第六章金融期货

1、第六章 金融期货,第一节金融期货概述 一、金融期货的概念与特点 （一）金融期货的概念 金融期货是指以金融工具或金融商品作为标的物的期货合约。 分为外汇期货、利率期货、股票指数期货、股票期货。 金融期货交易是指交易者在特定的交易所通过公开竞价方式所进行的标准化金融期货合约的交易。,（二）金融期货的特点,金融期货的特点是由金融期货的标的物金融商品的特点所决定的。 1、金融商品的特点 （1）金融商品的同质性 普通商品基本同质性。 同种金融商品更具有同质性，彼此的价值是相同的。 （2）金融商品的耐久性和易保存性 普通商品耐久性和易保存性只能是相对的， 金融商品绝对的耐久性和易保存性。 金融商品的耐久性

2、和易保存性，是指金融商品本身易于长期甚至永久地保存而不发生任何有形的损耗。,（3）金融商品基本上不存在运输成本 （4）金融商品的价格的易变性 与普通商品相比，金融商品的价格变动更频繁，变动的幅度也更大 2、金融期货的特点 （1）金融期货的交割具有极大的便利性 普通商品期货的交割比较复杂。 金融期货的交割显然要简便得多 （2）金融期货的交割价格盲区大大缩小 商品期货存在较大的交割成本 金融期货基本上不存在交割成本,（3）金融期货中期现套利交易更容易进行 （4）金融期货中逼仓行情难以发生 二、金融期货交易与商品期货交易的区别 第一，有些金融期货没有真实的标的资产（如股指期货等），而商品期货交易的对

3、象是具有实物形态的商品（例如，农产品等）； 第二，金融期货大多以现金清算，商品期货必须通过实物所有权的转让（实物交割）进行清算； 第三，金融期货适用的到期日比商品期货要长，美国政府长期国库券的期货合约有效期限可长达数年； 第四，持仓成本不同。 第五，投机性能不同,第二节、外汇期货,一、外汇基本知识 （一）外汇的概念 外汇是国际汇兑的简称，外汇的概念有动态和静态之分。 动态的外汇是指把一国货币兑换成另一国货币，借以清偿国际间债权债务的金融活动。即动态的外汇等同于国际结算。 静态的外汇又有广义和狭义之分。 广义外汇是指一切以外币表示的资产 狭义外汇是指以外币表示的用于国际结算的支付手段和资产。 狭

4、义的外汇就是人们通常所称的外汇。,各国外汇管理法令中所称的外汇一般是指广义的外汇。 我国外汇条例中规定的外汇范围就是指广义的外汇（见教材P187） 外汇具有三个特点： （1）国际性，即外汇必须是以外币表示的资产； （2）可偿性，即外汇必须是在国外能得到补偿的债权； （3）可兑换性，即外汇必须是可以兑换成其他支付的外汇资产。,（二）汇率及其标价方法,1、外汇汇率 外汇汇率又称外汇汇价，是指不同货币之间兑换的比率或比价（或一国货币折算成另一国货币的比率），也可以说是以一种货币表示的另一种货币的价格。 2、汇率的标价方法 （1）直接标价法(direct quotation)是指以一定单位的外国货币为

5、标准(1，100，10000等)，来计算折合多少单位的本国货币。 特点：外币数额固定不变，折合本币的数额根据外国货币与本国货币币值对比的变化而变化。,（2）间接标价法是指以一定单位的本国货币为标准(1，100，10 000等)，来计算折合若干单位的外国货币。 特点：间接标价法的特点与直接标价法正好相反，即本币数额固定不变，折合外币的数额根据本币与外币币值对比的变化而变化。 注： 直接标价法和间接标价法是相对而言的，两种汇率的标价法只是标价的形式相反，数值互为倒数而已，两者没有本质的区别。 直接标价法和间接标价法所表示的汇率涨跌的含义正好相反。,（3）美元标价法 即以美元为标准来表示各国货币的价

6、格 注： 世界各大金融中心的大银行均以美元作为标准，报出美元同其他各主要货币之间的汇率。 除美元以外的任何其他两种货币之间的汇率，则可根据它们各自对美元的汇率加以套算得出。 目前，除欧元、英镑、澳元、新西兰元等几种货币外，其他货币都以美元为标准货币进行标价。 例如2011年4月29日： USD/JPY=81.76，USD/CAD=0.9517 EUR/USD=1.4628，GBP/USD=1.6482。,（三）外汇风险，又称汇率风险,是指以外币计价的资产或负债国因外汇汇率波动而引起的价值变化给持有者造成损失的可能性。 1、交易风险是指由于外汇汇率波动而引起的应收资产与应付债务价值变化的风险。

7、2、会计风险，又称折算风险或转换风险是指由于外汇汇率的变动而引起的企业资产负债表中某些外汇资金项目金额变动的可能性。 例如:某企业进口设备30万美元,当时汇率为100美元=890元人民币,换算为267万人民币,并记录这一负债。在会计期末对外币业务账户金额进行换算时,汇率发生了变化为100美元=830元人民币,这时资产负债表上外汇资金项目的负债为249万元人民币。其中18万元人民币就成为汇率变化而产生的转换风险。,3、经济风险，又称经营风险是指由于外汇汇率变动使企业在将来特定时期的收益发生变化的可能性。 4、储备风险是指国家、银行、公司等持有的储备性外汇资产因汇率变动而使其实际价值减少的风险。,

8、（四）影响汇率的因素,1、基本经济因素 （）经济增长率 经济增长率的差异对汇率的影响是多方面的。 从长期看，经济的增长有利于本币币值的稳中趋升。 （2）国际收支差额 对汇率的影响直接、迅速、明显 （3）通货膨胀率 国内外通货膨胀的差异是决定汇率长期趋势的主导因素 （4）利率水平,2、一国的宏观经济政策 3、中央银行干预因素 4、政治因素 5、市场预期心理 6、外汇储备因素,二、外汇期货概述,（一）外汇期货的概念 外汇期货，又称货币期货是以货币为标的物的期货合约。 在外汇期货市场买卖外汇期货合约的交易，称为外汇期货交易。 （二）外汇期货的产生和发展 外汇期货是最早出现的金融期货。外汇期货产生的原

9、因在于布雷顿森林体系的崩溃和浮动汇率制的出现。 布雷顿森林体系，是指二次大战结束后形成的以美元为中心的固定汇率制度。 20世纪70年代初布雷顿森林体系崩溃后，以美元为中心的固定汇率制度终于为浮动汇率制度所替代。,在浮动汇率制下，汇率频繁、剧烈波动，外汇风险急速增大。 各类金融商品的持有者、生产经营者及各种金融机构均面临着日益严重的外汇风险的威胁，规避风险的要求日趋强烈，市场迫切需要一种便利有效的防范外汇风险的工具。在这一背景下，外汇期货应运而生。 1972年5月16日芝加哥商业交易所（CME）的国际货币市场（IMM）推出外汇期货合约，标志着金融期货这一新的期货类别的产生。,外汇期货推出后，深受

10、市场的欢迎，美国经营外汇期货的交易所随之增加。随着美国外汇期货市场迅速发展，澳大利亚、加拿大、荷兰和新加坡、英国、日本等其他国家也纷纷效仿，外汇期货连续多年保持着旺盛的增长势头。 随着2000年欧元的逐步流通，奥地利、比利时、德国、希腊、法国、芬兰、爱尔兰、意大利、卢森堡、荷兰、葡萄牙、西班牙12国的货币被欧元所替代，外汇市场的交易品种减少，外汇期货的交易量也有所下降。,外汇期货交易量较小的另外一个重要原因是外汇现货市场比较发达，外汇市场遍布全球。再有，外汇衍生品市场交易也挤压了外汇期货交易的空间。 近几年来随着新兴市场的发展，全球的外汇期货期权交易发展很快 目前外汇期货期权交易的主要市场在美

11、国、印度和巴西等国家。其中美国基本上集中在CME。,（三）外汇期货交易与远期外汇交易的比较,1、两者联系： （1）两种交易的客体（对象）是完全相同的，即都是外汇，但交易途径不同，如下图1：,客户买进外汇,地方银行,银行间外汇市场,地方银行,经纪公司,外汇期货市场,经纪公司,外汇经纪人,图1：外汇交易图,客户卖出外汇,客户买卖外汇的途径有： 途径一：是通过银行到银行间外汇市场上去买卖； 途径二：是通过期货经纪公司到期货市场上去买卖。 （2）两种交易的交易原理相似或相同 即两种交易都是约定在一个未来的时间里，按照约定的汇价和交易条件交收一定金额的外汇资产。都是为了规避汇率风险，达到套期保值或投机获

12、利的目的。,（3）两种交易的经济作用是一致的，即都是在于便利国际贸易，提供风险转移和价格发现机制。 2、两者区别：见教材P194-195 （1）交易场所和时间不同 期货：有固定的交易场所和交易时间限制 远期：没有固定的交易场所和交易时间 2）交易方式不同 期货：在交易所内，采取公开竞价达成交易。 远期：通过银行柜台业务或电传、电话报价进行交易。是由交易双方自行商议来达成交易。,（3）买者与卖者之间联系不同 期货：交易所会员之间直接交易，非交易所会员须委托会员来买卖外汇期货合约，买卖双方并不直接见面交易。 远期：买卖双方直接交易，即面对面交易 （4）合约的标准化不同 期货：标准化 远期：非标准化

13、 （5）保证金缴纳不同 期货：双方均须缴纳保证金 远期：一般不收取保证金,（6）结算方式不同 期货：结算机构根据当日结算价进行每日结算。 远期：没有结算机构，在合约到期日，自行到期结算。 7）合约了结方式不同 期货：不以交割来结束 ，而以对冲结束 远期：最后要进行交割,（四lh ）国际主要外汇期货合约,外汇期货合约，是指期货交易所制定的一种标准化合约，合约对交易币种、交易金额、交易时间、交割月份、交割方式、交割地点等内容都有统一的规定。 合约中唯一可变的是价格 不同期货交易所制定的外汇期货合约的主要内容基本相同，不同的只是某些细节。 这里主要介绍国际货币市场分部的主要外汇期货合约。 表6-1是

14、欧元期货合约细则，其他货币期货合约条款基本与之相近。,表6-1 欧元期货合约（见教材P196）,表6-1续,不同币种的期货合约有关交易单位最小变动价位的规定不尽相同 表6-2 芝加哥商业交易所主要外汇期货合约的交易单位和最小变动价位,表6-3芝加哥商业交易所人民币外汇期货合约表,表6-3续,合约说明：,1、计价货币 国际货币市场的分部的外汇期货合约是以美元来计价的即以每单位货币折合若干美元来报价。例如，2004-10-04欧元期货报价为1.2289，说明1欧元=1.2289美元;那么一份欧元期货合约的价值是1.228912.5万美元 2、点的含义 最小变动价位，通常用点来表示。 例如，欧元期货

15、合约的最小变动价位为1点，则欧元期货报价由原来1.2289变为1.2290就是价位变动了1点，所以欧元期货合约最小变动价位为1点，实际上是变动了0.0001美元欧元。,再例如，英镑期货合约的最小变动价位为2个点，则英镑期货报价由1.7730变为1.7732就是价位变动了2 点，所以英镑期货合约最小变动价位为2个点实际上是变动了0.0002美元英镑。 由于各种货币的汇率在小数点以后的位数不同。所以同为个点，不同的货币有不同的含义。,三、外汇期货交易,（一）外汇期货套期保值交易 是指在外汇期货市场和现货市场上，同时进行币种相同数量相等方向相反的外汇交易。 即在现货市场买进或卖出外汇的同时，又在期货

16、市场卖出或买进金额大致相当的外汇期货合约，以此来减轻或消除外汇汇率波动风险的目的。 外汇期货套期保值可分为买入套期保值和卖出套期保值，其操作原理与一般商品一样。,1、外汇期货卖出套期保值,又称外汇期货空头套期保值，是指在现货市场上处于多头地位的人（即持有外币资产的人），为防止汇率下跌的风险，在期货市场上卖出外汇期货合约。 目的是为了防止现有外汇资产遭受汇率变动而贬值的风险。 适合做外汇期货卖出套期保值的情形主要包括： （1）持有外币资产者（投资者），担心未来货币贬值。 （2）出口商和从事国际业务的银行预计未来某一时间将会得到一笔外汇，为了避免外汇汇率下跌造成损失。,【例6-1】美国某出口商3月

17、10日向加拿大出口一批货物，以加元计价，货款共计50万加元，3个月后收回货款。当时，加元对美元汇率为CAD1=USD 1.2680，为防止3个月后加元汇率下跌，该出口商在签订合同的同时，在芝加哥商业交易所卖出5手6月份加元期货合约，交易单位为100000加元，期货价格为CAD1=USD 1.2690。3个月后加元果然贬值（即6月10日），现汇汇率下跌到CAD1=USD 1.2640，期货价格下跌到CAD1=USD 1.2630，于是该出口商将收回的50万加元货款在即期外汇市场上兑换为美元，同时在期货市场上平仓。具体操作过程如表6-4。,表6-4 外汇期货卖出套期保值,表6-4续,该出口商在现货

18、市场上损失2000美元，在期货市场上盈利3000美元，净盈利1000美元。实际收回货款635000美元（=632000+3000=634000+1000）。 出口商利用外汇期货卖出套期保值为现汇资产“锁定汇价”，消除或减少其受汇价上下波动的影响。 套期保值虽然可以规避汇率波动的风险，但同时也可能抵消潜在收益。,2、外汇期货买入套期保值,又称外汇期货多头套期保值，是指是在现货市场上处于空头地位的人（即拥有外币负债的人），为防止汇率上升的风险，在期货市场上买进外汇期货合约。 目的是为了防止将来偿付外币时汇价上升而遭受升值的风险。 适合做外汇期货买入套期保值的情形主要包括： （1）外汇短期负债者（借

19、款者），担心未来货币升值。 （2）进口商担心付汇时外汇汇率上升造成损失。,【例6-2】在1月1日，某跨国公司从日本筹集了一笔低息贷款，共计1亿日元，借款期限为6个月，按当时日元对美元的现汇汇率为JPY1=USD0.007775,折算为77.75万美元。在签订贷款协议时正赶上日元对美元开始升值。为避免日后日元升值使他还款成本增加，该公司在期货市场上买入8手6月份的日元期货合约，交易单位1250万日元。（100000000/12500000=8），期货价格为JPY1=USD0.007832，总金额=78.32万美元（0.00783212508）。 6个月后，日元对美元保持坚挺，到还款时，日元对美元

20、 的即期汇率变为JPY1=USD0.009265，按此汇率折合96.25万美元（0.009625100000000），同时，该企业在外汇市场上卖出8手6月份日元期货合约，价格为JPY1=USD0.009682，具体操作过程见表6-5。,表6-5 外汇期货买入套期保值,（二）外汇期货投机和套利交易,1、外汇期货投机交易就是通过买卖外汇期货合约，从外汇期货合约的价格变动中获利并同时承担风险的交易行为。 （1）空头投机交易先卖后买 【例6-3】3月1日，某投机者预测英镑兑美元的期货价格将下跌，于是在芝加哥商业交易所卖出2手6月到期的英镑期货合约，成交价为GBP1=USD1.5210。5月3日，英镑期

21、货价格果然下跌，该投机者平仓买入2手6月份英镑期货合约，成交价为GBP1=USD1.5010美元。其盈亏如下： （1.5210-1.5010）625002=2500美元 或200212.52=2500美元,（2）多头投机交易先买后卖,【例6-4】美国一投机者认为美国国内近期经济状况不佳，金融状况会出现恶化，美元相对日元将会贬值。于是在7月1日以JPY1=USD0.008365的价格买进2手芝加哥商业交易9月份到期的日元期货合约。到了8月2日，该投机者发现该合约价格已经上涨了315点，即上涨到JPY1=USD0.008680，于是平仓了结。其盈亏如下： （0.008680-0.008365）12

22、5000002 =0.000315125000002=7875美元 或12.53152=7875美元 相反，如果到了8月2日9月份日元期货合约为0.008215日元，即下跌150点，那么该投机者将会亏损：12.51502=3750美元 或（0.008215-0.008365）125000002 =-0.000150125000002=-3750美元,2、外汇期货套利交易,指交易者同时买进和卖出两种相关的外汇期货合约，然后将其手中合约同时对冲，从两种合约的相对价格变化中获利的交易行为。 （1）跨市套利 是指交易者根据对同一外汇期货合约在不同交易所的价格走势的预测，在一个交易所买入一种外汇期货合约

23、，同时在另一个交易所卖出同种外汇期货合约，以期在未来有利之时分别进行对冲平仓获利。,【例6-5】4月份，某套利者认为国际货币市场6月到期的英镑期货合约的汇率涨幅会超过伦敦国际金融期货交易所6月到期的英镑期货合约的汇率涨幅，于是该套利者在国际货币市场以GBP1=USD1.6310的汇价买入4手6月份英镑期货合约，同时在伦敦国际金融期货交易所以GBP1=USD1.6510的汇价卖出10手6月份英镑期货合约。之所以卖出手数与买入手数相差2.5倍，是因为国际货币市场与伦敦国际金融期货交易所的英镑期货合约的交易单位不同，前者是62500英镑，后者则是25000英镑，为保证实际金额基本一致，期货合约手数也

24、应与此相吻合。,5月份，国际货币市场6月份英镑期货合约的汇率变为GBP1=USD1.6610，伦敦国际金融期货交易所6月到期的英镑期货合约的汇率也变为GBP1=USD1.6610，于是该套利者在两个交易所将手中所持的合约进行对冲平仓。其交易过程见表6-6。,表6-6 外汇期货跨市套利交易,进行跨市场套利的经验法则（见教材P207-208）,（2）跨币种套利,指交易者根据对同一交易所内交割月份相同而币种不同的期货合约价格走势的预测，买进某一种币种的期货合约，同时卖出另一币种相同交割月份的外汇期货合约，以期在未来有利之时分别进行对冲平仓获利。 【例6-6】2007年7月10日，国际货币市场9月份日

25、元，欧元期货合约价格分别为JPY1= USD 0.008420、EUR1=USD1.3570，那么，9月份日元期货对欧元期货的套算汇率为JPY1= EUR 0.0062（0.008420/1.3570）。,如果交易者认为受整个亚洲经济的快速增长和美国“住房次级贷款债券风波”的影响，日元和欧元都将升值，同时日元升值可能要快于欧元。于是该交易者以上述价格买入9月份日元期货136手，同时卖出9月份欧元期货合约84手。之所以卖出84手合约是因为日元期货合约与欧元期货合约的交易单位不同，前者是1250万日元，是后者交易单位125000欧元的100倍，而两者的套算汇率为1：0.0062，因此，为保证实际金

26、额基本一致，卖出欧元期货合约数为1360.006210084手。到了2007年8月9日，9月份日元，欧元期货合约价格分别为JPY1= USD 0.008530、EUR1=USD1.3650，该交易者将两币种期货合约平仓。上述操作过程的盈亏状况见表6-7。,表6-7 外汇期货跨币种套利交易,进行跨币种套利的经验法则（见教材P209）,（3）跨期（月）套利,指交易者根据对同一交易所内币种相同而交割月份不同的期货合约价格走势的预测，买进某一交割月份的期货合约，同时卖出另一交割月份的同种货币期货合约，以期在未来有利之时分别进行对冲平仓获利。 【例6-7】(见教材P209)2月10日，某交易者在国际货币

27、市场买入100手6月期货合约，价格为EUR1=USD1.3606，同时卖出100手9月欧元期货合约，价格为EUR1=USD1.3466。5月10日，该交易者分别以EUR1=USD1.3526和EUR1=USD1.2691的价格将手中合约对冲。其交易过程见表6-8。,表6-8 外汇期货跨期（月）套利交易,进行跨币种期（月）套利的经验法则（见教材P210）,第三节、利率期货,一、利率期货概述 （一）利率期货的概念和特点 1、概念是指以利率类金融工具为标的物的期货合约。 利率期货交易就是指买卖利率期货合约的交易。 2、特点 （1）利率期货价格与市场利率呈反方向变动 （2）利率期货的交割方法特殊,（二

28、）与利率期货相关的金融工具,1、欧洲美元是指存放于美国境外的非美国银行或美国银行设在境外的分支机构的美元存款 欧洲美元市场利率被称为伦敦同业拆借利率，即通常所说的LIBOR。 欧洲美元定期存款（存单）通常是特指有固定存款期限的大额美元存单。 2、欧元银行间拆放利率 （Euribor）指在欧元区资信较高的银行间欧元资金的拆放利率 欧元银行间拆放利率（EURIBOR）的确定方法类似于伦敦同业拆借利率（LIBOR），它是欧洲市场欧元短期利率的风向标,3、美国国债,美国国债分为短期国债（简称T-bills）、中期国债（简称T-notes），长期国债（简称T-bonds）三类。 (1)短期国债 短期国债

29、的概念 是指偿还期限不超过一年的国债 短期国债的种类 按期限分有3个月（13周或91天），6个月（26周或182天）及1年（52周或364天）三种短期国债。 其中，3个月期和6个月期的国债每周发行一次，而1年期的国债每隔4周发行一次。,短期国债的付息方式,短期国债是以贴现方式发行的。 所谓以贴现方式发行，是指投资者以低于面值的价格买进短期国债，到期按面值得到偿还。其间的差额便是投资者所取得的利息收益。 短期国债的报价 美国短期国债的价格是用年贴现率形式报价的。 短期国债发行和转让时只公布面额和贴现率，并不公布发行价格和转让价格。 短期国债价格的计算公式,P=F（1-rt/360） （6-1）

30、式中，P为短期国债的价格，F为短期国债的面值，r为年贴现率，t为距到期日天数。 短期国债年贴现率的计算公式 根据（6-1）式可知，也可以计算出贴现率，其公式：r=（F-P）/F360/t （6-2） 短期国债年收益率的计算公式 R=（F-P）/P360/t （1-3） 比如100 000美元面值的1年期短期国债按照8%的年贴现率发行，其发行价格为92 000美元，则其与面值的差额8 000美元，即为预先支付的利息收益，除以100 000正好等于8%。但是这笔投资的投资（实际）收益率为8 00092 000=8.7%，大于其年贴现率。,又比如面值为100 000美元，贴现率为8%（年率），期限为

31、3个月期国债，则该国债价格： P=100 000（1-8%3/12）=98 000美元 这笔投资的年贴现率r=（F-P）/F360/t =2 000/100 00012/3=8%即正好等于8%。3个月的贴现率为8%4=2%，这笔3个月的投资（实际）年收益率=2000/98=2.04%。 这笔投资的年收益率应该是 R=（F-P）/P360/t=2 000/98 00012/3 =8.16%，大于其年贴现率。,（2）中长期国债,中长期国债的概念 是指偿还期限在一年以上的国债。 中期国债是指偿还期在1至10年的国债 长期国债是指偿还期在10年以上的国债。 中长期国债的付息方式 中长期国债通常是附有息

32、票的附息国债。附息国债的付息方式是在债券期满之前，按照票面利率每半年（或每年、每季度）付息一次，最后一笔利息期满之日与本金一起偿付。,比如，10年期国债的票面利率为6%，面值为100 000美元，每半年付息一次，则债券持有人每隔半年可得到3 000美元的利息；10年期满时，债券持有人将得到103 000美元，即在得到3 000美元利息的同时收回100 000美元本金。,（三）利率期货的分类,按期限可分为短期利率期货和中长期利率期货两大类。 短期利率期货合约的标的物主要有利率、短期政府债券、存单等，期限不超过1年。 中长期利率期货合约的标的物主要为各国政府发行的期限在1年以上的中长期债券。,（四

33、）利率期货价格波动的影响因素,1、政策因素 （1）财政政策 扩张的财政政策刺激社会的总需求对资金需求增加市场利率上升； 紧缩的财政政策抑制社会的总需求对资金需求减少市场利率下降。 （2）货币政策 扩张的货币政策货币供应量增加市场利率下降； 紧缩的财政政策货币供应量减少市场利率上升；,（3）汇率政策,汇率对利率的影响是不确定的，其主要通过影响国内物价水平和短期资本流动两条途径来间接地对利率产生影响。 2、经济因素 在经济周期的不同阶段，宏观经济政策也会随之作出相应调整，从而对市场利率水平及其走势产生重要影响。 （2）通货膨胀率 市场利率的变动通常与通货膨胀率的变动方向一致。,（3）经济状况 当经

34、济发展速度较快时，社会资金需求旺盛，市场利率会上升；当经济发展速度较慢时，社会资金需求相对，市场利率会下跌。 3、全球主要经济体利率水平 全球主要经济体的利率水平会直接或间接地影响一个国家的利率政策和利率水平。最明显的就是美国的利率对其他国家利率的影响。 4、其他因素 如人们对经济形势的预期、消费者收入水平、消费者信贷等因素,分析影响市场利率和利率期货价格时，要特别关注宏观经济数据及其变化。 如国内生产总值、工业生产指数、消费物价指数、生产者物价指数、零售业销售额、失业率、耐用品订单及其他经济指标等。 经济统计数据的好坏直接影响经济政策的变化和投资者的市场预期，进而影响到市场利率和利率期货价格

35、的变动。,（五）利率期货的产生与发展,20世纪70年代中期以来，利率逐渐成为政府用来调控经济、干预汇率的工具，以往的利率管制得以放松甚至取消，导致利率波动日益频繁而剧烈。 面对日趋严重的利率风险，各类金融工具持有者，尤其是各类金融机构迫切需要管理利率风险的工具。利率期货正是在这种背景下应运而生的。 1975年10月20日，CBOT推出了第一张利率期货合约政府国民抵押协会（GNMA）抵押凭证期货合约。这标志着利率期货产生。,随后一系列利率期货品种推出。 1976年1月，芝加哥商业交易所（CME）的国际货币市场分部（IMM）推出了13周的美国国债期货交易 1977年8月22日，芝加哥期货交易所推出

36、了美国长期国债期货合约。 1981年7月，芝加哥商业交易所（CME）的国际货币市场分部（IMM）、芝加哥期货交易所（CBOT）同时推出可转让定期存单期货交易,1981年12月，国际货币市场（IMM）推出了3个月期的欧洲美元定期存款期货合约。 其中CME的欧洲美元期货首度引入了现金结算的交割制度具有划时代的意义 它为股票指数期货的推出铺平了道路。 继美国之后，其他国家和地区也纷纷推出各自的利率期货。其中，比较成功的有英国、法国、德国、日本等。 利率期期自推出之后发展迅速。虽然其产生比外汇期货晚了三年多，但其发展速度却比外汇期货快得多，而且交易量很快超过了传统的商品期货，并一直在全球期货市场占有较

37、大的市场份额，目前仅次于股指期货，为全球第二大期货品种。,二、利率期货合约,利率期货合约是指由交易双方在交易所达成的，规定在未来交割月份交割一定数量与利率相关的金融商品（亦即各种债务凭证）的标准化合约。 按其标的物的期限可分为短期利率期货合约和中长期利率期货合约。,（一）短期利率期货合约,1、短期国债期货合约 （1）标的资产（物）13周美国短期国债 （2）产生时间：CMEIMM于1976年1月推出。 （3）13周美国短期国债期货合约摘要见表6-9,表6-9 芝加哥商业交易所13周美国短期国债期货合约（摘要）,表6-9续,1）交易单位：面值为100万美元的3个月期（91天或13周）的美国短期国债

38、。 2）短期国债期货的报价方式 按照国际货币市场指数报价（即IMM指数报价） IMM指数是指用1减去短期国债的年贴现率再乘上100，即： IMM指数=（1-短期国债年贴现率）100 =100-不带%的短期国债年贴现率 而贴现率=（100- IMM指数）%,如，三个月期国债的贴现率为8%时，期货市场即以92.00报出三个月期国债期货的价格（1-8%）100=92.00，反之，当三个月期国债期货成交价为92.00时，意味着三个月期国债年贴现率=（100-92.00）%=8% 92.00并不是三个月期国债的实际价格，而是IMM指数，实际的三个月期国债期货价格应为： P=100万-100万8%3/12

39、=98万元,采用指数方式报价的主要原因有两个：是使三个月期国债期货的买入价格低于卖出价格，以符合交易者低价买进、高价卖出的报价习惯；是使IMM指数的变动方向与三个月期国债期货价格的变动方向相一致，,例如，某交易商以92.000的报价买入一张3月期的短期国债期货合约，后又以94.000卖出平仓。 买入报价：92.000（IMM指数） 年贴现率：（100-92.000）%=8% 短期国债价格：100万-100万8%/123=98万美元 卖出报价：94.000（IMM指数） 年贴现率：（100-94.000）%=6% 短期国债价格：100万-100万6%/123=98.5万美元 盈利：98.5-98

40、=0.5万美元,IMM指数、年贴现率和期货价格三者之间的关系： IMM指数年贴现率期货价格 IMM指数年贴现率期货价格,3）最小变动价位：1/2个基点，即0.005点 CME-IMM的13周国债期货最小变动价位用“基本点”来表示 所谓 “基本点”，是指一个百分点的百分之一， 即0.01%，其表示短期国债年贴现率变动0.01%，则IMM指数变动0.01（=0.01%100） 1个基本点为报价的0.01，代表 100万0.01%3/12=25美元,例如，IMM指数由92.000变为92.010，就意味着价位变动1点。那么这一点所代表的合约价值就是25美元。 又如，某交易商以92.000的报价买入一

41、张3月期的短期国债期货合约，后又以94.000卖出平仓。其盈利200点/手，即20025=0.5万美元。 最小变动价位：1/2个基点，即0.005点，代表的合约价值最小变动值就是12.5美元。 4）涨跌幅度限制：无 5）合约月份 最近到期的3个连续月份，随后4个循环季月（按3、6、9、12月循环）,6）交割方式：现金交割 CME-IMM规定：该合约的交割结算价是根据最后交易日（合约月份第三个星期三）当天现货市场上91天期国债的拍卖的最高贴现率为基础，用1减去该贴现率再乘上100，即为最终交割结算价。所有到期未平仓合约都按照交割结算价进行差价交割结算。,2、欧洲美元期货合约,（1）标的资产（物）

42、 3个月期的欧洲美元定期存款 （2）产生时间：CME于1981年12月推出 （3）欧洲美元期货合约摘要见表6-10,表6-10 欧洲美元期货合约（摘要）,表6-10续,1）交易单位：本金（面额）为100万美元的3个月欧洲美元定期存款（单） 2）报价方式：指数报价 欧洲美元期货的指数是采用芝加哥商业交易所IMM3个月欧洲美元伦敦拆放利率指数。 伦敦拆放利率指数是指用1减去3个月欧洲美元年利率再乘上100；即： 该指数=（1-年利率）100 =100-不带%的年利率 而年利率=（100-指数）%,例如，当某交易者以92.000的报价买入1张3个月期欧洲美元期货合约时，其含义为买方在交割日将获得1张

43、本金（面值）1 000 000美元、年利率为（100-92%）100=8%、3个月利率为8%/4=2%的欧洲美元存款。 当某交易者以94.000的报价买入1张3个月期欧洲美元期货合约时，其含义为买方在交割日将获得1张本金（面值）1 000 000美元、年利率为（100-94%）100=6%、3个月利率为6%/4=1.5%的欧洲美元存款。,需要注意的是3个月期欧洲美元期货的指数与3个月期国债期货的指数没有直接可比性。例如，当指数同为92.000时，3个月期欧洲美元期货对应的含义是为买方到期获得1张3个月利率为（100-94%）100/4=8%/4=2%的欧洲美元存单。而3个月期国债期货中买方将获

44、得1张年贴现率为8%、3个月贴现利率为（100-94%）100/4=8%/4=2%的短期国债。但这3个月张贴现率为2%的短期国债的实际收益率大于2%，实际收益率为=2%（1-2%）=2.04%,3）最小变动价位：最近到期（现货月）合约为1/4基点，即0.0025点（合约的变动价值为6.25美元）；其他合约为1/2个基点，即0.005点（合约的变动价值为12.5美元） 与13周国债期货一样，欧洲美元期货最小变动价位也是用“基本点”来表示。 “基本点”，也是指一个百分点的百分之一，即0.01%，其表示3个月期欧洲美元定期存款的年利率变动0.01%，则其指数变动0.01 1个基本点为报价的0.01，

45、代表 100万0.01%/123=25美元,1个基本点为报价的0.01，代表 100万0.01%/123=25美元 交易所规定：最近到期（现货月）合约最小变动价位为1/4基点，即0.0025点，代表合约的最小变动价值为6.25美元；其他合约为1/2个基点，即0.005点，代表合约的最小变动价值为12.5美元。 4）每日价格波动限制：无 5）合约月份：最近到期的4个连续月（非循环季月），随后延伸10年的40个循环季月（3月、6月、9月、12月） 6）交割方式：现金交割,交割结算价由现货市场决定的，这保证了交割期限临近时，期货价格向现货价格的聚合 交割结算价的确定方式是：以合约最后交易日伦敦时间上

46、午11：00的敦银行同业拆放利率（LIBOR）抽样平均利率为基准，用1减去该抽样平均利率再乘上100得到最后交割结算价；即： 交割结算价=（1-抽样平均LIBOR）100 =100-不带%的抽样平均LIBOR 所有到期未平仓合约都按照交割结算价进行差价交割结算。,（二）中长期利率期货合约 1、标的资产（物）中长期国债 2、美国中长期利率期货合约的种类 CBOT交易的美国中长期国债期货合约有4种：2年期、3年期、5年期、10年期美国中期国债和长期美国国债期货合约。 3、美国中长期利率期货合约摘要见表6-11,表6-11 CBOT美国5年期、10年期、长期国债期货合约（摘要）,表6-11续,（1）

47、交易单位：每张5年期、10年期和长期国债合约均为面值100000美元 （2）报价方式：采用价格报价法，即报出每100美元面值的价格，且报价以点和多少1/32点的方式进行。 合约面值的1%为1个点，即1点合1000美元，“1/32点”，代表10001/32=31.25美元。,例如，中长期债券的期货报价为96-00时，则表示每100美元面值的中长期债券的期货价格为96美元，即为96点，由于合约交易单位为100000美元，则每份合约总价值为100096=96000美元（或10000096%）。 若报价为96-16，则表示每100美元面值的中长期债券的期货价格为96 又16/32美元，若以小数点表示，

48、则为96.50美元，每份合约总价值为 100096 16/32=96500 （或10000096 16/32%） “”号前面的数字代表多少个点，“”后面的数字代表多少个1/32点 因此，报价为96-16的实际含义是96又16/32个点,中长期国债期货报价中，报价由三部分成： 比如118222（或118222） “”前面的数字“”称为国债期货报价的整数部分 “”后面的数字“”“”称为国债期货报价的小数部分。 “”部分的价格变动的“1”点，代表100000美元的1%=1000美元，如从118上涨为119，称为价格上升1点。 “”部分的数值为“00到31”，即采用32进位制。当价格上升到32向前进位

49、到整数部分“”加1；当价格下降跌破“00”向前整数部分“”借“（1）得到“32”。此部分价格变动“1/32”，代表10001/32=31.25美元，比如从“05”涨到“06”或跌到“04”。,“”部分用“0”、“2”、“5”、“7”四个数字“标示” 其中： “0”表示；1/32点的0，即“0”点 “2”表示，1/32点的1/4，即0.25/32点； “5”表示，1/32点的2/4=1/32点的1/2，即0.5/32点； “7”表示，1/32点的3/4，即0.75/32点； 而1/32点的4/4即1/32点；,表6-12 CBOT美国5年期国债期货报价举例（或见教材P224表8-8）,（3）最小

50、变动价位 长期国债期货的最小变动价位为：1/32点，即代表合约的最小变动值为31.25美元（10001/32=31.25美元）。 5年期、10年期的最小变动价位为：1/32点的1/2，即代表合约的最小变动值为15.625美元（10001/321/2=15.625美元）。 其中，5年期、10年期、长期进行跨月套利交易的最小变动价位均为：1/32点的1/4，即代表合约的最小变动值为7.8125美元（10001/321/4=7.8125变动值）,（4）交割方式：实物交割,美国中长期国债采用无纸化方式。 交割只需通过联邦记账电子转账系统进行划转即可。 交割中，卖方有选择在交割月任意一个营业日作为交割日

51、和以何种债券交割的选择权。 （5）交割等级 交割等级为标准息票利率为6%的中长期国债。 卖方用于可交割的债券并不限于这一标准化的债券,以10年期的美国中期国债期货为例，其合约规定，10年期美国中期国债期货交割时，卖方可以用任何一种符合条件的国债进行交割。其主要条件为从交割月第1交易日算起，该债券剩余期限至少为6年半到10年。 只需在期限上满足上述条件，卖方可以用任何一种符合条件的国债进行交割。 在诸多符合条件的可交割债券中 ，卖方具有选择交付券种的权利。 通常卖方会选择最便宜的国债来交割，即最便宜可交割债券（CTD）是指最有利于卖方进行交割的债券。,4、转换因子与发票金额的确定,（1）转换因子

52、的概念 “转换因子”，是指可使中长期债券期货合约的价格与各种不同息票利率的可交割债券的价格具有可比性的折算比率。 通过转换因子，使各种不同剩余期限和不同票面利率的可交割债券均可折算成标准交割债券。 用交割债券的转换因子乘以期货交割价格得到转换后该债券的（本金发票）价格。 转换因子的计算是将可交割债券在其剩余期限内的所有现金流量(收入)用6%的标准息票利率所折成的现值。 转换因子一般由交易所计算并公布。如教材表8-9（P226）,（2）发票金额的确定,“发票金额”是指在中长期国债期货合约交割日，买方收到卖方可交割债券，按规定付给卖方的金额。其计算公式： 1）发票价格=1000$期货交割价格转换因

53、子+应计利息 由转换因子调整的合约总值称为本金发票金额 =1000$交割结算价格转换因子 2）应计利息（积累利息） 美国中长期债券都是每半年付息一次。 “积累利息”是指用于交割的现货债券从上次付息日至交割日之间自然产生的应付利息。其计算公式： 应计利息=债券面值息票年利率n/360 式中，n为上次付息日至期货合约交割日的天数。,发票金额=（1000期货交割价格转换因子+应计利息）合约份数 【例6-8】假定投资者持有10手10年期国债期货需要在2010年6月30日进行交割，交割价为123-160。如果以2008年2月15日发行，2018年2月15日到期、票面利率为4%的国债进行交割，经查转换因子

54、表，其转换因子为0.9100。该国债上次付息日2010年2月15至交割日2010年6月30日相隔135天，因此，该投资者交付面值10万美元的该国债应收发票金额为： （1000123.50.9100+1000004%135/360）10 =（112385+1500）10=1138850美元,（三）利率期货交易,1、利率期货套期保值 卖出套期保值和买入套期保值两大类。 （1）利率期货卖出套期保值 适合做卖出套期保值的情形主要包括： 持有固定收益债券，担心利率上升，其债券价格下跌或者收益率相对下降； 利用债券融资的筹资人，担心利率上升，导致融资成本上升； 资金的借方，担心利率上升，导致借入成本增加。

55、,【例6-9】某投资基金经理持有年利率为10%，总面值为1000万美元的美国长期国债。假定该债券6月时的现货市场价格为98-00。基金经理担心，近期内利率可能大幅度提高，从而引起债券价格下跌。为规避利率提高带来的债券市值损失，基金经理决定在期货市场进行套期保值。他以87-00的价格卖出100张9月美国长期国债期货合约。如期所料，2个月后由于利率上升该债券的现货市场价格跌至92-00水平。但由于已经在期货市场做了卖出套期保值，当9月债券期货价格跌到81-16时基金经理以此价格对冲其在手空头部位，以期货市场的盈利来弥补债券现货市场的损失，交易过程及结果如表6-13所示。,表6-13 利率期货卖出套

56、期保值,教材【例8-2】利率期货卖出套期保值表8-10,实际借款利息成本为25-11.5=13.5万美元 实际借款利率为： （13.5/2000）12/3100%=2.7% （2）利率期货买入套期保值 适合做买入套期保值的情形主要包括： 计划买入固定收益债券，担心利率下降，导致债券价格上升； 承担按固定利率计息的借款人，担心利率下降，导致资金资成本相对增加； 资金的贷方，担心利率下降，担心利率下降，导致贷款利率和收益率下降。,【例6-10】2月10日，某公司打算将5月10日到账美元收入以LIBOR利率存入银行。当时LIBOR利率为8%，该笔美元数量为1000万美元。由于担心LIBOR利率在5月

57、10日前下跌，导致存款利息受到损失，于是该公司利用芝加哥商业交易所（CME）的欧洲美元期货合约做买入套期保值，其操作过程见表6-13。,表6-1 利率期货买入套期保值,2、利率期货投机和套利,（1）利率期货投机 空头投机交易和多头投机交易两种类型。 空头投机交易先卖后买 例如，8月1日，某投资者以94-200价格，建仓卖出现1张9月到期的长期国债期货合约，两周之后，该期货价格下跌到92-080，于是他平仓买入1张9月到期的长期国债期货合约。 获利：21000+1231.25=2375美元 多头投机交易先买后卖 例如，CEM3个月期短期国债期货合约价格为90.50时，某投资者预测3个月后利率将下

58、跌，于是买入一张3个月期利率期货。10天后，该期货合约价格上涨为91.75。此时，他以此价格卖出平仓，则赚取3125美元（12525）。,（2）利率期货套利,1）利率期货跨期（月）套利 例如见教材【例8-5】2010年4月2日，某投资者认为美国5年期国债期货2010年9月合约和2010年12月合约之间的价差偏高。于是采用熊市套利策略建立套利头寸，卖出100手9月合约同时买入100手12月合约，成交价差为1-12(当时9月、12月合约价格分别为118-240和117-120)。4月30日，上述9月合约和12月合约间价差缩小为0-30，该投资者以0-30的价差平仓原套利头寸（当时两合约的价格分别为

59、119-200和118-220）。其交易结果见教材表8-12。,教材表8-12美国5年期国债期货跨期月套利案例,2）利率期货跨品种套利,根据套利合约标的不同，分为短期、中长期利率期货合约间套利和中长期利率期货合约间套利 短期利率期货、中长期利率期货合约间套利 例如，某套利者认为未来长期收益率相对于短期收益率将上升 率，卖出中长期国债期货合约，同时买入欧洲美元期货合约进行跨品种套利。 中长期利率期货合约间套利 中长期利率期货品种多、交易活跃度高，合约间套利机会多。 中长期利率期货合约间套利是一种常见策略。,做法： 市场利率上升，标的物期限较长的国债期货合约价格的跌幅会大于期限较短的国债期货合约价格的跌幅，可以择机卖出较长的国债期货合约，同时买入较短的国债期货合约 市场利率下降，标的物期限较长的国债期货合约价格的涨幅会大于期限较短的国债期货合约价格的涨幅，可以择机买入较长的国债期货合约，同时卖出较短的国债期货合约,第三节 股指期货,股指期货（Stock Index Futures）的全称是股票价格指数期货，也可称为股价指数期货、期指，是指以股价指数为标的物的标准化期货合约