佐力药业 乌灵胶囊受益集采量增明显百令系列开启新增长

市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后 佐力药业医药生物 -7%2023-062023-082023-11202分析师:蔡明子SAC登记编号:S1340523110001Email:caimingzi@分析师:古意涵SAC登记编号:S1340523110003Email:guyihan@势，乌灵胶囊在城市和县级公立医院端市占率呈现持续提升趋势，粒/盒换为54粒/盒，较多科室医生习惯按盒数开具服用个获批同名同方药，有望于2024Q2末完成中药配方颗粒收入同比增长332.99%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分1乌灵系列：乌灵胶囊受益集采量增明显，二线品种加速贡献增量 1.1乌灵胶囊受益集采量增明显 1.2灵泽片受益基药政策加速进院，灵莲花转OTC品种焕发新生 2百令系列：百令片集采降价影响减弱，医保限制放宽后加快基层推广，百令胶囊有望在Q2末完成挂网.132.1百令片集采降价影响减弱，医保限制放宽后加快基层推广 3中药饮片保持较快增长，中药配方颗粒自2024Q1恢复性增长 4盈利预测 5风险提示 请务必阅读正文之后的免责条款部分 请务必阅读正文之后的免责条款部分羧酶（GAD）的活性，使脑内抑制性神经递质γ-氨基丁酸含量增加，同时提高大脑皮层灵胶囊治疗老年痴呆的二次开发，也关注老年2019年升级为甲类，2018年进入国家基药目录。学术方囊已经获得了65个临床指南、临床路径、专家共识及教材专著的推荐学科、中医科销售较好，在耳鼻喉科、心内科、消化科等科室销量逐步提升。图表1：乌灵胶囊进入了多个科室临床指南等（不完全统计）序号主要发123基于个体化的广泛性焦虑障碍中医临床实4黑龙江省新冠病毒肺炎中西医结合防治专家共识567疫情应激的焦虑抑郁状态中医心身治疗专科89(PCI)手术前后抑郁和(或)焦虑中医诊疗中国专疫情应激下的混合性焦虑抑郁障碍中医心心理应激导致稳定性冠心病患者心肌缺血的诊新冠病毒肺炎相关心身障碍的诊疗规范专请务必阅读正文之后的免责条款部分中成药治疗抑郁障碍临床应用指南(2022基层冠心病与缺血性脑卒中共患管理专家共识经皮冠状动脉介入术后中西医结合心脏康复专神志病中西医结合诊疗指南(第21部分:抑中成药治疗功能性消化不良临床应用指南(2021神经内科早泄中西医结合多学科诊疗指南(2021版)中医治未病帕金森抑郁和/或焦虑专家共识糖尿病合并男性性功能障碍多学科中国专家共识中成药治疗慢性前列腺炎临床应用指南(2021资料来源：公司公告、CNKI、中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分图表2：2017-2019年安神类中成药使用频数占中成药使用频数比例持续提升图表3：安神类中成药用药金额在2018-2019年增速皆为18%左右550000 资料来源：《2017—2020年我国9城市121家医院安神类中邮证券研究所资料来源：《2017—2020年我国9城市121家医院安神类中邮证券研究所乌灵胶囊用药频度和用药金额2017-2020年皆持续增长且居于首位,较第二名明显更高，图表4：2017-2020年乌灵胶囊用药金额明显高于竞品资料来源：《2017—2020年我国9城市121家医院安神类中成药使用分析》（邱敏懿，刘雪梅，黄琳，封宇飞）、中邮证券研究所注：DDDs表示用药频度，DDC表示日均费用，排序比=用药金额排序/用药频度排序请务必阅读正文之后的免责条款部分根据公司年报，乌灵胶囊在城市和县级公立医院端市占率呈现持续提升趋势，2021年变图表5：乌灵胶囊在公立医院终端（中成药用药-神经系统疾病用药）市占率持续提升市场排名市占率市场排名市占率市场排名市占率市场排名市占率市场排名市占率资料来源：公司公告、中邮证券研究所粒/盒，在集采地区的起步包装规格是54粒/盒。从开方习也有利于按疗程服用后出现良好的临床效果，进一步推动患者复购。图表6：乌灵胶囊在广东联盟6个省（自治区）、北京、江苏、福建、天津、重庆已执行集采京津冀“3+N”联重庆资料来源：公司公告、药智网、中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分图表7：2023年起，集采省份更换为单盒54粒及其以上的大包装1资料来源：药智网、中邮证券研究所加速动力二——销售人员在集采基础上根据当地医保和医院情况更换更大包装：乌灵胶行选择。请务必阅读正文之后的免责条款部分图表8：北京医保公共服务平台显示乌灵胶囊采购规格包括两种规格资料来源：北京医保公共服务平台、中邮证券研究所图表9：近期北京270粒/盒规格采购量远高于54粒/盒规格资料来源：北京医保公共服务平台、中邮证券研究所注：左图为270粒/盒规格采购情况影响程度来看，根据公司公告，广东联盟/北京/江苏/福建合计销量占比约为40%+，请务必阅读正文之后的免责条款部分图表10：乌灵系列毛利率（%）保持80%+水平201020112012201320142015201620172018资料来源：Wind、中邮证券研究所下滑至40%，从季度来看，公司销售费用率自2022Q3保持季度环比下降趋势，2023Q3首次下滑至40%以下，且在接下来两个季度保持环比下滑图表11：公司整体销售费用率自2022Q3呈现季度下降趋势资料来源：Wind、中邮证券研究所（BPH）是引起中老年男性排尿障碍最为常见的一种良请务必阅读正文之后的免责条款部分％，83%。国家鼓励中西医联合用药，灵泽片可以与治疗前列腺疾病的非那雄胺、坦索罗辛等西药进行联合用药，治疗效果更好，且整个处方的金额也不高。市场地位逐渐攀升，在中国公立医疗机构终端前列腺用药（中成药）产品排名中，灵泽片由图表12：2023H1灵泽片在中国公立医疗机构终端前列腺用药（中成药）排名第3资料来源：米内网、中邮证券研究所灵莲花颗粒属于公司乌灵系列产品，是在中医药理论指导下围绕乌灵菌粉延伸开发的复前期灵莲花颗粒因未进入国家医保及基本药物目录，且更年期女性主动进入医院就诊的从线上端逐渐向线下渠道推进，与连锁药店进行合作，提升产品销售量。请务必阅读正文之后的免责条款部分2百令系列：百令片集采降价影响减弱，医保限制放宽后加快基层推图表13：百令片集采销量占比超过70%资料来源：公司公告、药智网、中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分图表14：2019-2021年百令片保持快速增长，2022-2023年由于集采短期收入承压201720182019资料来源：Wind、中邮证券研究所营销策划等全方位的前期准备工作。百令胶囊目前已经完成十几个省份的挂网工作，预计于公司全资子公司佐力百草中药是全省前五规模的饮片生产企业，浙江省有约几十亿的饮片市2023年保持20%+收入增速，2023年收入规模达到4.6亿元，且2024Q1延续25%+的较快收入颗粒标准化建设，积极加快国标及省标品种备案工作，请务必阅读正文之后的免责条款部分图表15：中药饮片收入保持较快增长资料来源：Wind、中邮证券研究所图表16：中药配方颗粒收入2023年由于备案数量较少下滑10资料来源：Wind、中邮证券研究所我们预计公司2024-2026年收入分别为25.03/30.69/37.25亿元，归母净利润分别为请务必阅读正文之后的免责条款部分利润表营业收入营业收入营业成本营业利润税金及附加归属于母公司净利润40.3%销售费用1267获利能力管理费用180毛利率68.4%68.6%研发费用79100123149净利率19.7%21.2%22.5%财务费用-14-12-10-9ROE14.0%18.8%23.3%28.2%资产减值损失-3-2-1-1ROIC12.7%17.1%21.4%26.0%营业利润4496208081036偿债能力营业外收入0000资产负债率23.5%25.5%26.7%27.6%营业外支出2222流动比率2.592.372.322.33利润总额4476188061034营运能力所得税应收账款周转率4.204.684.644.67净利润存货周转率归母净利润总资产周转率 每股收益（元）0.55·0.76·0.99·1.26每股指标（元）资产负债表每股收益0.550.760.991.26货币资金每股净资产4.034.234.48交易性金融资产估值比率应收票据及应收账款PE预付款项4556PB4.023.883.703.49存货 流动资产合计固定资产净利润391541706905在建工程1折旧和摊销69859194无形资产营运资本变动-181-124-127-149非流动资产合计资产总计41404462经营活动现金流净额288508680860短期借款资本开支-129-159-135-103应付票据及应付账款其他-134-833其他流动负债投资活动现金流净额-264-167-132-100流动负债合计股权融资0000其他债务融资55-3-3-3非流动负债合计其他-214-441-561-717负债合计筹资活动现金流净额-159-444-564-720股本现金及现金等价物净增加额-134-103-1740资本公积金未分配利润少数股东权益其他所有者权益合计41404462资料来源：公司公告，中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分投资评级标准评级说明报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基股票评级买入预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上增持预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下行业评级强于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间弱于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下可转债评级推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上谨慎推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用，若您非中邮证