高级财务管理课件

专题一公司治理CorporateGovernance

2024/3/41主要内容公司治理概念及问题由来公司治理的主要理论公司治理的主要模式我国公司治理模式的形成与开展法律框架与监管环境内部治理机制外部治理机制政府在公司治理中的角色总结

第一章公司治理

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2024/3/42安然〔Enron〕公司案例分析安然公司成立于1985年，以电力、天然气产品起家，后来又扩展能源零售交易业务，并涉足高科技宽频产业运营范围普及全球40多个国家，员工超过2.1万。安然公司曾是世界上最大的天然气交易商和最大的电力交易商，2000年收入高达1010亿美元,股价在2000年8月触及顶点90.56美元连续4年戴上《财富》杂志授予的“美国最具创新精神的公司”桂冠，2000年《财富》世界500强排名第7位，曾被哈佛商学院认为是旧经济向新经济成功转变的典范

案例导读：

第一章公司治理

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2024/3/432001年3月5日，《财富》杂志发表了一篇题为《安然股价是否高估？》的文章，首次指出安然财务有「黑箱」，质疑安然财务报表的真实性10月16日，安然公布第三季业绩突然宣布，该公司第三季度亏损6.38亿美元，其净资产因受到外部合伙关系影响而减少12亿美元。六天后，美国证券交易委员会开始对安然展开调查11月8日，安然宣布，在1997年到2000年间由关联交易共虚报了五点五二亿美元的利润

第一章公司治理

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2024/3/44从安然事件看美国公司治理

存在的问题股权结构的不合理性。安然公司同绝大局部美国的上市公司一样股权结构高度分散，导致经理层内部人控制董事会缺乏独立性，不勤勉尽责。安然公司与其董事之间存在大量的除董事效劳费(每人7.9万美元)之外的利益关系，如与其个人拥有的其他公司之间的关联交易、另有咨询效劳合同以及向其任职的科研机构捐赠等等

第一章公司治理

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2024/3/45高级管理人员缺乏诚信，为谋求个人私利无视公司利益，董事会监督不力。1999年，董事会不顾职业道德，听从当时的董事会主席肯尼思·莱和首席执行官杰夫·斯基林的建议，允许当时的首席财务官安德鲁·法斯托暗地里建立私人合作机构，非法转移公司财产。董事会和公司高层完全无视了对安德鲁·法斯托行为的监控利用关联交易制造利润。安然公司的关联交易方式风险性极高，大量账外经营业务形成了高负债，大量债务集中暴露产生了公司信用危机安然自已的资产负债表上只列了130亿美元，而据分析，其负债总额可能高达400亿美元

第一章公司治理

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2024/3/46外部审计机构的问题与责任。安达信会计师既是安然的审计师又是安然的财务参谋。安然公司支付给安达信公司的费用中，财务参谋费用占到了相当大的比例。作为独立的审计因利益冲突而无法做到真正独立金融分析师推波助澜，为安然神话创造条件。英国《金融时报》这样评判：“安然公司失败的教训与2000年的网络泡沫破灭如出一辙：融资过度、传媒和华尔街的竭力宣传以及投资者的轻信共同吹出了一个大泡泡。”

第一章公司治理

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2024/3/47安然事件后美国公司治理的改革2002年2月13日，SEC主席HarveyPitt要求证券交易所重新审视其公司治理方面的具体标准。纽约证券交易所和纳斯达克率先行动起来，成立了专门的研究小组，负责对上市规那么进行修改两大交易所提出了很多相似的改革方案，这些改革方案主要是针对以上问题提出的。其中至关重要的是增加独立董事的数量和和提高独立董事的独立性，加强对公司管理层的监督等。纽约证券交易所提出的方案更加详细和具体，它还建议SEC加强对注册会计师行业及公司CEO的监管。2024/3/48安然事件后美国公司治理的改革索克斯法案7月26日，美国国会以绝对多数通过了关于会计和公司治理一揽子改革的索克斯法案；7月30日，布什总统在白宫签署了该项法案，使其正式生效索克斯法案从加强信息披露和财务会计处理的准确性、确保审计师的独立性、以及改善公司治理等主要方面对现行的证券、公司和会计法律进行了多处重大修改，而且针对上市公司新增了许多相当严厉的法律规定。索克斯法案的适用范围不仅包括美国本国的上市公司，也同时涵盖了在美上市的非美国公司布什总统称该法案是“罗斯福时代以来，有关美国商业实践的影响最为深远的改革”。

第一章公司治理

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2024/3/49定期报告披露:

锁定CEO和CFO个人责任公司改革法案要求CEO／CFO对公司定期报告〔年报和季报〕进行个人书面认证，本人审查了报告。据本人所知〔based-on-the-knowledge〕，报告不存在有关重要事实的虚假陈述、遗漏或者误导，符合证券交易法13〔a〕和15〔d〕节的要求；如CEO／CFO知道〔knowing〕定期报告不合证券交易法13〔a〕和15〔d〕要求，仍然作出书面认证，可并处不超过100万美元的罚款和不超过10年的监禁；如果CEO／CFO蓄意故犯〔willfully〕，可并处不超过500万美元的罚款和不超过20年的监禁。

第一章公司治理

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2024/3/410其他条款防止CEO／CFO的利益冲突：禁止公司向CEO／CFO提供贷款公司财务报告重大违规，管理者丧失业绩报酬:假设SEC因公司公布的定期报告有重大违规，命令公司提交财会重述，CEO／CFO在违规报揭发表之后的12月内获得的一切业绩报酬〔包括：奖金、认股选择权〕和买卖股票的收益都必须返还公司SEC解职令:如果SEC认为公众公司董事和其他管理者存在欺诈行为或者“不称职”，可以有条件或者无条件、暂时或者永久禁止此人在公众公司担任董事和其他管理职务。以前，SEC须向法院申请解职令，并且得证明有问题的董事或者其他管理者为“实质不称职”

第一章公司治理

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2024/3/411设立公司审计委员会

公司改革法案把审计委员会提升到公众公司的法定审计监管机构。公司改革法案要求公众公司必须建立审计委员会。审计委员会必须全部由“独立董事”组成,除了董事津贴、审计委员津贴之外，不从公司领取其他酬金；不受控制股东或者管理层影响的“非关联人士”〔unaffiliated〕。此外，委员会至少要有一名财务专家审计委员会的职能是：〔1〕从管理层之外的来源获得公司信息。〔2〕在外部审计和管理层之间构成隔离带。〔3〕从外部获得财务咨询。审计委员会有权聘用独立财务参谋，从而在处理疑难问题的时候，能够摆脱管理层和外部审计的影响。

第一章公司治理

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2024/3/412强化对外部审计的监管

创设“公众公司财会监管委员会”〔PCAOB〕PCAOB名义上是自律组织，实际上是SEC控制的、负责监管审计行业的准官方机构。PCAOB拥有以下权限：负责审计注册;制定行业标准和行业纪律;对注册审计事务所实行年检负责调查审计事务所的不法行为禁止外部审计向上市公司提供与审计无关的效劳

第一章公司治理

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2024/3/413第一局部公司治理概念及问题由来2024/3/414本章主要内容公司治理的概念公司内部治理机制公司外部治理市场有关公司治理的法律法规公司治理理论兴起的背景与原因机构投资者的兴起与股东参与意识的提高公司的高管人员薪酬增长过快、引起股东和社会的普遍不满西方许多大公司在近20年的兼并重组过程中大量裁员，促使人们重新认识现行的公司治理模式建立良好的公司治理机制的重要性

第一章公司治理

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2024/3/415公司治理的概念公司治理〔CorporateGovernance〕又译为企业法人治理结构或公司督导机制，在我国的台湾地区称为公司统制，香港那么译为公司管制。公司治理的概念最早出现于经济学文献中的时间是在20世纪80年代初期。英国经济学家BobTricker在1984年出版的《公司治理》一书中，首先论述了现代公司治理的重要性。狭义的公司治理是指一组联结并标准公司股东、董事会、经理人之间责、权、利关系的制度安排。广义上，公司治理还包括公司与其他利益相关者〔Stakeholder，如员工、客户、供给商、债权人和社区等〕之间的关系，以及有关的法律、法规和上市规那么等。

第一章公司治理

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2024/3/416公司治理的概念从内容上看，公司治理包括三个层次：公司内部治理机制、公司外部治理市场、有关公司治理的法律法规。公司内部治理机制的主要内容是在公司内部构造一个合理的权力结构，从而在股东、董事会与经理人之间形成一种有效的鼓励、约束与制衡机制，以保证公司遵守有关法律法规、并实现公司及股东利益的最大化。公司外部治理市场主要是指公司外部的产品市场、资本市场、经理人才市场通过产品与价格竞争、公司控制权竞争、经理人才竞争等方式对公司产生的鼓励约束作用。有关公司治理的法律法规主要是指政府及监管部门为了保护广阔投资者的利益、保证公司遵守国家法律与社会道德标准而制定的一系列规定，包括董事的法律责任、会计准那么、信息披露要求等，这些法律法规构成了有关司治理的法律约束。良好的公司治理机制既包括一个有效的公司内部鼓励、约束与制衡机制，也包括一个有效的公司外部治理市场，同时还必须有一套完善的有关公司治理的法律法规和执法系统。

第一章公司治理

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2024/3/417公司治理理论兴起的背景与原因现代股份的完全形态产生于19世纪，随着公司股权的日益分散及所有权与经营权的别离，股东权力和股东大会逐渐空壳化与形式化，管理层开始在公司中处于支配地位。Berle和Means最早对这一问题进行了系统的分析和研究，并于1932年出版了《现代公司和私人产权》一书，对当时占主导地位的股东主权思想提出了挑战。然而，在20世纪80年代以前，公司治理问题并没有受到人们的注意和重视，其原因在于第二次世界大战之后的30多年间，公司总体上来说运作的非常好，股东们大体上都得到了满意的回报，员工的工资和福利也得到不断的提高，虽然各国法律都强调股东主权主义，公司必须追求股东利益的最大化，但实践中许多公司并没有无视其社会责任。对公司治理问题的重视与广泛研究是在20世纪80年代以后才开始的，各国的学者、企业家、决策者及新闻媒介都对其表现出空前的关注，并展开了热烈的讨论，形成了一个公司治理运动的浪潮。正如一个著名经济学家所说的：“从来没有一个问题象公司治理那样，由一个为人所无视的问题变成了专家和决策者日思夜想的焦点。2024/3/418公司治理理论兴起的背景与原因公司治理问题之所以在20世纪80年代以后得到了空前的重视，主要有以下几个原因：1、机构投资者的兴起与股东参与意识的提高。英美传统的公司治理机制强调的是外部市场对公司的压力，股东对公司治理的参与主要采用被动的“用脚投票”的方式，即通过买进买出股票对公司的管理层施加影响。然而，这种方式有时是不情愿的或者代价较高的。20世纪四十年代以来，尤其是过去的二十年，以养老基金和共同基金为主的机构投资者已拥有上市公司越来越多的股份，到20世纪90年代，机构投资者总体上已持有所有上市公司近一半的股权。尽管个别基金很少持有某一公司超过1%或2%的股票，但是作为一个整体，机构投资者常持有某些大公司百分之六十以上的股票。2024/3/419机构投资者在实践中逐渐发现，单纯使用“用脚投票”的方法有时比较困难。机构投资者一般持股数量较大，当公司经营业绩不佳时，很难象小股东那样‘用脚投票’，将手中的股票及时抛出。一旦他们决定出售某只股票，由于持股数量较大，通常会对该股票的价格造成较大冲击。这就在客观上迫使机构股东长期持有股票。由于机构股东不能象小股东那样单纯通过出售股票来影响公司治理，它们逐渐将目光转移到公司内部，试图通过影响诸如公司董事的聘选、鼓励与约束机制、重大事项表决等发挥治理作用。2024/3/4202、公司的高管人员薪酬增长过快、引起股东和社会的普遍不满。尽管公司的业绩增长缓慢，但高级管理人员，尤其是首席执行官〔CEO〕却从公司获得天文数字般的薪金，引起股东和社会的普遍不满。美国《商业周刊》杂志每年都出版一份关于美国365家最大的公众公司的两名最高级经理的薪酬情况调查。根据1991年的调查报告〔关于1990年的收入〕，这些公司首席执行官的薪酬在八十年代增长了212%，是工人同期工资增长率的四倍〔工人的同期工资增长率是52%〕，工程师工资增长率的三倍。而同期公司股票的每股收益平均增长率为78%。1990年，《商业周刊》调查中的公司首席执行官平均工资和奖金到达120万美元，如果加上股票期权和其它长期薪酬方案的收入，平均总薪酬那么到达195万美元。按1990年的工资率计算，这相当于工人85年的工资，工程师45年的工资。2024/3/4213、西方许多大公司在近20年的兼并重组过程中大量裁员，促使人们重新认识现行的公司治理模式。传统的公司治理的根本逻辑是：股东承担公司的风险，而员工领取固定工资，因此公司的所有权应该归股东。然而，从1980年到1993年，仅美国九大公司裁员就达100万人以上，大公司如此，更不用说小公司了，员工根本没有平安感，所谓的“固定”工资并不固定，他们面临的风险实际上比股东还大。因此，人们不得不对传统公司治理的逻辑进行反思。2024/3/422建立良好的公司治理机制的重要性自20世纪90年代以来，由于经济的日益全球化，公司治理问题越来越受到世界各国的重视，形成了一个公司治理运动的浪潮。亚洲金融危机产生以后，许多专家学者认为其中引发危机的重要因素之一就是这些国家的公司治理存在缺陷，公司治理更是成为了全球关注的热点。各国证券监管部门、交易所及国际机构纷纷参加到推动全球公司治理运动的行列，推出了各种有关公司治理的原那么、指引、最正确行为准那么等。2024/3/423本章内容回忆公司治理的概念公司内部治理机制公司外部治理市场有关公司治理的法律法规公司治理理论兴起的背景与原因机构投资者的兴起与股东参与意识的提高公司的高管人员薪酬增长过快问题兼并重组过程中大量裁员产生的问题建立良好的公司治理机制的重要性2024/3/424第二局部公司治理的主要理论2024/3/425本专题主要内容概述委托代理理论古典管家理论现代管家理论利益相关者理论2024/3/426公司治理的主要理论公司治理理论是构建公司治理结构、解决公司治理问题的理论根底。所谓公司治理问题，是指由于公司内部鼓励、约束与制衡机制失灵、外部治理市场无效、或是由于缺乏完善的有关公司治理的法律法规等产生的一系列问题，如内部人侵害股东利益、大股东侵害中小股东的利益、公司经营目标偏离股东价值最大化目标等。2024/3/427关于公司治理问题产生的原因，存在着四种主要的理论解释，其中被广泛接受、并且对实践中公司治理机制的形成起主导作用的是委托代理理论。其它三种有关公司治理的理论分别为古典管家理论、现代管家理论和利益相关者理论，利益相关者理论近年来在英美国家也得到了一定程度的认可，成为委托代理理论的重要补充。2024/3/428委托代理理论委托代理理论认为，公司治理问题是伴随着委托代理问题的出现而产生的。由于现代股份股权日益分散、经营管理的复杂性与专业化程度不断增加，公司的所有者——股东们通常不再直接作为公司的经营者，而是作为委托人，将公司的经营权委托给职业经理人，职业经理人作为代理人接受股东的委托，代理他们经营企业，股东与经理层之间的委托代理关系由此产生。由于公司的所有者和经营者之间存在委托代理关系，两者之间的利益不一致而产生代理本钱，并可能最终导致公司经营本钱增加的问题就称为委托代理问题。2024/3/429委托代理问题及代理本钱存在的条件包括：委托人与代理人的利益不一致：由于代理人的利益可能与公司的利益不一致，代理人最大化自身利益的行为可能会损害公司的整体利益；信息不对称：委托人无法完全掌握代理人所拥有的全部信息，因此委托人必须花费监督本钱，如建立机构和雇用第三者对代理人进行监督，尽管如此，有时委托人还是难以评价代理人的技巧和努力程度；不确定性：由于公司的业绩除了取决于代理人的能力及努力程度外，还受到许多其它外生的、难以预测的事件的影响，委托人通常很难单纯根据公司业绩对代理人进行奖惩，而且这样做对代理人也很不公平。2024/3/430委托代理理论从上述委托代理问题及代理本钱存在的条件中可以发现，委托代理关系的存在并不一定就会产生委托代理问题，如果作为代理人的股东能够掌握完全信息，并预测出将来所有可能发生的情况，他〔们〕就有可能通过制定一份完备的合同，详细地规定代理人的所有职责、权利与义务，并就将来可能发生的所有情况可能产生的所有后果及解决措施在合同中作出相应的规定，从而完全消除因为委托代理关系的产生可能带来的所有问题。比方，一份完备的委托—代理合同将包括在什么样的情况下经理人员将被撤换、在什么样的情况下公司将出售或购入资产、在什么样的情况下公司应该招收或解雇工人，等等。2024/3/431如果这样一份完备的委托代理合同存在的话，即使委托代理关系存在，也不会产生委托代理问题，我们也很难找到公司治理在其中应该扮演的角色。只有当初始的合同是不完备的，因此将来需要对一些在初始合同中没有作出规定的情况作出决策时，公司治理结构才会发挥作用。实际上，公司治理结构就是对这类情况进行决策的机制。可以想象，如果合同是完备的，所有事情都在合同中预先规定了，那也就没有“剩余”的事项需要决策了，公司治理机制也就不重要了。当委托—代理关系及不完备合同同时存在时，公司治理机制就将发挥作用。治理结构可以看作是一种对没有在初始合同中明确规定的情况进行决策的机制，更确切地说，治理结构是对公司除人力资本以外的其它资本的剩余控制权的分配。2024/3/432古典管家理论古典管家理论的形成，是以新古典经济学的理论为根底的。在新古典经济学中，企业是一个具有完全理性的经济人，市场是一个完全竞争的市场，信息和资本能够自由流动，企业处于完全竞争的环境中。在新古典经济学关于信息完全的根本假设下，尽管企业的所有者与经营者之间存在委托—代理关系，但经营者没有可能违背委托人的意愿去管理企业，因此代理问题是不存在的，所有者和经营者之间是一种无私的信托关系，公司治理的模式也就不再重要。在此意义上，公司治理表现为股东主权至上，以信托为根底的股东与董事会、经理层之间的关系，使经营者会按照股东利益最大化的原那么行事。2024/3/433由于现代公司所面临的市场，既不是一个完全竞争的市场，也不是信息充分完备的市场，因此古典管家理论显然不能解释现代市场经济条件下公司的治理行为。古典管家理论作为公司治理理论的一个最初萌芽，对于研究现代公司治理根本上不具有任何意义。

第一章公司治理

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2024/3/434现代管家理论古典管家理论关于完全信息的假设显然不符合现实，由于不完全信息是客观存在的，因而其错误的前提假设必然导致由此推断出的结果与现实的巨大差距。代理理论虽然有助于局部解释所有权与经营权别离所造成的问题，但是，现代心理学和组织行为方面的研究说明，代理理论的某些前提假设，特别是对经营者内在的时机主义和偷懒行为的假定是不适宜的，人既有可能成为自利的代理人，也有可能成为无私的好管家。2024/3/435从心理学的角度来看，现实中人与人之间的差异是巨大的，每个人与其社区或环境之间都存在一种互动的控制关系，并随着这种互动关系的变化而变化，故人有时是竞争性的，有时又是合作性的，通常是兼而有之，许多实证分析的结果与代理理论截然相反。在此根底上，澳大利亚新南威尔士大学澳大利亚工商管理学院〔AGSM〕的LexDonaldson教授于1990年提出了一种与代理理论截然不同的理论——现代管家理论。Donaldson认为，成就、荣誉和责任等是比物质利益更重要的鼓励公司经营者的因素，经营者出于对自身尊严、信仰以及内在工作满足的追求，会象善良的管家一样勤勉地为公司工作，成为公司的好“管家”。2024/3/436现代管家理论Donaldson和Davis在1994年发表的一篇论文中指出，代理理论的拥戴者们根据人性先天“性恶论”的假设，先入为主地认定以独立的外部董事为主的独立董事会肯定会更好，因而竭力倡导董事会的独立性。然而，Donaldson和Davis认为，从制度设计的角度而言，以独立的外部董事为主组成的董事会是一种无效率的组织形式，因为这不符合掌握信息最全面的人决策最有效这一组织设计的根本原那么。事实上，他们认为，从整体上看，董事会是否有存在的必要都值得疑心。2024/3/437局部实证分析支持了Donaldson的理论，很多研究发现董事会的独立性与公司的业绩并不成显著的正相关关系，相反，一些以执行董事为主的公司的经营业绩反而高于董事会独立性强的公司。现代管家理论作为公司治理理论的一家之言虽然具有一定的理论和实证分析支持，但是，在当今倡导公司民主及机构投资者占据主导地位的时代，这一理论被淹没在代理理论之中，较少引起人们的关注。2024/3/438利益相关者理论20世纪以前，英美公司治理机制的形成根本上是以古典管家理论为根底的，进入20世纪以后，委托代理理论逐渐成为构建公司治理的理论依据。无论是古典管家理论，还是委托代理理论，均以股东价值最大化为目标，然而，这种思想由于将公司更为广泛的利益相关者的利益排除在外而日益受到批评。2024/3/439现代企业理论认为，首先，现代公司是一个状态依赖的结合体。在公司正常经营的条件下，公司的所有权为股东所有。但是，一旦公司经营进入亏损和破产阶段，公司的所有权就为公司的债权人所有，由债权人决定公司是重组还是清算。更进一步，当公司的资产还缺乏以支付员工的工资时，员工就成为公司的实际控制人，有权对公司的资产处置作出决定。因此，不能将公司仅仅看成是股东所有的主体，应当让债权人和员工一起来参与公司的治理。2024/3/440其次，从价值形成的角度来看，公司的价值形成是由多种因素促成的。从投入角度来看，公司价值的最大化取决于公司与供给商和其他合作伙伴之间的稳定关系；从需求角度来看，消费者、经销商也是公司价值形成的重要因素，公司需要与消费者和经销商之间形成可信赖的关系，从而保持其产品的市场占有率和竞争力。因此，要实现公司的价值最大化，就必然要求在公司治理框架中有公司的供给商、经销商和消费者的参与。第三，在现代市场条件下，公司是一个责任主体，在一定程度上还必须承担社会责任，公司的价值不仅表达在股东的利益方面，也表达在公司的社会价值方面。2024/3/441利益相关者理论由于公司概念的进一步丰富，出现了要求利益相关者共同参与公司治理的利益相关者理论。利益相关者理论认为，由于公司是不同要素提供者之间组成的一个系统，公司的目标应该是为所有要素提供者创造财富、增加价值，而不仅仅是为股东利益最大化效劳。为了到达这个目标，应鼓励公司董事会具有更加广泛的代表性，董事会应包括公司的职工、主要供给商和客户、贷款银行和社区代表，保证他们在董事会中的发言权。

第一章公司治理

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2024/3/442近年来，利益相关者理论在英美国家已经得到了一定程度的认可。例如，美国法律协会在其《公司治理原那么》中，就明确提出现代公司与众多的利益集团，如公司的员工、客户、供给商等有相互依存关系。《OECD公司治理原那么》也专门将利益相关者作为其中的一个重要组成局部，明确提出公司在追求股东利益最大化的同时，应关注和考虑利益相关者的利益不受损害。目前，虽然有关利益相关者在公司治理中的地位和作用还没有形成完整的理论体系，但有许多实践已经在这方面做了有益的尝试，如实行员工持股方案、发挥机构投资者和债权人的作用等等。

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2024/3/443本专题内容回忆概述委托代理理论古典管家理论现代管家理论利益相关者理论

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2024/3/444第三局部

公司治理的主要模式本专题主要内容概述英美的市场监控模式德日的内部监控模式东亚的家族控制模式内部人控制模式公司治理模式的趋同趋势

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2024/3/446公司治理的主要模式划分公司治理模式的主要标志是所有权和控制权的表现形式。传统的公司治理理论将公司治理的主要模式分为英美的市场监控型和德日式的股东监控型模式。近年来，一些公司治理专家和学者在研究了东亚及前苏联和东欧国家的公司治理后，又归纳出“家族控制”与“内部人控制”两种公司治理模式。

第一章公司治理

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2024/3/447实际上，东亚国家的家族控制模式与德日的股东监控模式有相似之处，两者的共同特点均表现为大股东的直接监控，只不过在德国和日本，大股东主要表现为银行或大财团，而在东亚国家，大股东主要为控股家族。前苏联和东欧国家“内部人控制”的公司治理模式的出现是由于在国家经济处于从方案经济向市场经济转型期的特殊阶段，由于市场机制发育滞后、有关公司治理的法律法规不完善引起的。2024/3/448英美的市场监控模式采用英美法系的国家，如美国、英国、澳大利亚等国的公司治理模式主要以公司外部的监控为主，其特点是公司的股权高度分散，由于“搭便车”问题的存在，股东对公司经营管理的影响很弱。对经营者管理不善的惩罚通常是股东卖掉股票〔用脚投票〕以及随之而来的恶意收购。2024/3/449在美国，政府规定禁止银行、共同基金、养老基金和保险公司以保持资产多样化为理由持有公司控制性权益。因此在这种模式中股东的利益在很大程度上是靠产品市场、公司控制权市场和经理人才市场的压力以及有关信息披露、内幕交易的控制、小股东权益保护的法规等来保护的。通过这些来自公司外部的力量，促使管理层遵纪守法、努力工作、实现股东利益最大化。为了说明英美等国公司治理机制运行原理。2024/3/450英美的市场监控模式法律上，董事会由股东选举产生，董事会作为股东的信托人，负有信托责任，是代表股东利益的。董事会选择和任免公司的高层管理人员、审批重大的投资和融资决策、监督监督公司的高管人员，确保他们按股东的利益行事。然而，在实际当中，人们对董事们是否能有效地维护股东的利益提出疑问。新董事是由现任董事提名的，而现任董事通常包括公司的高级管理人员。新董事的候选人几乎总是在例行的股东大会投票中被批准。从理论上讲，不满意的股东可以提出自己的候选人并且发起‘代理之战’，以试图将他们自己的候选人选入董事会，但这通常本钱高昂并且难以成功。因此在实际当中他们很少这样做，而代之与选择‘用脚投票’，通过卖掉股份的方法来表达他们的不满。2024/3/451然而卖掉股份能够传递一个很强烈的信息。如果足够数量的股东卖掉股票，公司的股价就会下跌，这将损害高级管理人员的名声，并动摇他们的地位，影响他们的收入。一方面，董事会可能考虑重新聘用经理，因为活泼的经理人才市场的存在使得董事会几乎总是可以找到称职的经理人才。另一方面，由于高级管理人员收入的很大一部份来自于奖金及股票期权，奖金通常和公司的净收益相联系，而股票期权那么与股价挂钩，因此如果股价上升，那么股票期权将会给经理们代来很大收益，而如果股价下降，期权将一文不值。这就鼓励经理们尽量增加公司的收益和股票价格，因此符合股东的利益。2024/3/452英美的市场监控模式对那些没有按股东利益行事的经理和董事们来说，恶意收购的威胁总是存在的。如果公司的股价由于管理不善和决策错误而下降到其应有的价值以下，其它公司和投资者集团就可能通过收购其股票，取得公司的控制权，然后用负责任的经理和董事取而代之，以实现公司的潜在价值。2024/3/453因此，在英美等国，由于公司股东监督缺乏以及所有权和控制权的别离而产生的委托—代理问题通过以下四个途径得到了控制和缓解：〔1〕董事和高管人员具有法定职责必须按公司的所有者〔股东〕的利益行事；〔2〕对高级管理人员设计合理的薪酬鼓励机制，将他们的收益与公司的业绩和股价挂钩；〔3〕产品市场和经理人才市场的压力〔不称职将被更换〕；〔4〕公司控制权市场的压力〔公司被其他投资者收购〕。2024/3/45420世纪80年代以来，针对完全依赖外部监控模式所暴露出的一些问题，英美等国开始对其公司治理模式进行了一系列改革，包括制定各种公司治理的原那么、指引、章程、鼓励机构投资者参与公司治理、要求公司增强董事会的独立性、在董事会内引入一定数量的独立董事等，希望通过这些措施，增强公司的内部监控力度，以弥补由于外部监控缺乏所造成的问题。2024/3/455德日的内部监控模式与英美等国主要依靠公司外部的力量对管理层监控不同，德国和日本的公司治理模式主要以公司大股东的内部监控为主，外部市场，尤其是公司控制权市场的监控作用很小，有关信息披露、内幕交易的控制、小股东权益保护的法规也不如英美等国完善。德国和日本公司股权结构的特点是股权相对集中，公司具有主要投资者，他们拥有公司显著的利益或股份，管理层处于这些主要投资者——银行、非银行金融机构或其它公司——的严格监督之下的。所有权的集中使得投资者既有鼓励又有能力对管理层进行监督和控制。在德国，三家最大的银行拥有上市公司股份的很大一局部，他们还代表其它股东投票。在日本，银行通常是公众上市公司的最大股东，公司间交叉持股的比例也非常高。2024/3/456公司控制机制的英美模式和德日模式有着明显的不同。一般来说，为了保证公司不要偏离价值最大化的行为太远，有许多机制可以使用，包括直接和间接的控制措施。著名经济学家斯蒂格利茨强调这些机制中最重要的是公司利益持有权的集中。如果股权集中在少数几个投资者手中，那么他们就有足够的鼓励去获取信息和监督公司的管理。大的持股比例也使他们有能力控制管理层。如果所有权的集中是不可能的，那就必须运用间接的监督和控制手段，这包括活泼的企业收购市场，运行良好、充满竞争的经理人才市场，以及债权的集中〔在这种情况下，监督的职能由债权人来完成〕。2024/3/457在英美模式中，间接的公司控制手段被经常使用，这包括恶意收购、杠杆收购、“用脚投票”、代理之战、基于公司业绩的鼓励合同、内部交易及关联交易的法律禁止、对小股东权益的法律保护等。而德日模式偏重于直接控制，董事会的权力与作用较大，大股东的直接监督力强。大股东可能是金融机构、其它非金融公司或个人。恶意收购在德国和日本根本不存在。例如，在德国，自二战以来，到1992年为止，只有四起成功的恶意收购。以收购来更换无效的管理层的做法在日本也不普遍。相比之下，在美国，1980年《财富》杂志评出的美国最大的500家公司中有10%后来均被恶意收购过。2024/3/45820世纪80年代，由于德国和日本的公司后来居上，在全球市场上对英美的公司造成巨大威胁，引起了公司治理专家对英美的外部监控模式进行反思。一些专家认为，德国和日本公司竞争力的提高得益于其有效的内部监控模式，因此，在这一时期，以内部监控为主的公司治理模式倍受推崇。然而，90年代以后，随着以内部监控为主的公司所发生的一系列损害股东利益的关联交易、内幕交易的不断曝光，人们逐渐认识到，单纯依靠某种监控方式为主的公司治理模式都不是最正确的，只有综合两种模式的优点建立的公司治理机制，才能最有效地保护股东权益，实现公司价值的最大化。2024/3/459东亚的家族控制模式在除中国和日本以外的大局部东亚及东南亚国家和地区，如韩国、香港、台湾、泰国、新加坡、马来西亚、菲律宾、印尼等，公司股权一般都集中在创业者家族手中，控股家族通常普遍地参与公司的经营管理和投资决策，公司的主要高级经营职位也主要由控股家族的成员担任，因此，主要股东与经理层是合一的。2024/3/460这种公司治理模式使得主要股东与经理层的利益一致，局部地消除了欧美公司由于所有权与经营权别离所产生的委托代理问题。然而，这种公司治理模式普遍存在的问题是主控股股东和经理层侵害公司其他股东的利益，因此，公司治理的核心从控制管理层和股东之间的利益冲突转变为控股大股东与经理层和广阔中小股东之间的利益冲突。2024/3/461内部人控制模式内部人控制〔InsiderControl〕是指公司既缺乏股东的内部控制、又缺乏公司外部治理市场及有关法规的监控，从而导致公司的经理层和职工成为企业实际控制人的现象，主要发生在前苏联和东欧等转轨经济国家，在我国局部由原来的国有企业改制而来的上市公司中也有一定程度的表现。2024/3/462前苏联和东欧等转轨经济国家具有某些共同的特点，例如都存在着数量众多、规模庞大的国有企业需要进行重组，同时又继承了原有较为混乱的法律体系。在由方案经济向市场经济转轨的过程中，原来的国有企业普遍存在着所有者缺位的现象，而市场机制的发育还不完善，有效的公司控制权市场和经理人才市场还不能有效发挥作用，再加上法律体系不健全和执行力度微弱，无法对经理层起到有效的控制作用，导致经理层利用方案经济解体后留下的真空，对企业实行强有力的控制，在某种程度上成为企业的实际所有者。2024/3/463公司治理模式的趋同趋势九十年代以来，随着资本市场的全球化，公司治理模式的开展也呈现出强烈的趋同趋势，英美型的外部治理模式日益为各国所仿效。在八十年代，由于德、日经济的强盛，人们普遍认为，和以市场为根底的外部模式相比，以企业集团、银行和控股公司为治理主体的内部模式能更好地解决代理问题。2024/3/464进入九十年代以来，随着经济和资本市场的全球化，以及信息产业的崛起，内部控制模式的弊端日益显露，以市场为导向的外部治理模式逐渐成为各国学习的样板。英美模式以股东利益为根底，以盈利为导向，重视资本市场的作用，似乎更能够适应经济的全球化和信息技术产业的开展。但是，安然事件暴露了美国公司治理模式中同样存在不少问题，需作进一步改革。2024/3/465本局部内容回忆英美的市场监控模式德日的内部监控模式东亚的家族控制模式内部人控制模式公司治理模式的趋同趋势2024/3/466第四局部中国公司治理模式的形成与开展本局部主要内容中国公司治理模式的历史沿革中国目前主要的公司治理模式中国上市公司治理存在的问题中国公司治理模式的前景2024/3/468中国公司治理模式的历史沿革过去50多年来，中国经济经历了一个由长时期的方案经济逐渐向市场经济转轨的曲折历程。与整体经济制度开展相适应，中国的公司治理机制也发生了巨大的变化。这种变化大致可划分为三个阶段：1978年以前的行政治理时期，1978-1992年的方案与市场双轨治理时期，以及1993年至今的现代企业制度构建时期。2024/3/4691、行政治理阶段1978年以前，中国国有企业的治理被纳入传统方案经济的框架之内，因此，这一阶段企业治理机制的主要特点就是集中统一的行政型治理。具体表现为：〔1〕企业管理手段主要是行政手段，企业按照规模大小和隶属关系分为不同的行政级别，企业管理人员按照行政级别上下由政府主管部门任命；2024/3/470〔2〕企业的生产方案不是由市场决定，而是由政府根据国家的宏观方案层层分解来决定，衡量企业经营绩效的指标是完成方案的多少，而不是所创造的经济价值，对经理人员和职工努力工作的鼓励主要是政治性待遇和精神鼓励；〔3〕企业经理人员没有经营自主权，也不能直接分享企业经营的成果，所以经理人员对提高企业绩效的动力缺乏，同时由于企业规模和企业占有的经济资源决定了经理人员“说话的分量”和行政级别，因此企业经理人员倾向于企业的数量型扩张，无视效益增长。2024/3/471中国公司治理模式的历史沿革2、双轨制治理阶段

1978年中国共产党十一届三中全会以后，中国经济体制改革开始正式启动，城市改革的中心环节是如何增强国有企业活力，改革原有的企业制度，从而有效地提高国有企业的经营效率。2024/3/472国有企业改革从“放权让利”开始，到1993年现代企业制度开始构建之前的15年中，企业治理机制表现出了方案与市场并行的双轨制特点，国家逐渐减少了对企业的直接行政调节手段，经济调节手段〔如调整国家与企业之间的分配关系、增加企业自主权等〕逐渐增多。但总体上看，以方案经济为主的改革思路仍然未有突破。从企业自身的治理情况看，这一时期又可进一步细分为三个阶段：2024/3/473第一个阶段是从1978年中共十一届三中全会到1984年十二届三中全会。这一阶段主要以向企业“放权让利”为特征。第二个阶段为1984-1986年，其主要特征是将国有企业的“利润上缴”分配形式转变为“利税分流”，并形成国有企业的“厂长负责制”。第三阶段是1987-1992年。从1987年开始，国有企业改革的重点之一是国有企业制度建设。在所有权和经营权可以别离的原那么下，国有企业开始实行以承包经营责任制为主要形式的经营机制改革2024/3/474中国公司治理模式的历史沿革3、公司化改制阶段这一时期的企业治理改革是从建立现代企业〔公司〕制度开始的。1993年，中国共产党十四届三中全会通过了《中共中央关于建立社会主义市场经济体制假设干问题的决定》，明确提出了“进一步转换国有企业经营机制，建立适应市场经济要求，产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学的现代企业制度”。《决定》中还指出，“现代企业按照财产构成可以有多种组织形式。2024/3/475国有企业实行公司制，是建立现代企业制度的有益探索。标准的公司，能够有效地实现出资者所有权与企业法人财产权的别离，有利于政企分开、转换经营机制，企业摆脱对行政机关的依赖，国家解除对企业承担的无限责任，也有利于筹集资金、分散风险。”2024/3/4761993年12月公布〔1994年7月实施〕的《公司法》为中国建设现代企业制度提供了法律支持。《公司法》奠定了中国目前公司治理机制的根本框架。按照《公司法》的要求，一些国有企业改组为有限责任公司或股份，规定公司章程，建立股东会、董事会、监事会，聘任高级经营管理人员，形成了形式上较标准的公司治理结构。以1995年国家进行百户现代企业制度试点工作为标志，全国开展了对国有大中型骨干企业进行以公司制改组为主要内容的改革。不少国有企业改制后纷纷上市，到2010年底在中国沪、深证券交易所上市的公司总和已超2000家。2024/3/477中国公司治理模式的历史沿革3、公司化改制阶段〔续〕1997年以后，伴随着中国证券市场的蓬勃开展，中国上市公司治理机制建设开始得到进一步加强。中共十五大确定了“从战略上高速国有经济布局”的战略目标，为上市公司股权结构、治理机制的改革和完善，创造了良好的外部条件。

第一章公司治理

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2024/3/478同时，证券监管部门为改善上市公司治理出台了一系列法规和条例，如《公开发行股票公司信息披露的内容与格式准那么》、《关于提高上市公司财务信息披露的内容与格式准那么》、《关于标准上市公司重大购置或出售资产行为的通知》、《上市公司股东大会标准意见》、《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》、《国有大中型企业建立现代企业制度和加强管理的根本标准〔试行〕》、《中国上市公司治理准那么等，重点是强化公司信息披露，明确公司各参与方的权利和义务，保护中小股东利润。2024/3/479中国目前主要的公司治理模式民营企业中国的民营企业公司治理模式局部类似于东亚的家族控制模式，而其中，民营企业又分为两类：2024/3/480非上市的民营企业在治理结构中要解决的核心问题是一个立法的问题。因为法律没有要求，并且是个人控股，所以他们的法人治理结构根本是口头的，不是纸面的，根本连法都没有。他们的主要问题是一个立法问题，必须自觉自愿去做。上市的民营企业公司治理结构相比照较完善。与国有企业治理结构形成对照的是，民营经济类企业由于法人产权明晰、管理层持股、管理机制灵活务实，因此民营企业的公司治理结构相比照较完善。2024/3/481中国目前主要的公司治理模式国有企业公司治理结构的核心问题是确保所有者的剩余控制权和剩余索取权。而当前国有企业改制中一个突出的问题是“所有者缺位”。中国国有企业产权结构中存在的另一个问题是股权单一化，即多是国有独资公司。现代公司治理结构是建立在一个多元、分散、可流动的股权结构上的组织形态。单一化的股权难以形成制衡，会导致内部人控制。

2024/3/482中国大型国有企业成长过程中一个普遍存在的问题是形成了集团内部多级法人体制。这一状况造成战线长、信息失灵并增加了组织控制的本钱。更为严重的是这种多级法人体制实际上是多级的投资中心，由此形成了集团内部扭曲的利益主体格局。这种格局是对公司组织资源的破坏，使集团总部失去集中配置资源的权威和能力。在中国企业中没有明确相当于CEO的这一职位，一般把公司的总经理理解为CEO。但公司法中却有一个法人代表的职务并规定由董事长担任。在公司章程中还要说明是董事长负责制还是总经理负责制。这是互相矛盾而又不能自圆其说的一种制度安排。2024/3/483中国目前主要的公司治理模式中外合资企业通过与跨国公司的合作，中国企业在资金、技术、管理经验和进入国际市场的渠道等方面获得了重要的支持；与此同时，跨国公司通过与中国企业的合作，有效地克服了市场进入壁垒，使其能在更加广阔的市场范围内运用自己的核心能力，并为进一步整合全球资源，创立新的竞争优势创造了条件。然而，中外合资企业毕竟是潜在的竞争对手之间的合作，为了解决一些暂时的困难，双方走到了一起。合作动机的短期性和双方长期开展目标的冲突，使得这种合作关系面临各种时机主义行为的威胁。2024/3/484虽然作为一个独立的法人实体而存在，但其公司治理结构并不具有独立性。公司法律特征的最大特点就是它是一个法人实体，而这一点又与中外合资企业对母公司，特别是国外母公司的附属程度发生了冲突。从法律角度上讲，应该是投资者被授权进行公司治理结构的抉择，而在中外合资企业，公司的股东往往是中外几家公司，最终的投资者并不直接插手合资企业的组成。这些因素导致了中外合资企业的公司治理结构与一般企业的公司治理结构的重大差异。这种差异集中表现在如下几个方面：2024/3/485中国目前主要的公司治理模式中外合资企业第一，董事会的构成由母公司所主导，董事会的职能残缺不全。董事会的权力配置是公司治理的核心问题，也是确保董事会有效履行职责的前提。董事会的功能一是监督，包括明确责任和监督检查两个方面；二是决策，包括制定战略和制定政策两个方面。2024/3/486虽然各国公司的董事会类型有所差异，但是强调董事会的作用和职责，提高董事会的效率是各国公司治理中普遍重视的问题。中外合资企业董事会的权力配置和职能的发挥与母公司的董事会有很大的差异。由于合资企业的董事和董事长由母公司直接指派，因而合资企业的战略制定和实施需要得到母公司的同意方能进行，其职责实际上是负责落实母公司下达的经营战略意图，一些重要的决策，如增资、撤资、高级主管的任免以及产品销售市场的选择等根本上由母公司决定。2024/3/487董事会要对母公司负责，并接受母公司监督，母公司有权撤换不称职的董事。由此可见，中外合资企业的董事会是母公司行政指派的产物，董事会的一些重要职能都由母公司代为行使，合资企业董事会的非独立性表现得非常明显。2024/3/488中国目前主要的公司治理模式中外合资企业第二，高级经理人员由母公司指派，委托代理关系模糊不清从公司治理结构的一般委托-代理关系来看，股东大会或股东会对董事会是一级委托-代理关系，董事会对经理层是另一级委托-代理关系。在这两级委托-代理关系中，委托人和代理人的关系十分清晰，责任也非常明确，经理层对董事会负责，董事会对股东负责。2024/3/489但中外合资企业的情况并非如此。在合资企业中，母公司不仅直接任命总经理和副总经理，而且还直接任命关键部门的经理。虽然这些任命要经过合资企业董事会的同意，但这往往是一种形式。这种状况导致了合资企业高级管理人员行为的扭曲，一方面，合资企业作为独立的法人实体，具有自己的利益目标，因而，高级管理人员应对合资企业的董事会负责；另一方面，由于母公司掌握高级管理人员的实际命免权，因而，他们又必须服从母公司的指令，并在一些关键问题上代表母公司的利益，而不是合资企业的利益。这使得合资企业的董事会处于极为为难的境地，难以真正履行受托人责任，并对经理层实施有效监督。2024/3/490中国目前主要的公司治理模式中外合资企业第三，公司治理模式的本地化中外合资企业公司治理结构和机制的当地化也十清楚显。由于中国市场机制的不完善，证券市场和公司控制权市场普遍缺乏效率，以及经理人员市场尚未形成，类似于美国企业的市场导向型公司治理模式当然难以建立；对于德国模式而言，由于我国实行严格的商业银行与投资银行业务别离制度，银行在公司治理中的作用十分有限；而日本企业建立在企业集团和大银行之间的法人相互持股的关系型公司治理模式由于在中国难以找到适合的土壤也不可能生成。2024/3/491中国目前主要的公司治理模式中国现行的公司治理结构主要可以归结为两种模式：内部人控制模式控股股东模式这两种模式甚至常常在一个企业中奇妙地重叠在一起。在控股股东模式中，当控股股东为私人或者私人企业时，往往出现家族企业的现象；当控股股东为国家时，往往出现政企不分〔或党企不分〕的现象，国家对企业进行的大量直接干预和政治控制往往与公司价值最大化的要求相悖，与《公司法》预先设定的公司治理机制和措施不一致。2024/3/492以上两种模式的实际实施，通常趋向于采取同一种形式，即关键人大权独揽，一人具有几乎无所不管的控制权，且常常集控制权、执行权和监督权于一身，并有较大的任意权力。关键人物通常为公司的最高级管理人员或〔和〕控股股东代表。公司内部的一般员工〔包括其他内部董事〕和数量很少的外部独立董事在公司治理过程中发挥的作用很小。这种“一人独大”的关键人控制模式对企业治理和公司组织资本的开展造成了极其不利的影响。2024/3/493中国上市公司治理存在的问题20世纪90年代以来，随着我国证券市场规模的迅速扩张和经济功能的日益完善，股票市场已经成为影响我国经济开展的重要因素之一。然而在快速开展的同时，我们也不得不注意到一个重要的问题，即上市公司股权结构不合理，公司治理不标准。2024/3/494我国上市公司股权结构既不同于英美式的股权分散模式，也不同于德日式的法人间交叉持股的股权集中模式，而是“一股独大”式的股权高度集中。历史原因使得非流通股、国家股成为我国上市公司股权结构的主要成分。在这种特殊的股权结构下，所有作为外部公司治理机制的资本市场、经理人市场和控制权市场都无法发挥作用，大股东不怕因股价下跌而被收购和兼并，因而可以利用其控股地位有恃无恐地从事掠夺和侵害中小股东权益的活动。为了增强投资者的信心和成功地开展证券市场，内部人掠夺的风险必须得到有效的控制。2024/3/495下表列出了2005年底我国A股上市公司前5位股东股权集中度分布情况，前5位股东持股比例之和在50%以上的公司数量占A股上市公司总数的74.40%，也就是说超过70%的上市公司的绝大局部股权掌握在前5位大股东手中。前5位大股东持股比例(%)0-2525-5050-6060-7070-8080-9090-100公司数量122852793302132714所占比例（%）1.0324.5724.0528.4518.362.331.21中国上市公司治理存在的问题2024/3/496进一步对前5位股东的持股比例进行分析，见下表。第一大股东根本上拥有绝对的股权优势，其中第一大股东处于绝对控股地位〔持股比例≥50%〕的上市公司的比例达40.93%，第一大股东平均持股比例达44.26%。这种股权结构既不同于英美式的股权分散模式，也不同于德日式的法人间交叉持股的股权集中模式，而是“一股独大”式的股权高度集中。最大股东持股比例(%)0≤X<1010≤X<2525≤X<5050≤X<7575≤X≤100公司数量1016950644728所占比例(%)0.8614.5743.6238.532.41中国上市公司治理存在的问题2024/3/497中国上市公司治理存在的问题与国外相比，我国上市公司股权结构更为显著的特征是未流通股比例过大，特别是其中的国家股比例过大。下表列出我国A股上市公司2001年底未流通股分布情况，未流通股比例超过50%的上市公司有946家，占我国上市公司总数的81.6%；而国家股比例超过50%的上市公司有376家，占上市公司总数的32.4%。我国上市公司的平均未流通股比例那么高达60.5%。2024/3/498未流通股比例(%)0≤X<1010≤X<2525≤X<5050≤X<7575≤X≤100公司数量71119686878所占比例(%)0.60.9516.974.836.72其中国家股分布公司数量4109228234927所占比例(%)37.347.9324.3130.092.332024/3/499中国上市公司治理存在的问题一股独大条件下的内部人掠夺现状在一股独大这种特殊的股权结构下，所有作为外部公司治理机制的资本市场、经理人市场和控制权市场都无法发挥作用，大股东不怕因股价下跌而被收购和兼并，因此可以利用其控股地位从事掠夺和侵害中小股东利益的活动。这已成为我国上市公司治理中的主要问题。2024/3/4100据上海证券交易所“上市公司治理问卷调查”的结果显示，平均而言，来自首位大股东的董事人数已超过董事会总数的50%，使得董事会极易成为大股东的“一言堂”，对公司董事会的控制使大股东很容易在获取自身利益的同时侵害其他股东的利益；从表决权的角度来看，由于“一股独大”，根据现行法律的规定，可以使得相当一局部侵害其他中小股东利益的做法得以合法通过，发生不公平行为。2024/3/4101传统的公司治理结构理论中，内部人指的是握有对公司日常经营的自然控制权的经理层，在“一股独大”的股权结构中，大股东直接选拔高层经理，又拥有对公司的重大经营决策权，公司经理层的经营行为直接贯彻大股东的意志，因此，大股东与经理层共同构成我国公司治理中的“内部人”。2024/3/4102中国上市公司治理存在的问题我国证券市场开展以来，“一股独大”导致的内部人掠夺现象非常严重，而且掠夺方式五花八门。控股股东侵占的中小股东权益是一种控制权收益，即利用自己对上市公司的控制权，利用合法的手段，将上市公司的财产转移到自己名下，或者利用职权直接侵占上市公司财产。内部人掠夺的方式虽然多种多样，但控股股东通过关联交易侵占中小股东权益是最为普遍的方式，而且涉及金额最大。2024/3/4103据统计，2000年沪深两市发生各类关联交易行为的有949家，占上市公司总家数的93.22%；2001年，我国上市公司共披露关联交易1746笔，涉及金额1876亿元。由此导致了大量的控股股东通过关联交易占用上市公司资金、从上市公司转移资产与利润的掠夺方式。根据我国上市公司中内部人掠夺所涉及金额的大小、是否被经常采用，可以归纳出以下几种金额较大、较为普遍的方式，其中，控股股东通过关联交易占用上市公司资金、从上市公司转移资产与利润是涉及金额最大、最为普遍的两种掠夺方式。2024/3/4104中国上市公司治理存在的问题1、大股东及其关联方占用上市公司资金控股股东占用上市公司资金的形式，主要是通过关联交易，对上市公司欠款迟迟不予归还或者以质量极差的资产抵偿债务等。由于控股股东及关联方占用上市公司资金的状况从公开披露的信息中可以获取，有别于隐蔽的转移资产与利润方式，而且更加普遍、金额巨大，因此将这种掠夺行为从关联交易中单列出来加以讨论。2001年，上市公司公开披露的关联方占用上市公司资金交易有46笔，涉及金额34亿元。另外，有9笔交易是关联方以实物资产抵偿所欠上市公司款项，以资产抵偿债务是在关联方无资金归还债务情况下发生的，这些资产往往质量极差。2024/3/4105中国上市公司治理存在的问题2、上市公司为大股东及其关联方担保上市公司的担保行为是上市公司的常规性经济活动，但是我国上市公司频繁的担保行为以及担保中的不标准行为，使得这一正常的对外经济交往行为孕育着巨大的风险。截止2001年中期，沪深两市涉及对外担保的上市公司共有433家，约占全部上市公司总数的37.6％，其中沪市上市公司有254家，深市上市公司有179家，担保总金额分别高达人民币511.45亿、278.94亿元。2024/3/4106两市担保金额较大的前20家上市公司担保总额分别为188.32亿元、133.59亿元，集中度分别到达36.82%、47.89％。两市担保金额超过净资产的上市公司共有61家，担保金额超过10亿元的上市公司共有9家，数额最大的是ST同达，金额为25.03亿元，是其净资产的404.8倍；紧随其次的是ST英达，其担保金额为22.61亿，是其净资产的32.09倍。ST百花村以20.90亿元担保金额位据第三位，为净资产的14.70倍。2024/3/4107中国上市公司治理存在的问题3、利用关联交易转移资产与利润利用关联交易转移资产与利润的方式较为隐蔽，因此上市公司通过这种手法转移的资产与利润的具体数据很难准确获得。但是，从上市公司关联交易的资金流向上，我们可以间接地对此有所估计。2024/3/4108根据宏源证券的统计分析，从2001年度上市公司关联交易的资金流向来看，有1129亿元资金流出上市公司而流入关联方，仅有426亿元资金流入上市公司，资金净流出高达703亿元，资金流向出现严重不对称。尽管我们不能断定这703亿元就是2001年度上市公司向大股东通过关联交易转移的资产与利润总额，但如此巨额的资金净流出，显然与上市公司的盈利能力极不相称。2024/3/4109中国上市公司治理存在的问题4、募集资金使用变更企业在IPO、配股和增发新股募集到资金后，更改原来的募集资金投向，而且这种公司的数量与变更规模逐年递增。据统计，1999年，有120家上市公司变更募集资金投向；2000年，有220家左右的上市公司变更募集资金投向；到了2001年，这一数量到达了285家。据刘勤、陆满平等〔2002〕对2000年7月1日至2001年7月1日期间变更募集资金投向的84家上市公司的调查显示，IPO企业占2/3，再融资上市公司占1/3。2024/3/4110从更改募集资金投向的公司来看，有出于事前无法预期的外部经营环境变化等客观因素的影响，但更多的那么出于原工程立项时对工程前景或可行性分析不深入，甚至有为募集资金而拼凑工程的状况。根据上海证券交易所的一份研究报告，资金到位1年或半年即变更资金投向的公司比例分别到达68％、34％，而变更后预期收益率小于变更前的比例为61％。募集资金投向及其变更是企业层面的资源配置行为，但是目前大量上市公司过于频繁的变更行为，扭曲了证券市场资源配置的机制，使企业事前对资金投资工程的说明成为一纸空文，损害了中小投资者的利益。去年以来，证券监管部门已经采取了一些标准上市公司变更募集资金投向行为的措施，但总体来讲监管现状不容乐观，至今尚没有上市公司因募集资金使用问题而受到处分的案例。2024/3/41115、利用内幕消息进行交易这包括两个方面。其一，上市公司高级管理人员利用信息优势，在本公司的重大并购、业绩增长等利好消息公布之前，通知利益相关者在低价购入该公司股票，待利好消息公布、股价上涨后抛出赚取差价、谋取私利。在这一过程中，外部投资者主要是散户的利益受到严重侵害，因为内部人赚取的差价利润来源于其他的投资者，尤其是处于信息劣势的小投资者。2024/3/4112其二，上市公司通过委托理财的形式将资金委托给证券机构经营，同时与作为庄家的证券机构进行勾结，配合消息炒作本公司的股票，从而牟取暴利。短期来看，如果炒作成功，上市公司会获得可观的投资收益，而所有投资者包括中小投资者也会得到相应的利润份额，甚至一路持有该公司股票的小投资者也会赚得差价利润，似乎这种行为没有构成内部人对小股东利益的侵害。但实际上，这种行为是证券法规所禁止的，一旦被监管部门查处，将使上市公司遭受经济、行政处分，随着民事赔偿机制的健全，甚至引起民事诉讼。即使是合法的委托理财，如果上市公司热衷于此，经理层必然置主业经营于不顾，从而影响公司的开展潜力，间接损害中小股东的利益。2024/3/4113中国上市公司治理存在的问题6、过度报酬与在职消费上市公司作为公众公司，其经理层的薪酬收入受到外部投资者的监督，因而根本被限制在较为合理的水平上。然而，上市公司的经理层，尤其是高级管理人员，往往获取过度报酬以及进行高额的在职消费，经理层的报酬包括名义的现金报酬与隐蔽的非现金报酬，而后者无法在公开信息中得到反响；在职消费的水平也无法从公开信息获得，因而难以精确计量，但从目前各上市公司历年来居高不下的管理费用中可见一斑。由于上市公司的高级管理人员由控股大股东指派，而且在职消费在经理层的职权范围之内，中小投资者根本无法对其进行制约，因而也在很大程度上侵害了中小投资者的利益。侵害中小投资者利益恶性事件的时有发生，已经导致市场信心普遍缺乏，因此，在目前研究“一股独大”的治理问题有其客观背景和紧迫性。该问题如不能得到及时的解决，将对我国证券市场的开展带来严重的危机。2024/3/4114中国公司治理机制开展前景近年来，上市公司治理机制日益得到中国各界的广泛关注和重视。证券监管部门先后共出台了多部改善上市公司治理机制的法规，包括《上市公司治理准那么》、《上市公司章程指引》、《股东大会标准意见》、《建立独立董事制度的指导意见》、《上市公司收购管理方法》等。这些规章推动着来自上市公司内外的各种力量积极行使各自的权利和义务，以推进中国上市公司治理机制的不断改善。自律与行业组织也相继公布了有关行业规那么，如上海证券交易所公布《上市公司治理指引》，上海上市公司董秘协会拟订了《董事会战略委员会实施细那么指引》、《董事会提名委员会实施细那么指引》、《董事会薪酬与考核委员会实施细那么指引》等。各上市公司也开始积极制订适合自己的公司治理最正确做法，或将有关规那么纳入公司章程之中。与此同时，中国公司治理机制存在的各种问题所带来的挑战也是巨大的，需要采取一系列相互配套的方案来有效地解决这些问题。2024/3/4115本章内容回忆中国公司治理模式的历史沿革中国目前主要的公司治理模式中国上市公司治理存在的问题中国公司治理机制开展前景2024/3/4116第五局部法律框架与监管环境本章主要内容概述公司法证券法上市公司治理准那么上市公司章程指引上市公司股东大会标准意见关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见关于上市公司总经理等高级管理人员不得在控股股东单位兼职的通知上市公司收购管理方法2024/3/4118法律框架与监管环境法律架构：在与公司治理有关的法律体系中，最核心的内容就是如何平衡和调整好股东、董事会、管理层以及其他利益相关者之间在企业运作过程中的各种关系，从而实现各方利益的相容和最大化地创造经济价值。监管体系：基于法律体系和历史传统，从监管组织与政府〔国家行政管理机构〕之间的实质性关系的角度看，全球存在着两种不同的根本监管模式，即独立监管模式和附属监管模式。前者的监管机构相对独立，拥有自主监管权，监管目标不受政府政治目标的干扰；后者的监管机构是政府的一个附属部门，其监管目标往往不得不服从于政府的政治目标，在实施监管的过程中较易受到政治干预。与公司治理有关的监管体系的完善，特别注重实现监管的有效性。在强调监管机构应具备独立、专业、高效等特性的同时，在监管目标方面，立足专业目标与政治目标的别离；在监管手段方面，减少行政化干预，实现监管的市场化与法制化；在监管效果方面，注重监管本钱与监管效益的比照分析；在监管机构方面，强化民间力量的外部独立监管作用。2024/3/4119公司法原国家体改委于1992年5月发布了《股份标准意见》，对公司的设立，股份的发行与管理，股东的职责权利，董事会和经理层的设立和职能，监事会的职责，公司的财务制度，公司章程，公司的合并、分立、终止和清算等内容进行了比较详细的规定。1993年12月，新中国第一部《公司法》获得全国人大常委会通过，并从1994年7月1日起开始施行。《公司法》是在《股份标准意见》和《有限责任公司标准意见》的根底上形成的，对促进国有企业转变经营机制和标准公司运作具有重要作用，为国有企业和其他所有制企业改制、上市提供了重要的法律规那么。《公司法》规定了三种公司形态，即国有独资公司、有限责任公司和股份。在公司机关设置上，规定了股东会或股东大会、董事会、监事会和公司经理，即“三会四权”。其中，规定董事会具有执行股东大会决议，决定经营方案、投资，制定财务、利润分配、增减资本、合并、分立、解散公司的方案，决定公司内部机构设置和任免高级管理人员的权力，而赋予了监事会检查、监督的权力。考虑到立法的时代背景，《公司法》存在许多方面缺乏，对其进行的修改正在酝酿之中。2024/3/4120公司法的结构第一章总那么第二章有限责任公司的设立和组织机构第一节设立第二节组织机构第三节国有独资公司第三章股份的设立和组织机构第一节设立第二节股东大会第三节董事会、经理第四节监事会第四章股份的股份发行和转让第一节股份发行第二节股份转让第三节上市公司

第一章公司治理

Chapter1CorporateGovernance

2024/3/4121公司法的结构第五章公司债券第六章公司财务、会计第七章公司合并、分立第八章公司破产、解散和清算第九章外国公司的分支机构第十章法律责任第十一章附那么2024/3/4122证券法经过5年时间的立法过程，《中华人民共和国证券法》在1998年12月29日经第九届全国人大常委会第六次会议通过后正式公布，并于1999年7月1日开始实施。现行的《证券法