研究资本结构对并购支付方式的影响

-精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 1 研究资本结构对并购支付方式的影 响 摘 要 企业在经营过程中，对外 扩张的主要渠道就是并购。虽然在部分 国家中，并购会受到外界因素的限制， 但是在企I 运行中，为了追求协同效 应，仍然会不断地追求不同性质的并购 交易。企业在并购过程中所采取的支付 方式会受资本结构的影响，因此在并购 支付方式的探讨中，要加强对资本结构 的研究与分析。 中国论文网 /3/view-12866087.htm 关键词 资本结构 并购支付 经 济效益 资本机构是现代企业财务理论的 基础，其准确反映了资本要素所有者与 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 2 其他要素所有者之间的关系。企业在并 购过程中，可以采用的支付方式的种类 有很多，如现金支付、证券支付等不同 的方式，在具体并购中选择何种支付方 式，要依据具体情况而定。 一、企业并购支付和融资的主要 形式 （一）支付方式 并购支付主要考虑的是获取并购 标的资源或金融工具。下面列出了几种 比较常见的支付方式： 1.现金支付。现金支付实际上就 是一种单纯的收购行为，该方式就是并 购公司向目标公司的股东支付现金，从 而获取目标公司的所有权。 2.证券支付。证券支付实质上就 是收购企业通过发行新证券换取目标企 业的并购的过程。具体操作过程中的形 式有以下两种：一是股票支付。在该方 式下，收购企业发行新股票对目标企业 的股票或资产进行购买，股票交换是比 较常见的一种行为。股票交换指的是收 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 3 购企业发行新股票，从而换取目标企业 的股票。二是债券支付。收购企业通过 发行债券获取目标企业的股票或资产， 用于并购支付的债权，一方面，需要具 有良好的信用等级；另一方面，还要具 有一定的流动性。1 3. LBO（杠杆收购） 。LBO 指的 是通过增加债务融资的方式进行支付， 并购方在收购过程中以未来经营现金流 或资产作为抵押，进行融资，然后再利 用现金支付的方式对目标公司的股权进 行购买。LBO 与债权支付相比，一个明 显的区别就是，LBO 以高负债率闻名。 LBO 一个特点是管理层收购，企业管理 当局通过 LBO 公司的股票。 （二）融资方式 融资方式所设计的是筹资并购资 源金融工具。融资的渠道主要有以下两 种方式： 1.外部融资。外部融资指的是并 购企业通过外部渠道完成资金的筹集， 并进行并购支付。外部融资主要包括两 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 4 种不同的形式：一是债权融资。企业中 的机构或个人出售票据、债权筹集资本 开支或运行资金。2机构或个人接触资 金，从而成为公司的债权人，并且在该 过程中会获得企业支付资金的承诺。二 是权益融资，扩大企业的所有权益。例 如，吸引更多的投资者，通过发行新股、 追加投资等多种方式实现。而并非出售 股票或转让所有权，转让或出卖股票的 行为并不会增加收益。权益融资的直接 结果就是原有投资对企业的控制权被稀 释。 2.内部融资。所谓内部融资，是 指收购企业利用盈余完成并购支付，其 所对应的支付方式主为现金支付。 二、通过合理的方式完成并购 无论资本市场处于低迷期，还是 高涨期，企业总是希望通过最佳的方式 完成相应的并购操作。从理论上来说， 资本市场在高涨时期，并购会产生三个 方面的股票支付动机： 第一，在利用股票完成支付时， -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 5 价值是需要考虑的重点因素。相关研究 人员通过研究发现，在市场对企业的估 计过高时，企业更愿意发行股票，而企 业的股票如果被市场低估，企业在支付 上更愿意采用现金的方式，这样可以使 企业经济效益得到最大化。3高涨时期 与低迷时期相比，股票价格普遍会上涨， 企业股票的价值往往都被高估。此时， 企业在具体支付过程中选择股票的支付 方式的动机则会变得更加强烈。 第二，高涨时期会出现“逆向选 择效应”。这一效应的存在不会使现有 股东受到威胁，这在股票价值被高估的 基础下，进一步强化了并购企业在资本 市场时选择股票支付方式的动机。曾有 学者通过研究发现，并购企业股票价值 被市场高估时， “逆向选择效应 ”十分严 重。3股票高涨时，潜在股东，如目标 公司股东将会承当巨大的逆向选择风险。 从已有的股东对问题进行分析，若并购 的股票价值已经历了大幅度的上涨，在 并购支付上如果采取股票支付的方式， -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 6 现有股东的控制权被稀释的可能性将会 大幅度降低，而且随着股票价值的升高， 这一效应也会变得更加明显。也有学者 通过研究表明，当存在较大公告负效应 时，并购交易支付都采用股票支付，而 现金支付则不然，这一现象也是“逆向 选择效应”的证据。此效应的存在，在 一定程度上对并购方现有股东的控制权 可能受到的威胁会起到一定的削弱作用， 同时也使并购方在资本市场高涨时期在 支付上选择股票支付方式的动机变得更 加强烈。 第三，资本市场高涨时期，股票 的发行价格都偏高，账面将会出现较大 额度的溢价发行收入。在此背景下，股 票发行与债务融资相比，成本更低，并 购企业基于成本更低的目的，在并购上 采用股票支付方式。 三、股票支付缺少相应的科学的 监管机制 我国资本市场的发展时间相对较 短，还未形成各种有效监管制度和科学 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 7 的评估机制，在并购过程中采用股票支 付方式，股票的定价是否合理需要严格 监管和紧密审核。依据相关理论分析结 果显示，企业在运营过程中，自身的杠 杆能力较弱，只依靠自我调节将会偏离 目标资本。4在资本市场背景下，我国 缺少严格的监管和审核制度，并购企业 在具体操作过程中，高涨时期的股票发 行价格过高，通过股票支付能够产生大 量股权型资本，快速地使企业的杠杆水 平下降，从而实现带有强烈目的性地完 成对企业杠杆水平过高的调节。 选择对企业自身的杠杆水平进行 调节，在新型和转轨资本主义市场中最 容易发生，特别是在高涨时期，这一情 况发生的几率更大。从表面情况来看， 选择性的调节对并购企业的杠杆水平起 到了一定的优化作用，但是从实际情况 进行分析可以发现，因为股票支付价值 的评估脱离了实际情况，完成并购之后， 不仅会导致双方在经营过程中面临巨大 的风险，而且对股东利益的保护也十分 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 8 不利，尤其是加大了目标公司股东的风 险。但是，出现的这些问题都并非并购 方所关注的重点内容，无法抑制高涨时 期，并购方对杠杆的调节行为进行选择， 因此可以判断，高涨时期内杠杆赤字对 支付方式的调节作用将更为明显。 四、并购支付方式资本结构的反作用 通过上文的分析，我们已经确定 了资本结构对并购支付方式会造成一定 影响，而通过对大量的并购行为进行分 析，我们可以发现，并购支付方式也会 对资本结构产生一定的反作用，而这一 影响对资本机构对并购支付方式的研究 来说也有着重要意义。具体内容如下： （一）现金支付对资本结构产生 的影响 现金支付是并购中最为简单的一 种方式，其具有股权转移彻底、结算速 度快等特点。从资本成本的角度分析问 题，并购公司应当选择现金支付。该方 式不会导致并购公司的原有股权机构发 生巨大变动，因此并不会涉及公司收益 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 9 和控股权转移等方面的风险。并且，通 过现金支付的方式完成并购，可以产生 较大的现金流量，反映并购公司对收购 赢利性拥有秘密的信息。5由此，可以 给投资者和市场一个良好的信号，从而 使企业的市场价值得到进一步提升。 但是，在具体支付过程中需要注 意，通过现金支付会导致企业在一段时 间内承受较大的财务压力，需要较长的 时间对资金进行回笼。在现金支付的行 为发生之后，如果公司在之后的运营过 程中需要大量的资金，则不得不采取适 当的途径筹集资本，这样有可能会加大 公司的财务风险。 （二）股票支付对资本结构产生 的影响 在市场相对成熟的情况下，企业 并购可以采用股票支付，该方式不需要 并购企业支付大量现金，因此并不会对 并购企业的现金状况造成影响。但是， 并购公司在并购过程中，会增加股票发 行量，这势必会导致公司股权结构产生 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 10 变化，大量的股票有可能会集中在非上 市公司的所有者手中，从而导致公司的 控制权“悄悄 ”地发生转移，情况严重时 会导致原有股东失去对企业的实际控制 权。因此，在使用股票支付方式r， 必须要充分考虑公司原有的主要股东对 自身股权被稀释的态度。 （三）债券支付对资本结构产生 的影响 债权发行边际税盾超过边际破产 成本时，收购企业在并购交易上可以选 择债务融资的方式进行支付。该方式与 普通股相比，企业需要支付的利益可以 在税前扣除，降低了融资成本，并且该 方式不会导致公司的控制权发生变化， 同时也有效地减少信息不对称情况的发 生。此外，债务支付方式可以很好地抑 制经理管理行为的道德风险，提高了管 理效率。但是，从资本和负债水平角度 对问题进行分析，企业在并购之后，负 债资本成本小于权益成本，会降低加权 平均资本。而公司如果自身的负债情况 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 11 较高，将会对企业的资本机构造成一定 影响，增加企业的财务风险。 （四）杠杆支付对资本融资产生 的影响 通过杠杆支付能够使企业相关主 体利益的信息得到进一步完善，从而有 效地避免信息不一致而导致的冲突，提 高企业效率，使各方都成为受益者。此 外，并购企业只需要支出少部分的资金 就能完成对目标企业的购买，降低了并 购企业短期内在资金上的压力。 但是需要注意的是，杠杆并购会 对并购企业的财务风险和资本机构造成 一定影响，并且该方式的成本过高，偿 债压力较大。企业资本结构中债务较大， 同时因为杠杆收购存在较大风险，负债 贷款率也