实上，对这些事故的事后分析可以 看出，原因都在交易规则的缺陷或决策失误、会计披露失实和监管制度上，而不在于衍生 工具本身。我国刚刚实施金融衍生工具的专项准则，在金融衍生工具的会计规范上同样存 在着许多空白的地方，所以，进一步说明，尽早制定出金融衍生工具的会计准则和建立起 金融衍生工具的会计规范体系，是我国会计准则制定机构的一个迫切任务。 ( 2 ) 对金融资产投资研究为我国企业尤其银行业发展的需要提供理论依据。 - 截至2 0 0 4 年底，中国银行业共有各类法人金融机构3 3 8 8 8 家。中国银行业的资产占 据了中国金融资产九成以上。其中金融衍生工具为价格、利率、汇率等风险的转移提供了 第一章前言 极大的便利，为那些想要控制和减少风险、有保值需求的企业提供转移风险的有效手段。 另外，随着我国金融开放和金融深化程度的不断提高，特别是在我国正式成为世界贸易组 织成员以后，中、外资银行在开拓市场、争夺客户方面的竞争日趋激烈，以银行为主的金 融机构越来越多地运用衍生产品交易以规避风险和增加收入。日前，我国境内的外资银行 大都开办了衍生产品交易业务，部分中资商业银行随着中间业务的发展，也己经涉足衍生 产品交易业务。2 0 0 4 年2 月，中国银监会正式发布金融机构衍生产品交易业务管理暂 行办法，明确了有关金融机构开办衍生产品交易业务的主体资格，并要规范的管理金融 机构衍生产品交易，有效的控制金融机构从事衍生产品交易的风险。国务院总理温家宝日 前签署第4 8 9 号国务院令，公布期货交易管理条例，条例自2 0 0 7 年4 月1 5 日起施行。 这预示着金融衍生工具将在我国得到快速而规范化的发展。 1 2 国内外研究现状 1 2 1 国外研究现状 i 、从投资组合理论上看 ( i ) 马克维茨的“均值一方差”投资组合理论 1 9 5 2 年，马克维茨资产选择一一投资的有效分散化基于数量经济方法首次初步揭 开了投资组合理论的这一世界性难题之谜。在他看来，投资者的效用应是关于证券投资组 合的期望回报率和方差的函数( m a r k o w i t zh m p o r t f o l i os e l e c t i o n ：e f f i c i e n t d i v e r s i f i c a t i o no fi n v e s t m e n t n e wy o r k ：j o h nw i l e y & s o n s ) ( 2 ) 夏普的“资本资产定价”投资组合理论 鉴于马克维茨的“均值一方差”理论计算繁杂之不足，斯坦福大学教授夏普( w i l l i a m s h a r p e ) 设想以牺牲评价精度来简化有效投资组合的运算，提出了通过分析股票收益与股 市指数收益之间存在的函数关系来确定有效的投资组合。进一步地，夏普又以均衡市场假 定下的资本市场线为基准，也就是用投资组合的总风险( 即标准差) 去除投资组合的风险溢 价，来反映该投资组合每单位总风险所带来的收益，从而导出了著名的“资本资产定价” 投资组合模型( c a p m ) 。( s h a r p e w f c a p i t a la s s e tp r i c e s ：a t h e o r yo f m a r k e te q u i l i b r i u m u n d e rc o n d i t i o n so fr i s k j o u r n a lo ff i n a n c e ，1 9 6 4 ，1 9 ( 9 ) ：4 2 5 4 4 2 ) ( 3 ) 罗斯的“套利定价”投资组合理论 第一章前言 1 9 7 6 年，罗斯( s t e p h e nr o s s ) 在马考维茨、夏普等理论的基础上，提出了可用另一种评 价指标套利定价指标来评价投资组合的绩效。他认为证券投资的回报率应与一些基本 因素有关，投资者可以构造一个零风险组合，使其投资净资产为零，如果此时有收益率出现， 则说明套利成功。这种无风险套利活动，必将使同一风险因素的风险报酬趋于相等，形成一 个统一的市场价格。基于这个分析思路，罗斯构建了具有广泛应用价值的套利定价投资组 合理论模a p t ( a r b i t r a g ep r i c i n gt h e o r y ) 。( t h ea r b i t r a g et h e o r yo fc a p i t a la s s e t p r i c i n g j o u r n a lo fe c o n o m i ct h e o r y ，1 9 7 6 ，1 3 ) 2 、从风险控制角度看 与传统风险控制主要依赖定性分析，管理模式明显体现出主观性和艺术性的特征不同， 现代风险控制越来越重视定量分析，大量运用数理统计模型来识别、衡量和监测风险，这 使得风险控制越来越多地体现出客观性和科学性的特征。风险控制模型首先在较为容易量 化的市场风险控制中得到迅速发展，其代表性模型就是1 9 9 4 年j p 摩根提出的风险价值 v a r 模型，该模型目| j 受到业界的广泛认可，被许多金融机构采用。在市场风险控制模型 化的推动下，一般认为难以量化的信用风险的管理模型也于近些年获得了很大发展，如 c r e d t m e t r i c s 。k m v 模型等。量化和模型技术的发展，使传统艺术性的风险控制呈现出越 来越明显的科学性，也使风险控制决策成为艺术性和科学性相结合的决策行为。当今美国 华尔街上的风险控制者被称为“金融工程师”甚至是“火箭科学家”。 ( 1 ) 市场风险控制及v a r 法 1 9 7 3 年b a l c k - s c l j o l e - m e r t o n 提出的期权定价模型第一次为金融风险控制奠定了理论 和技术基础。人们用衍生工具如期权、期货、远期、互换等技术能有效地防范风险和进行 套期保值。现有的金融风险控制技术很多，目前在西方金融机构和工商企业中运用最为广 泛的是风险定价方法v a r ( v a l u ea tr i s k ) ，它是在正常的市场条件和给定的置信度内，单 一的金融资产或证券投资组合在给定时期内面临的市场风险大小和可能的最大价值损失。 v a r 是对市场风险的总括性评价，考虑了金融资产对某风险来源( 如利率、汇率、商品价格、 股票价格等基础金融变量) 的敞口和市场逆向变化的可能性。它比传统的风险测定技术， 如到期时间、持续期以及缺口分析等有了更大的适应性和科学性。正因为这样，v a r 在金融 风险控制，机构业绩评估以及金融监管等方面被广泛运用。而且更为重要的是v a r 是基于 金融资产的客观概率，也就是说它对金融资产或投资组合的风险计算方法是依据过去的收 益特征进行统计分析来预测其价格的波动性和相关性，从而估计可能的最大损失。如参量 法、历史数据法、历史模拟法和随机模拟法( 蒙太卡罗法) 都是遵循这一思路进行的。 第一章前言 ( 2 ) 信用衍生产品和信用计量模型的产品和发展 信用风险控制在9 0 年代取得突破性进展，这一方面表现在1 9 9 2 年在美国纽约互换市 场产生并随后在迅速发展的信用衍生产品市场；另一方面表现为1 9 9 7 年j p 摩根为量化信 用风险而继r i s k m e t r i c s 模型后开发的c r e d i t m e t r c s 模型。前者使得信用风险控制第一 次拥有了和市场风险控制同样的对冲手段，并使得信用风险可以从资产中分离出来在市场 上被定价、“出售”；后者为量化长期以来被视为难以量化的信用风险开辟了道路，并为 信用风险的定价和信用衍生产品的发展提供了推动力。由于信用风险能够得到及时的衡 量、定价和市场转化，现代信用风险控制因而表现出由静态管理到动态管理的发展趋势 ( 3 ) 整体风险控制t r m ( t o t a lr i s km a n a g e m e n t ) 金融风险控制理论最新进展即t r m 系统就是在现有风险控制系统的单一变量，即概率 ( p r o b a b i l i t i e s ) 的基础上引进另外两个要素，即价格( r i c e s ) 和偏好( p r e f e r e n c e s ) ，试 图在三要素( 3 p s ) 系统中达到风险控制上客观量的计量与主体偏好的均衡最优。这样不但 可以对基础金融工具风险进行管理，而且也可以管理衍生工具可能带来的风险，从而实现 对风险的全面控制。三个要素在t r m 系统中都是关键性的；价格是经济主体为规避风险而 必须支付的金额；概率用来衡量各种风险( 包括衍生交易本身风险) 的可能性，而偏好决定 经济主体愿意承担和应该规避的风险的份额。 1 2 2 国内研究现状 1 、投资组合理论 我国学者对投资组合的研究多是用一些复杂的数量模型确定最优投资组合的各资产 的权重，或者是对基金的投资组合管理进行简单的介绍。陈松男对资本资产的投资组合以 及资本市场理论做出了比较前沿的分析和研究。唐小我等( 1 9 9 4 ) 对在协方差矩阵为正定 阵的情况下投资比例存在非负约束( 即不允许卖空) 时最优解的存在性和唯一性进行了证 明；马永开和唐小我( 1 9 9 9 ) 给出了非负约束条件下求解马克维兹模型最优解改进的树形 算法；陈收等( 2 0 0 1 ) 研究了负债结构变化对投资组合有效边界的影响。 2 、风险控制研究 国内学者对于风险控制的研究中具有代表性的有郑文通( 1 9 9 7 ) 的金融风险管理的 v a r 方法及其应用 1 和姚刚( 1 9 9 8 ) 发表的风险值测定法 2 ，文章都着重介绍了 v a r 的概念和计算方法；刘宇飞( 1 9 9 9 ) 的 v a r 模型及其在金融监管中的应用一文中 1 参见郑文通金融风险管理的v a r 方法及其应用) 国际金融研究1 9 9 7 9 2 参见姚刚风险值测定法 经济科学1 9 9 8 1 6 第一章前言 提出了v a r 模型在商业银行中的应用 3 ；严太华和邱阳( 2 0 0 0 ) 提出了我国应在证券市 场上应用v a r 方法进行风险管理 4 ；王春峰和李刚( 2 0 0 2 ) 则提出了分布拟合法估计金 融市场风险的v a r 方法 5 。研究v a r 方法的学者还有很多，总的来说，在1 9 9 9 年之前我 国关于v a r 方法的论文大都停留在模型和方法上的介绍，随着研究的不断深入，1 9 9 9 年起 有越来越多的学者将该方法用于与现实相结合。 在金融衍生资产的研究中，2 0 0 0 年财政部朱海林博士在其专著金融工具会计论中， 分析比较了国际会计准则和美国会计准则对衍生工具的定义，通过对国内外权威组织对衍 生金融工具的介绍，阐述了衍生金融工具是一项经济合约。2 0 0 2 年阎达五在衍生金融工 具会计新论同年陈小悦在关于衍生金融工具的会计问题研究从会计的角度研究了 金融衍生工具，阐述新型的金融工具在企业会计核算中的影响，为了在理论上正确认识、 在实务中准确运用这种金融工具提供依据。2 0 0 5 年天津商学院孙玉甫教授在其衍生金融 工具会计中针对我国逐步放开金融衍生工具管制的现状，对衍生金融工具的会计确认计 量提出了新的诠译我国金融衍生工具的起步较晚，对从财务风险角度研究衍生金融工具 的著作较少查找以往的论文，将v a r 应用在金融衍生工具风险管理中的并不多见，对这 一论题进行研究具有现实意义。笔者对其进行初微探究，文章在很多方面的研究和探索还 有不足之处，尚待进一步的深入理解与完善。 1 3 论文框架及结构 第一章：“绪论”，简要介绍本文的选题背景与意义，提出本文研究的目的及总体研究框 架，开篇立论，统领全文。 第二章：“金融衍生工具的内涵”，简要阐述“金融衍生工具”的概念、原生到衍生的 演变史以及用衍生解释原生，最后简单得出金融衍生工具与原生金融工具的关系。 第三章：“金融衍生工具的风险识别及度量”，主要讨论金融衍生工具风险产生的原因 和表现，为金融衍生工具的风险度量作好铺垫，同时在分析风险度量的几种主要方法的基 础上讨论适合于金融衍生工具风险度量的方法。 第四章：“金融衍生工具的风险控制”，针对第三章金融衍生工具风险产生的原因和表 3 参见刘宇飞( v a r 模型及其在金融监管中的应用经济科学1 9 9 9 1 4 参见严太华和邱阳、垤模型对我国股市投资的启示内蒙古经济管理干部学院学报2 0 0 0 1 5 参见王春峰和李刚基于分布拟合法的v a r 估计) 管理工程学报2 0 0 2 4 7 第一章前言 现，以及衍生金融工具风险度量的方法为突破口，定性分析金融衍生工具的风险控制的步 骤和方法。 第五章：“金融衍生工具风险控制的运用”，在以上章节理论分析的基础上来阐述金融 衍生工具风险管理在实际中的应用。 1 4 论文的创新点及难点 1 4 1 创新点 1 、用金融衍生工具解释金融原生工具。传统的金融衍生工具介绍较多的用金融原生工具 解释金融衍生工具，而本文通过举例说明着重从金融衍生工具来解释金融原生工具。进一 步强调金融衍生工具发展必要性和必然性。 2 、金融衍生资产与原生资产具有线性关系。资产价格及其收益率相关性的改变对投资组 合的构造具有重大影响。金融衍生资产与基础资产这间的相关性如何体现，这也是个值得 深思的问题，本文通过例子阐述了金融原生工具和金融衍生工具具有线性关系。 3 、在对金融衍生资产的风险管理上，从会计准则和会计理论的角度阐释了对金融衍生工 具的风险控制，从而降低金融衍生工具的风险。 1 4 2 难点 l 、本文涉及到会计学，金融学，投资学等方面的内容，具有一定的边缘性，对其涉及的 各领域都需要查阅大量文献资料了解其国内外现状。 2 、本文中涉及的金融衍生资产在金融资产投资中的运用。金融衍生资产虽然在西方国家 有了比较成熟的发展。但在我国还n h t j 起步，许多涉及到金融衍生资产投资的数据资料不 能获得。即使从表外获得其真实性也需考查。并且在国内金融衍生资产市场研究还存在很 多空白。 3 、金融工具财务会计属于会计四大难题之一。我国会计准则虽然逐步与国际接轨，但还 存在很多空白阻碍金融资产投资的研究发展。 1 4 3 局限性 在我国，金融衍生工具的发展缓慢，目前关于我国金融衍生工具投资的相关文献资 料不多，且金融衍生资产为表外披露，收集的信息可靠性较弱，使文章对金融衍生工具投 资风险理论实践的论证存在许多不足。 r 第二章金融衍生工具的内涵 第二章金融衍生工具的内涵 2 1 金融衍生工具的相关概念 2 1 1 金融衍生工具的概念 金融衍生工具是2 0 世纪8 0 年代初期以来，在传统金融工具( 如货币、外汇存贷款、股 票、债券) 基础上衍生出来，通过诸如预测股价、利率、汇率等未来行情走势，采用支付 少量保证金或权利金签订远期合同或互换不同金融商品等交易形式，以较少的成本完成大 于成本几倍、几十倍交易额的新兴金融工具( 如金融远期、期货、期权等) 。金融衍生市 场是金融市场发展的一个必然阶段，金融衍生工具市场发展的本质原因在于投资者追求投 资回报与规避投资风险之间的矛盾。一方面，投资者期望获得最大的投资回报；另一方面， 投资者又希望把风险降到最低水平。金融衍生工具的出现给不同风险承受能力的投资者提 供了与其风险承受能力相适应的投资工具和投资策略。与其他金融工具不同的是，衍生工 具自身并不具有价值，其价格是从可以运用衍生工具进行买卖的货币、汇率、证券等的价 值衍尘出来的。这种衍生性给予创新工具以广阔的运用空自j 和灵活多样的交易形式。目前， 在国际金融市场上最为普遍运用的衍生工具有金融期货( f i n a n c i a lf u t u r e ) 、期权 ( o p t i o n ) 和互换( s w a p ) 。金融衍生工具对金融市场的发展起到了划时代的作用，是金 融发展史上的一个里程碑，并且在未来将发挥越来越大的作用。 金融衍生工具是伴随着金融自由化和金融创新浪潮的兴起，借助于高科技发展起来 的。金融衍生工具分为基本衍生工具和新兴衍生工具。新兴衍生工具是在基本衍生工具的 基础上通过变化、组织、合成被不断创造出来，如美国保险业衍生的灾难期货、死亡期货， 金融期权市场衍生的利率上限、利率下限和利率上下限，中国新兴衍生的可转换债券和备 兑权证等。由于金融衍生工具日新月异的发展，其品种和数量十分繁多，因此，关于金融 衍生工具的概念还没有权威的界定。国际会计准则委员会将金融工具定义为：“任何形成 一个企业的( 已确认或者未经确认的) 金融资产并同时形成另一企业的( 已确认或者未确 认的) 金融负债或者权益性工具的契约。”美国财务会计准则委员会将金融衍生工具定义 为“价值由名义规定的衍生于所依附的资产或指数的业务或合约”。可见金融衍生工具是 以另一些金融工具的存在为前提，并以这些金融工具为交易对象，价格也由这些金融工具 决定的金融工具。所以说金融衍生工具是指根据货币利率或债务工具的价格、外汇汇率、 股价或股票指数、商品期货金融工具。它是以支付少量保证金签订远期合约或互换不同金 融产品的交易合约。 第二章金融衍生工具的内涵 按原生产品不同分类。金融衍生工具按原生产品不同，分为远期合约、期货、期权、 互换。其中，远期合约是其他三种衍生工具的始祖，期货、期权、互换可以认为是远期合 约的延伸或变形。 按交易的场所不同分类。金融衍生工具按原生产品不同，分为场内交易衍生工具和场 外交易衍生工具。场内交易是指在交易所的场内交易市场上进行集中竞价交易，场外交易 是指在交易所的场内交易市场以外的市场( 柜台市场) 上分散地进行交易，两者主要区别如 表2 1 所示。 表2 - i 项目 交易场所 交易品种 交易规则 交易方法 交易合同 保证金 场内交易 交易所场内 期货、期权 交易所统一制定规则 公开竞价 事先制定标准的统一格式 有 场外交易 交易所以外 远期、互换 交易双方自定 双方议价 没有标准的统一格式 通常无，以信用为保证 按交易双方的风险收益不同分类。金融衍生工具按交易双方的风险收益不同，分为两 类：一类是交易双方的风险收益对称，即交易双方都负有在将来某一日期按照一定条件进 行交易的义务，如远期合约、期货、互换等；另一类是交易双方风险收益不对称，合约购 买方有权选择是否履行合同，包括期权及期权的变形如认股权证、可转换债券等。 2 1 2 金融衍生工具的历史发展 表2 - 2 是主要衍生工具及其产生的年代： 衍生工具 农产品远期合同 商品期货 货币期货 股票期权 抵押债券期货、国库券期货 长期政府债券期货 场外货币期权 货币互换、利率互换、股票指数期货、中期政府债券期货 银行存款单期货、欧洲美元期货、长期政府债券期货期权 利率上限和下限期权、货币期货期权、股指期货期权、中期政府债券期货期权 欧洲美元期权、互换期权、美元及市政债券指数期货 份铝晒仡他2丌伯趴趴98踮年博懈均均坶均坞均均均均 第二章金融衍生工具的内涵 1 9 8 7 平均期权、商品互换、长期债券期货期权、复合期权 1 9 8 9 三月期欧洲马克期货、上限期权、欧洲货币单位期货、利率互换期权 1 9 9 0股票指数互换 1 9 9 1 证券组合互换 1 9 9 2 特种互换 表2 2 另外，金融衍生工具也带来了金融风险： 表2 - 3 是2 0 世纪9 0 年代全球主要金融衍生工具交易损失事件一览表 公司名称 富士银行 第一劝业银行 昭和壳牌石油 鹿岛石油 基得皮波迪银行 美国宝洁 东京证券 美国加州橙郡 英国巴林银行 中国万国证券 人和银行 英国西敏寺银行 表2 3 发现时间 1 9 9 1 5 1 9 9 1 1 2 1 9 9 3 ； 1 9 9 4 4 1 9 9 4 4 1 9 9 4 4 1 9 9 4 1 l 1 9 9 4 1 2 1 9 9 5 2 1 9 9 5 2 1 9 9 5 9 1 9 9 7 3 损失额 4 3 0 亿日元 3 0 亿日元 1 6 5 0 亿日元 1 5 0 0 亿日元 3 5 亿英镑 1 6 亿美元 3 2 0 亿日元 1 5 亿美元 1 1 亿美元 1 0 亿元人民币 1 4 亿美元 1 4 亿英镑 2 2 金融衍生工具与原生金融工具的关系 交易内容 股票交易 外汇交易 外汇交易 外汇交易 债券交易 利率互换 债券期货 抵押证券交易 期货期权交易 国债期货交易 债券交易 期权交易 2 2 1 原生到衍生的演变史 1 、第一代现代意义的金融衍生工具 1 9 7 2 年5 月1 6 日，美国芝加哥商品交易所货币市场分部在固定汇率制解体、国际外 汇市场动荡不定的情况下，率先创办了国际货币市场，推出了英镑、加元、德国马克、日 元等货币期货合约，标志着第一代金融衍生工具的诞生。1 9 7 3 年4 月，芝加哥期权交易所 正式推出股票期权。1 9 7 5 年，利率期货在芝加哥期货交易所问世。2 0 世纪7 0 年代中期产 生的第一代金融衍生工具，在布雷顿森林体系时代得到了发展，这一时期的金融衍生工具 主要是与货币、利率有关的金融期货、期权，它们在各自不同的期权期货市场进行交易。 2 、第二代现代意义的金融衍生工具 第二章金融衍生工具的内涵 与第一代金融衍生工具不同，它既具有期货、期权交易特点，同时又为那些不满足于 期货、期权交易成交额的客户提供了大规模套期保值的手段。第二代金融衍生工具大部分 是场外交易产品，由此促进柜台市场的形成和发展。近2 0 年来，金融衍生工具的交易规 模也迅猛增长。动荡不安的金融市场环境极大地刺激了有组织的衍生市场的发展，投资全 球化、新交易所的开设、新产品的出现以及参与交易的市场主体的扩大，进一步加快了金 融衍生市场的发展( 孙玉甫，2 0 0 5 ，1 2 页) 。 2 2 2 衍生解释原生 不管是从理论意义，还是现实意义上来讲，任何原生金融工具都可以由金融衍生工