2024年医疗服务行业分析报告

2024年医疗服务行业分析报告目录一、医疗服务行业迎来黄金发展期 PAGEREFToc373879980\h31、老龄化加速带来医疗就诊需求增加 PAGEREFToc373879981\h32、国家财政投入持续增加 PAGEREFToc373879982\h43、医疗服务市场整体蓬勃发展 PAGEREFToc373879983\h4二、民营医院发展处于黎明前阶段 PAGEREFToc373879984\h81、医疗服务政策国家层面扶持，地方层面执行受阻 PAGEREFToc373879985\h8（1）起步期 PAGEREFToc373879986\h8（2）扩张期 PAGEREFToc373879987\h9（3）转型期 PAGEREFToc373879988\h92、民营医院仍处于相对劣势地位 PAGEREFToc373879989\h12三、制度红利二次释放和台湾经验 PAGEREFToc373879990\h131、“政策”：两次制度红利释放启动“量” PAGEREFToc373879991\h13（1）医改历程及主要政策：从减少投入到增加投入 PAGEREFToc373879992\h13（2）第1次制度红利释放：医保制度逐步建立 PAGEREFToc373879993\h15（3）第2次制度红利释放：稳步推进公立医院改革 PAGEREFToc373879994\h182、台湾案例：制度红利两次释放，成效十分明显 PAGEREFToc373879995\h20四、民营医院发展方向：差异化竞争 PAGEREFToc373879996\h231、专科连锁：蓬勃发展 PAGEREFToc373879997\h232、高端医疗：扩张起步 PAGEREFToc373879998\h263、综合医院：公平对待的政策姗姗来迟 PAGEREFToc373879999\h28五、医疗服务重点企业简况 PAGEREFToc373880000\h321、金陵药业 PAGEREFToc373880001\h352、宿迁医院 PAGEREFToc373880002\h363、开元投资 PAGEREFToc373880003\h404、爱尔眼科 PAGEREFToc373880004\h425、通策医疗 PAGEREFToc373880005\h46一、医疗服务行业迎来黄金发展期1、老龄化加速带来医疗就诊需求增加人口老龄化一直是推动医疗卫生需求增长的最主要动力，卫生数据表明，65岁以上老人两周患病率高达39%，是25-34岁年龄段的4倍。目前65岁前老龄人口增长率为3.5-4%，未来几年增长将会加快。到2024年，65岁以上老龄人口占比将达到12%。从目前我国人口结构看，老龄化趋势不可遏制，同时伴随患病率的上升，对医疗服务的刚需将持续提升。这将会直接体现为诊疗人次提升，近几年入院人次以及门诊人次都有大幅度的上升，根本原因除了居民医疗保健意识提高之外，老龄化带来的每周患病次数增加是主要推动因素。老龄化除了带来患病率的上升之外，同样也带来了患病结构的变化。心血管病、糖尿病以及肿瘤发病率同样也随着老龄化的加速，患者比例随之水涨船高。疾病谱的变化给医疗服务行业带来直接的影响就是慢性病占比加大，同时单人医疗费用也随之增加。2、国家财政投入持续增加中国目前是世界第二大经济体，但卫生费用投入占GDP比重相对较低，目前仅为5%不到。虽然近几年政府投入不断加大，但距离发达国家依然有一定差距，未来投入必然持续增加。其中城镇职工以及居民医保与新农合的投入加大，是国家投入的最为直接的手段。3、医疗服务市场整体蓬勃发展近年来，随着人口老龄化、消费升级以及新医改带来的支付能力的提升，我国医疗服务市场整体蓬勃发展。作为医疗市场主体，国内医院收入保持高速增长，2024年医疗机构收入已经达到16473亿元，近几年保持20%以上的增长。中国医疗服务市场容量巨大。作为医疗服务市场主体，医院总体收入在2024年达到了1.25万亿元。就整个市场规模而言，公立医院在过去占据了主导地位。但近年来，在国家政策的逐步开放下，私立医院的增速迅猛，政府更是提出到2024年，私立医院服务量要实现翻番。供给满足不了需求成为当前“看病难”的主要矛盾。医院数量以及医护人员的增加远远跟不上市场需求的增加。从2024年开始至2024年，单从诊疗人次上来看，增加了63%，但是医疗机构以及医护人员的数量却仅仅分别增加了8%和34%。在需求大幅增加的情况下，“供给”速度远远落后于需求，成为当前“看病难”的主要矛盾，促使了我国医疗服务市场整体的蓬勃发展。在这种情况下，民营医院得以有理论上的成长空间。并且数据显示，国家近几年民营医院在数量上取得了持续的增长。民营医院在行业中的占比越来越大，处于蓬勃发展的态势之中。但实际上，目前医疗服务供应市场中公立医院的垄断地位依然稳固，民营医院的发展仍有较多的瓶颈和天花板，民营医院的数量虽然不少，但大多规模较小，在医保定点、医师执业资格等方面也缺乏与公立医院竞争的能力，且不同类型的民营医院发展也有着截然不同的轨迹。二、民营医院发展处于黎明前阶段1、医疗服务政策国家层面扶持，地方层面执行受阻我国民营医院从起步于20世纪80年代，发展历程可以归纳为起步期（1984-1996）、扩张期（2024-2024）、转型发展期（2024-今）。（1）起步期1984年7月，我国第一家民营股份制医院在广州开业，拉开了我国民营医院发展的序幕。民营医院的发展以及形式主要分为三种类型：由小诊所开始，逐步发展壮大；与公立医疗机构合作，实现科室外包；大型机构基金投资发展。在起步期，民营医院举步维艰，无论是床位数量、人才队伍硬性条件还是医院的管理方式，都无法与公立医院相提并论。（2）扩张期2024年1月，国务院发布《关于卫生改革与发展的决定》，提出以社会以及个人力量作为当前卫生体系的补充。2024年2月，国家发布政策，提出医疗机构实行分类管理，非营利医疗机构占据主导地位。在政策扶持之下，我国民营医院规模呈现爆发式扩张态势。在此时期，各类专科医院发展加速、集团化的民营医院公司实现了连锁扩张、企业职工医院剥离原有单位。（3）转型期2024年3月，国家发布《关于深化医药卫生体制改革的意见》，拉开了新一轮医改的序幕，在总体目标中明确提出了“2024年，将形成多元办医的格局。”在此基础上，歌民营医院走向也逐步明确。民营医院专科化、高端化格局逐步形成，并且成为了一种明显的信号。尽管早在1985年国务院就已经提出引入社会资本进入医疗服务领域，但受制于观念与制度限制，长期以来，民营医院发展十分有限。值得注意的是，近年来相关政策出台愈加密集，政策性阻力与歧视的深水区已逐渐破冰，行业发展迎来新一轮高潮。目前，社会资本已开始逐步大规模介入医疗服务领域，我们正处于医疗服务行业新一轮大发展的阶段。2024年5月，卫生部出台了《关于确定社会资本举办医院级别的通知》和《关于社会资本举办医疗机构经营性质的通知》两个文件，进一步明确了社会资本所办医院的定级和经营性质等细则问题。时间政策要点1985年《关于卫生工作改革的若干规定报告》首次提出社会资本进入医疗服务领域1992年《关于深化医疗卫生改革的几点意见》提出从政府卫生投入走向社会多方面投入1994年《医疗机构管理条例实施细则》具体规定民间开设医疗机构的必备条件和审批手续2024年《关于城镇医药卫生体制改革的指导意见》首次提出社会力量和个人可以开办医疗机构2024年《关于卫生改革与发展的决定》鼓励社会投资者通过并购重组等方式举办民营医院2024年《关于进一步鼓励和引导社会资本举办医疗机构的意见》明确鼓励社会资本进入医疗服务领域2024年《新医改“十四五”规划》首次提出到2024年非公立机构医疗床位数与服务量占总量的20%2024年《关于促进健康服务业发展的若干意见》明确提出加快落实对非公立医疗机构和公立医疗机构同等对待的政策从国家不断发文鼓励民营医院可以看出，国家层面制定政策一直以鼓励民营医院的发展为主线，但是在实际执行过程中，地方政府的保护性使得国家的政策的执行在一定程度上有所滞后。从医院角度而言，赋税、医保、准入以及定价是直接影响医院发展的显性问题。1.赋税问题。营利性医院尽管在成立前三年免税，但是一个医院从建成到实现盈利基本需要5-8年的时间，一般而，赋税占到医院营业收入的10%左右，而民营医院平均年结余率仅为7%。因此，3年之期对于营利性医院的扶持实在是难以起到实质性的作用。2.医保问题。许多民营医院无法成为医保机构的定点医院。虽然政策中并没有明确排斥民营医院，但是在实际操作中，医保顶点资格的管理却对民营医院设置了过高的门槛。同时，即便是进入了医保定点，社保合同对于公立医院和对民营医院的补偿标准也有着很大的差异。3.医院准入。非公立医院转制的民营医院不便进行医院等级评审，默认为一级机构，因此各项医疗价格均参照一级机构进行管理，这就意味着某些在达到二三级医院标准的民营医院投入与产出严重不成正比。4.定价问题。由于民营医院一开始并不评级，所以运营中的定价往往是按照一级医院的定价执行，这就导致了民营医院往往投入和产出并不成正比。尽管有高投入引入先进技术设备，但受制于低定价的问题，无法取得高回报，使得这种投入难以为继。我们认为，2024年发布的《关于促进健康服务业发展的若干意见》政策，明确提出了加快落实对非公立医疗机构和公立医疗机构同等对待的政策，表面国家已经关注到了地方政府执行层面的问题，民营医院正处于黎明前阶段，加速发展的大潮即将来到。2、民营医院仍处于相对劣势地位近几年民营医院在数量上取得了飞速的增长，从数量而言，已经占据了30%的市场份额，但是从结构上而言，发展并不平衡。专科医院中民营医院占据了一定的优势地位，但是在综合医院以及中医医院中，民营医院仍处于相对劣势地位。实际上综合医院跟中医医院由于科目种类相对较多，更加讲究规模效应。由于受制于赋税、医保、准入以及定价等瓶颈因素，民营医院基本上还是处于小规模发展的阶段，劣势地位要比表观数量上体现的更加巨大。究其原因，主要是我国目前整个医疗服务行业的竞争格局所造成的。综合医院是当前我国医疗行业最重要的主体，承担了我国大部分的医疗需求，单个医院体量较专科医院大得多。而专科医院虽然连锁化经营后也拥有相当的体量，但地域性决定了很少会有政府所支持的连锁医院。因此，体量大、地域性强的综合性医院更受“公立”的青睐，而体量小的专科医院则给民营资本的介入留下了一定的空间。三、制度红利二次释放和台湾经验1、“政策”：两次制度红利释放启动“量”（1）医改历程及主要政策：从减少投入到增加投入我们认为，要全面看待医疗服务市场放开的意义，应该从我国整个医改历程的角度，并参照可比性最高的台湾地区。从这两个方面来看，医疗服务市场的放开是我国医药卫生领域的第2次制度红利释放，将会和以医保为核心的第1次制度红利释放形成叠加释放的效应。需方制度红利释放：医保制度逐步建立。以2024年《关于建立新型农村合作医疗制度意见的通知》为标志，我国广覆盖的医保制度开始逐步建立，之后进展较为迅速。截至2024年5月，城乡居民参保人数合计已达12.95亿人，全民基本医保惠及全国95%以上的人口，已经基本实现全覆盖，未来将进一步提高保障水平（数据来自时任卫生部部长陈竺在WHO讲话）。完善医保制度要解决的最大问题在于逐步还原福利化，不断提高健保领域的公平性、可及性。实现路径在于政府加大出资力度，置换出部分个人现金支出，给予全体人群以基本的医疗保障。供方制度红利释放：稳步推进公立医院改革。2024年12月，《关于进一步鼓励和引导社会资本举办医疗机构的意见》文件出台，鼓励社会资本举办各类医疗机构和参与公立医院改制，并对境外资本开放医疗服务行业，非公立医院将会迎来蓬勃发展期，这是医疗卫生制度变革第2次释放红利的标志。我们认为，基本医疗保障制度的建立和多元化办医放开是两大体制变革，会释放出巨大的制度红利。其中，前者是从需方的角度进行改革，释放出长期被压抑的终端需求，而后者是从供方角度进行变革，公立医院由于体制和垄断原因，致使运行效率特别低，难以满足释放出来且持续增长的医疗需求。（2）第1次制度红利释放：医保制度逐步建立我们通过对近三十年的总诊疗人次数据进行了处理和研究，发现1991年和2024年是两个重要转折点，和我们国家医改的历史背景高度吻合。1991年到2024年间，我国总诊疗人次CAGR为-1.82%，医疗需求长期受到抑制。2024年起，新农合制度的建立，及城镇职工和居民医疗保障的持续覆盖，使得长期被压抑的就诊需求得以释放，2024-2024年总诊疗人次持续高速增长，CAGR达到8.23%。我们认为，这一轮刚性需求强劲释放主要得益于政府对医疗保障的持续投入，即第1次制度红利释放。目前我国基本医保体系已经覆盖12.95亿人，覆盖95%以上人口，其中新农合参保率高达97.5%。同时，2024年人均筹资额已进一步提升至300元，未来每年仍会有一定幅度的提升。我们认为，中国的城镇职工医保、城镇居民医保和新农合三位一体的医疗保障体系已初步建立，但不可否认和发达国家相比其保障水平仍非常低。未来医保的主要发展目标在于提升保障水平。《“十四五”期间深化医药卫生体制改革规划暨实施方案》提出未来将继续提高基本医疗保障水平，到2024年，城镇居民医保和新农合政府补助标准提高到每人每年360元以上。从人均医疗支出的角度进行对比，2024年我国即开始新一轮医保制度的完善工作，但截至到2024年，我国人均医疗支出（NHE）以平价购买力计算仍只有347PPP$，仅相当于台湾地区20世纪70年代的发展水平，与OECD主要国家相比，仍有相当大的增长空间。未来随着人均GDP的提高，人均NHE也将水涨船高。（3）第2次制度红利释放：稳步推进公立医院改革公立医院改革是新医改的深水区，由于涉及的利益方较多进展缓慢，至今仍处于试点阶段。我们认为，公立医院改革应分为两个部分，分别为自身内部的改革和非公立医院的放开。自身内部改革：公立医院垄断了国内90%以上的医疗资源，严重阻碍了医疗资源的扩大，改革的关键在于政府的职能转换和人事制度变革。非公立医院的放开：类似于三十年前的零售业，各种非国有力量对国营零售服务业造成了巨大冲击；需要引进各种非公有医疗服务的力量，特别是医疗服务行业的优秀服务模式。2024年12月，《关于进一步鼓励和引导社会资本举办医疗机构的意见》出台，为民营医院的发展奠定了政策基础，民间资本办医的积极性大大提高，医疗机构数量迅速增加。2024年12月的月环比增速达到1.8%，远超出2024-2024年月均环比增速。以2024年12月作为分水岭，其后的增速约为之前的两倍。最近几年，国内私营性质医院占比虽有所提升，但仍不到三成。且私营医疗机构多规模较小，从床位数占比来看更是不到一成，公立医院垄断的格局尚未打破。公立医院改革会在未来的5-10年内持续进行，目前取消药品加成仅是第一步，未来的改革将不可避免会涉及到人事制度改革、价格机制、补偿机制、管理机制、药品采购机制和医保支付制度等深水区。我们认为，要解决药价高和药费占比高的问题，单纯从药改是很难行通的，十几年来的药改经验也证明了这一点。药价的问题已不仅仅是药品自身体制的问题，背后是扭曲的医疗服务体制。要根本解决这些问题，必须从医改入手，让医疗服务的市场价值回归，从而切断大处方、大检查等扭曲的利益输送机制。欣喜的是，我们看到十八届三中全会已经开始涉及到其中部分的核心改革内容，某些制度性的障碍将会破冰，我们对医疗服务体制将会发生根本性变化这一趋势较为乐观。2、台湾案例：制度红利两次释放，成效十分明显台湾和大陆地区有相似的文化传统和历史背景，参照台湾地区医改的脉络对我国医疗卫生市场未来发展有较强的参考价值。上个世纪60年底，台湾地区的医疗服务构成中，公立医院占比高达70%，非公医院以小医院和诊所为主，数量多，规模小；70年度，为缓解这一矛盾，台湾地区于1971年成立了卫生署，逐步建立了许多与医疗相关的新法律，规范医院的行为，均衡医疗资源的分布和促进医疗行业的发展，与此同时，民间亦纷纷成立医疗财团法人协助政府参与发展医疗事业。1976年起，长庚、国泰、彰基等大型私立医院在各地建立，改变了台湾公立医院垄断的格局，医疗环境和效率大大提高。1995年，台湾地区建立了医疗保障制度——全民健保制度。台湾公立医院改革与非公立医院的市场进入和打破垄断密切相关，通过开放和引进社会资本，改变了台湾医疗服务业的服务观念和模式，使得病人成为医疗服务业的上帝，大大提升了医疗服务行业的发展规模。全民健保制度实施，使得医疗保障覆盖率由之前的59%迅速提升至近100%，有效地提升了国民医疗保健支出（NHE）。1975年之后，台湾地区医疗卫生行业进入了“黄金时代”，一直持续至今，我们认为关键是医疗服务行业对放开民间资本介入、政府的“框架式”调整与本土医疗服务人员的积累。台湾公立医院改革和全民健保制度的实施，是制度红利的两次释放，于我们目前所处发展阶段有非常重要的借鉴意义。通过大陆和台湾医院的收入构成对比，我们发现，大陆医院药品耗材成本在总收入中占比为48.5%，人力成本占比仅为25.7%，而台湾地区医院则刚好相反，药品耗材成本和人力成本占比分别为25.4%和47.5%。我们认为，医院作为医疗服务行业，体现的应是人的服务价值，人力成本应是主要成本，而不是类似于药品销售机构。这种公立医院垄断体制扭曲了医院的收入结构，我们判断，随着对社会资本逐步放开医疗服务行业，医生的医疗服务价值将会得到市场的重新认识和定价，医院整体将会回归其服务行业的特性。四、民营医院发展方向：差异化竞争民营医院理论上发展空间巨大，但是实际生长环境却并不是百花齐放的类型。我们总结下来，认为民营医院差异化竞争仍有广阔的空间，具体来说可以概括为三种类型：专科医院（准入门槛低）、高端医疗（提供差异化服务）、特定条件下的综合性医院。1、专科连锁：蓬勃发展由于低壁垒和可复制性，民营的专科连锁实现了快速扩张。虽然目前整体而言依然是公立医院占据绝对比重，但是民营医院在专科领域的占比却要超过公立医院。主要有几方面原因。首先，由于专科医院单个医院体量相对较小，政府方面对此重视程度不够，因此公立专科医院难以得到明显的政策倾斜。因此，专科医院进入门槛相对于公立医院要小很多。其次，专科医院扩张易于形成品牌效应。而公立医院由于存在明显的地域性，因此扩张相对困难，因此专科医院能够得以健康发展。从类别来看，美容、整形外科、妇产科等偏向个性化以及高端化的医疗服务依然是发展最快的方向。相反，由于缺乏利益驱动，职业病、传染病等公益性质更重的专科医院民营资本几乎没有涉足。除了偏向个性化以及高端化之外，受投入资金限制，轻资产、易于规模化的也是民营资本选择专科医院重要考量之一。民营医院与公立医院相比，优势在于管理，而初期投入要远远低于公立医院，因此近几年来蓬勃发展的细分行业，均为轻资产、可规模化扩张的领域。我们认为，这种趋势短时间内很难得以改观，在可预见的未来几年，最具发展前景的，依然是以美容、整形外科、妇产科、眼科等为主的细分领域。以爱尔眼科为例，公司在上市之初仅有19家连锁医院，上市之后保持每年5-10家医院的速度进行扩张，截止到2024年上半年公司已经拥有子公司49家医院。与之相对应的，金陵药业所收购的对象为综合性医院，单从体量而言，综合性医院要远远大于眼科医院，但公司从2024年至今仅仅收购了两家，无论是收购难度还是经营难度，综合性医院均要远远高于专科医院。同时，从收购金额也可以看出，专科医院连锁扩张对于资金的要求同样远远小于综合性医院。2、高端医疗：扩张起步从统计数据来看，近几年，三级医院的诊疗人次增速要超过一二级医院，这表明随着我国居民对于医疗服务的需求不断向高端靠拢，在对于质量的需求越来越高。民营医院无需兼顾公益性，提供了差异化的个性服务，目前处于扩张起步阶段，高端医疗的潜在发展空间非常大。在此基础上，以和睦家为代表的高端医疗连锁进一步市场化，选择三级医院相对薄弱的“服务”作为突破口，虽然受众人群进一步缩小，但是与此同时，受众群体也更为明晰，也因此拉开了与普通公立医院的差异化程度。和睦家所覆盖的科室为全科、儿科以及妇产科，均为偏重服务的领域。北京和睦家的收入构成显示，药品收入仅仅占20%左右，而医疗服务收入占比达到80%。和睦家的收入构成说明，高端医疗依靠服务而非药品带来收入，是一个非常可行的方向。和睦家2024年在北京开业，近几年增速惊人。目前在北京、上海、天津以及广州等地均设有连锁医院，和睦家近几年的增速同样显示了高端医疗需求在中国的需求旺盛程度。从2024年开始，截止到2024年，和睦家近7年复合增速维持在25%，2024年和睦家收入1.52亿美元，较2024年同比增长33%。表明中国市场对于以服务为主的高端医疗的需求长期处于旺盛阶段。此外，和睦家的受众人群的结构变化同样说明了中国市场高端医疗的需求状况。在2024年开业之初，和睦家在中国的就医患者基本上为外籍人士，而到2024年，中国籍就医人数占比已经接近了40%。国内对于定位于服务的高端需求的认可，将是未来高端医疗需求发展的最主要动力。3、综合医院：公平对待的政策姗姗来迟与高端医疗以及专科民营相比，公立医院投资相对而言要大得多，因此，民营资本进入这一块有着天然的壁垒。除此之外，政策倾斜也是民营综合性医院难以发展的一大障碍。但是我们认为，经过数十年的等待，给予平等的政策环境在十八届三中全会后已是大势所趋，民营综合性医院必将是下一个投资的绝佳领域。在实际中，我们选取宿迁人民医院作为个案，可窥一斑。宿迁市全市没有公立医院，我们可以认为宿迁市的除了没有财政投入之外，政策上并不会有所倾斜。2024年，宿迁市人民政府出台《关于积极鼓励社会力量兴办卫生事业的意见》，揭开公立医疗机构民营化改制序幕，截止2024年，宿迁市基本完成辖区内的公立医院产权改革。2024年金陵药业以7013万元收购宿迁市人民医院70%股权，同时宿迁市交通投资作为国资代表，持有30%的股权。随后南京市鼓楼医院以无形资产入股，分别受让金陵医院7%以及宿迁交投公司3%的股权。被收购后，宿迁人民医院发展迅猛，服务能力显著提升。宿迁人民医院从二级乙等医院升级为三级乙等医院；同时，该医院的盈利能力保持高速稳定的增长，收购的次年实现扭亏，2024年净利润达7657万元。实际上考虑到受税收影响（2024年宿迁市人民医院缴纳税款约3000万元，后宿迁市政府为了支持医院发展，以补助形式返还税款500万元），公司2024年以及2024年净利润增速要远远高于报表中表观增速。在目前公立医院净利润率普遍5%的情况下，宿迁市人民医院税前净利润率高达20%。即便是变更为营利性医院之后，扣除税款，净利润率依然维持在了10%以上。宿迁医院发展更为深层次的原因在于，收编后经营质量大幅提升，医院净利润率不断提高。在鼓楼医院集团的技术支持下，宿迁医院就诊人次、住院人次以及手术数量都得以明显提升。同时由于民营体制改革，医院经营动力相对更足，经营质量得以显著提高。公司接受宿迁医院之后，第二年即扭亏为盈，在随后的几年中净利润率不断提升。2024-2024年受税收政策改变影响，表观净利润率有所下降，若剔除税收所造成的影响，2024以及2024净利润率较2024年依然有所上升。可以看到，即便是由非营利性质改为营利性质，带来额外的税收，医院的净利润率依然维持在了15%左右。由于宿迁市内的医疗机构由于全是民营机构，政策并不存在地域性的区别对待（医保、准入等歧视问题不复存在），有区别的仅仅是补助以及税收。并且，综合性医院是市医疗体系中最为重要的主体，因此，我们可以选取宿迁市医疗体系与周边城市对比，可以近似的认为是在政策无偏差情况下，民营机构与公立机构的对比。可以看出，在民营改制之后，整个宿迁市的医疗资源发展速度要超过周边城市，而患者医疗负担却远没有医疗资源发展快。宿迁对公立医疗机构的改革酝酿与2024年底，市政府出台了《关于鼓励社会力量兴办医疗卫生事业的意见》，为社会资本进入医疗行业打下了政策基础。2024年上半年，宿迁下属沐阳县改革试点开始进行，在经营好中差的乡镇医院中各选一个试点，改制后三个医院运转状况良好，三个月后，沐阳县决定向全县乡镇医院推广，并与2024年上半年全部完成38个乡镇医院改制。由此全面拉开了社会资本参与医疗产业的序幕。截至2024年，宿迁市基本完成辖区内的公立医院产权改革，全市134家公立医院中，133家完成民营化改制。政府不再办医院而只进行监管。我们认为宿迁市由于几乎全面实现了医疗服务民营化，公立医院基本退出，因此，宿迁医疗的改革基本上可以视为在无政策倾斜情况下民营医院以及医疗服务发展的未来趋势。并且，我们注意到，实际上在2024年以后，国家在医改中投入的资金由于宿迁“民营医院”的身份，几乎没有收到补助。理论上来说，国家对于宿迁市的医疗支持程度要远远小于周边地区。但是从2024年至今的发展来看，宿迁市医疗资源的增幅却是全江苏最快的地区。可以看到，即便是没有国家财政支持，宿迁市医疗资源的增长依然要远远快于其他周边城市。因此，我们可以假设，在相对公平的竞争环境下，财政支持并不是决定医院发展的决定性因素。我们看到，目前国家层面不断释放对于民营放开医疗服务市场的政策利好。我们认为，相关政策对于民营医院与公立医院的扶持差距正在缩小，对于社会资本介入医疗服务领域的政策风向逐渐转暖。税收和自主定价方面。营利性医院自2024年起免征营业税，政府给予营利性医院对医疗服务拥有一定的自主定价权，这些政策表明在对营利性医院的监管方面有所缓解。医院评级和科研实力方面。在这两个方面，目前均有所突破，西安高新医院（开元投资旗下）已经于2024年成为我国第一家民营三甲医院，同时部分地区试点非公医院参与教学医院评比和重点学科建设。医生职称和多点执业。五、医疗服务重点企业简况我们认为，现有公立体制和垄断格局使得医疗服务行业整体缺乏成本和竞争意识，同时监管亦不到位，这些因素致使医疗服务行业整体的运营和管理效率偏低。与公立机制医院相比，民营机制医院的优势十分显著：治理机构较好，管理者与职工利益导向明确，激励到位；竞争机制明确，服务意识更强，能更好地控制好成本和费用。未来社会资本通过新建、收购或托管等方式进入医疗服务领域，通过改变治理结构、利益导向和运营管理机制，将会使得医疗服务行业的资源配置效率大幅提升，整体盈利能力明显改善，市场空间巨大。这一点在金陵药业收购公立医院前后，盈利能力的变化上体现的尤为明显。根据卫生统计年鉴，全国公立医院净利率平均水平约为4-6%，改制后的宿迁医院净利率达15-20%。另外，开元投资收购的首家民营三甲医院西安高新医院，盈利能力亦稳步提升，净利率水平约为7-8%，也要远高于传统的公立医院。经过仔细梳理和研究，我们认为，能够在医疗服务行业成功立足的核心在于“差异化的市场定位”和“把握政策开采资源的能力”，因此民营医疗机构在高端医院、小专科和特定条件下的综合性医院这三个领域会有更好的发展空间。差异化的市场定位资本进入这样一个长期以来国有经济为主导的行业中，不可避免的需要面临与公立医疗机构竞争及合作的问题。尽管政策环境在逐步放开，但短期内公立医院在财政补贴、吸引人才、医保政策、患者信任度等方面仍然很强势，故避免和公立医院正面竞争是现阶段的优质选择，推荐关注高端医院、眼科、口腔、肛肠和整形美容。把握政策和资源的能力近几年，中央国务院发布的纲领性文件已经为未来鼓励民营资本进入定下基调，各地实质性的操作文件即将陆续出台。我们认为，只有能够敏锐把握政策和资源的企业，才能抢占市场，树立品牌。我们建议关注对政策和资源把握能力较强的企业，如爱尔眼科和金陵药业，都体现了企业较强的把握时机能力。结合这两个重点，我们建议投资者重点关注金陵药业（000919）、开元投资（000516）、爱尔眼科（300015）和通策医疗（600763），他们是目前医疗服务领域的领先者，也会是未来医疗服务市场放开的制度红利分享者。1、金陵药业金陵药业股份是按现代企业制度要求，于2024年9月由南京金陵制药(集团)等五家单位以优质资产共同发起设立的科工贸一体化、产学研相结合的大型现代化上市公司。公司控股股东为南京金陵药业（集团），最终实际控制人为南京市国资委。母公司由上市之初的金陵制药厂、福州梅峰制药厂、浙江天峰制药厂、合肥利民制药厂、南京金威天然饮料公司五家分厂改制合并而成，从事医药工业生产业务。公司自上市以来营业收入稳步增长，但净利润增长波动较大，主要原因在于公司业务多元化，相对较为复杂，各业务对于业绩影响不稳定。脉络宁依然是公司业务主要贡献者，宿迁医院贡献占比逐渐加大。脉络宁对母公司业务构成占比达90%，所以我们近似认为母公司利润均有脉络宁贡献。可以看出，脉络宁对净利润贡献占比达60%左右，依然是最主要的构成，脉络宁的增速很大程度上决定了公司业绩增速。宿迁医院净利润增速较快，对公司利润贡献占比已经相对前几年已经有明显提高，但尚未超过脉络宁。投资收益同样采用近似估算，合并利润表中，2024以及2024两年均分别为1614万元和-1471万元，占营业利润贡献的5%左右。2、宿迁医院宿迁市人民医院是宿迁市医改的缩影，为以后的医改方向树立了标杆，该医院样本作用巨大，我们认为企业+医院集团合作的方式可以持续。2024年，宿迁市人民政府出台《关于积极鼓励社会力量兴办卫生事业的意见》，揭开公立医疗机构民营化改制序幕，截止2024年，宿迁市基本完成辖区内的公立医院产权改革。2024年金陵药业以7013万元收购宿迁市人民医院70%股权，同时宿迁市交通投资作为国资代表，持有30%的股权。随后南京市鼓楼医院以无形资产入股，分别受让金陵医院7%以及宿迁交投公司3%的股权。被收购后，宿迁人民医院发展迅猛，服务能力显著提升。宿迁人民医院从二级乙等医院升级为三级乙等医院；同时，该医院的盈利能力保持高速稳定的增长，收购的次年实现扭亏，2024年净利润达7840万元。虽然表观上医院2024年开始利润增速放缓，但实际上是由于2024年以及2024年改为营利性医院后，较往年多交部分税款，而2024年由于为了扩大规模，补充了部分医护人员造成了工资等人工成本大幅上涨。我们认为，在2024年4月医院新外科大楼投入使用之后，利润率将会得到显著改善，利润增速将会与收入增速持平。宿迁医院发展更为深层次的原因在于，收编后经营质量大幅提升，医院净利润率不断提高。在鼓楼医院集团的技术支持下，宿迁医院就诊人次、住院人次以及手术数量都得以明显提升。同时由于民营体制改革，医院经营动力相对更足，经营质量得以显著提高。公司接受宿迁医院之后，第二年即扭亏为盈，在随后的几年中净利润率不断提升。2024-2024年受税收政策改变影响，表观净利润率有所下降，若剔除税收所造成的影响，2024以及2024净利润率较2024年依然有所上升。2024年年底由于为2024年新大楼投入做准备，大规模增加了医护人员导致成本上升，净利润率出现了一定的下滑，拖累了医院整体利润增速。我们预计在5月份新大楼投入使用后，由于医院收入将会带来显著提升，从而带动利润率的提升。“产能”投放，近两年有望成为宿迁医院高增长的两年。除受益与国家投入以及老龄人口增加刺激之外，宿迁医院“新产能”将于2024年上半年投入使用。医院新外科大楼已经建成，病床数量达800张，按计划4月份即将完成全部配套设施，可以使用。2024年医院核定病床数为804张，实际上由于住院病人不断增加，医院目前已经把原陈列馆部分房间该做病房。实际病床数量为1000张，但依然无法满足目前的需求。2024年以来，依靠改造其他房间以及缩短住院时间等方式来尽量多的给患者提供病床数量，但依然无法满足需求。除了2024-2024年新病床投入使用的一年（核定病床数由700提升至804）入院病人增速达到15%以上，近几年来入院病人增速始终维持在10%左右。我们判断，未来两年将是医院增速大幅提升的两年。首先受益于新住院大楼的投入，产能得以充分释放，住院人数将较往年有大幅提升；其次，新大楼的投入使用，不仅仅使得病床数几乎翻倍增长，同时VIP病房的增加有助于医院高附加值业务的上升。收购仪征医院更为重要的意义在于表明了公司的扩张态度，未来转型值得期待。我们认为对于仪征医院的收购标志了公司未来发展的战略规划：进一步增加对医疗服务产业的投资，优化公司的产业结构。目前国内的政策环境提供了良好的外部条件。2024年4月，孕育近3年的新医改转入施行阶段。“推进公立医院改革”是新医改方案确定的五项重点改革内容之一。在国家公立医院改革加剧的大背景之下，三方合作的收购模式具有非常强的样本价值，可复制性极强。从资本市场角度而言，公司慢慢从中药制药企业慢慢转变为医疗服务企业。脉络宁历经低谷，逐步恢复增长脉络宁依然为公司目前利润的主要贡献者之一，2024年由于受到药监局不良反应定期通报，销售受到一定影响。但考虑到不良反应通报是常规性事件，同时脉络宁在不良反应通报中排名并非在前列，在2024年年度不良反应监测中仅仅排名第九，我们认为不良反应影响只是一时性事件，本质上并不会对脉络宁长期构成影响。相反，由于该事件影响下2024年脉络宁销售受到一定的影响，基数较低，我们认为2024年脉络宁增速有望实现恢复性增长。3、开元投资公司前身为西安市解放百货商场，是西安市最大的百货零售企业。2024年公司被目前实际控制人刘建申先生收购，2024年公司完成了对西安高新医院100%股权收购，从而进入了医疗服务行业。2024年，医院收入3.84亿元，占营收比例11.3%，但是净利润高达3750万元，占净利润比重高达33.8%。医疗服务营利能力不断走高高新区医院成立于2024年，2024年8月被评为三甲，是我国第一家民营三甲医院，2024年7月转制为营利性医院。高新医院占地面积5.2万平方米，员工1200人，是一所集医、教、研、保、防为一体的综合性三级甲等医院。为西安交通大学医学院附属医院、西安医学院附属医院、延安大学医学院教学医院，西安慈爱妇产医院医疗合作医院，国家人事部授予的博士后科研工作站，陕西省及西安市等十一地市城镇职工、城镇居民医疗保险定点医院，陕西省及西安市新型农村合作医疗定点医院，西安市工伤保险的定点医院。高新医院作为西安高新区唯一一家三甲医院，近几年表现出了稳健的增长能力。2024年营业收入高达3.86亿元，净利润3750万元。由于长期以来高端医疗资源匮乏，三甲医院医疗资源的需求远远大于现有供给，因此高新医院的收入增长并不是需要关注的地方。虽然说医院病床数量限制了收入增速，但是通过拓展高附加值的科室、增加高附加值高端医疗设立以及提高病床周转率，收入增速会得到一定程度的缓解。我们预计未来3年内，医院有望维持20%左右的收入增速。管理理念优势逐渐显现，利润率不断走高。近年来，高新医院净利润率不断走高，主要得益于住院病人的结构调整以及部分高毛利科室的发展。同时，医院通过设立国际部，提供高端医疗，增加高附加值医疗服务的供给，有效提高了医院的盈利水平。2024年上半年净利润率已经高达13.2%。我们认为未来净利润率有望提高至15%左右。医疗服务扩张之中，圣安医院未来前景值得期待。圣安医院有望在2024年底动工，预计2024年开业。一般而言，综合性医院盈利周期要较专科连锁医院略长，因此，圣安医院在5年内很难给公司带来实际的利润贡献，但是考虑到公司有高新医院的经验以及人才储备，圣安医院的发展速度可能会超我们预期。零售业务稳定增长12年公司主力门店钟楼店受门面装修以及品牌调整影响，收入净利润均有所下降，影响持续到2024年上半年，但门店经营将在2024年下半年恢复正常，我们预计2024年全年营收将与去年持平，2024年将会是门店装修后的受益爆发期。次新门店已经实现盈利。宝鸡店和西稍门店上半年分别盈利840万盒784万，成长速度超我们预期。由于宝鸡店和西稍门店均处于成长期，有望实现持续性高增长。4、爱尔眼科我国眼科医疗服务市场目前亦处于较低发展水平，市场规模估计约400亿元，而潜在市场空间更为巨大。近年来随着人们支付能力的提升，眼部保健意识和眼科疾病治疗观念的改善、大众用眼习惯的改变，以及人口老龄化的影响，我国眼科医疗市场已经实现较快增长公司最早于2024年开始通过与公立医院合作投资白内障中心进入医疗服务行业，2024年长沙爱尔眼科医院开业运营，自此公司迈上发展的快车道。公司创造性的建立了“三级连锁”商业模式。科研实力最强的上海爱尔定位为一级医院，作为公司的技术中心，为二级医院提供技术支持；省会连锁医院作为二级医院，定位为开展眼科服务，并对三级医院提供技术支持；其他城市医院为三级医院，主要功能为给患者提供治疗服务。截止到2024年底，公司在全国共拥有44家连锁医院，其中一级医院1家，二级医院23家，三级医院20家。公司经营业务范围定位于眼科疾病，包括白内障手术、准分子激光、配镜等服务，2024年，公司实现主营业务收入16.40亿，归属于母公司净利润达1.83亿元。其中，准分子激光收入、白内障手术和配镜服务合计占收入比重达64%，是公司最主要的收入来源。准分子手术重回高增长由于就诊意识低下，因此我国眼部疾病就诊率相对较低，未来空间巨大。据统计，我国有约4-5亿的近视人群，近视发生率约为30%以上，青少年近视发病率更是高达50%，并且随着用眼习惯改变以及电脑普及，我国青少年近视发病率正在每年递增。而目前准分子激光角膜屈光手术量仅约100万例/年，与之形成对比的是美国近视人口仅为1亿人，而准分子激光手术却高达130万例/年。长期来看，我国广大居民用眼习惯的改变将会驱动我国近视人口不断上升，而与发达国家相比，我国就诊率明显处于偏低的水平，因此，我们看好准分子手术未来巨大的市场空间。短期来看，封刀门影响已过，公司经营已经跨过低谷。2024年受封刀门事件影响，占收入比重最大的准分子业务出现了明显下滑，进而拖累了公司业绩。我们认为封刀门事件对于公司的影响正在逐步消退，今年公司准分子手术业务有望实现恢复性增长。白内障手术未来空间巨大我国目前白内障致盲人数约500万，随着人口逐渐老年化，预计每年将新增约40万白内障患者，而目前我国每年每百万人口白内障手术数平均仅约700例，极端低下的就诊率与居高不下的白内障患病率使得我国白内障手术有着极大的增长空间。内生增长推动短期业绩，外延扩张构建眼科龙头目前公司已经在全国主要城市完成了布局，连锁医院数量多达42家，目前利润依然主要来自于成熟医院贡献。根据公司经营经验来看，一般2-3年左右新增医院即将进入盈利期。考虑到连锁医院极强的可复制性，我们认为在公司10年以后新增医院即将进入业绩贡献期。考虑到2024、2024两年时间年公司共扩张了16家医院，而2024年封刀门事件使得这些原本应在2024年盈利的医院盈利周期延长，因此，我们认为2024年或将是这些医院集中的扭亏为盈期，并由此进入增长的快车道。大量连锁医院业绩集中释放，或将给公司带来爆发式增长。5、通策医疗通策医疗是我国最大的口腔连锁医院，通过医院+周边诊所的经营模式实现连锁扩张，近几年依靠杭州、宁波、昆明口腔医院推动公司业绩高速发展。长期来看，在国家不断支持民营资本参与办医的大背景下，该模式依然有着非常强的可复制性。此外，公司除了现有业务之外，以及向辅助生殖领域拓展，逐步走向多种医疗服务并进的医疗服务公司。公司前身为ST中燕，2024年进行了资产重组，杭州口腔医院注入公司，由此走上了连锁经营扩张的道路。2024年收购宁波口腔医院，随后在2024年-2024年期间收购衢州、黄石、昆明等口腔医院，在这种快速扩张的步伐之下，公司开始了高速成长之路。公司2024年分别实现收入、净利润达3.8亿、0.91亿元，2024~2024年复合增速分别达28.42%、55.92%，增长速度迅猛。口腔行业空间巨大据卫生部统计，我国全民口腔患病率高达98%，其中5岁儿童的乳牙患龋率为66%，12岁儿童的恒牙患龋率达到29%，成人和老年人龋病患病率分别为88%和98%。虽然我国口腔病患病率极高发病率较高，但就诊率却极低。调查中显示，5岁儿童采取预防措施和定期检查的人数仅有2%，12岁组该比例为28%，成年人组为2%，老年人祖为0.7%。与我国口腔疾病患病率极高相对应的，是我国人均口腔类执业医师极少。我国目前口腔类执业医师为11.9万人，每万人仅1名口腔医师，远远低于全球每万人三名口腔医师的平均水平，与美国每万人16名口腔医师差距更是巨大。由此可以看书，我国口腔医疗行业仅仅处于初创期，潜在需求巨大，未来行业有着极高的发展空间。从卫生统计年鉴数据来看，随着我国居民医疗意识的逐渐提升，口腔病就诊呈现上升趋势，口腔医院总收入增速逐步走高。表明我国居民对于口腔疾病的重视程度与日俱增，整体口腔行业有望持续较高的增长速度。医院+周边诊所模式全国布局初具规模通策医疗采取“中心医院+周边诊所”经营模式，通过收购省会公立口腔医院，获得医师资源并且形成品牌效应，随后向周边地区进行辐射。杭州口腔医院是公司业绩的支柱，通过中心医院+周边诊所的模式取得了巨大成功，年就诊人数已经达50万人次以上。公司利用杭州口腔医院的品牌效应以及医师资源，不断进行扩张，目前已经在平海路、庆春路、大学路等地区开展了多家诊所。该模式在杭州口腔医院取得了巨大的成功，我们认为该模式最大的优势在于对于中心医院的控制有利于帮助公司掌控医师资源，在规模化管理方面较单纯的诊所连锁有着巨大的优势。该模式可复制性强，全国布局已经初步形成规模。布局辅助生殖，向综合性医疗服务扩展目前我国辅助生殖行业尚处于发展初期，未来空间巨大。由于生活习惯改变以及生活环境恶化，我国不孕不育发病率不断上升，而由于国家严格限制拍照的政策导致了整个市场处于严重的供不应求的状况。整个行业基本上处于无序竞争的态势，除了中信湘雅和北医三院市场占有率偏高之外，其他机构均体量偏小。因此，辅助生殖规模化所遇到的竞争压力并不算大。而公司与英国恩波公司合作，更使得公司在技术上有着绝对领先的地位，在辅助生殖这片蓝海市场中将会有着不错的发展前景，生殖医疗或将再造一个通策。

2024年有线网络行业分析报告2024年3月目录一、国网整合的预期未变 31、新闻出版广电总局“三定”方案落定 32、中广网络即将成立的预期仍在 33、目前省级广电已经成为事实的市场主体 4二、有线电视用户的价值评估 51、现金流折现的方法估算用户价值 52、有线电视运营商的理论价值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用户价值重估 101、江苏模式”中的用户价值重估 102、中广网络整合中的用户价值重估 113、电广传媒收购省外有线用户资源 13四、湖北广电的整合之路 141、楚天网络借壳上市 142、重组中的价值评估 153、湖北广电的二次资产注入 16五、有线运营商的WACC计算 171、吉视传媒的WACC值 17一、国网整合的预期未变1、新闻出版广电总局“三定”方案落定新闻出版广电总局的“三定”方案已经落定，取消了一系列行政审批项目，同时对一些行政审批权限下放到省级单位，比如取消了有线网络公司股权性融资审批，将设置卫星电视地面接收设施审批职责下放省级新闻出版广电行政部门。未来工作的重点：加强科技创新和融合业务的发展，推进新闻出版广播影视与科技融合，对广播电视节目传输覆盖、监测和安全播出进行监管，推进广电网与电信网、互联网三网融合。从三定方案中，我们可以看出广电的发展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有线网络股权融资审批取消；行政审批向省级广电下放，比如卫星电视接收审批下放；文化和科技、三网融合成为发展的主要方向。2、中广网络即将成立的预期仍在在2024年年初，国务院下发《推进三网融合的总体方案》（国发5号文）决定推进三网融合之际，就专门针对中广网络网络公司进行了明确的规划，决定培育市场主体，组建国家级有线电视网络公司(中国广播电视网络公司)。国家广电成立的初衷是在“三网融合”中，整合全国的有线网络（第四张网络），从而与电信运营商进行竞争。随着国家广电成立的不断的推迟，注入资金规模大幅度缩水，特别是2023年1月原负责中国广播电视网络公司组建的广电总局副局长张海涛出任虚职——中国广播电视协会会长，中国广播电视网络公司的成立蒙上阴影。我们认为每一次的推迟成立，中广网络的职能就会缩水一次，我们认为相当长时间内中广网络难以成为市场运营主体、竞争的主体。维持原方案的方向预期，将先由部分省份为单位自报资产情况，随后以资产规模大小通过对总公司认股的形式，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，即“先挂牌，再整合”的股份制转企方案。按照该方案，明确了国家出资的份额和挂牌的步骤，为中央财政先期投入进行公司主体搭建，其中包括总公司基本框架的组建费用和播控平台、网间结算等业务总平台的搭建费用。3、目前省级广电已经成为事实的市场主体随着我国文化体制改革的推进，文化市场领域逐渐出现市场运营的主体——省级文化运营单位，在有线网络领域，省网整合的进一步深入，省级有线网络已经成为有线网络的市场的运营主体。在IPTV的发展中也是类似，百视通和CNTV主导的IPTV让位于省级广电主导，CNTV或者百视通参与的发展模式，省级运营单位成为市场的主体，省级运营单位及地方政府的利益诉求将影响相关业务的发展模式。这种与地方政府密切的关系（资产、人事等关系），势必会影响地方政府对有线网络的支持力度和偏好。二、有线电视用户的价值评估1、现金流折现的方法估算用户价值考虑到目前有线电视的用户主要分为数字用户和模拟用户，开展的增值业务主要有互动视频点播（高清视频点播）和有线宽带业务，收费的模式基本上采取包月或者包年的收费模式。有线电视用户的收入相对稳定，我们假设其为永续的现金流，我们采用WACC为折现率进行折现，估算有线电视运营商的用户的理论价值（即上市有线电视运营商的理论市值）。我们以广电网络为例，无风险利率选取中国3年期国债收益率3.06%，按照我们的计算，广电网络的WACC为12.3%。同行业的公司的WACC值与公司的负债结构关系较大。2、有线电视运营商的理论价值广电网络2022年有线电视用户到达578.64万户，数字用户421.58万户，副终端为56.15万户，每月每户10元；付费节目用户154.02万户，主要有两档包月套餐99元和128元，我们按照年付100元/户计算，考虑到有线网络加大了优惠促销力度，付费用户和宽带资费要低于标准价格，2023年广电网络公司的理论价值150亿元。天威视讯2022年有线电视用户达到109万户，高清互动电视用户达到24万户，付费节目用户达到4.6万户，宽带用户达到33万户。高清互动年付套餐分为500元、600元和700元三档，我们保守全部按照年付500元/户计算，付费节目年付按照500元/户、宽带用户年付800元/户计算，天威视讯2023年的理论市值为68亿元。由于歌华有线的模拟用户和数字用户的收费标准一样，每月18元每户，其市值主要来来自于有线电视用户数的增长和高清互动电视收费用户增长，有线电视的用户的增长有限，目前主要关注在高清互动电视，目前主要采取免费推广的形式，绝大部分为免费的，考虑到歌华有线推出Si-TV的高清电视包，我们估计收费标准与天威视讯差不多300元/年，按照我们的40%左右的渗透率计算，2023年歌华有线的理论价值为145亿元。3、2020年初至今上市公司的市值我们选取有线电视上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌华有线的市值范围为60-140亿元，市值波动范围主要集中在80-120亿元，我们以中值100亿元作为公司表现的市值价值。与我们的145亿元的理论市值，尚有空间45%，而且我们认为数字电视没有提价预期，高清互动电视目前主要是采取的免费推广，SiTV的渗透率提高，公司估值有较大的弹性。天威视讯的市值范围为30-70亿元，主要波动范围在40-70亿元，我们选取中值55亿元作为其市场的市值。没有考虑资产整合预期，天威视讯的理论市值为68亿元。公司目前尚有24%的空间。公司有线宽带增长乏力，高清互动电视是公司业绩主要增长点。广电网络的市值范围30-70亿元，主要波动范围为40-60亿元，中值为50亿元。公司的理论市值150亿元，上升空间200%。公司的价值主要来源于公司的庞大的有线电视用户数，2023年有线用户数595万户，同时尚有模拟用户142万户.同时公司的数字电视的包年收视费为240/300元两档，价值较高，进一步的数字化将进一步提升公司的价值。三、整合中的用户价值重估1、江苏模式”中的用户价值重估江苏有线由江苏省内17家发起人单位共同发起设立，广电系统内有12家股东，占股比71.2%，其他系统是国有股东，占28.8%，公司注册资本是68亿元，省广电总台控股，其中省台出资14亿元现金，1亿元相关资产；南京、苏州、无锡、常州等10个省辖市广播电视台以现有广电网络资产出资，中信国安等出资人以现金和广电网络等资产出资。整合时江苏有线用户为510万户，数字用户为180万户，其中数字用户每月24元/户，模拟用户4元/户。按照我们的用户价值计算方法，WACC值取10%，整合时江苏有线的价值为（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68亿元，与公司注册资本68亿元基本吻合，我们认为“江苏模式”整合中，江苏有线采用了用户理论价值的方法进行用户的价值评估。江苏有线的资产评估方法，网络资产等于网络收入减成本费用减税金除以收益率（收益折现），按照这个方法，由具备期货从业资格的第三方评估，结果出来后，与各个股东的实际预期基本一致，这样就摆平了利益关系。（江苏有线董事长陈梦娟在第二届中国广电行业发展趋势年会暨投融资论坛的讲话）。2022年7月份挂牌，2022年底全省13省市形成一张全省全网、全省网络覆盖用户625万户，完成其他城市和部分县(市)数字电视整转，2022年底数字电视用户达到450万户。2023年9月江苏有线与江阴、常熟等24个县（市）级广电网络举行了整合与合作签约仪式。至此全省已完成了60家县（市、区）广电网