房地产行业深度报告：上市REITs3Q2024综述：主要财务数据回落部分板块投资价值较高

l我国上市REITs中交通基础设施REITs占比最高，其次为园区基础设施REITs。截至2024年12月31日，我国上市REITs合计59只，发行规模1630.71亿元。截止2024年12月31日，根据上市REITs类型划分，我国交通基础设施REITs、园区基础设施REITs、消费基础设施REITs、能源基础设施REITs、仓储物流REITs、保障性租赁住房REITs、生态环保REITs、水利设施REITs的发行规模占比分别为42%、16%、12%、12%、9%、6%、2%、1%。l1-3Q2024的REITs财务情况分析：1）1-3Q2024，累计营业收入、净利润同比增速回落，净利率回升。1-3Q2024，我国24家上市REITs的营业总收入为63.34亿元，同比下滑8.1%，相比1H2024的营业总收入同比下滑6.23%的增速继续回落。1-3Q2024，我国24家上市REITs的净利润为9.40亿元，同比下滑30.44%，相比1H2024的净利润同比下滑29.01%的增速继续回落。1-3Q2024，我国24家上市REITs的净利率为14.83%，相对1H2024的净利率14.14%呈现回升趋势。l2）1-3Q2024，累计经营性现金流同比增速回落，派息率回落。1-3Q2024，我国24家上市REITs的经营活动现金流量净额为34.39亿元，同比下滑15.42%，相对1H2024的经营活动现金流量净额同比下滑10.34%继续回落。1-3Q2024，我国24家上市REITs的派息率TTM为6.14%，相对1H2024的派息率TTM的6.18%继续回落。l我国上市REITs超额收益率回落，估值回升，派息率和股息率回落。2024年1月1日至2024年12月31日期间，我国中证REITs全收益指数的涨跌幅为12.31%。同期，中债-10年期国债全价(总值)指数的涨跌幅为7.22%，中证REITs全收益指数对中债-10年期国债全价(总值)指数的超额收益率在5.09pct。中证REITs全收益指数的超额收益相对1H2024末超额收益率5.90pct有所回落。相对2Q2024的P/FFO的13.19倍有所回升。l截止2024年12月31日，我国24家上市REITs的派息率TTM为6.13%，相对2Q2024的派息率的6.34%有所回落。同期，我国24家上市REITs的股息率为7.05%，相对2Q2024的股息率的7.45%有所回落。能源基础设施REITs、交通基础设施REITs、仓储物流REITs、保障性的净利润同比增速分别为-9.48%、-1.81%、-49.16%、-35.57%、-22.74%、7.59%。同期，上述各类型REITs的P/FFO分别为22.25倍、11.28倍、9.58倍、12.28倍、20.60倍、21.89倍。通过比较上述各类型REITs的P/FFO估值和净利润同比增速，我们认为生态环保REITs、保障性租赁住房REITs、园区基础设施REITs具有相对较好的投资价值。l风险提示。REITs政策变动的风险、行业下行的风险、REITs经营风险以及二级市场风险等。2行业研究·房地产行业21.我国上市REITs的基本情况 52.3Q2024的REITs财务情况分析 72.1当季和累计营业收入、净利润、净利率情况 72.2当季和累计经营性现金流、派息率情况 83.我国上市REITs的涨跌幅和估值情况 94.上市REITs板块的投资价值分析 5.风险提示 3行业研究·房地产行业3 图1基于基础资产类型划分的不同REITs数量占比 5图2基于基础资产类型划分的不同REITs规模占比 5图3部分REITs营业收入当季值及同比增速 8图4部分REITs营业收入累计值及同比增速 8图5部分REITs净利润当季值及同比增速 8图6部分REITs净利润累计值及同比增速 8图7部分REITs当季净利率及同比变动 8图8部分REITs累计净利率及同比变动 8图9部分REITs当季经营活动现金流量净额及同比增速 9图10部分REITs累计经营活动现金流量净额及同比增速 9图11部分REITs年化派息率及同比变动 9图12部分REITs派息率TTM及同比变动 9图13部分上市REITs的平均贴水率的变动 9图14部分上市REITs的区间涨跌幅情况 图15部分上市REITs的估值情况 图16部分上市REITs的股息率和派息率情况 4行业研究·房地产行业4表1截至2024年12月31日的上市REITs的概况 5表2截至2024年12月31日的部分上市REITs的情况 6表3截至2024年12月31日选取的24家上市REITs情况 7表4上市REITs板块净利润增速和P/FFO选择 5行业研究·房地产行业5截至2024年12月31日，我国上市REITs合计59只，发行规模1630.71亿元。777621截止2024年12月31日，根据上市REITs类型划分，我国园区基础设施REITs、交通基础设施REITs、消费基础设施REITs、能源基础设施REITs、仓储物流REITs、保障性租赁住房REITs、生态环保REITs、水利设施REITs的数量占比分别为27%、22%、12%、12%、12%、10%、3%、2%；而我国交通基础设施REITs、园区基础设施REITs、消费基础水利设施REITs的发行规模占比分别为42%、16%、12%、12%、9%、6%、2%、1%。保障性租赁住房仓储物流生态环保3%水利设施2%园区基础设施27%能源基础设施消费基础设施交通基础设施22%保障性租赁住房6%仓储物流9%交通基础设施42%保障性租赁住房6%仓储物流9%交通基础设施42%能源基础设施消费基础设施园区基础设施生态环保生态环保2%6行业研究·房地产行业6份)(元)123456划789划划12345671234567划1房2房3房4房5房6房7行业研究·房地产行业7为了统一口径，便于财务数据的跨年（2022年-2023年各季度）横向比较，本文从2023年底已上市的59家REITs中，选取2022年四季度开始持续公布财务数据的全部24家上市REITs进行财务数据等方面的分析。具体情况如下：1234567893Q2024，我国24家上市REITs的营业总收入为22.82亿元，同比下滑11.25%，相比2Q2024的营业总收入同比下滑8.5%的增速继续回落。1-3Q2024，我国24家上市REITs的营业总收入为63.34亿元，同比下滑8.1%，相比1H2024的营业总收入同比下滑6.23%的增速继续回落。8行业研究·房地产行业8250000当季营业收入合计(万元，左轴)同比(%，右轴)2000005000001Q20242Q20243Q2024010000009000008000007000006000005000004000003000002000000累计营业收入合计(万元，左轴)同比(%，右轴)20231Q20241H202410-10-20的净利润同比下滑36.43%的增速有所回升。1-3Q2024，我国24家上市REITs的净利润为9.40亿元，同比下滑30.44%，相比1H2024的净利润同比下滑29.01%的增速继续回落。40000当季净利润合计(万元，左轴)同比(%，右轴)35000300002500020000500001Q20242Q20243Q20240800006000040000200000累计净利润合计(万元，左轴)同比(%，右轴)20231Q20241H202410-20-40-603Q2024，我国24家上市REITs的净利率回升。3Q2024，我国24家上市REITs的净利率为16.06%，相对2Q2024的净利率12.98%呈现回升趋势。1-3Q2024，我国24家上市REITs的净利率为14.83%，相对1H2024的净利率14.14%呈现回升趋势。86420当季净利率(%，左轴)同比变动(百分点，右轴)1Q20242Q20243Q2024-4.7-4.8-4.9-5.0-5.1-5.2-5.3-5.4-5.5-5.6-5.7-5.886420累计净利率(%，左轴)同比变动(百分点，右轴)20231Q20241H20241-3Q2024-1.0-2.0-3.0-4.0-5.0-6.03Q2024，我国24家上市REITs的经营活动现金流量净额为12.20亿元，同比下滑23.32%，相对2Q2024的经营活动现金流量净额同比下滑36.64%有所回升。1-3Q2024，我国24家上市REITs的经营活动现金流量净额为34.39亿元，同比下滑15.42%，相对1H2024的经营活动现金流量净额同比下滑10.34%继续回落。9行业研究·房地产行业9当季经营活动现金流量净额(万元，左轴)同比(%，右轴)50800006000040000200001Q20242Q20243Q20246000005000004000003000002000000累计经营活动现金流量净额6000005000004000003000002000000累计经营活动现金流量净额(万元，左轴)同比(%，右轴)20231Q20241H202403Q2024，我国24家上市REITs的年化派息率为6.86%，相对2Q2024的年化派息率6.78%有所回升。1-3Q2024，我国24家上市REITs的派息率TTM为6.14%，相对1H2024的派息率TTM的6.18%继续回落。7.40mm年化派息率(%，左轴)7.30同比变动(百分比，右轴)7.207.107.006.906.806.706.606.506.40-0.5020231Q20241H20241-3Q20246.906.80派息率TTM(%，左轴)6.70同比变动(百分比，右轴)6.606.506.406.306.206.106.005.905.800.00截止2024年12月31日，我国24家上市REITs的贴水率均值是4.27%。2022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/12023/8/12023/9/12023/10/12023/11/12023/12/12024/1/12024/2/12024/3/12024/4/12024/5/12024/6/12024/7/12024/8/12024/9/12024/10/12024/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/12023/8/12023/9/12023/10/12023/11/12023/12/12024/1/12024/2/12024/3/12024/4/12024/5/12024/6/12024/7/12024/8/12024/9/12024/10/12024/11/12024/12/1-10-15行业研究·房地产行业102024年1月1日至2024年12月31日期间，我国中证RE12.31%。同期，中债-10年期国债全价(总值)指数的涨跌幅为7.22%，中证REITs全收益指数对中债-10年期国债全价(总值)指数的超额收益率在5.09pct。中证REITs全收益指数的超额收益相对1H2024末超额收益率5.90pct有所回落。-5%-10%-5%-10%中证REITs全收益相对中债10年期国债全价总值中证REITs全收益相对中债10年期国债全价总值指数的超额收益 中债-10年期国债全价(总值)指数涨跌幅（%）Dec/23Jan/24Jan/24Feb/24Apr/24Apr/24May/24May/24May/24Jun/24Jun/24Jul/24Jul/24Aug/24Aug/24Sep/24Sep/24Oct/24Oct/24Nov/24Nov/24Nov/24Dec/24Dec/24截止2024年12月31日，我国24家上市REITs的P/NAV为1.00倍，相对2Q2024的P/NAV的0.94倍有所回升。同期，我国24家上市REITs的P/FFO为14.13倍，相对2Q2024的P/FFO的13.19倍有所回升。0.950.85P/NAV（倍，左轴）P/FFO（倍，右2022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/12023/8/12023/9/12023/10/12023/11/12023/12/12024/1/12024/2/12024/3/12024/4/12024/5/12024/6/12024/7/12024/8/12024/9/12024/10/12024/11/12024/12/1的派息率的6.34%有所回落。同期，我国24家上市REITs的股息率为7.07%，相对2Q2024的股息率的7.05%有所回落。行业研究·房地产行业2022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/12023/8/12023/9/12023/10/12023/11/12023/12/12024/1/12024/2/12024/3/12024/4/12024/5/12024/6/12024/7/12024/8/12024/9/12024/10/12024/11/12024/12/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/12023/8/12023/9/12023/10/12023/11/12023/12/12024/1/12024/2/12024/3/12024/4/12024/5/12024/6/12024/7/12024/8/12024/9/12024/10/12024/11/12024/12/14.5注：派息率TTM=Σ近12个月可供分配金额之和/市值；股息率TTM=Σ近12个月现金分红总额/市值×100%。1-3Q2024，园区基础设施REITs、生态环保REITs、能源基础设施REITs、交通基础设施REITs、仓储物流REITs、保障性租赁住房REITs-49.16%、-35.57%、-22.74%、7.59%。同期，上述各类型REITs的P/FFO分别为22.25倍、11.28倍、9.58倍、12.28倍、20.60倍、21.89倍。通过比较上述各类型REITs的P/FFO估值和净利润同比增速，我们认为生态环保REITs、保障性租赁住房REITs、园区基础设施REITs具有相对较好的投资价值。增速（倍）*REITs政策变动的风险、行业下行的风险、REITs经营风险以及二级市场风险等。行业研究·房地产行业12APPENDIX1SummaryInvestmentHighlights:InChina,transportationinfrastructureREITshavethehighestproportionamonglistedREITs,followedbyparkinfrastructureREITs.AsofDecember31,2024,thereare59listedREITswithanissuancescaleofRMB163.07billion.TheissuanceproportionsforvariousREITtypesare:transportation42%,park16%,consumer12%,energy12%,warehousing9%,rentalhousing6%,eco-environmental2%,andwaterfacilities1%.1-3Q2024FinancialAnalysisofREITs:1)Revenueandnetprofitgrowthratesdeclined,whileNPMincreased.Totalrevenuefor24listedREITswasRMB6.33billion,down8.1%YoY.NetprofitwasRMB940million,down30.44%YoY.NPMroseto14.83%from14.14%in1H2024.2)Operatingcashflowgrowthrateandpayoutratiodeclined.NetcashflowsfromoperatingactivitieswereRMB3.44billion,down15.42%YoY.PayoutratioTTMwas6.14%,downfrom6.18%in1H2024.ExcessreturnsoflistedREITsdeclined,valuationsrose,payoutanddividendyieldsfell.FromJanuary1toDecember31,2024,theCSIREITsTotalReturnIndexrose12.31%,withanexcessreturnof5.09percentagepointsovertheChinaBond10-yearTreasuryIndex.Theexcessreturndecreasedfrom5.90percentagepointsattheendof1H2024.AsofDecember31,2024,theP/NAVof24listedREITswas1.00,upfrom0.94in2Q2024.P/FFOwas14.13,upfrom13.19in2Q2024.PayoutratioTTMwas6.13%,downfrom6.34%in2Q2024.Dividendyieldwas7.05%,downfrom7.45%in2Q2024.InvestmentvalueanalysisoflistedREITssector.1-3Q2024netprofitYoYgrowthforpark,eco-environmental,energy,transportation,warehousing,andrentalhousingREITswere-9.48%,-1.81%,-49.16%,-35.57%,-22.74%,and7.59%respectively.P/FFOfortheseREITswere22.25,11.28,9.58,12.28,20.60,and21.89respectively.Eco-environmental,rentalhousing,andparkREITshaverelativelybetterinvestmentvalue.RiskWarning:RisksincludeREITspolicychanges,industrydownturns,operationalrisks,andsecondarymarketrisks.1下下23