【碧桂园S项目资产证券化融资风险探究14000字（论文）】

-PAGE23--PAGE22-碧桂园S项目资产证券化融资风险研究目录TOC\o'1-3'\h\z\u15485摘要 1290491.绪论 1135161.1研究背景与意义 1128481.2研究重点和内容 1228731.3研究思路与方法 2260002.相关理论基础 3237452.1以商业地产物业作为ABS底层资产支持证券的理论基础 32232.2信用风险理论基础 381673.项目简述 5264553.1产品结构 539293.2交易结构 562883.3基础资产 5175733.3.1标的物业相关情况 6181473.4盈利模式及基础资产现金流预测分析 8214113.4.1盈利模式 8159113.4.2标的物业专项计划存续期间现金流预测情况 8109413.5基础资产预计现金流覆盖倍数及压力测试 913513.5.1现金流覆盖 9262933.5.2抵押物压力测试 9147104.风险与防范 10157514.1与基础资产相关的风险 10225394.2与资产支持证券相关的风险 133324.3与专项计划管理相关的风险 1552034.4其他风险 158465.总结 18摘要近些年以来，国内经济高速发展，企业融资方式也得到了空前的改变。以资产证券化为首的新型融资方式成为了金融界的宠儿。但与西方传统资产证券化不同的是，国内金融市场中的双SPV构架采用了SPV+SPT的独特创新模式。这也是开拓了资本融资的新道路，从而丰富了融资渠道，使资本的利用率达到了最大化，使企业充满了活力，从而推动了中国经济社会的蓬勃发展。在传统房企融资当中，多以重资产作为融资的标的物，但近年来轻资产融资的概念如雨后春笋般的涌入了资本市场，为资产证券化打开了一扇新的大门，本文以碧桂园十里银滩酒店项目专项计划为例，对轻资产物业资产证券化的融资风险进行研究分析。关键词：资产证券化、轻资产、物业资产、风险、融资1.绪论1.1研究背景与意义资产证券化在国内起步晚，最开始是由美国兴起的，是一种创新型的金融融资工具。自上个世纪八十年代以来，金融市场的不断发展，使资产证券化的形式也发生了翻天覆地的变化，当初资产证券化的出现只是为了解决商业银行流动性不足的手段，而现在却逐渐发展为一个专门连接投资者与筹资者的融资工具。在资产证券化的影响下，使资产与资本之间的关系变得更加密切，使融资变得更容易，使投资变得更广泛，从而提高了社会资源的配置效率。资产证券化与银行贷款相比，主要优势为低门槛和极高的灵活性。资产证券化的出现与发展，为企业的融资提供了新途径，从而推动了整个社会经济的的发展。于国内而言，资产证券化的起步较晚，品种较为单一，企业的主要融资方式还是以银行贷款作为最基本的融资工具，以二级金融市场辅之。近些年以来，我国的经济发展迅猛，产业也在不断的丰富，从而使很多企业对融资有了更多的需求，这也推动了融资工具的进步。资产证券化便是其代表作之一。资产证券化的出现，使企业融资成本变得更低，同时将资本与资产的利用率发挥到了前所未有的极致，实现了一举多赢，能够使企业更加充满活力的同时使我国现有的经济结构得到了升级。房地产被称为最“吃钱”的行业，大多房地产企业都是重资产、重资本企业，因此“钱”对于房地产行业相当重要。如何融资也是房地产企业生存与发展最为关键的问题。资产证券化的出现，无疑是传统地产企业解决融资问题的一剂良药。其中，以物业资产为基础资产为房企进行ABS融资是目前比较新颖的融资方式。物业资产在融资工具当中是一把双刃剑，它既有持续性和稳定性的优点，也有利用率和流动性方面的不足。房企可以通过融资来提前利用将来所产生的物业收入，从而使资产拥有更强的利用灵活性。但作为前提的是，融资入池资产必须是良好稳定的的物业资产。由于收益权的种种不确定因素，收益权ABS与原始权益人的信用水平往往会存在一定的差距，因此这也将成为重点关注的问题方面。这两年以来，房产行业ABS发行规模累计将近三千亿，增长迅速，毋庸置疑的是，未来资产证券化将对我国房企融资发展产生极其重要的影响。1.2研究重点和内容2019年碧桂园集团共有4笔ABS项目，其中，有两笔较为特殊的项目引起了我的关注，这两笔项目分别以酒店和医院的底层资产作为项目融资的标的物，本文将着重研究其中的酒店项目。根据目前已有数据来看，以酒店这一类的商业项目作为ABS融资的底层资产标的物的产品已经不再是个例，逐渐已经形成一个较为明显的趋势，根据证券交易所数据所示，截止至今在国内发行该类资产证券化项目已破千亿的规模。在我们通常的观念里，碧桂园是一家以传统房企，旗下的物业运营方面仿佛也没有一个大规模的产业链。但通常而言，能够进行ABS的标的项目一定是成熟且相对稳定的，这是对投资者最大的保护，或者是那种未来有可观发展价值的。综合此类问题，本文将重点分析其物业资产作为底层ABS的风险及应对。对于该类基础资产类型，我们需要注意分析以下几点：1.抵押物本身的公允价值变动及变现能力。2.为了保护投资者的利益，我们需要对债务人进行全面的风险评估。3.对于该项目的可持续性以及价值的评估，我们需要对其未来收益进行预测及分析。1.3研究思路与方法本文以碧桂园旗下十里银滩酒店资产项目证券化为研究对象，从该标的资产的质量及现金流交易等方面为重点，对该模式下的ABS项目信用风险做出研究分析。本文的主要框架如下：1.绪论：简述商业地产项目ABS的风险研究背景及意义，并以此奠定全文的核心研究主题。2.相关理论及文献综述：用已掌握的理论基础分析该模式的可行性，及该模式下的ABS项目风险问题进行研究的理论支持。3.案例介绍：根据目前已有资料，阐述该项目的发行背景、企业情况以及其它有关该项目融资交易的结构情况。4.专项计划分析：对该专项计划的基础资产、信用主体、产品结构等方面展开具体的风险分析，得出一个具体的风险总结。5.风险评价：对前期的风险分析结果做一个整体的风险评价并做出风险防范的方案。6.总结：对全文做出一个具体的总结，阐述该项目所存在的风险及应对措施对其它企业融资方式的启发。2.相关理论基础2.1以商业地产物业作为ABS底层资产支持证券的理论基础以商业地产物业作为ABS底层资产支持证券首先由原始权益人来发起并设立一个信托计划，再向发行人发放由标的物（该商业地产的物业）为抵押、商业地产未来所产生的现金流为还款来源的信贷，之后管理者通过转让信托受益权的形式再来建立一个资产支持的专项计划来发行证券。该模式下ABS的特点如下：（1）作为底层资产的条件较严格。该ABS下能够入池的资产主要是写字楼、商场、酒店、医院等。并且对所标的的物业也有所要求：①融资人应当合法持有该商业物业，且该商业要为成熟的商业，证件齐备。②该标的的物业不可附加抵押以及其它的权利上的限制，如果存在，需要合理解决在贷款放款后所有的相关限制，并对其做出明确约定，以保证其拥有较好的可处置性。（2）发行的规模需要根据对物业的估值以及其物业的抵押率来确定。通常物业的主体评级愈高，则可设置的抵押率也相对而言愈高，所以增信的主体也需要有一个良好的信用资质。（3）信托的交易结构上须采用双SPV的结构。首先由信托向该商业地产发放贷款，再由专项计划受让该信托的受益权，是一种以资产抵押来进行债务融资的方式，由公司的物业收入作为贷款的还款资金来源。（4）项目的周期较长，退出机制受期限设置相匹配。产品的期限通常是3*n年，每三年调整票面利率机制、投资者回售及发行者的回购权利。（5）不存在税收方面的负担。2.2信用风险理论基础信用风险又称违约风险，通常是指交易方无法履行所约定的义务从而造成经济损失的风险，即受信任难以履行还本付息的责任而使授信人的预期收入与实际发生偏差的可能性，信用风险是内部与外部因素共同作用下的函数，即：信用风险=F(外部+内部）。外部因素是银行无法控制的因素，是又外部可观环境所影响的，如国家经济状况的变化，社会政治因素的变化以及自然灾害等不可抗拒因素所产生的。内部因素是指银行对信贷风险的态度，它直接决定了其信贷资产质量的高低和信用风险的大小，一般将贷款规模、政策、结构及商业银行的营运收入作为影响信贷风险的主要内部因素加以考察。对于ABS而言，主要的风险来源有以下几点：一、原始权益人的信用风险由ABS的目的及其交易结构来看，SPV中的基础资产需要和原始权益人自身的资产进行风险隔离。而也有一些ABS产品由于其基础资产现金流与原始权益人的财务及运行状况关联性很强，很难做到完全隔离。若基础资产是债权类，并且能够出售的，那么更重要的是其基础资产本身的信用资质。若基础资产是益权类，难以隔离其现金流获得与原始权益人财务状况，在这类情况下更重要的是考察原始权益人的信用资质；某种意义上，对原始权益人信用资质考察的意义大于基础资产的本身。二、基础资产的信用风险ABS的本质目的就是剥离基础资产与原始权益人的关系，从而进行风险隔离，再以此为标的发行ABS。也可以说，ABS投资分析中最重要的就是对基础资产的信用风险进行分析。三、资金账户监管的风险对于大多数的ABS而言，货币的收支需要开设一个新的专用资金账户，然而有些基础资产的现金流会另外一个原始权益人的收款账户中，例如收费权类资产。通常像这一类的基础资产，原始权益人会定期将基础资产的资金划入ABS的托管资金账户中。在ABS的交易结构中，在银行的合法监管之外，道德风险是无法避免的，因此，难以保证基础资产现金流的完全监控和冻结。四、模型假设的风险ABS中的基础资产有多数类型，例如小额分散型，这一类基础资产的特点是单笔金额小并且分散度较高；还有的是基于未来一段时期内的收费收入（如门票、过桥费等）。对于这些基础资产的现金流及价值评估，需要做出必要的模型假设并且考虑其合理性。具体如下：1、违约率模型假设：以信贷类或债权类的资产作为基础资产的ABS，由于这类资产相对于分散度较高，因此需要要对该类基础资产做出违约率模型假设。评级公司会在发行时提供信用评级报告。评级报告会履行披露义务，对违约率模型与信用评级进行披露。违约假设是评级的主要参考之一，结合次级档的信用增极量，来设定各优先档的信用评级。2、收入增长模型假设对于依靠未来现金流作为基础资产的ABS来说，未来现金流增长模型是资产风险评估的核心关键。对于现金流预估的高低与其信用风险评估成反比函数，预估现金流收入越高，则风险越低，预估现金流越低，则风险越高。3.项目简述本项目全称为“碧桂园十里银滩酒店资产支持专项计划资产支持证券”是以信托受益权作为基础资产产生的现金流作为第一还款来源，以共同债务人还款、优先/次级分层、增信主体提供流动性支持、增信主体提供保证担保，并以酒店物业为标的债权提供抵押担保、以物业运营收入为标的债权提供质押担保的产品。3.1产品结构项目资产支持证券的品种和基本特征表3-1特征品种PR优先银滩次级发行规模4.75亿0.25亿面值100元100元价格100元100元预期收益率4.35%/3.2交易结构图3-13.3基础资产3.3.1标的物业相关情况该项目主要收入包括客房收入、餐饮收入及其它收入，其中以客房收入与餐饮收入为主要营业收入。1.业态情况碧桂园十里银滩酒店总建筑面积为89885.6㎡，共26层及336套客房，具体业态如下：表3-2楼层业态一层酒吧，营销中心，室内泳池，桌球室，乒乓球室，餐厅，会议室，洗衣店二层大堂，前台，全景水族箱，餐厅，商铺，会议室三层健身中心，棋牌室，五人制足球场，总办，区域财务办公室四层营销中心办公室五至二十六层客房其中，客房根据不同的客户需求又分为9个类型，具体如下：表3-3房间类型建筑面积（平方米）数量高级海景房70140豪华海景房7084至尊海景房7039行政海景房7029豪华海景房11017蜜月海景房1105家庭海景房11020皇室套房1101总统套房4501合计11703362.标的物业经营情况标的物业物业运营方为惠东县碧桂园风凰酒店管理有限公司，运营方法定代表人为梁裕尤，地址为惠东县稔山镇亚婆角。标的物业正式开业时间为2012年，目前处于稳定运营阶段，酒店从2017年至2019年的平均房价及平均入住率见下表：近三年平均房价及平均入住率图3-23.标的物业于2012年正式营业，2017年．2019年酒店已经处于稳定期，平均入住率基本保持稳定，平均房价每年增长平稳。标的物业近三年收入明细见下表：标的物业近三年收入明细图3-3注：上述历史客房收不包含不属于借款人持有的公寓部分产生的客房收入，下同。标的物业近三年支出明细见下表：图3-4标的物业估值情况根据深圳市世联土地房地产评估有限公司数据资料展示最终确定估价对象在价值时点的评估结果如下：图3-53.4盈利模式及基础资产现金流预测分析3.4.1盈利模式本专项计划的投资收益来源于信托财产专户分配的信托利益。信托利益又来源于财产权信托偿付的本金及利息。标的物业产生的物业运营收入偿付上述贷款本息。标的物业正式开业时间为2012年，目前处于稳定运营阶段，2017年-2019年酒店已经处于稳定期，平均入住率基本保持稳定，平均房价每年增长平稳。根据企业提供标的物业近三年收入明细，该物业收入主要由客房收入、餐饮收入、其他收入构成，其中其他收入主要包含洗衣房收入、电话收入、健身中心及租金收入等，详见附录。3.4.2标的物业专项计划存续期间现金流预测情况中瑞世联资产评估集团有限公司对广东省惠州市惠东县稔山镇亚婆角地段惠东碧桂园酒店1-26层酒店用途物业2020年1月1日至2032年3月31日期间的现金流进行了预测，以2020年1月1日为预测起始日（但根据2020年1季度疫情等不可抗力事件的发生，对预测起始日之后的预测数据根据物业实际情况进行了调整），假设预测对象在持续经营的前提下，于2020年1月1日至2032年3月31日预测的物业经营现金流可持续性强，稳定性高，详见附录。3.5基础资产预计现金流覆盖倍数及压力测试3.5.1现金流覆盖根据交易安排，标的债权本息应始终能够盖专项计划本息及税费。因此根据中瑞世联预测的本专项计划存续期间十里银滩酒店物业运营收入，联合评级采用覆盖比率来直观展示其对优先级资产支持证券本息支出的偿付程度。覆盖比率反映了在各偿还时点上，十里银滩酒店预测物业运营收入扣除各项税费后的可分配现金流对本专项计划优先级资产支持证券本息的覆盖水平。在本专项计划存续期内，物业运营收入按季归集至监管账户，标的债权按季还本付息，优先级证券按季还本付息。同时考虑到本次优先级资产支持证券的发行利率的不确定性，假定资产支持证券的预期收益率为下表中预期收益率所设值。3.5.2抵押物压力测试根据交易安排，碧海置业将十里银滩酒店物业抵押给金谷信托，该抵押行为对专项计划的保障力度取决于酒店物业处置后可回收现金流对本专项计划优先级本金的覆盖程度。联合评级根据世联评估提供的抵押物评估报告为基础对抵押物价值进行了压力测试。抵押物处置价值在评估价值基础上下跌37.61％的情况下，抵押物处置现金流仍能覆盖优先级证券本金约1倍。整体看，抵押物处置现金流对优先级证券保障能力尚可，考虑到碧桂园地产对本专项计划提供的保证担保，优先级资产支持证券本息不能足额偿付的风险极低4.风险与防范针对碧桂园十里银滩项目专项计划的交易结构和产品设计的特点以及该项目基础资产具体情况，我们对项目中可能出现的风险进行了分析，并对其提出了相应的风险防范意见。4.1与基础资产相关的风险（一）借款人运营收入不足的风险由于该项目的标的物是以酒店物业收入为标的物主要的债权还款来源，所以对酒店运营收入方面需要注意其可能存在的风险，影响酒店运营收入的因素有很多，宏观方面包括经济发展水平、疫情、政治因素、自然灾害、行业淡旺季等难以控制的因素；微观方面包括该酒店的设施、服务水平等可控制因素。防范意见：对于运营收入不足，导致当期应付本金及利息与实际产生的差额部分应由项目的借款人足额补足，根据《共同债务人确认书》、《质押合同》、《抵押合同》、《保证合同》中的内容，本项目中的标的债权设置了共同债务人付款、抵押、质押、担保等多方位的增信措施，从而保护了债权人的合法权益。（二）物业运营收入混同和挪用风险标的债权所产生的现金流有可能产生混同和挪用的风险，如果该项目的借款人没有按约按时将资金划转到监管账户，则会对整个项目的兑付产生不利的影响。防范意见：监管银行须严格执行资金监管责任，对该风险进行防范。（三）抵押物的处置风险借款人二-碧海置业将所持有的标的物业作为标的债权提供抵押担保，如果借款人未能履行到期债务，其保证人也没有履行相对应的义务，受托人权将标的物进行变卖以偿还债务，但标的物的变现受市场影响具有不确定性。防范意见：该项目通过抵押物压力测试结果可知即使在市场不景气的情况下，该标的物的价值仍可以对优先级资产证券兑付提供一个较高的安全边际。且根据《抵押合同》约定，标的物被二次抵押的可能性极低，受托人也是该项目的第一顺位抵押权人。（四）抵押权未成功登记的风险本贷款专项措施方案的债权信用登记增级担保措施主要内容包含了由于规定借款人二以标的抵押物债权作为所有标的抵押债权为其提供的全部担保抵押作为担保,截至本专项措施方案信用说明书的正式签署之日,借款人二未就其前述的担保抵押成功即可申请继续办理所有标的抵押物债权的信用登记,抵押权尚未设立。若在抵押物设立前发生违约事件,则承包商无法按照要求办理抵押物的处置或者按照设定的抵押物处置的价款进行优先获得受偿。根据《抵押合同》约定,抵押权人按照相关的合同条件生效、抵押权人按照合同约定要求在其他不动产信托的生效日起25个工作天内按照抵押权人相关的法律、法规至抵押物所在地的不动产登记机构办理抵押权人登记手续,使得抵押权人被登记成为抵押物第一顺位的抵押权人。防范建议：若在本次信托事件生效之日起25个工作天内,受托人尚未被注册登记成立标的物业第一顺位且唯一被抵押的权人,将可能触发该标的债权提前到期事件以及违约事件,信托的受托人也有权依法要求其他借款人提前向其偿还该标的债权,同时管理人有权启动处分。在借款人提前向标的借款人偿还全部债权的前提下,可以按照规定的方式要求借款人和共同债务人及其他借款人偿还所有债务、担保人第一时间履行承诺。（五）标的债权无法按期兑付的风险若标的财务债权人在实际交易过程中仍然出现了由于质押人所收入的实际交易现金的外流而不能及时使其得到归集、借款人在实际交易过程中仍然未能及时地自行承担损害赔偿和利息补足的法律责任,同时导致标的保证人也不会因此而履行担保契约，从而有概率出现标的债权违约兑付的风险。防范建议：若借款人出现了标的债权不能按期兑付等特殊情况,根据交易文件的约定,将触发标的债权作为提前抵押或者违约事件以及其他违约事故,信托的受托人有权依法要求借款人提前足额偿还标的债权,同时管理人有权启动处分。在借款人提前向标的借款人偿还全部债权的前提下,可以按照规定的方式要求借款人和共同债务人及其他借款人偿还所有债务、担保人第一时间履行承诺。（六）标的债权借款人的持续运营风险在专项计划存续期间,借款人风凰酒店管理经营标的物业形成的收入将主要被用于偿付优先级证券预期支出,仅依赖风凰酒店管理自身剩余收入保障其持续运营将存在一定的运营风险。防范建议：根据碧桂园地产出具的《碧桂园地产集团有限公司关于惠东县碧桂园凤凰酒店管理有限公司运营税费担保支付承诺函》，碧桂园地产承诺于每一自然年度根据凤凰酒店管理编制的当年《资金使用计划》中列明的日常运营过程中产生的运营税费和因运营标的物业而应支付的增值税等各项税金及其必要支出总额，向凤凰酒店管理开立的日常收款账户预付该年度运营税费。并且如风凰酒管理的日常收款账户内预付费用不足以支付其当年应支付的凤凰酒店管理的运营税费，碧桂园地产将向凤凰酒店管理的日常收款账户支付需补足款项。考虑到碧桂园地产提供的运营税费担保支付承诺，借款人的持续运营风险较低。（七）共同借款人的经营风险在专项计划的存续期间,若共同借款人碧海置业不能正常运营,从而对标的物业继续经营产生不利影响,并且无法作为共同债务人就《债权转让与确认协议》条款中应付的全部本息及其他费用承担偿还责任,可能会直接影响到以后资产所有权支持的证券投资者自身的利益。防范建议：据共同借款人提供的尽调资料，目前专项计划管理人未发现共同借款人存在无法正常经营的情况，且共同管理人非常注重风险管理，因此经营风险相对可控。此外，本项目设置了“标的债权提前到期事件”，若共同借款人无法正常经营从而丧失清偿能力，将会导致标的债权提前到期事件的触发，以此控制投资者的风险。（八）现金流预测风险及偏差可能导致的投资风险本专项计划产品方案是根据基础性资产未来现金流的合理分析和预测而进行设计,本项目中影响到基础资产未来现金流的主要因素有包括但并非仅仅限于物业经营收入、饭店人员入住比例、物业经营收入的增长率。由于以上的各种影响风险因素都可能具有一定的不确定性,因此对于基础资产未来长期现金流的长期预测也很一定有机率可能同时会直接使其自身出现某种程度的评估偏差,优先债权所有者面临证券风险投资的巨大风险。防范建议：本专项方案在债务人权益层面设置了优先/次级分层、流动性支撑等增信安排,标的在债权人层面上又设置了共同债务人付款、抵押、质押、担保等多种增信措施,即使发行中存在了现金流预见性的偏差,优先级融资债务人所面临的流动性风险也相对较小。评级单位给予优先奖励资产支撑证券评级为aaasf。（九）质押权未成功登记的风险标的债权的增信措施包括质押担保，质押物系出质人运营标的物业产生的全部经营收入。若质押权未能成功完成质押登记，则将影响质押权的实现，从而影响资产支持证券持有人的利益。防范建议：本条根据《质押合同》的有关约定,出质人应当按照质权人的法律职责和义务要求依法提供国家有关信托管理机构关于办理信托应付预收账外存款资产质押委托登记相关事项手续所需的相关证明文件资料、信息,协助信托质权人在信托金融服务合同生效成立之日起15个工作日内按按照相关的国家法律、法规在委托中国人民银行信托征信管理中心的信托应付预收账外存款资产质押委托登记事项公示信息系统内及时地依规完成对信托质押物的委托登记和质押登记。从而作为持有质押品的第一顺位的抵押质权人。计划管理人会同各相关机构查询质押权办理的情况,确保质权人成为质押财产的唯一质权人,从而确保未来质押权的实现,保护投资者利益。（十）标的物业灭失的风险本项目中，标的债权的最终还款来源为标的物业资产产生的现金流。若因不可预期的因素导致标的物业损毁或灭失，将导致标的物业无法继续运营，影响标的债权质权和抵押权的实现，从而影响债券投资者的利益。防范建议：本项目中标的债权层面设置了共同债务人付款、抵押、质押、担保等多重增信措施，对还款资金形成了较高的保障。若在极端情况下发生标的物业损毁或灭失的情况，本项目将提前终止，保证人将履行保证义务，以保护投资者利益。4.2与资产支持证券相关的风险（一）专项计划本金无法按时兑付风险本项目的本金兑付来源于十里银滩酒店日常经营所产生的现金流，假设出现借款人违约未及时兑付或者说担保人失职等情况，该专项计划有概率出现难以按时兑付的风险。防范建议：该专项计划在其信托层面单独设置了一个监管账户，该监管账户受监管银行的严格监管，投资者有行权监察账户的权力。同时，在整个项目中的债权层面又设置有多重严格的增信措施，使违约率降到了最低。（二）信用增级措施相关风险即使为了对本项目的兑付偿还设置了多层增信措施，但是如果借款人违约、延迟支付且增信措施失效，也将会造成投资者的损失。防范建议：该项目保证人资产良好，总体而言实力较强，出现风险的概率较低。如果发生这类风险，管理人必须即时披露，并采取有效的措施来履行义务，从而保障投资者的利益。（三）流动性支持相关风险根据《标准条款》的约定,如果截至某一票面利率调整执行日前10个工作日(d-10日),管理人从本日所登记的托管金融服务机构取得已进行退出和注册登记并被确认为已进行退出(即尚未发生交易)的资产支持证券份额减去了其在该日相应的退出和注册登记期内所申请的退出和注册证券份额,则由管理人承担责任。于该日将以上情况的形式书面告知流动性支持机构,该等价值差额部分的所有资产支持证券市场份额均应由其他流动性支持机构购置。流动性支持机构应于退出行权日(d-3日)根据管理者的通知,向原优先级流动性资产支持证券所有者购买差额部分的全部流动性优先级资产支持证券份额。若流动性支持机构不能及时地履行和落实上述义务,优先级流动性资产支持证券的所有者将可能无法按照退出的行权之日进行退出。防范建议：流动性支持计划管理人将协调流动性支持机构就此问题进行提前的沟通,避免因相关款项未能顺利到账而导致未能履行义务的风险。此外,碧桂园房地产的资产规模相对较大,总体能力雄厚,经营稳健且其财务结构相对稳定,同时也十分注重其负债到期的结构性管理和流动性资金的管理,出现这类事件的风险发生概率相对较低。（四）次级比例较低风险本专项方案设置的优先/次级投资分层,优先级资产作为支持证券的本金额应为4.75亿元,次级资产作为支持证券的本金额应为0.25亿元,由碧桂园地产认购。本专项方案中次级资产证券在交易中所占的比重相对较低,若本专项方案中出现违约、滞后支付而导致的费用大大增加或减少,其所涉及的金额已经超过了次级资产证券公司对于优先级资产证券的信息权保护限制。防范建议：防范措施:本项目中标的债权层面设置了共同债务人付款、抵押、质押、担保等多重增信措施,对还款资金形成了较高的保障。（五）利率风险本专项方案的优先级资产支撑证券公司的预期收益水平主要是根据当前证券市场的贷款利率水平及专项方案的信用等级进行评估而制定的,并且采取了固定收益率的方法。市场利率将伴随着我国宏观经济条件环境的改善和变化而发生波动,利率的波动很大程度上可能影响专项计划资产支持证券的持有者预期收益,此类风险主要表现在专项计划资产支持证券的预期收益固定,在市场利率发生较大幅度上升时,其市场价格很大程度上也就可能出现下降。防范建议：专项计划证券资产长期支持标的证券产品预期投资收益率中已经完全包含了针对未来市场利率大幅波动的长期影响多个因素一并进行风险考虑,投资者也因此可以通过将自己所长期持有的专项基金计划证券资产支持作为长期支持标的证券产品进行短期交易使用来有效地帮助规避未来由于利率波动高于市场预期值而快速上升的市场风险。（六）流动性风险本项目优先级能够在上海证券交易所的固定资产收益投资证券综合投资电子交易平台上直接实现买卖转让和流通。在证券交易竞争对手总体数量有限的经济条件下,持有者将可能会再次面临因为他们可能无法以合理的交易价格在公允证券市场内进行销售而直接导致公司遭受营业利润巨额损失危机。防范建议：资产支持证券流动性受到参与机构、规模等一系列因素的影响，预期将随着交易品种的丰富、参与机构的多样化以及上市规模的扩大而进一步提高。（七）评级风险本次专项计划优先级资产支持证券的评级为AAAsf级，次级资产支持证券未予评级。评级机构对本专项计划优先级资产支持证券的信用评级并不代表评级机构对本专项计划优先级资产支持证券的偿还做出了任何保证，也不代表其对本专项计划优先级资产支持证券的投资做出了任何判断。在本专项计划优先级资产支持证券存续期内，无法保证本专项计划优先级资产支持证券的信用等级不会发生负面化。若评级机构调降本专项计划优先级资产支持证券的信用等级，可能对本专项计划优先级资产支持证券持有人的利益产生不利影响。防范建议：当发生优先级资产支持证券信用等级调整（降低）事件时，将触发标的债权提前到期事件，信托受托人有权要求借款人提前偿还标的债权。此外，管理人将及时地进行信息披露，并与评级机构及其他相关机构进行充分沟通，尽可能地降低因资产支持证券信用级别调整对投资者造成的不利影响或损失。4.3与专项计划管理相关的风险（一）计划管理人违约违规风险如果该项目的管理人严重违法，将面临吊销执照的风险，从而影响整个项目的正常交易。防范建议：项目管理人需要有高强度的法律意识及内部管理机制，控制业务风险，建立一个完善的管理体系。（二）托管人违约违规风险托管人的作用在项目中极其重要，如果托管人出现严重违法的情况，也会影响到证券持有人正常获得预期支付额。防范建议：项目托管人需要有高强度的法律意识及内部管理机制，控制业务风险，建立一个完善的管理体系。（三）监管银行违约违规风险本专项方案的监督管理银行主要是对于监督实施质押贷款收入的筹集以及划付等。若监管银行内部出现了严重的违反国家有关法律、法规及其他有关条款明确规定的情况,很可能就会直接影响到资产支持的证券所有者按时、足额地取得本次专项筹措方案的实际预期支付金额。防范建议：监管银行已经建立起一套比较完善的企业法人治理体系;建立了完整、有效的信息库托管服务业务体系和流程;建立了严格的系统使用者授权体系、岗位职责责任体系等管理措施,确保了各项系统的安全正常运行;制定了对于企业所有员工的从业行为准则,规范了他们的从业行为,严肃企业所有者的从业纪律,防范和化解了风险。4.4其他风险（一）政策与法律风险目前资产支持专项计划是我国证券市场的一项创新产品,专项计划的运行及其相关法律和制度尚未建立健全,如果专项计划运行过程中出现了有关的法律、法规、监督政策的改变,很有可能就会对专项计划产生一定的影响。防范建议:由于当前我国的政治法制建设正逐步处于一个不断完善的进程当中,即使将来我国相关的法律政策也可能会不断发生一些新的改变,根据具体的规定法律效力溯及处罚力度的原则以及相关合同的具体含义及其意思和享有自治权的原则,专项行动方案的各种相关合约约定主体以及契机的相关约定都将一直继续受到合法的权力限制和法律保护。另外,管理者协会在制定实施专项改革行动计划时将进一步要求加强对国家政策和相关法律的深入研究,做好与政策监督管理层的沟通交流,在尽量最大化的限度地有效控制好政策相关的法律风险,并且在尽可能多的实际情况条件下为国家相关政策法律法规的及时改变实施做出快捷妥善地响应处理。（二）税务风险本专项计划资产支持证券持有人获得的收益及专项计划运营收入将缴纳相应税负。假设未来中国税务管理和发行时不同，国家向项目持有人征收任何额外的税负，本专项计划的原始权益人、计划管理人、托管人及其他中介机构均不承担任何补偿责任。防范建议：债券计划管理者在实施专项筹资方案的过程中将进一步加强对政策的研究,做好同税务部门相关的沟通,在尽量最大限度地为债券的持有者争取更优越的税收待遇。（三）不可抗力风险在专项投资计划的固定存续期间,若是同时发生了一些政治、经济与自然灾害等各种社会方面的不可抗力风险因素,从而很大地有可能会对该专项投资计划的固定资产及其所有者预期的固定收益目标造成不利的直接影响。防范建议:当市场上发生了不可抗力的事件,计划监督管理员会及时进行有效的信息披露,并与其他相关部门和机构积极交流、配合,采取各种合理可行的方法和措施,履行有关义务,尽可能地减少因不可抗力的事件而给投资者带来的不利影响或经济损失。（四）技术风险在专项计划的日常交易中，可能因为技术系统自身问题影响交易从而导致投资者的利益受到影响。这种技术风险可能来自计划管理人、托管人、登记托管机构等。防范建议：项目规划管理人、托管人及其他监管商业银行均是国内资本实力较强的金融机构,不但具有完善的软硬件设施、充裕的人才和资金储备,而且多年来在其他各种类型的业务中己经积累了较为丰富的科学技术和经验;证券交易所、证券注册登记的结算机构都是一个公信能力强、操作历史深厚的专门组织。此外,上述部门均已针对相关的技术性风险做出了应急预案。当投资者发生一个技术系统的故障与差错时,管理者会及时进行资料信息披露,并与投资者相关部门进行沟通与协调,以最快的速度分析投资者的故障与差错情况,降低其他投资者造成的不利影响或损失。（五）操作风险计划管理人、托管人、注册托管服务机构和其他企业经营者等在进行业务运作的过程中,因为操作错误或者是违反了操作规程所导致的风险。防范建议:计划管理人、托管人、监管商业银行、证券交易所、证券注册登记结算机构均是一些经济实力比较强、操作规范的金融机构,都是通过自己建立的严谨周密内部控制的措施,能够有效