24年六大总量话题4：消费：三类新活力

图目录图1 社零累计同比相较5月高点回落 5图2 社零当月同比中枢较疫情前仍有差距 5图3 社零修复斜率未恢复至疫情前趋势 6图4 前三季度最终消费对GDP涨幅的贡献率创15年来次高 6图5 2023年服务类消费增速更优 7图6 假期出行消费已基本恢复至高于2019年水平 7图7 2023年文娱类消费增速明显高于居民消费总支出增速 7图8 我国宠物经济产业规模快速增长 7图9 全球居民人均收入及消费支出对比 8图10 国际经验显示居民消费倾向与收入分配明显相关 9图未成功跨越中等收入陷阱国家的人均GDP提升基本停滞 9图12 产业转型升级是跨入高收入国家的重要条件 9图13 产业升级有助于提升我国劳动报酬率 9图14 当前我国失业率已明显下降 10图15 前三季度我国居民可支配收入增速超过GDP 10图16 当前我国居民提前还贷行为已在缓解 10图17 今年前三季度我国居民消费倾向升至疫后同期最高值 10图18 马斯洛需求层次模型 图19 各国医疗保健相关消费支出占比持续增长 12图20 日本居民在运输通信、医疗上的消费明显增多 12图211980年以来各国老年人口占比普遍上升 12图22 各国电子通信设备相关消费支出占比整体均在增加 12图23 2000年以来全球计算机和通讯设备快速发展 12图24 高收入国家经济结构中服务业的占比更大 12图25 日本通讯、医疗、家具消费的增速靠前 13图26 新加坡电信、医疗、家用设备、机动车消费的增速靠前 13图27 巴西医药、食品饮料、家具家电消费的增速靠前 13图28 泰国医疗、百货商超、食品饮料消费的增速靠前 13图29 我国老龄化程度不断加深 14图30 1963年起第二波婴儿潮当前正步入老年 14图31 近年来城乡居民人均医疗保健支出占比整体上升 14图32 我国医疗支出占GDP比重相较发达国家仍有差距 14图33 人工智能带动产业规模增长空间广阔 15图34 我国智能汽车市场规模快速增长 15图35 我国智能家居市场规模快速增长 15图36 我国文化产业规模及占比不断提升 15图37 我国户外运动参与率明显低于发达国家 15图38 北京市“文化+科技”企业营收不断增长 1520235%的经济目标有望顺利实绕着4年值得重点关注的六大总量话题（利率、财政、地产、消费、科技、美债我们分别开展了深度研究。242023年疫后首年：消费复苏出现新趋势在观察我国消费总量层面22年基N4月快速上行，572.5%，8-10月社零当月同比再次回升，10月升至7.6%104.0%，较疫（2016-2019年9.4%10月社零累59.3%3.8%9.5%同样偏弱。然而，与社零数据呈现的弱修复不同，GDP累计同比的贡献率高达%15GDP增长3个百分点。（第二版服务消费、虚拟消费等，同时少包含了居民自建房用建筑材料等项目（详见表；最或表明消费整体修复力度并不弱。图1社零累计同比相较5月高点回落 图2社零当月同比中枢较疫情前仍有差距社会消费品零售总额:累计同比（%）30

社会消费零售额当月比限额以上当同比1520 10 50 0-10 16/1017/0417/1018/0418/1019/0419/1022/1023/0423/1016/0416/1017/0416/1017/0417/1018/0418/1019/0419/1022/1023/0423/1016/0416/1017/0417/1018/0418/1019/0419/1020/0420/1021/0421/1022/0422/1023/0423/10资料来源：，HTI 资料来源：，HTI，注：21年之后为四年年化平均增速图3社零修复斜率未恢复至疫情前趋势社会消费品零售总额（十二个月滚动累计值，万亿元）14/0515/0115/0916/0517/0120/0521/0121/0922/0523/01

图4前三季度最终消费对GDP涨幅的贡献率创15年来次高三大需求对GDP累计同比的贡献率（%）最终消支出 资本形总额 货物和务净口100%50%15/0315/0915/0315/0916/0316/0917/0317/0918/0318/0919/0319/0920/0320/0921/0321/0922/0322/0923/0323/09资料来源：，HTI测算 资料来源：，HTI表1最终消费支出、居民人均消费支出与社会消费品零售总额的差异比较消费相关指标最终消费支出居民人均消费支出社会消费品零售总额数据来源GDP核算住户收支与生活状况调查社会消费品零售总额数据频率季度季度月度调查主体居民（居民（常住住户）居民（调查&汇总方法利用住户调查人均消费支出和年平均人口加总计算采用分层、多阶段、与人口规模大小成比例的概率抽样方法全面调查与抽样调查相结合统计范围商品消费、服务消费商品消费、服务消费商品消费、餐饮消费统计口径差异1(1)(2)(3)虚拟消(1)(2)(3)2、最终消费支出相比居民人均消费支出，多包含：(1)公费医疗消费支出、(2)金融中介服务虚拟支出、(3)自有住房服务虚拟支出以及(4)政府消费支出。（HTI费支出与社零数据间分化的主因是服务消费的复苏动力强于商品消费9.2%，其中教育文化娱乐、医疗保健、交通通信分16.4%15.0%2017-2019年的均值水平，出8月起增加发布服务零售额数10例如据文旅部援引新华199IT6%2%的行6.8%。此外在消费升级和市场细分的背景下，宠物经济方面，人们个性202205年该规模将达到814-CAGR18%。户外运动经济方面，随着疫情影响的逐渐消退，兼具休闲和社交属618350%。图52023年服务类消费增速更优居民人均消费支出累计同比（%）

图6假期出行消费已基本恢复至高于2019年水平历年节假日国内旅游情况2023-032023-062023-032023-062023-0950教育文化 娱乐

交通 生活用品 食通信 及服务 烟

衣着 居住

0

（）17年1817年18年19年20年21年22年23年17年18年19年20年2122年23年劳动节 国庆节86420资料来源：，HTI 资料来源：，HTI居民人均消费总支出累计同比（%） 居民人均消费总支出累计同比（%）

图8我国宠物经济产业规模快速增长

1000014/0314/0315/0316/0316/0917/0918/0919/0920/0321/0322/0323/0323/09

中国宠物经济产业规模（亿元，左轴）同比增速（%，右轴）CAGR=18%CAGR=18%50资料来源：，HTI 资料来源：艾媒网，HTI国际经验：产业升级推动扩内需20232023年注的？对此，我们认为需要结合我国当下的主要宏观背景进行剖析。〇1960年以来历年各国的人均收入以及当年的居民人均最终消费支GDP0.8（所示。200710013个国家和地区199030多年来的各国经济、产业结构变化，1990年以10-2010个百分点左右；相较之下，对于部分尚未实现向高收年的投入产出表数据进行测算，第二产业整体劳动者报酬占产业增加值的比重仅41%53%，其中如专用设备、电气机械、通信设备、信息64%有望支撑我国消费总量在未来进一步修复。首先，今年三季度居民就业形势总体平稳，5.3%。9月份，5.0%80.22个月下降。前三季度全国居民人均可支配收入998%%，0.1GDP5.2%5.9%4.5%，增长明显更快。除RMBS条件早偿率指数（由个人住房抵押贷款支持证券构成，旨在刻画其基础资产池整体条件早偿率变化情况，可以发现该指数在今年2月后持续走高，直62021说明居民提前还贷的情况已在整体改善。2024年，我国积极的财政政策仍有一定的发力空间，政策支撑下随着国内经20245.5%左右。图9全球居民人均收入及消费支出对比45000

1960年以来各国人均收入及消费支出变化路径对比日本 泰国 马来西亚韩国 新加坡 西班牙 葡萄牙 巴阿根廷 墨西哥 俄罗斯 中国 美国 法国 德国 英人40000均居35000民最终30000消费25000支出（20000不变15000价美，10000美元500000 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000调整后人均净收入（不变价，美元）资料来源：CEIC，HTI，截至2022/12图10国际经验显示居民消费倾向与收入分配明显相关日本英国葡萄牙日本英国葡萄牙美国西班牙韩国法国德国相关系数0.8中国泰国新加坡

图11未成功跨越中等收入陷阱国家的人均GDP提升基本停滞各国尝试跨越中等收入陷阱前后十年人均GDP（美元）居0.8民消费倾向收人入均0.5庭费消0.4费支/出/人

0部分成跨越中 中等收入阱”家 家T-10TT+10T-10TT+10T-10TT+10T-10TT-10T+10TTT+10T-10TT+10T-10TT+10T-10TT+10T-10TT+10日本新加坡韩国西班牙葡萄牙泰国墨西哥阿根廷马来西亚巴西居民可支配收入占GDP比重资料来源：CEIC，，HTI测算

资料来源：，HTI，其中T对于成功跨越中等收入陷阱国家而言代表人均GDP首次高于1万美元的年份，对于未成功跨越中等收入陷阱国家而言则代表人均GDP绝对值最高或首次跨越1万美元的年份图12产业转型升级是跨入高收入国家的重要条件1990-2022年各国产业结构变化趋势（个百分点）高新技术产业占制造业增加值比重 服务业增加值占GDP比重

图13产业升级有助于提升我国劳动报酬率我国各产业劳动报酬占增加值比重对比（基于2020年非竞争型投入产出表测算）3020

劳动者报酬（万亿元，左轴）增加值合计（万亿元，左轴）占比（右轴）70%0-10-20

部分成功跨越“中

部分尚未跨越“中 20等收入陷阱”国家

60%50%40%新 韩 日 西 加 国 本 班

泰 俄 墨 阿 马 国 罗 西 根 来

0第二产业

现代高新技术行第三产业（

30%坡 牙

斯 哥 廷 西亚

业 金融地产）资料来源：，HTI测算 资料来源：国家统计局，HTI测算图14当前我国失业率已明显下降中国:城镇调查失业率（%） 31个大城市城镇调查失业率（%）7.57.06.56.05.55.0

图15前三季度我国居民可支配收入增速超过GDP10中国:中国:居民人均可支配收入:累计实际同比（%）中国:GDP:不变价:累计同比（%）64218/0118/0418/0718/1019/0119/0419/0719/1020/0120/0420/0720/1021/0121/0421/0721/1022/0122/0418/0118/0418/0718/1019/0119/0419/0719/1020/0120/0420/0720/1021/0121/0421/0721/1022/0122/0422/0722/1023/0123/0423/0713/0313/1214/0915/0616/0316/1217/0918/0619/0319/1220/0921/0622/0322/1223/09资料来源：，HTI 资料来源：，HTI图16当前我国居民提前还贷行为已在缓解 图17今年前三季度我国居民消费倾向升至疫后同期最高值0.230.210.190.170.150.130.110.090.0721/1021/1121/1222/0122/0222/0322/0422/0522/0622/0722/0822/0921/1021/1121/1222/0122/0222/0322/0422/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0223/0323/0423/0523/0623/0723/0823/092014201520162017201820192020202120222023

RMBS条件早偿率指数

71%70%69%68%67%66%65%64%63%201362%2013

历年前三季度中国居民消费倾向（人均消费支出/可支配收入）资料来源：，HTI 资料来源：，HTI三类新活力：医疗保健、智能消费、文化消费仍有较大的增长空间。下文我们进一步从结构层面剖析有哪些领域在未来的发展过程中或值得加大关注。根据微观经济学中的消费者效用理论，消费者往往会在既定的收入条件下追求消费行为的根据马斯洛需求层次模型，人的需求分成生理需求、安全需求、归属与爱、尊重需求和自我实现五个层次，需求是由低到高逐级形成并得到满足的。随着居民收入达到一定水平，消费者的消费需求将从物质需求向精神需求升级，不断会有新的改善性需求出现；即消费者在满足食品、住行、服装等基本生活需求之后，开始转向汽车、家电、家居等耐用消费品，物质需求得到满足后又开始转向休闲娱乐等服务型消费，以满足更高层次的精神需求。图18马斯洛需求层次模型·（94，I在理论研究的基础上，我们进一步从经验研究的角度出发，借鉴别国从中等收入水平迈向高收入水平的发展历程，以此来分析经济转型过程中发生的消费结构变迁规律。与前文一致，此处我们参考世界银行划分标准，并且考虑数据可得性，挑选了近几十年来从中等收入成功跨（（也存在一定特性。西自有数据以来的年份至今医疗保健支出相对总支出指数的比值均持续增长（20所示198065岁及以上人口9.3%202230.0%4.9%3.7%8.9%19817.6%20236。其次，与医药消费类似地，各国在科技方面的消费支出增速也高于消费总支出增速。我们认为这主要可以归因于近几十年科技周期不断演变、计算机及通信设备持续迭代升级，信息技术的不断革新显著刺激了各国在电子通讯领域的支出增长。例如统计日本、新加坡、马来西亚、阿根廷消费支出指数或零售指数中季节调整后的电子通信设备支出及总支出，经过标准化处理后，可以发现电子通信设备支出指数相比总支出指数的比值均明显上升，这说明电子通信设备增速相（23所示19815.7%20236月12.2%。对于成功跨入高收入的国家而言，经济结构中服务业占比将提升，居民消费结构中服务和可选消费增速更快。经济结构方面，在成功跨入高收入水平后，经济结构中服务业的占比明显提升。世界银行数据显示，成功跨越中等收入陷阱国家的服务业增加值/GDP不断提升，且绝对水平一2022年底，成功跨入高收入国家门槛案例的55.1%1981-20236月日本运输和通讯（%、医疗保健（%、家具和家用电器（%）消费的年化增长率最高，-9年新加坡计算机和通信设备（%、医疗产品和化妆品（5.2%家具和家用设备（2.3%）近三十年来经济结构中服务业占比提升并不明显；消费结构里必需消费支出的增速会相对更高，例如截至8，3-023年巴西医药及化妆品（%、食品饮料及（%（%-2023年泰国医疗及化妆用品（%、百货商店和超市（%（%）的年化增长率最高。图19各国医疗保健相关消费支出占比持续增长 图20日本居民在运输通信、医疗上的消费明显增多日本新加坡日本新加坡墨西哥巴西2.32.22.12.01.9

医疗保健指数/总支出指数（log值，起点=2）

25%20%15%10%

日本生活消费支出指数中各分项占比2023/061981/0381/0382/1284/0986/062023/061981/0381/0382/1284/0986/0688/0389/1291/0993/0695/0396/1298/0900/0602/0303/1205/0907/0609/0310/1212/0914/0616/0317/1219/09资料来源：CEIC，HTI，其中日本数据自1981年起，新加坡、墨西哥自1994年起，巴西自2003年起；所有数据均经过季节调整

资料来源：CEIC，HTI图211980年以来各国老年人口占比普遍上升 图22各国电子通信设备相关消费支出占比整体均在增加各国65岁及以上人口占总人口比重（%）202219802022198050

日本新加坡 马来西亚 阿根廷3.02.8日本新加坡 马来西亚 阿根廷3.02.82.62.42.22.01.8 资料来源：，世界银行，HTI

资料来源：CEIC，HTI，其中日本、新加坡、马来西亚、阿根廷数据分别自1981、1994、1994、2005年起；所有数据均经过季节调整图232000年以来全球计算机和通讯设备快速发展全球出货量（百万台/部）智能手机 1500

图24高收入国家经济结构中服务业的占比更大服务业增加值占GDP比重成功跨高收国家 陷入中收入阱国家62.755.162.755.11200609005060040300200020012002200320002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022196019631966196919721975197819811984198719901993199619992002200520082011201420172020资料来源：，HTI 资料来源：世界银行，HTI图25日本通讯、医疗、家具消费的增速靠前1981-2023年日本各类消费支出年化增长率（1981-2023年日本各类消费支出年化增长率（%）2.01.21.00.8 0.70.60.3-0.3-0.5-2.4210

1994-2019年新加坡各类消费支出年化增长率（%）1994-2019年新加坡各类消费支出年化增长率（%）10.45.22.3 2.01.60.7 0.4-0.6-1.0-1.5840-4运医家燃杂输疗具料项和保和、 通健家照 讯 用明 器及具 费

教住食服育房品装和鞋类

计医家机算疗具动机产和车和品家 电 和 用 信 化 设设 妆 备备 品

娱 光 手 汽 乐 学 表 油 用 产 和 服 品 品 珠 务 和 宝 站 料书 首籍 饰资料源：CEIC，HTI，至2023/06 资料源：CEIC，HTI，至2019/12图27巴西医药、食品饮料、家具家电消费的增速靠前2003-20232003-202312.610.07.3 6.95.8 5.63.21.48642

图28泰国医疗、百货商超、食品饮料消费的增速靠前2000-20232000-2023（%）6.6 6.55.54.84.53.83.4 3.00.7 0.5-0.66420-20医 食 药 品 及 饮 化 料 妆 及 品 烟草

机 纺 燃 办 动 织 料 公 车 成 和 及 及 衣 润 电 零 与 滑 信 件 鞋 油 设 类 备 志

医百食机服五家书影地纺疗货品动装金具籍音毯织及商饮车鞋器与报设地品化店料及类具家纸备垫妆和燃皮与用文用超料革玻电品市 制璃器品资料源：CEIC，HTI，至2023/08 资料源：CEIC，HTI，至2023/08首先，人口老龄化背景下医药消费支出有望持续增长。21世纪以来，我国人口老龄化速度不断加快、程度逐步加深。按照国际通行划分标准，当一个国家（地区657%60岁及以上老年人口占总人口比例超10%，意味着这一国家（地区）进入老龄化社会。联合国人口署统计显示，2000年602000年正式步入老龄化社会。2021602.62000年增长超一倍，占总人口比18.1%。展望未来，我国人口老龄化程度或继续加深。未来劳动力可能逐步减少。近年来我国人口出生率连降，2022年中国人口出生率仅为6.8195219621963-1970年的一波婴儿潮，这一时期2023-2030S15-202050年，我国6030%。随着人口老龄化趋势继续深化，未来居民医疗需求将不断增加，长期来看医药消费支出有望持续增长。事实上，近年来我国居民医年以来我国城乡居民人均医疗保健支出/2000年的6.4%升至20228.2%5.2%9.8%GDPOECD2023年健康数据库，截2020GDP5.7%，而美国、英国、日本等发达国10%-20%之间。医药细分行业方面，结合海通医药分析师预测，我们认为可以关注创新释放新需求的创新药、疫后供需端均逐步恢复的血制品，以及受益于院血制品2430%/15%/15%。图29我国老龄化程度不断加深中国60岁以上人口占比（%）

图301963年起第二波婴儿潮当前正步入老年 （%）3500中国历年出生人数（万人，左轴）中国人口出生率（‰，右轴）30002023-30年成为60岁以上老人2500200015001000454035302520151050195019601970198019902000201019501960197019801990200020102020203020402050206020702080209021001950195419581962196619701974197819821986199019941998200220062010201420182022资料来源：联合国人口署，HTI 资料来源：，HTI图31近年来城乡居民人均医疗保健支出占比整体上升医疗保健占个人消费支出比重（%）城镇农村城镇农村9.88.2987654

图32我国医疗支出占GDP比重相较发达国家仍有差距18.812.712.212.111.05.7202018.812.712.212.111.05.786420资料来源：CEIC，国家统计局，HTI

美国 德国 英国 法国 日本 中国资料来源：OECD，HTI当前新一轮的科技革命已经AI5GAI技术16648亿元，21-25CAGR20%。结合技术进展和政策导向，我们认为在消费领域可以重视智能汽车、智能家居。智能汽车方面，技术创新和政策支持下，AI费者提供更多安全保障以及便利。政策上，7月工信部修订《国家车联网产业标准体系建设指南（智能网联汽车（3版+技术的双重利好下，智能汽车产业正逐步进入快速普及阶段，根据华经情报网20252262亿元，22-25CAGR23.2%。智能家居方面，随着物联网、AI、5G等技术的飞速发展，家电行业加速智能化转型，智能家居的产品性能和普及率将逐渐提升。根据艾瑞咨询公众号的数据，预259523亿元，22-25CAGR28.2%。最后，政策导向指引下新型文化消费有望迎来发展机遇。20228月中共中央、加快发展新型文化消费模式。因此我们认为，培育新型文化业态和文化消费模式将成为GDP中的占比已在不断增长，展望未来，文化与其他领域相互融合的消费新业态、新模式有望进一步发展。细分领域方面，文化与户外运动相结合的服务消费新业态方兴未艾。户外运动兼具休闲和社交属性，能够较好满足消