可转债信用风险未平REITs关注中报及新券

本周核心观点风险提示：货币政策转向、风险偏好超预期走弱、数据代表性受加权方式干扰。市场回顾REITs跑输股指和债券。本期（8.9-8.23,以下同）REITs指数涨跌幅为-1.08

，各指数涨跌幅表现:债券>红利股>沪深300>REITs>可转债。富国首创水务REIT、华夏华润商业REIT、华夏基金华润有巢REIT表现最好，涨跌幅分别为2.31

、1.72

、1.60

。可转债下跌3.30

，跑输权益。权益继续下跌，大盘、价值表现好于小盘、成长，银行为表现最好的权益行业。但本期转债主要的驱动在于信用风险事件，岭南转债开创了可转债主板违约的先河，打破了“正股不退市，可转债债底不违约”的预期，市场定价可转债的信用风险。转债指数下跌3.30

，跑输权益1.17个百分点，其中低评级转债（AA-以下）、低价转债分别下跌4.23

、5.37

。在此次违约风波中，仅AAA评级转债相对抗跌，本期跌幅仅1.58

，窄于权益、可转债整体。转债板块表现方面，稳定（-2.12

）＞TMT（-3.54

）＞传统周期（-3.89

）＞大宗商品（-5.11

）＞新兴周期（-5.39

）＞消费（-5.50

）。策略展望REITs基于业绩的补涨行情或已走完，风险偏好重归收敛。本期REITs下跌，一方面是连续上涨之后的行情盘整，另一方面红利指数止跌微涨，REITs的相对优势有所削弱。板块表现呈现对业绩期以来风格的反复。产业园、仓储物流在二季报业绩期补涨，自7月19日至8月9日分别上涨7.56%、6.13%，本期则均下跌超过2%；保障房板块自3月末以来持续上涨，是今年表现最好的板块，本期则下跌0.76%。接下来，REITs市场值得关注的事件，一是各单REITs的中报即将披露，关注投资者结构是否有增量信息；二是华夏首创奥特莱斯消费REIT将在8月28日上市，奥特莱斯符合性价比消费主题，有可能是消费板块中现金流较为稳定的业态，契合当下市场偏好，关注其上市表现。后续择券上，产业园、仓储物流REITs基于业绩的补涨可能已走完，市场再度转向低风险偏好、现金流较为稳定的板块，保障房板块近期虽有所调整，但从IRR来看，其估值并未远高于能源、生态环保等板块，或仍是较稳妥的选择。可转债信用风险未平，仅高评级转债相对抗跌。岭南转债违约不可避免地会重塑弱资质转债的格局，投资者会越来越多地定价转债的信用风险。未来也不排除还有新增资产重整或随正股退市，前者如中装转2的发行人被债权人申请重整，当前正在法院程序中，是否重整尚有不确定性；后者如当前有5只可转债正股价格小于2元、15只正股价格低于2.5元，在权益市场低迷的环境下，转债随正股退市的风险仍需关注。尽管全市场价格中位数已跌至104元（20年以来1.60%分位数），但信用风险的担忧使债底或未必能形成强支撑，转债仓位建议谨慎观望。择券上，优先考虑评级，现阶段或仍处在违约影响发酵、机构调整持仓思路的阶段，中等评级、低评级的波动较大，AAA评级转债则相对抗跌；在此基础之上，再考虑YTM、可转债股性等特质。23公募REITs：REITs跑输股指和债券REITs行情回顾：REITs跑输股指、债券本期（8.9-8.23,以下同）各指数涨跌幅表现:债券>红利股>沪深300>REITs>可转债。本期REITs指数涨跌幅为-1.08

。而股指涨跌幅为-0.13

，其中红利股涨跌幅为0.03，债券涨跌幅为0.05。本期各板块REITs涨跌幅:生态环保>能源基础设施>交通基础设施>保障性租赁住房>消费基础设施>园区基础设施>仓储物流。资料来源：Wind，平安证券研究所。注：各板块数据取板块内REITs以规模为权数的加权平均数，REITs指数的周涨幅由已上市REITs周涨幅的加权平均计算得来，年初累计涨跌幅数据起自2024年1月1日。4REITs指数与债券指数、股票指数、可转债指数比较生态环保板块表现最佳，仓储物流板块表现最弱8507509501,0501,1501,2501,350REITs行情回顾：REITs位于历史32.10

分位数5本期末REITs位于32.10

分位数，产权类、收益权类REITs分别位于24.00

、56.60

分位数。本期REITs周均换手率3.79，环比上期-0.41个百分点，低于24年以来均值(4.31

)。本期REITs周均成交额为22.36亿元。REITs相对于股票、债券分别位于89.70

、23.20

分位数。REITs与股债相关系数REITs指数相对于股债表现资料来源：Wind，平安证券研究所REITs位于32.10

分位数中证REITs全收益1.81.61.41.210.80.6中证REITs全收益/沪深300中证REITs全收益/中债-新综合财富指数-10%0%10%20%30%40%50%reits-沪深300reits-中债新综合财富051015202530350510152025REITs周度换手率及成交额成交额(亿元，右轴) 区间换手率(%)REITs行情回顾:富国首创水务、华夏华润商业、华夏基金华润有巢表现最好本期表现最好的3只REITs：富国首创水务REIT、华夏华润商业REIT、华夏基金华润有巢REIT，涨跌幅分别为2.31

、1.72

、1.60

。本期换手率最高的3只REITs：国泰君安临港创新产业园REIT、易方达深高速公路REIT、嘉实京东仓储基础设施REIT。各类REITs周涨跌幅及换手率6资料来源：Wind，平安证券研究所REITs估值-择时:估值择时指标多数指向REITs未被低估7资料来源：Wind，平安证券研究所估值择时指标多数指向REITs未被低估注：与债券比超过574BP、与底层资产比超过41指向低估；分位数，超过80指向低估。详见平安固收20240416《构建REITs估值择时体系——基于2023年以来的经验》。700600500400300200100010.09.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0REITs与债券比价IRR-10Y国债收益率（BP，右轴） IRR（%）10Y国债到期收益率（%）0-50-100-150-200-250-300-350-400876543210REITs与红利股比价产权类现金分派率-红利股息率（BP，右轴）产权类现金分派率（%）中证红利股息率（%）与债券比（IRR-10Y国债利差）与股票比（产权分派率-红利股利差）与底层资产比（NAV折价个券占比）当前值383BP-66BP43.90分位数62.6081.8079.60是否低估（当前值）否暂不参考是是否低估（分位数）否是否90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%44523

44615

44704

44796

44888

44980

45069

45161

45253

45345

45435

45527REITs与底层资产比价NAV折价个券数量占比 80%分位数90%分位数REITs估值-择券:产权类现金分派率4.22

，经营权类IRR6.28产权类REITs现金分派率产权类REITs中，现金分派率最高的三只分别是：嘉实物美消费REIT（5.90

）、华安百联消费REIT（5.62）、嘉实京东仓储基础设施REIT（5.56

）。经营权REITs中，IRR最高的三只分别是：华夏中国交建高速REIT（11.82

）、中金安徽交控REIT（11.17

）、平安广州交投广河高速公路REIT（9.89

）。8资料来源：Wind，平安证券研究所各板块REITs估值水平经营权REITs的IRR水平现金分派率IRR绝对水平历史分位数绝对水平历史分位数REITs整体7.1061.805.9854.60产权类4.2265.605.6272.30园区基础设施4.9677.506.0276.00仓储物流5.0591.206.2788.00保障性租赁住房3.7244.404.4388.00消费基础设施4.170.005.430.90特许经营类9.0560.006.2847.40交通基础设施9.4869.307.7657.20能源基础设施8.3833.603.6435.10生态环保7.2741.203.0526.500246810REIT博 华时 安招 张商 江蛇 产口 业产 园业园REITREITREITREITREITREITREITREITREITREITREITREIT红土创REIT才 障安 性居 租赁REIT新住门

京深房安

保东建华国国华中红中嘉

华吴信夏泰泰夏金土金实

夏苏中合君君杭湖创普京

深州关肥安安州北新洛东

国工村高临东和科盐斯仓

际业产新港久达投田仓储仓圳居

障园业产创新高光港储基储人保

房区园园新经科谷仓物础

物产 产济产产储流设

流业 业园业物

施园 园 园

流REIT有巢宽庭保障性REITREITREITREIT润房

投

业 费 业REITREIT中

华 华 国

华 嘉 华 中

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夏 夏 泰

夏 实 夏 金

安厦

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华 物 金 印

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费基础设施REIT现金分派率(%EITREITREITREITREITREIT路

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航京 中特能

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投钢高路高能国光电电明

生速速源家伏建工阳

物公集电清新智

质路团投洁能

能高新能源

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华 中 中 易 工

鹏 中

中 嘉 华 中

中 富安 商

式夏 夏 金

泰 金 金 方 银

华 国速

广 证

基越 中 中

江 安 山 首公

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础秀 国 国

苏 徽 创路

交 沪

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交 交 集 水投 杭

施速 建 建

控 控 团 务广 甬 公 高 高 高河 高 路 速 速 速高 速 封 公REITIRR(%)9可转债：可转债下跌3.30%，跑输权益10权益行情：权益行业4涨27跌，银行、家用电器、通信表现较好资料来源：wind，平安证券研究所。注：1、PE估值为剔除负值、滚动12个月；PB为最新报告期。2、如无特别说明，分位数为2018年以来。稳定板块权益表现最好（%）宽基指数多数下跌，价值股表现较好权益行业4涨27跌，银行、家用电器、通信表现较好权益趋势在近5年均值附近震荡涨跌幅 上涨数量占比

板块最弱 板块最强稳定-0.8633.33-5.055.60大宗商品-1.860.00-4.88-0.15传统周期-4.5312.50-9.053.20消费-6.180.00-10.21-4.63新兴周期-3.580.00-5.23-2.47TMT-1.7525.00-3.020.85注：涨幅IC值越大，股市优势行业趋势延续性越强。11权益流动性：北向资金流出，成交量有所下降资料来源：wind，平安证券研究所本期北向资金周均净流出50.36亿元本期股票型ETF净流入266.89亿份权益周均成交量环比上期下降14.70%12转债行情：可转债下跌3.30%，跑输权益资料来源：wind，平安证券研究所百元平价溢价率下降3.68个百分点至20年以来4.30%分位数转债下跌3.30%，跑输权益本期转债周均成交量环比下降3.46%13转债行情：转债行业全数下跌，稳定板块表现最佳资料来源：wind，平安证券研究所。转债行业全数下跌，表现最好的是银行、通信、轻工制造剔平价后转债估值涨幅最高的是稳定板块剔平价后转债估值涨幅最高的是银行、通信、纺织服饰稳定板块转债表现相对较好注：右上、右下图，消费板块剔除社会服务。14转债前瞻：电力设备转债估值低，电子盈利改善幅度大资料来源：wind，平安证券研究所。各板块、行业转债估值水平注：横轴从左至右，按本期盈利预测改善幅度从高到低排序。消费、新兴周期板块权益PE估值较低注：1、左图转债板块估值，消费板块剔除社会服务。2、

PE估值为剔除负值、滚动12个月；PB为最新报告期。3、分位数为2018年以来。电子盈利预测改善幅度较大PEPBPE分位数PB分位数稳定16.931.0637.7510.87大宗商品13.411.2758.9514.25传统周期14.391.3226.230.70消费20.832.386.100.68新兴周期24.771.9811.2516.58TMT25.492.1720.287.65平价调整后的转股溢价率水平（申万一级分类，）稳定银行非银金融交通运输公用事业环保5.138.124.22-5.70-0.762.20综合大宗商品石油石化煤炭钢铁有色金属-9.18-10.42-11.41-5.80-9.08传统周期基础化工建筑材料建筑装饰房地产轻工制造-13.210.62-17.83-12.87-6.71纺织服饰农林牧渔家用电器0.19-7.753.88消费食品饮料商贸零售社会服务美容护理医药生物0.710.76-4.7896.988.56-1.72新兴周期机械设备电力设备汽车国防军工-9.312.53-28.00-10.43-1.33TMT通信电子计算机传媒-2.825.71-11.83-14.289.11价格分位数（申万一级分类）稳定银行非银金融交通运输公用事业环保78.1051.1047.3034.0026.9031.30综合大宗商品石油石化煤炭钢铁有色金属10.300.000.0027.8016.20传统周期基础化工建筑材料建筑装饰房地产轻工制造8.507.1010.900.207.60纺织服饰农林牧渔家用电器32.7016.202.00消费食品饮料商贸零售社会服务美容护理医药生物20.607.0028