《企业海外并购问题研究的国内外文献综述》5900字

企业海外并购问题研究的国内外文献综述目录TOC\o"1-2"\h\u17517企业海外并购问题研究的国内外文献综述 11775一、海外并购动因及绩效 114552（一）海外并购动因 129700（二）海外并购绩效 222585二、关联并购绩效 34381三、关联并购中的利益输送 4473（一）关联并购与掏空行为 414745（二）关联并购与支持行为 58175四、文献述评 6481参考文献 7目前国内外学者对海外并购的研究较为丰富，主要围绕着海外并购的动因、海外并购绩效、海外并购影响因素以及海外并购风险等相关主题进行研究。而对于关联并购而言，由于制度背景的差异，这种特殊性质的并购行为主要发生在国内资本市场，因此国外文献对于这一问题的研究不多，而国内对于关联并购的研究较为丰富，其主要围绕的研究主题包括关联并购的动因，关联并购的绩效，关联并购的影响因素以及关联并购中对大股东的利益输送。本文案例研究的是万丰奥威海外并购镁瑞丁的过程中，采用先由其大股东万丰集团作为并购主体海外并购镁瑞丁，然后在将资产注入到上市公司这一路径的原因以及基于中小股东利益保护的视角对整个并购过程进行研究。因此，本文拟从海外并购的动因及绩效，关联并购的绩效以及对中小股东权益的保护这几个方面回顾文献。一、海外并购动因及绩效（一）海外并购动因1978年，Rugman基于垄断优势理论提出在不完全竞争的市场条件下，资源要素并不能在国家间进行自由流动，优势企业可以通过并购的方式进入市场获得利润。1980年，Dunning将跨国经营行为作为一种不同优势的体现，他认为决定跨国并购的三种优势分别是：所有权优势、内部化优势以及区位优势。当三种优势同时具备的时候对外直接投资才是企业的最优方案。Mathews（2006）认为发展中国家企业对发达国家高技术企业的并购是出于技术获取的动因，通过学习，发展中国家的企业能迅速获得技术积累，在国际市场上确立竞争优势。国内一些学者将海外并购的动因分为三类：战略动因、经济管理动因和投机动因。其中战略动因包括市场、技术等战略性资源寻求，目的是保持企业的可持续发展；经济管理动因包括规模经济、降低交易费用、分散风险、寻求效率等；投机动因主要从投资角度去发现并投资被低估的资产，然后再高价处置。蒋冠宏和蒋殿春（2012）基于国家层面的对外直接投资数据，实证发现中国对发展中国家的投资主要是寻求市场和资源动机，而对发达国家的投资主要为寻求战略资产的动机。吴先明、苏志文（2014）通过对吉利、中联重科等7个海外并购案例的深入分析，发现我国企业的跨国并购是一种实现技术追赶的途径，通过海外并购，跨越了技术创新的鸿沟，形成真正意义上的国际竞争力。虽然理论研究的前提和侧重点有所不同，但是梳理现有的理论发现，企业海外并购并没有脱离市场寻求、资源获取、技术获取和战略资产寻求这四类动机（薛求知，2004；肖文、周君芝，2014）。（二）海外并购绩效Franks（1991）经过研究企业海外并购的短期绩效，提出“交易绩效”这一概念，即企业的短期并购绩效可以根据并购宣告日股价进行反映，发现企业海外并购短期内会给企业带来很好的收益，产生了良好的短期市场效益。HarbirSingh（2017）等经济学者对英国和美国的海外并购案例样本进行研究分析，认为企业海外并购完成后，企业股东不仅获得了正常的利润，而且还获取了超额收益。冯梅和郑紫夫（2016）对我国46家企业海外并购样本进行研究分析，在研究短期绩效中，46家企业中有25家企业短期绩效提升明显。同时，东道国经济发展速度以及中国企业拥有并购经验也对并购绩效有正向作用。陈敏（2013）对TMT行业的海外并购进行了研究，发现了企业海外并购对绩效的影响存在一个先抑制后上升的非线性关系，短期内企业并购不利于总体绩效的提升，但从长远来看，随着企业并购整合程度的提升，对企业的绩效的促进作用逐渐显著。冯根福和吴林江（2001）通过财务指标评价法研究分析企业海外并购效应，分析企业在并购前后财务指标变化，认为企业并购初期财务绩效提升明显，但随着时间的推移而减弱。而且，企业并购的类型、并购的投资规模也影响着并购绩效。李欠强和刘际陆（2018）通过对中国2011年-2015年中国A股上市公司海外并购数据分析，运用倾向得分匹配法（PSM）得出中国企业海外并购后经营绩效没有得到提升，反而降低了经营绩效的结论。陈泽等（2012）基于2012年之前的296个中国企业海外并购事件作为研究对象，实证分析了17个因素对中国企业海外并购绩效的影响。研究发现，所有权的性质与并购绩效之间存在关联，民营的海外并购绩效优于国有企业，而规模、文化距离和治理因素等对目标企业的价值则呈现显著正相关。二、关联并购绩效由于制度背景的差异，关联并购这种特殊性质的并购行为主要发生在国内资本市场，因此国外文献对于这一问题的研究十分匮乏。而国内学者对于关联并购这一问题的研究也主要集中在股权分置改革后，虽然国内学者围绕关联并购完成后对公司价值的影响进行了丰富的研究，但是并没有得出一致的结论。余鹅翼等人（2010）基于财务视角研究了我国关联并购对企业绩效的影响，结果表明，关联并购比非关联并购更能为企业带来一定程度的并购效益。陈涛等（2013）从信息不对称理论出发进行实证分析也得出相似的结论，而且当公司在关联并购中采用股份支付时，公司价值的增长更为明显。王志杰和赵霞（2016）利用财务指标方法进行了实证研究，对所有的并购即整体并购和关联并购绩效分别建立了回归模型，得出结论：关联并购后公司的绩效要优于整体并购绩效，也就是说关联并购要好于非关联并购。陈涛、李善民等（2013）对2006-2008年间569起股改后的上市公司并购非上市公司的并购事件研究后发现：在并购方股权结构相对分散的情况下，并购双方存在关联性的并购交易与双方不存在关联性的并购交易相比，能够为并购方带来更加显著的超额收益；但在并购方股权结构高度集中的情况下，大股东强烈的掏空动机会导致关联并购不能为上市公司的股东财富带来显著的正向作用。邓建平等（2011）对1998-2003年间的国有上市公司发生的312起重大并购案例研究后发现，上市公司发生关联并购的根源为改制模式导致控股股东产生自利动机，研究还表明关联并购不能够帮助上市公司增加股东财富。韩申（2016）对2009-2013年沪市场A股上市公司并购案例研究后发现:关联并购对上市公司的经营绩效产生了显著的负面影响，且现金支付的方式在很大程度上加剧了这一负面效应。韩宏稳、唐清泉（2017）对2008-2014沪深市场A股上市公司并购交易完成后的市场价值和财务价值研究后发现，关联并购与上市公司股东价值之间存在着显著的负向相关关系，而国有产权性质一定程度上加剧了关联并购给企业价值带来的负向作用。三、关联并购中的利益输送广义上讲，利益输送包括了“掏空”与“支持”两种行为，“掏空”是指大股东出于自身利益，通过操纵交易或利用公司控制权等方式将上市公司的优质资产或者其他利益转移给自身的行为（Johnson，2000）。“支持”是指大股东将自身的优质资产注入上市公司，从而完成短期绩效目标或者获得长远发展。（一）关联并购与掏空行为公司大股东拥有的控制权和与之对应的现金流控制权不匹配是掏空行为产生的一个很重要条件，因此从大股东自身的利益出发存在很大的动机。由于“掏空”的现象更为普遍的存在，因此国内外的学者也对大股东“掏空”行为进行了广泛的研究。LaPortaetal（1997,1998,1999,2000）首创性的从法律视角开展一系列研究，证实控股股东对中小股东利益侵占程度显著受法律环境影响。Johnsonetal（2000）指出在法律对投资者保护比较薄弱的国家，控股股东掏空行为显著，尤其是在亚洲新兴市场国家。刘峰（2007）也认为大股东进行掏空的行为有一个原因是我国的法律制度环境对利益输送的大股东的有效惩戒太低，使得大股东进行掏空的收益远高于成本，因此纵容了该行为。李婉丽等（2007）以我国资本市场发生关联并购交易的上市公司为样本，用logistic回归模型得出关联并购的上市公司第一大股东在较低持股比例时，其持股比例越高，控股股东掏空行为发生可能性越大；在较高持股比例时，第一大股东持股比例越高，控股股东发生掏空的可能性越小；同时还发现，负债水平在一定程度上减少控股股东掏空行为，公司盈利能力、发展能力、自由现金流量与掏空行为正相关。黎德坚（2002）认为在关联并购中，一是上市公司中大股东与中小股东之间存在较为明显的代理冲突；二是由于资产评估行业发展尚未成熟，所以大股东有动机也有机会联合评估机构在关联资产的评估过程中操纵标的资产评估值，最大程度地转移公司的优质资源，为了谋求自益而进行“掏空”。崔婧和杨思静（2017）以涉及资产收购的关联交易为研究样本，也得出相似的结论：在涉及收购资产的关联交易中，大股东往往通过操纵标的资产估值进行利益输送。（二）关联并购与支持行为与“掏空”行为的研究相比较，国内外学者关于“支持”行为的研究还比较少，没有形成系统的理论框架。“支持”这个词最早是由Fridman（2003）等人提出来的，他指出当上市公司处于财务困境时，控股大股东也可能通过注入优质资源或其他方式对上市公司进行支持。JeanandWong（2006）将1998-2002年我国上市公司作为研究对象进行研究，结果表明：控股股东会选择支持那些处于有“保配”、“保壳”管制需求的上市公司。Bai等（2004）通过研究也发现当上市公司由于连续亏损而被ST时，控股股东一般会通过资产注入等方式来快速改善上市公司的财务状况以避免退市。黄兴孪、沈维涛（2006）通过对上市公司大股东关联并购原因的研究，得出结论为当上市公司业绩不理想时，大股东会采取向上市公司注入优质资产的手段来支持上市公司。Riyanto和Toolsema（2008）研究认为，大股东对上市公司进行支持同时也是一种对小股东投资的激励。刘建勇等（2010）从利益协调的视角提出，大股东将与上市公司主营业务相同或相关的资产经注入到上市公司，可避免上市公司进行新投资的风险，而且大股东资产注入后，这部分资产与上市公司原有的业务和资产互相协同，这样一来，不但上市公司的主营业务得到增强，而且大股东与上市公司之间的关联交易和同业竞争问题也可以得到解决。孙容（2012）也指出大股东对上市公司的支持行为，除了出于解除上市公司的财务困境动因之外，也出于财富效应，将自己拥有的优质资源注入到上市公司中来提高其盈利能力，以期自身得以从公司的良好盈利中获利。四、文献述评目前关于海外并购的文献多是有关海外并购动因、海外并购绩效、海外并购影响因素以及海外并购风险等的研究，这些研究为撰写本文关于海外并购部分奠定了一定的理论基础。但是我们也发现，目前国内外学者对海外并购交易当中的交易结构及并购主体的研究较少，因此本文将就目前国内上市公司在开展海外并购的过程当中3种常见的交易并购主体进行分析，研究其优缺点和一些适用范围，并通过调研和访谈，了解控股股东万丰集团作为并购主体第一次并购加拿大镁瑞丁的过程，分析其选择大股东为并购主体的背后动因。同时，关于国内大股东参与关联并购的文献研究也多是对关联并购动因、关联并购经济后果和关联并购绩效的影响因素等研究。对于关联并购中的大股东掏空行为的研究，包括了掏空的动机、掏空的影响因素、掏空的手段、后果与治理等，研究得较为全面深入。对于大股东支持的研究就较少，而且得出的结论也是比较单一。而国内对海外并购过程当中，先有大股东并购，然后大股东与上市公司进行关联并购完成整个过程的研究则更少。因此结合文献，本文将基于中小股东利益保护的视角，对先是万丰奥威的大股东作为首次并购的投资并购主体进行海外并购，后再将标的公司注入到万丰奥威的整个过程进行研究，分析大股东在此过程中的角色以及是否存在侵害中小股东利益的情况，希望可以进一步丰富相关的理论并为其他企业提供借鉴。参考文献[1]RugmanAM.Theinternationaloperationsofnationalfirms:astudyofdirectforeigninvestment[J].JournalofInternationalBusinessstudies,1978,9(2):102-104.[2]StephenJK,BuckleyPJ,CassonM.Thefutureofthemultinationalenterprise[J].JournalofMarketing,1977,41(4):219-222.[3]D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