新能源-光伏板块环比改善明显底部拐点性机会值得重视

相关研究《欧盟确认对中国进口纯电动车加征反证券研究报告市场表现-10.38%-2022/52022/82022/-10.38%-2022/52022/82022/112023/2新能源板块海通综指49.47%37.50%25.53%l光伏行业24年前三季度业绩承压，主材环节底部回升。我们选取52家光伏公司，划分为8个子板块对光伏行业年报季报进行分析。24年前三季度，光伏板块合计实现营业收入7270.81亿元，同比下降21.03%；合计实现归母净利润44.65亿元，同比下降95.87%；板块平均毛利率为14.02%，同比降低8.91个百分点；平均归母净利润率为0.61%，同比降低11.12个百分点。24年前三季度光伏设备归母净利润实现同比增长，增速为9.58%；其他板块同比下滑，其中逆变器、组件辅材、其他辅材、电站分别同比下降4.13%、48.50%、49.88%、13.58%，硅料、硅片、电池组件受行业影响亏损；毛利率方面，24年前三季度仅电站实现增长，同比增长2.16个百分点，光伏设备、硅料、硅片、电池组件、逆变器、组件辅材、其他辅材同比下降4.24、17.27、26.56、8.52、0.52、1.27、7.60个百分点，硅片环节受降价影响毛利率降幅最大。l2024Q3主材环比改善明显，光伏设备、逆变器环比提升。24Q3单季度光伏板块合计实现营业收入2437.96亿元，同比下降23.11%；合计归母净利润6.69亿元；板块平均毛利率为13.74%，同比减少7.93个百分点。分板块来看，24Q3单季度归母净利润主要受主材环节拖累，硅料、硅片、电池组件、组件辅材亏损0.10、39.44、34.45、3.19亿元，光伏设备、其他辅材、电站净利润同比下降2.66%、56.54%、21.26%，逆变器净利润同比增长11.54%；毛利率方面，24Q3单季度仅电站毛利率同比增长3.14个百分点，其余环节毛利率均同比下降，其中硅片、组件辅材分别同比下降32.72、10.03个百分点，是降幅最大的环节。从环比角度来看，24Q3单季度光伏设备、逆变器归母净利润分别环比提升3.50%、0.35%，硅料、硅片、电池组件减亏，组件辅材转亏，其他辅材环比下降；毛利率方面，硅料、硅片、电池组件、逆变器分别环比增长3.05、5.28、1.35、1.10个百分点，其余环节毛利率环比出现不同程度的下降。l现金流环比改善，货币资金小幅下行。24Q3光伏板块经营性现金流净额272.49亿元，同比下降27.0%，环比上升224.2%，除硅料、其他辅材外，其余环节环比均有所上升，其中硅片、逆变器经营性现金流转正，电池组件环比上升275%增幅最大。2024Q3光伏板块合计货币资金为2992.59亿元，环比持续小幅下行，除光伏设备、硅片、电池组件外，各环节都有不同程度的下滑，其中硅片和电池组件环比上升16.7%、4.3%。l投资策略：国内利好频发+海外新市场增量，光伏行业仍具有成长空间。近期六部委联合发文要加快可再生能源建设，国内光伏需求有望稳步成长，供给侧的结构性改革有望推动光伏行业走回正常轨道，海外新兴市场需求正快速增长。我们认为，中长期来看光伏行业受益于碳中和的发展、以及全球平价时代经济性两大重要因素，未来仍具有较大的发展潜能与向上空间；建议关注硅料（通威股份、协鑫科技、大全能源、特变电工组件一体化（晶科能源、晶澳科技、天合光能、阿特斯、横店东磁逆变器（阳光电源、德业股份、锦浪科技、固德威、艾罗能源新技术（隆基绿能、爱旭股份、帝尔激光、迈为股份等专业化龙头（钧达股份、TCL中环等辅材（福斯特、福莱特）。l风险提示。行业政策波动风险；竞争加剧风险；新技术替代风险；产品价格波行业研究〃新能源板块行业21.光伏三季报综述： 51.1季度盈利能力变化趋势 1.2期间费用：24Q3环比上升 1.3资产减值损失：24Q3减值出现大幅下降 2.光伏板块经营质量分析 2.1现金流环比继续改善，货币资金小幅下降 2.2周转速率环比改善，负债率略有提升 2.3主材环节：借款环比提升，现金流流出持续下降 3.投资策略 3.124年前三季度光伏装机延续增长趋势，未来仍具发展空间 3.2光伏产业链价格跟踪：产业链价格筑底 4.风险提示 行业研究〃新能源板块行业3 图1光伏设备单季度经营情况 图2硅料单季度经营情况 图3硅片单季度经营情况 图4电池组件单季度经营情况 图5逆变器季度经营情况 图6组件辅材单季度经营情况 图7其他辅材单季度经营情况 图8电站单季度经营情况 图9光伏板块期间费用率变化趋势 图10国内光伏新增装机量统计与预测（GW） 图11全球光伏新增装机量统计与预测（GW） 行业研究〃新能源板块行业4表1光伏板块2023-2024年前三季度经营情况对比 5表2光伏板块2023-2024年Q3单季度经营情况对比 7表3光伏板块2024年单季度经营情况对比 8表4光伏各子板块单季度期间费用率变化趋势 表5光伏各子板块单季度资产减值损失变化趋势（百万元） 表6光伏板块单季度经营性现金流净额变化趋势（百万元） 表7光伏板块货币资金合计（百万元） 表8光伏板块应收账款及应收票据合计（百万元） 表9光伏板块存货合计（百万元） 表10光伏板块资产负债率（%） 表11光伏板块流动比率及速动比率 表12光伏板块存货周转天数、应收账款周转天数（天） 表13主材环节短期借款合计（百万元） 表14主材环节长期借款合计（百万元） 表15主材环节经营性现金流流出合计（百万元） 表16光伏产业链周度价格（InfolinkConsulting——2024.10.17-10.23） 表17光伏多晶硅周度价格（硅业分会——2024.10.23；万元/吨） 行业研究〃新能源板块行业5我们选取52家光伏上市公司，划分为8个子板块进行年报季报分析。2024前三季度，光伏板块合计实现营业收入7270.81亿元，同比下降21.03%；合计实现归母净利润44.65亿元，同比下降95.87%；板块平均毛利率为14.02%，同比降低8.91个百分点；平均归母净利润率为0.61%，同比降低11.12个百分点。分板块来看，24年前三季度光伏设备归母净利润实现同比增长，增速为9.58%；其49.88%、13.58%，硅料、硅片、电池组件受行业影响亏损；毛利率方面，24年前三季度仅电站实现增长，同比增长2.16个百分点，光伏设备、硅料、硅片、电池组件、逆变器、组件辅材、其他辅材同比下降4.24、17.27、26.56、8.52、0.52、1.27、7.60个百分点，硅片环节受降价影响毛利率降幅最大。合计-54.17-54.17-82.49合计-80.88-31.17合计行业研究〃新能源板块行业626.72-7.3058.3111.21942.8144.82德业股份上能电气科士达合计合计4.183.138.592.553.374.183.138.592.553.371.984.906.705.64-0.21-12.08230.07-9.27-8.867.899.454.971.49-4.22-0.30-6.69-5.20福斯特合计合计4.802.944.645.964.802.944.645.969.738.92合计合计0.582.424.365.65合计合计 按单季度拆分，24Q3单季度光伏板块合计实现营业收入2437.96亿元，同比下降23.11%；合计归母净利润6.69亿元；板块平均毛利率为13.74%，同比减少7.93个百分点。分板块来看，24Q3单季度归母净利润主要受主材环节拖累，硅料、硅片、电池组件、组件辅材亏损0.10、39.44、34.45、3.19亿元，光伏设备、其他辅材、电站净利润同比下降2.66%、56.54%、21.26%单季度仅电站毛利率同比增长3.14个百分点，其余环节毛利率均同比下降，其中硅片、组件辅材分别同比下降32.72、10.03个百分点，是降幅最大的环节。行业研究〃新能源板块行业7光伏设备迈为股份2238289829.4732.3030.19-2.112892972.8712.9110.26-2.65金辰股份58365812.8631.1329.34-1.802516-33.674.242.49-1.75帝尔激光47853511.8649.5948.68-0.91165147-10.8434.5827.56-7.02奥特维1722250445.4236.8331.97-4.8632939720.5819.1015.84-3.26合计硅料合计硅片合计合计德业股份合计福莱特福斯特行业研究〃新能源板块行业8合计金博股份67合计合计从环比角度来看，24Q3单季度光伏设备、逆变器归母净利润分别环比提升3.50%、0.35%，硅料、硅片、电池组件减亏，组件辅材转亏，其他辅材环比下降；毛利率方面，硅料、硅片、电池组件、逆变器分别环比增长3.05、5.28、1.35、1.10个百分点，其余环节毛利率环比出现不同程度的下降。金辰股份奥特维合计合计合计行业研究〃新能源板块行业9钧达股份2085520064-3.796.618.601.99-2893-1261-56.40-13.87-6.297.59天合光能合计逆变器2864326814.0837.6944.506.81803100425.0628.0330.722.7012151143-5.8822.6429.266.6211014128.839.0212.353.33科士达47163434.6135.3728.30-7.07486228.7410.169.72-0.44合计福莱特凯盛新能1福斯特1合计金博股份4合计合计合计行业研究〃新能源板块行业10光伏设备：24Q3毛利率29.21%同比环比均有所下降，季度营收同比增长34.26%，营收规模稳步较快增长，盈利维持平稳；硅料：22Q4及23Q1，毛利率与营业收入均见顶，而后双双回落，24Q3亏损0.10亿元，亏损环比大幅收窄；营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）毛利率（%，右轴）50401800050401600014000301200020208000600004000-10-20-10-2001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）50454035302520509000080000700006000050000400003000020000100000-10000毛利率（%，右轴）50454035302520509000080000700006000050000400003000020000100000-100001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24硅片：23Q3及之前，硅片环节毛利率在20%的水平左右波动，23Q4后持续下跌，24Q2跌破负值，24Q3毛利率开始改善，环比上升5.28个百分点；电池组件：电池组件环节毛利率在23Q1及之前两年保持15%的水平左右波动，23年Q1-Q3有所抬升，23Q4后连续下跌，24Q3毛利率开始改善，环比提升1.35个百分营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）504030200-10-2035000300002500020000504030200-10-2035000300002500020000150001000050000-5000-100001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24毛利率（%，右轴）18000016000014000012000010000080000600004000020000-200000营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）毛利率（%，右轴）18000016000014000012000010000080000600004000020000-2000001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q2430252050逆变器：逆变器板块毛利率自23年以来维持在30%上下，23Q4板块净利率8.19%处22年以来底部，24年上半年已稳步修复，24Q3净利率为15.03%。24Q3营收规模环比保持稳定。组件辅材：组件辅材板块毛利率受到下游影响，24Q3毛利率下滑11.52个百分点，营收在23Q3达到峰值后连续四个季度环降，24Q3净利润水平为负；行业研究〃新能源板块行业11营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴） 35000300002500020000500001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q244050营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）20000毛利率（%，右轴）200001800016000140001200010000800060004000200001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q24403530252050其他辅材：23Q3及之前，环节毛利率保持相对比较稳定，收入利润规模也在稳定增长中，23Q3起毛利率逐季下滑，24Q3下滑至9.70%，但是营业收入规模保持增长，24Q3营收同比增速17.42%。电站板块：电站环节毛利率的季节波动非常明显，一般随着每年Q4的营业收入增加，毛利率有相应的下降，24Q3毛利率环比下降2.88个百分点，同比上升3.14个百分点。营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）14000毛利率（%，右轴）140001200010000800060004000200001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q242520508000毛利率（%，右轴）7000600050004000300020001000营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）8000毛利率（%，右轴）700060005000400030002000100001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q2460504030200光伏行业24Q3平均期间费用率为10.89%，四项费用均出现上升，我们认为主因行业影响、与主材环节降价减产规模收窄所致，财务费用率与美元汇率及汇兑影响有关。行业研究〃新能源板块行业1216%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%期间费用率管理费用率财务费用率研发费用率销售费用率期间费用率管理费用率财务费用率研发费用率14.30%11.87%11.87%11.47%10.58%10.56%10.89%8.67.30%9.12%10.58%10.56%10.89%8.67.30%9.12%8.13%7.95%7.67.92%8.13%6.42.62%5.13% 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24 分板块来看，除其他辅材和电站外，24Q3各环节费用率均不同程度上升，其中硅片、电池组件、逆变器、组件辅材上升最显著。24年前三季度计提资产减值损失共239.63亿元，24Q1-Q3单季度计提资产减值损失分别为60.23、121.45、57.95亿元，Q2由于市场竞争与产业链价格下降，光伏行业公司连续计提了较为大额的资产减值损失，Q3市场价格趋稳，存货跌价损失出现改善。分板块来看，电池组件始终是计提资产减值损失最大的环节，24Q3达到计提22.04亿元，其次硅料、硅片环节分别计提资产减值损失18.04、9.97亿元；从环比趋势上，主材环节损失计提均有不同程度的下降。1150行业研究〃新能源板块行业13现金流：24Q3光伏板块经营性现金流净额272.49亿元，同比下降27.0%，环比上升224.2%，除硅料、其他辅材外，其余环节环比均有所上升，其中硅片、逆变器经营性现金流转正，电池组件环比上升275%增幅最大。5货币资金方面：2024Q3光伏板块合计货币资金为2992.59亿元，环比持续小幅下行，除光伏设备、硅片、电池组件外，各环节都有不同程度的下滑，其中硅片和电池组件环比上升16.7%、4.3%。应收账款及应收票据有所增长：截止24Q3末，光伏板块应收账款及应收票据合计为2203.31亿元，环比小幅下降，分板块看，光伏设备、硅料、硅片、逆变器分别环比增长11.5%、5.0%、2.1%、0.8%。行业研究〃新能源板块行业14存货方面：光伏板块24Q3末的存货合计为2390.50亿元，环比连续两个季度下降；分板块来看，光伏设备、硅片环节在24Q3末存货金额小幅上升，逆变器、硅料、电池组件、组件辅材、其他辅材、电站均有不同程度的下降。偿债能力方面：光伏板块24Q3期末的资产负债率为61.36%，环比24Q2末提升0.47个百分点，板块资产负债率近年来保持在55-60%左右相对稳定；分板块看，除光伏设备、组件辅材、电站外各板块环比均有不同幅度的增长，其中硅片、硅料环节增幅最大，分别环比增长2.66、1.44个百分点。流动比率与速动比率持平。光伏板块24Q3流动比率为1.34，速动比率为1.00，环比24Q2均持平，分板块看，硅料环节降幅最大，组件辅材和电站提升最大，其余板块基本相对稳定。行业研究〃新能源板块行业15周转速率环比有所改善，但仍存修复空间。24Q3末光伏板块的存货周转天数、应收账款周转天数为107.50天、74.44天，相较24Q2末有所下降，但仍处历史较高水平。分板块来看，24Q3末各子板块中硅料、硅片、组件辅材、其他辅材周转天数环比有所增长，其余各板块环比均环比下降或持平。56.83行业研究〃新能源板块行业16短期借款：24Q3末主材环节短期借款同比23Q3末增长30.6%，环比24Q2末增长6.6%，分子板块看，硅片同比增幅最高达72.3%，连续四个季度环比增长，电池组件持续三个季度环比增长，硅料同比大幅下降。长期借款：24Q3末主材环节短期借款同比23Q3末增长71.8%，环比24Q2末增长6.9%，分子板块看，电池组件同比增幅最高达166.5%，硅料同比增幅54.8%次之、硅片增幅相对较小。经营性现金流流出：24Q3末主材环节经营性现金流出同比23Q3末下降5.5%，环比24Q2末下降6.0%，分子板块看，同比口径中硅片下降23.3%最高，硅料、电池组件下降幅度较小。根据国家能源局发布数据，2024年前三季度，全国光伏新增并网161GW，同比增长24.8%，其中集中式光伏75.66GW，分布式光伏85.22GW。截至2024年9月底，全国光伏发电装机容量达到7.7亿千瓦，同比增长48.4%，其中集中式光伏4.3亿千瓦，分布式光伏3.4亿千瓦。2024年前三季度，全国光伏发电量6359亿千瓦时，同比增长45.5%；全国光伏发电利用率97.2%，同比下降1.1个百分点。我们认为，碳中和目标保障了中国光伏行业稳中有增的发展基地，在23年光伏新增装机容量大超预期后，24年前三季度新增装机依然取得了可观的增长；政策不断释放积极信号，光伏行业受到国家高度关注，政策积极引导行业发展，多次强调中国能源转型的必要性，在相关政策的持续加码下，取消限电率、风光大基地等建设将持续为行业带来新动能。因此，我们预计2024-26年国内光伏装机容量将达到250、262、275GW。行业研究〃新能源板块行业1730027526225025021720048484402015201620172018201920202021202220232024H12024E2025E2026E海外市场：新兴市场注入增长新动能根据中国光伏行业协会CPIA数据，2024年上半年光伏产品出口总额186.7亿美元，其中硅片11.58亿美元，电池片12.70亿美元，组件162.43亿美元。从出口结构来看，亚洲超越欧洲成为光伏产品最大的出口市场，组件占比有所增加，从组件出口市场看，欧洲依然是最大组件出口市场，但市场份额明显下滑，由2023年同期的57.4%下降至42.5%，巴基斯坦成为上半年第二大组件出口市场，沙特阿拉伯市场增长明显，亚洲市场份额有所增加，欧亚合计组件出口份额超过80%。我们认为随着光伏经济性提升，欧洲传统市场以外的新兴市场需求正逐步起量，海外市场仍然具有较大的挖潜空间。结合彭博新能源BNEF与CPIA的预测，我们预计2024-26年全球光伏装机需求将有望达到500、545、592GW。根据InfolinkConsulting公众号，最新光伏价格更新如下：多晶硅：致密料均价为40.0元/kg，环比持平；硅片：P型182/210硅片均价分别为1.20、1.70元/片，环比均持平；N型182/210硅片均价分别为1.03、1.45元/片，环比分别下跌0.02元/片和持平；行业研究〃新能源板块行业18电池：PERC电池182/210均价分别为0.28、0.285元/W，环比均持平；TOPCON电池均价0.27元/W，环比持平；组件：双玻182/210PERC组件均价分别为0.68、0.69元/W，环比均持平；中国集中式、分布式均价分别为0.68、0.72元/W，环比均持平；TOPCon组件印度、美国、欧洲组件分别为0.095、0.28、0.105美元/W，环比均持平。玻璃：3.2mm/2.0mm镀膜光伏玻璃均价分别为21.25、12.5元/平方米，环比均持