人工智能专题报告：2024Q4大厂CapEx和ROIC总结梳理

证券研究报告证券研究报告|2025年2月23日人工智能专题报告：2024Q4大厂CapEx和ROIC总结梳理投资评级：优于大市xiongli1@.请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容云厂商资本开支及业绩情况复盘。回顾四季度微软、亚马逊、谷歌及Meta数据，资本开支继续呈现大幅上升，并将维持当前投资水准。同时，各厂商收入、利润均实现同比大幅增长，AI推动下云收入稳健增长。云收入及ROIC情况。整体来看，各厂商云收入均保持增长，云收入增速进入2024年后均有不同程度回升。投入资本回报率（ROIC）方面，受整体收入、利润情况向好驱动，各厂商2024年四季度ROIC均呈现上行趋势。风险提示：AI应用落地不及预期、市场需求不及预期、行业竞争加剧、宏观经济波动。01云厂商资本开支及业绩情况复盘02云收入及ROIC情况03风险提示微软：24Q4资本开支维持高同比增速•24Q4（FY25Q2）微软资本开支保持高同比增速。24Q4资本支出（包括融资租赁）226亿美元，同比+96.52%，符合预期。其于购买财产、厂房和设备的现金支付为158亿美元，超一半与云和AI相关的支出用于长期资产。公司预计，随着云服务的增长以及AI基图：微软资本开支维持高位（季度均为自然年季度，24Q4=微软FY25Q2，单位：亿美元）图：24年微软融资租赁变动情况微软：Microsoft365推动收入超指引上限•24Q4（FY25Q2）微软整体业绩略超指引。24Q4微软实现总收入696.32亿美元，同比+12%（+12%cc），略超业绩指引上限的691•分业务部门来看，1）生产力和业务流程：收入为294.37亿美元（yoy+14%超业绩指引上限的290亿美元，收入增长主要得益于Microsoft365Commercial推动；2）智能云业务：实现收入255.44亿美元（同比+19%基本符合指引，主要得益于Azure和其他•业绩指引FY25Q3：预计生产力和业务流程收入将达294-297亿美元，智能云收入达259-262亿美元，个人计算业务收入为124-128亿图：微软单季度收入及净利润情况图：微软收入及净利润同比增速情况微软：分部门营业利润•24Q4，生产力与业务流程毛利润增加了13%（12%cc），由于扩展AI基础设施，毛利率百分比同比略有下降，营业利润增长了16%（15%cc）。智能云毛利增加了12%（+13%cc），受扩展AI基础设施影响，毛利率同比下降了4个pct，营业利润增长了14%（16%cc）。更多个人计算毛利增加了13%（表：微软分部门利润情况（单位：百万美元）21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q4生产力与业务流程602964357581768871847234832381758639905299701028410143101431651616885智能云64257787756281978281868189788904947610526117511246112513128591050310851更多个人计算4594487350956362489946194217332042374676517442874925492335333917合计17048190952023822247203642053421518203992235224254268952703227581279253055231653图：微软分部门利润率情况Meta：24Q4资本开支大幅提升•24Q4Meta资本开支达近三年峰值。公司资本支出（包括融资租赁支出）为148.4亿美元，同比+116.8%，主要用于服务器、数据中心和网络基础设施的投资。Meta预计2025年的资本支出增长将由支持生成式AI工作和核心业务的增加投资驱动，资本支出将介于600亿图：Meta资本开支情况（单位：亿美元）图：24年Meta融资租赁变动情况Meta：收入超业绩指引，EPS大幅提升•分业务来看，Meta第二季度各业务均增长。1）应用家族营收为473.02亿美元，同比+21%。其中，广告业务的营收为467.8亿美元，同比+21%，主要受在线商务垂直领域收入增长推动。截至12月，Meta应用家族每日活跃用户人数超33亿人；2）现实实验业务上的投资将使公司有机会在2025年继续实现强图：Meta单季度收入及净利润情况图：Meta收入及净利润同比增速情况Meta：分部门营业利润表：Meta分部门利润情况（单位：百万美元）21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q4应用家族1320514799130541588811484111649336106771121913131174902103117664193352177828332现实实验室-1827-2432-2631-3303-2960-2806-3672-4279-3992-3739-3742-4647-3846-4488-4428-4967合计11378123671042312585852483585664639872279392137481638413818148471735023365图：Meta分部门利润率情况谷歌：24年后资本开支维持高位•24Q4谷歌资本开支同比增速下滑。谷歌24Q4资本开支为142.76亿美元，同比+28.98%，环比+9.3%。资本开支主要反映了对技术基础设施的投资，其中最大的部分是对服务器的投资，其次是数据中心，以支持公司在Google服务、GoogleCloud和Google•从近年来谷歌资本开支情况分析，23Q4谷歌资本开支实现同环比大幅上行，并在后续季度维持高位。进入24年后，公司资本开支同比图：谷歌资本开支情况（单位：亿美元）谷歌：云业务收入快速增长•24Q4谷歌实现净利润大幅提升。谷歌24Q4实现收入964.69亿美元，同比+11.77%、环比+9.29%；实现净利润265.36亿美元，同比•分业务来看，1）谷歌广告业务：24Q4实现收入840.94亿美元，同比+10.2%；其中，Google搜索和其他广告收入增长13%，收入达图：谷歌单季度收入及净利润情况图：谷歌收入及净利润同比增速情况谷歌：分部门营业利润•24Q4谷歌服务的营业利润达328.36亿美元，同比+22.84%，营业利润率由35%提高至39%，实现了显著的利润率扩展。谷歌云实现营表：谷歌分部门利润情况（单位：百万美元）21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q4谷歌服务19546223432397325993229202277019781211012173723454239372673027897296743085632836谷歌云-974-591-644-890-931-858-699-480395266864900117219472093其他-1145-1398-1288-1450-1155-1686-1611-1631-1225-813-1194-863-1020-1134-1116-1174合计17427203542204123653208342022617471189902070323036230092673127777297123168733755图：谷歌分部门利润率情况亚马逊：资本开支维持快速提升于支持技术基础设施需求，主要包括支持AI服务的需求以及支持北美和国际部门的技术基础设施。公司认为24Q4的投资将代表2025年•从近年来亚马逊资本开支的趋势来看，在23Q2公司资本开支为波图：亚马逊资本开支情况（单位：亿美元）图：24年亚马逊融资租赁变动情况亚马逊：营业利润超指引上限•24Q4亚马逊营业利润超业绩指引。24Q4亚马逊实现总收入1877.92亿美元，同比+10.49%，环比+18.2%，符合公司业绩指引；实现•分业务来看，1）零售业务：自营电商收入755.56亿美元（同比+7.11%实体店收入55.79亿美元（同比+8.29%第三方商家服务收入474.85亿美元（同比+9.01%各项收入均呈现增长趋势；2）广告及其他服务：订阅服务收入115.08亿美元（同广告服务收入172.88亿美元（同比+17.97%广告业务继续高增，表现尤为强劲；其他收入15.9亿美元；3）云业务：AWS收入287.86亿美元（同比+18.93%图：亚马逊单季度收入及净利润情况图：亚马逊收入及净利润同比增速情况亚马逊：分部门营业利润•24Q4，北美地区实现营业利润92.56亿美元，同比+43.26%，主要由销售量增加和广告销售收入增加推动。AWS实现营业利润106.32表：亚马逊分部门利润情况（单位：百万美元）21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q4北美业务34503147880-206-1568-627-412-2408983211430764614983506556639256国际业务1252362-911-1627-1281-1771-2466-2228-1247-895-95-41990327313011315AWS（云服务）416341934883529365185715540352055123536569767167942193341044710632合计8865770248523460366933172525273747747681111881320915307146721741121203图：亚马逊分部门利润率情况01云厂商资本开支及业绩情况复盘I02l云收入及ROIC情况03风险提示微软、谷歌、亚马逊：云收入保持增长•分厂商来看：1）微软：24Q4智用调整业务口径后增速同比+18.67%，略低于业绩指引下限其中Azure和其他云服务同比+31%，AI对于Azure的营收增长贡献为13%，同比增长达157%；2）亚马逊：24Q4AWS收入287.增长；3）谷歌：24Q4谷歌云实现收入119.55亿美元，同比+30.06%，主要由谷歌云平台在AI基础设施、生成AI解决方案和核心产品图：亚马逊、微软、谷歌云业务收入情况（单位：亿美元）图：亚马逊、微软、谷歌云收入同比增速情况（单位：%）微软、亚马逊、Meta、谷歌ROIC数据均回暖•投入资本回报率（ROIC）方面，受整体收入、利润情况向好驱动，各厂商2024年四季度ROIC持续均呈现上行趋势。回顾近三年数据，AI需求推动各厂商资本开支大幅上行，公司的ROIC表现受到明显影响，整体呈现下行趋势。24Q4，受AI、云服务等需求驱动，各厂商净利润实现同环比大幅增长，推动公司ROIC数据在三季度明显回升。图：各厂商ROIC情况资料来源：亚马逊财报，微软财报，谷歌财报，Met图：各厂商净利润合计情况资料来源：亚马逊财报，微软财报，谷歌财报，MetAI对微软云收入贡献情况•受AI需求驱动，Azure及其他云服务增速逐年提升，AI对云服务收入提升占比逐渐增加。自微软FY24Q1（自然年23Q3）开始，AI对Azure及其他云服务贡献迅速提升，呈现明显上行趋势，由FY24Q1占比3%持续提升至由FY25Q2占比13%，预期未来将继续保持高速增长。图：AI收入增长对Azure及其他云服务增速贡献相关标的梳理•受AI需求驱动，云厂商资本开支显著上行，随着AI云需求放量，云厂商投资回报率明显回暖，或将继续延续高资本开支水准，下游算力厂商有望在本轮AI周期中受益。•世纪互联：中国领先的运营商中立和云中立的数据中心服务提供商。公司主要提供托管主机服务，用于托管客户的服务器和网络设备，并提供互联服务以提高其互联网基础设施的性能、可用性和安全性。公司的托管零售服务提供不同层次的服务，可以灵活扩展以满足客户需求，从单个机柜到兆瓦级部署不等；托管批发服务根据客户指定的标准，为客户提供建设和开发的新数据中心场地。•万国数据：中国和东南亚领先的高性能数据中心开发商和运营商。公司主要在上海、北京、深圳、广州和成都/重庆等区域的主要金融、商业、工业和通信枢纽附近开发和运营数据中心，客户通常使用此类据点来布置数据和应用程序。公司同时根据客户需求选择中国大陆其他地点建设、运营并转让数据中心以满足客户其他需求，并扩展到服务东南亚和东北亚。公司的数据中心产品提供主机托管和管理服务，以及用于管理混合云的服务平台。•浪潮信息：全球领先的IT基础设施产品、方案和服务提供商。公司业务覆盖计算、存储、网络，提供云计算、大数据、人工智能、边缘计算等在内的数字化解决方案，主要产品包括各类型服务器云计算Iaas层产品。据Gartner数据，2023年公司服务器、存储以及液冷服务器均为中国第一。01云厂商资本开支及业绩情况复盘02云收入及ROIC情况03风险提示风险提示•AI应用落地不及预期、市场需求不及预期、行业竞争加剧、宏观经济波动。国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级优于大市股价表现优于市场代表性指数10%以上股价表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市股价表现弱于市场代表性指数10%以上无评级股价与市场代表性指数相比无明确观点行业投资评级优于大市行业指数表现优于市场代表性指数10%以上行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上分析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能