2023年调味品行业研究报告

2023年调味品行业研究报告目录一、调味品扎根传统饮食文化，本土企业有优势 31、小产品、大作用，调味品在成就美妙风味上不可或缺 32、东方酱料讲究传统，加之口味差异，本土企业优势明显 4二、升级方向清晰：更美味、更细分、讲究酿造 51、过去10年，调味品整体快速发展 62、未来10年，味觉体验、结构升级将成为行业增长主动力 8（1）家庭消费升级将更明显，增鲜提味、细分用途、讲究酿造是方向 8（2）调味品零售单价低、在人均消费支出中比重低，有提升空间 11（3）借鉴日韩经验，中国调味品尚处于结构调整的初级阶段 11三、竞争态势：行业集中度将逐步提升 121、2021年调味品CR5仅为8.55%，有提升潜力 122、调味品是口碑和习惯性消费，恶性竞争可能性不大 14四、细分子行业分析 151、酱油：细分意识逐渐养成，生抽、高档产品收入增长较快 162、醋：具备产地底蕴，集中度最低，高端化和衍生品潜力大 193、调味酱：口味定销路，是龙头企业品类拓展的优先选择 214、榨菜：“乌江”品牌优势明显，集中度低、整合空间大 23五、重点公司简况 251、酱油：海天股份、中炬高新和加加食品 25（1）中炬高新：“厨邦”口碑好、定位中高端市场，与海天错位竞争 27（2）海天股份：渠道掌控能力强，多品类发展值得关注 29（3）加加食品：“原浆”系列新品推广和明年初产能释放 302、榨菜：涪陵榨菜结构升级走向全国，预计下半年收入增速环比提升 323、醋：行业潜力大，关注恒顺醋业营销改革进展 33一、调味品扎根传统饮食文化，本土企业有优势1、小产品、大作用，调味品在成就美妙风味上不可或缺随着收入水平的提高，人们对饮食不再满足于充饥，对菜肴风味的追求越来越高，这为调味品的发展带来了契机。由于饮食习惯和口味不同，不同国家的调味品种类有所不同，但也有共同点，那就是调味品在成就菜肴美妙风味方面都不可或缺。在以西式菜肴为主的欧美国家，调味品主要以洋葱粉、大蒜粉、芥子、芝麻、黑胡椒、红辣椒等香辛料以及番茄酱、沙拉酱、调味汁、汤料等酱汁形式存在。联合利华家乐、味好美、亨氏（番茄酱）、雀巢美极等都取得了不俗表现，像味好美不仅提供产品、而且引领全球风味流行趋势。在东方菜肴为主的日本、韩国，调味品以酱油、醋、辣椒酱等酿造、发酵和复合产品为主。日本龟甲万株式会社、韩国膳府集团（韩国膳府集团的产品品牌是“泉牌”）等表现不错，两者分别是日本、韩国最大的酱油生产企业。2、东方酱料讲究传统，加之口味差异，本土企业优势明显在韩国、日本，我们发现最受欢迎的酱油、醋、辣椒酱等传统酱料主要是本土产品。与中国类似，日本、韩国也有手工制作酱料的传统，随着工作越来越忙碌、生活水平的提高，部分优秀企业将传统工艺按照本国人口味进行了标准化、规模化生产，但有历史底蕴的品牌更受消费者青睐。在日本，龟甲万株式会社的“万字”酱油销量第一、遥遥领先于第二品牌，其前身是1917年由茂木家族和高梨家族以及堀切家族合并后设立的野田酱油株式会社，迄今90多年经营历史。在韩国，膳府“泉牌”酱油2015年被评为“连续7年酱油第一品牌”（2000年-2015年），目前每年生产量达到10万公升，在韩国酱油市场占有率达到50%，其1954年开始以“泉”字商标销售酱油，迄今接近60年经营历史。在中国，调味品的品牌化时间滞后于韩国、日本，但本土公司仍然具备天然优势，不仅更加了解消费者的饮食习惯、口味，而且拥有品牌故事、产地优势等，例如:海天味业、美味鲜公司拥有天然酿造环境和深厚历史，涪陵榨菜、恒顺醋业拥有产地优势等。二、升级方向清晰：更美味、更细分、讲究酿造1、过去10年，调味品整体快速发展过去10年，人们对美味享受和便捷的追求带动外出就餐次数增加，伴随下游餐饮行业的蓬勃发展以及居民收入水平的提高，调味品行业收入快速增长、利润率提升。在此过程中，调味品从无包装到有包装、无品牌到有品牌、并且用途初步细分。1、过去10年，调味品行业收入和利润实现两位数增长：过去十年，伴随下游餐饮行业的快速发展以及居民人均收入提升，调味品行业从无品牌走向有品牌、从散装走向小包装，2021年行业收入规模达到2059亿元，2002-2021年收入复合增长率达到20%、利润总额复合增长率达到26%。2、调味品包装化、品牌化、用途初步细分化，利润率提升，结构升级趋势明显：2016年以来调味品行业产品结构升级趋势明显，行业毛利率由16%提升至19%、利润率从5%提升至8%。3、增长主要来自人均调味品消费支出的提升。2001-2020年，城镇居民人均调味品消费支出从30元提升至69元，年均提升9%，提升幅度为130%。从区域角度看，二三线市场的人均调味品消费支出提升更快。2、未来10年，味觉体验、结构升级将成为行业增长主动力（1）家庭消费升级将更明显，增鲜提味、细分用途、讲究酿造是方向按下游消费渠道划分，调味品可分为家庭消费（30%）、餐饮消费（60%）和食品加工制造消费（10%）。餐饮渠道消费的特点：1）用量大、消费频率快：一个餐厅的调味品用量相当于数百个家庭的用量；消费频率与翻桌率成正比；2）购买的决策者为大厨和采购：调味品的购买的决策者为大厨和采购，主要从流通渠道进行采购；3）大型餐饮对品牌更加看重：对于大型餐饮来说，采用稳定品牌的产品，可保证菜品口味的稳定；4）专业化的调味品优势更显著：对餐饮渠道而言，专业化、功能性的调味品可满足厨师生产的标准化，减轻其工作量。由于政府打压三公消费，餐饮行业短期增速放缓；但长期来看，随着消费升级、工作节奏的加快，人们追求美味享受和便捷，外出就餐次数增加仍将带动餐饮企业调味品的用量增加。相比餐饮渠道，家庭渠道更注重品牌消费，结构升级带动单价提升更明显。家庭渠道的结构升级主要来自：1）味觉体验诉求带动家庭调味品消费升级：居民收入水平的提高使人们对于饮食的味觉体验要求不断提高，优质调味品更能有效迎合消费者对于“味”的消费诉求。2）食品安全诉求使人们更重视品牌、愿意支付溢价：随着收入的增加，人们将更注重食品的安全和健康，近年来一系列的食品安全事件将使人们更重视调味品的品牌和品质。3）细分用途诉求和便捷诉求将带动调味品保有量和消费单价的增长：产品与烹饪类别挂钩，如蒸鱼用蒸鱼豉油、红烧肉用红烧酱油、吃面条用“面条鲜”，为工作繁忙的人们带来饮食生活上的美味和便捷。从供给角度来看，新品是变相提价，渠道推广的动力更大：调味品企业推出细分的高端新品，背后面对经销商渠道的是一套利润空间更大的新价格体系，只要产品口味独特、宣传到位，经销商推新品的激励也更大，从而带动调味品企业利润提升。海天、厨邦、李锦记和加加这些龙头企业的发展思路均是致力于推广高端新产品。（2）调味品零售单价低、在人均消费支出中比重低，有提升空间WIND数据显示，城镇居民人均每年肉禽及制品支出1106元、菜类支出527元，但调味品支出仅69元，且单次消费后使用周期一般长达2-3个月，未来在单价和人均支出上仍有提升空间。调味品行业小企业众多，随着健康意识的崛起，消费者愿意为营养健康和食品安全支付溢价。以酱油为例，目前国内酱油行业仅30%左右为大品牌，超过一半的调味品企业为地方小品牌和家庭作坊，随着人们健康意识的逐渐崛起，食品安全问题的不断曝光，消费者将愿意为更营养健康和重视食用安全的调味品品牌支付溢价。（3）借鉴日韩经验，中国调味品尚处于结构调整的初级阶段在日本、韩国，调味品的种类很多，消费者对产品非常讲究，不仅关注口味、细分用途，而且讲究酿造工艺，偏好纯天然酿造、无添加的产品。对于好的产品，日本、韩国消费者也愿意支付溢价。6月在韩国商超调研时发现，韩国纯酿造酱油主要价位约在30元人民币左右（840ml），折合17-18元/500ml。而中国目前酱油主要零售价介于5-8元/500ml，随着消费者对原料和酿造工艺的关注、对食品安全的重视，销售单价有望随着结构升级而提升。三、竞争态势：行业集中度将逐步提升1、2021年调味品CR5仅为8.55%，有提升潜力国内调味品集中度远低于全球及其他国家，提升潜力巨大。2021年全球调味品市场CR5约为20%，美国调味品市场CR5约为39%。作为与我国饮食习惯最为相近的日本，调味品前10大品牌的市占率也不断提升，2021年达到41%。2021年全国调味品、发酵制品制造行业收入2059亿元，全国前五大品牌（海天、太太乐、老干妈、李锦记、美味鲜）按销售收入测算的市占率仅为8.55%，低于全球调味品市场以及美国、日本等发达国家市场占比。食品安全诉求、成本压力、产能扩张和并购将使行业向龙头品牌集中。1）食品安全诉求提升品牌忠诚度：2021年佛山高明威极调味品企业涉嫌使用工业盐水生产酱油等食品事件，将使人们更重视调味品的食品安全问题，加大对知名调味品品牌的消费。具有全国性渠道、知名品牌形象的调味品龙头将受益。2）成本压力日益提升：上游原材料和包装材料等价格的变化给调味品生产企业带来的成本压力。全国性品牌凭借其品牌优势和渠道优势，能够更好地传导成本的上涨。3）龙头产能扩张、外资并购将挤压地方性品牌及家庭作坊，加速行业整合：国内外调味品厂商进行大规模扩建和并购，如海天拟投资150万吨、美味鲜将再投资40多万吨调味品扩建项目，统一和龟甲万推出合资品牌统万珍极，将加速行业的淘汰和整合。2、调味品是口碑和习惯性消费，恶性竞争可能性不大在很多消费品领域，虽然也有集中度提升的契机，但不少企业是大量投入换来的，导致的结果是企业利润率不断走低。调味品以味和质量为先，下游消费者更看重产品和品牌，企业加大渠道投入、使得竞争激烈程度显著增加的可能性不大。尤其龙头企业海天推行“双轨制”（产品上行、渠道下行）、以市场养市场的情况下，行业竞争较为理性。四、细分子行业分析从原产地角度来说，我们更看好传统调味品。调味品按原产地可简单划分为中国传统调味品（酱油、醋类、榨菜和调味酱等）和新式调味品（如鸡精、某些香辛料等舶来品）。传统调味品采用中国传统工艺，制造上强调“时间的价值”或者产地属性，更适合中式烹饪，受海外替代品的威胁较小。细分子行业，优先选择酱油、醋，其次是调味酱、榨菜。我们主要从以下几个角度考虑：1）从味觉体验的角度看，“味”分辨率越高的子行业，越容易发生消费升级。我们认为，“味”的分辨率越高，产品的可出现的差异化和细分化就越多，产品升级的创新点也就越多，因此酱、醋、酱料、榨菜的发展潜力比盐、糖、味精更大。2）从酿造工艺和产地看，醋、酱油（生抽）的消费升级潜力最大：醋具有降血压、降血脂、软化血管、消除疲劳的功效；生抽比老抽的盐和糖的成分要少，且味觉体验更好，生抽占比的提升是大趋势；3）从渗透率的角度来看，调味酱渗透率低。从调味品各品类渗透率来看，除酱油具有几乎99%的渗透率之外，其他品类如调味酱、蚝油，渗透率还有提升空间。4）从行业集中度来看，酱油、醋、榨菜还有提升空间。目前国内酱油CR5、榨菜CR5不足30%、醋CR5不足20%；相比之下，日本酱油CR5已达50%，龙头企业市场份额尚有提升空间。1、酱油：细分意识逐渐养成，生抽、高档产品收入增长较快20年前中国酱油是没有包装、没有品牌、更没有细分的，90年代中后期随着海天为代表的广式酱油逐步渗透华中、华东市场，生抽、老抽这些产品的细分才逐步被消费者所认知。根据08年消费者U&A研究，在沿海一线城市酱油通用意识在下降，细分意识增强，生抽用于点蘸、凉拌，老抽用于红烧等，家庭保有2瓶或以上酱油的比例不断增加。我们将酱油概括分为生抽、老抽两大类，生抽是纯正酿造、不加焦糖的酱油，能够起到增加鲜味的作用；生抽以外的酱油统称为老抽，老抽的用途以上色为主，味道浓郁但鲜度低于生抽，含糖和盐分较高。目前，全国生抽、老抽（生抽以外的酱油统称为老抽）的消费量比例约为3：7，我们预计未来生抽占比将超过老抽，3年后比例有望达到5：5。上述主要原因在于消费和生活习惯的改变：1）清淡饮食更符合健康潮流；2）体力运动减少后，身体不需要过多盐分，口味自然变淡；3）人们从“吃饭”转变为“吃菜”，从充饥转变为享受菜肴的美味，因此菜的味道要淡而有“味”，这样才能多吃菜。4）生抽以调鲜为主，可供选择的细分口味更多。其他国家人均酱油消费量高于我国2倍以上，且以生抽为主。我国人均酱油消费量约3升/年，仅为日本年人均消费量的1/3，或其他习惯消费酱油的东方国家/地区的30%-50%。日、韩及港澳台地区的人均酱油消费量高出我国大陆消费者2倍以上的一个重要的原因是，这些国家和地区的酱油消费多以生抽为主。同时，近几年市场也出现了不少高档酱油（零售单价高于16元/升、8元/500ml），例如强调鲜味的李锦记“一品鲜”、味事达的“味极鲜”、“厨邦”鲜味酱油、欣和“六月鲜”系列，强调细分口味的李锦记“蒸鱼豉油”、厨邦“海鲜酱油”、加加“面条鲜”，强调原汁概念的欣和“遵循自然原酿酱油”、加加的“原酿造”，以及强调纯天然酿造及有机原料的欣和“禾然有机酱油”、珠江桥“金装有机酱油”等。高档酱油消费额和渗透率的增长远高于行业平均增速，除细分口味外，纯天然酿造、头道原汁、高氨基酸含量、复合味道的酱油都是未来高档化方向。2、醋：具备产地底蕴，集中度最低，高端化和衍生品潜力大醋行业年产量约300万吨，是仅次于酱油的第二大调味品企业。由于历史原因，醋已经形成了根深蒂固的四大产地品牌——四川保宁醋、镇江香醋、山西老陈醋、天津独流老醋。这些产地品牌是宝贵资源，但可惜的是，目前尚未出现具有较强营销能力的企业。醋行业集中度最低，作坊式企业泛滥，未来行业有待整合。全国食醋生产企业近6000家，行业集中度偏低，按产量测算CR5占比17%，与酱油CR5占30%、蚝油及鸡精CR5占80%以上相比集中度较低，业内主要为中小企业的竞争。随着人们对食品安全的诉求的日益提升以及强势企业的出现，作坊式的小企业将逐渐被淘汰，未来行业集中度提升是大势所趋。醋的日常消费量低，仅相当于酱油消费量的1/5-1/4，消费者对零售单价的承受能力更强。因此，如果营销得当的话，醋的高端化潜力更大，结构升级也会更快。醋过去几年的年均提价幅度为6%（酱油4%），未来可根据酿造年份等进行差异化定价。此外，醋企业可往养生保健方向发展，衍生产品空间大。老年人高血压等心血管问题些和含盐调味品的大量摄入有关。醋作为非盐调味品，具有降血压、降血脂、软化血管、消除疲劳的功效，产品可向养生保健的方向拓展，开发各种醋类衍生品，如恒顺醋业就开发了苹果醋、蜂蜜醋、奶醋、醋胶囊等衍生品，定价高于作为调味品的醋，如1.5L的苹果醋礼盒在1号店售价188元。目前“天地一号”牌的果醋的年销售额已达到20亿元。3、调味酱：口味定销路，是龙头企业品类拓展的优先选择调味酱可分为发酵酱和复合酱，如黄豆酱、海鲜酱是属于发酵酱；老干妈、李锦记都是发酵周期较短的复合酱。按添加原料看，包括芝麻酱、蒜蓉酱、牛肉酱、黄豆酱等。目前调味酱市场规模约100亿元，主要由老干妈、李锦记、阿香婆、吉香居等几个传统品牌占据，其中老干妈占据30%。调味酱市场值得关注的理由：1）口味决定销路，新品创新空间大。对调味酱来说，口味是消费者选择的首要理由，只要口味对路就不愁销路。除了传统的调味酱，各品牌也陆续推出了独特口味的酱料产品，如海天拌饭酱、欣和“有所思”海带就酱拌、加加的老坛酸菜酱等。当然，食品安全诉求使消费者选择时也注重品牌。2）调味酱是酱醋类企业进行品类拓展的优先选择。调味酱的原料和销售渠道可与酱醋共享，毛利较高、创新空间大，是酱醋类品牌进行品类拓展的主要选择。海天、李锦记、欣和等调味品品牌无一例外的推出了调味酱料系列产品。举例——山东欣和的多品类拓展：除“六月鲜”酱油外，还推出“6月香”调味酱、欣和“有所思”就酱拌、有机豆瓣酱等。“6月香”酱料产品包括辣椒酱、豆瓣酱和甜面酱，上海超市终端300G定价在7-10元左右；800G定价15元左右。欣和“有所思”系列包括牛肉就酱拌、海带就酱拌等，210G售价在10-15元左右。4、榨菜：“乌江”品牌优势明显，集中度低、整合空间大据史料记载，榨菜最早起源于涪陵城西邱寿安家，始于1898年，是我国具有100多年历史的传统特产。榨菜成分中含有大量蛋白质、胡萝卜素、膳食纤维、矿物质等，有“天然味精”之称，现代营养学认为榨菜能健脾开胃、补气添精、增食助神、缓解晕车酒醉等疗效。榨菜的味觉体验明显、销售单价低，食品安全诉求推动结构升级。1）强调味觉，细分品类多：榨菜适用于配合各类菜肴和主食，可用于炒肉、烧汤、蒸鱼，也可配合粥、馒头、泡面和米饭食用，可推出更多味觉体验更高的细分品类和高端产品，结构升级空间大。2）食品安全诉求推动结构升级：随着人们收入水平的提高，人们愿意为食品安全支付溢价，会更愿意选择以品牌的为背书的榨菜品牌。行业集中度较低，手工作坊多，未来具有整合空间：1）行业集中度较低：2018年国内榨菜总销售量约52万吨，其中小包装榨菜30万吨。行业内比较有影响的品牌有乌江、铜钱桥、鱼泉、辣妹子、国泰等，CR5占有率约26%，普通企业净利率维持在5%左右。2）手工作坊式生产多：榨菜加工脱胎于传统腌制工艺，目前国内榨菜生产加工企业超过200家，绝大部分榨菜加工企业仍处于手工作坊式生产阶段，生产机械化、工业化程度不高。3）榨菜品牌各分天下：各大榨菜品牌区域性较强，如铜钱桥在哈尔滨，辣妹子在南京等，大片的空白市场尚未开拓。五、重点公司简况我们看好作为大众食品的调味品行业未来的结构升级。从子行业角度来看，优先看好酱油、醋，其次看好酱料、榨菜、蚝油。从公司方面，首推中炬高新和涪陵榨菜，建议重点关注拟上市的海天股份。此外，加加食品估值低、明年产能释放和新品推广，恒顺醋业的营销改革进展也值得关注。1、酱油：海天股份、中炬高新和加加食品从产品力角度来看，厨邦定位中高端、海天是多品类发展的成功典范。1）从产品品质来看:厨邦产品强调“晒足180天”，所有产品发酵6个月，酿造周期最长；而海天和加加发酵周期一般在3-6个月不等；2）从产品定位来看：厨邦90%的产品为中高端产品，而海天和加加的产品线中低端均覆盖，并逐渐推动新产品向高端升级。3）从品类拓展角度来看：海天的酱油产品国内规模第一优势明显，已实现年均15%的稳定增长；此外海天的黄豆酱和蚝油亦是全国第一，复合增速20%以上；醋已做到全国第六。厨邦品牌目前专注做中高端酱油及鸡粉。加加除酱油外，也拥有醋、鸡精、蚝油等其他调味品，但暂不具备品牌优势。从品牌力角度来看：1）从品牌占有率和知名度来看：海天渠道布局全国，品牌家喻户晓，当之无愧成为国内第一大调味品品牌；厨邦和加加的优势区域分别位居华南和华中，依靠央视广告及其他宣传手段加强品牌知名度。2）从品牌形象和辨识度来看：厨邦品牌的形象辨识度最强，所有产品采用绿色格子底红色标签；而海天和加加则根据不同产品的特性采取不同的包装和标识。3）从品牌定位来看：海天强调打造“美味厨房”的产品组合；厨邦以“晒足180天”强调品质；加加的定位是“我的美味生活”。从渠道力的角度来看，海天渠道最广、销售效率最高，厨邦品牌议价力最强。1）从渠道的广度和效率的角度来看，海天布局全国，渠道最广，销售效率最高，采用多级经销制，已覆盖30多万个终端销售网点。中炬也采取多级经销制，由于酱油之外的其他品类加加过去几年产能受限，随着今年4季度的投料、明年产能释放和原浆新品推广，销售情况值得关注。2）从渠道构成的角度来看，海天调味品业务70%集中于餐饮渠道，短期下游可能受政府打压三公消费影响，但长期受益于消费升级下人们就餐频率的增加；而加加和厨邦品牌主攻家庭，结构升级受益更显著；3）从渠道利润空间来看，加加给渠道的利润空间最大，厨邦品牌对渠道的议价力更强。注：海天和中炬高新为多级经销制，加加为一级经销制（1）中炬高新：“厨邦”口碑好、定位中高端市场，与海天错位竞争围绕调味品、房地产和园区出租等几大业务。其子公司美味鲜(专门运作调味品的子公司，包括品牌“厨邦”和“美味鲜”）表现出机制灵活、稳健增长。04-2023年连续八年，美味鲜公司收入增速均保持在18%以上，其中09年至今收入增速均在24%以上。2023年上半年，美味鲜公司实现销售收入9.64亿元，同比增长28%，任务完成率达到109.36%；实现利润9716万元，同比增长31%，略超市场预期，也超过了海天收入和利润增速。子公司美味鲜目前是全国第二大酱油品牌，广东地区销量第二。一方面，公司有天然的酿造优势，位居广式酱油的发源地广东，晒制酱油富有浓郁的酱香风味，加上多年培育的优良菌种，使其产品品质口碑好；另一方面，公司07年开始明确了以“厨邦”品牌重点发展中高端居民市场的策略，与行业龙头海天形成了错位竞争（海天重点发展大众餐饮市场）。“厨邦”以差异化策略，已成为居民消费市场的高端品牌。首先，公司以“晒足180天”突出产品品质差异。酱油的品质由发酵时间长短、菌种和原料品质决定，厨邦酱油以“晒足180天”作为品牌的宣传口号，原料全部采用高品质的精选东北大豆，符合现代人对营养健康的诉求。其次，以鲜明的包装形象来加强识别。公司品牌策划与“华与华”合作，所有酱油产品均一律采用绿色格子背景、红色品类标签，品牌形象鲜明，铺货视觉冲击力大。再者，产品定价高于海天。预计2023年厨邦酱油平均销售单价在5500元/吨以上，高于海天（酱油平均销售单价4600元/吨）、更是高于加加（酱油平均销售单价为3600元/吨）。未来省外扩张、高端新品推广值得期待。1）目前公司在重视酱油品质的沿海地区发展不错，包括：浙江、海南、广西、福建，但销售规模尚小，未来有望进一步扩大。以浙江为例，公司大部分销售额在宁波实现（宁波海鲜消费多、重视酱油品质），其他很多地区还是空白市场。2）新产能逐渐释放：2022年上半年公司调味品中山基地四期竣工，发酵产能成倍增加；预计阳西基地一期也将于14年上半年竣工，上述这些将缓解公司产能的不足。3）净利润率有望逐步提升：过去美味鲜公司由于销售规模小，净利率显著低于海天。展望未来2-3年，随着高端新产品的推出（预计下半年有望推出高端无添加酱油）以及规模效应，公司净利润率有望逐步提升。（2）海天股份：渠道掌控能力强，多品类发展值得关注公司是国内调味品龙头，股权激励充分到位。公司2021年实现含税收入85亿元，国内酱油、蚝油和黄豆酱国内销量第一。股权激励充分到位，除海天集团等控股股东外，还包括公司58名中高层管理人员，覆盖营销、运营中心、生产等多个部门。产品：打造“美味厨房”，产品升级与多品类共同发展。酱油是公司的主打品类，公司通过酱油打开全国市场，并逐渐实现了多品类的发展。海天的酱油产品国内规模第一优势明显，占有率约17%，远超厨邦、加加和李锦记，已实现年均15%的稳定增长；蚝油全国第一（年销量20多万吨，已远超李锦记的3万吨），复合增速20%以上；黄豆酱亦是全国第一，复合增速20%以上；醋已做到全国第六。未来酱油产品升级、蚝油、酱料和醋等其他品类扩张也将是公司的增长点。渠道：布局全国，70%集中在餐饮领域。公司产品销售网络覆盖了全国31个省、自治区、直辖市，在全国各省已建成了2000家左右经销商、逾5000家分销商的销售网络，在全国范围内拥有200多家KA专业经销商，覆盖了30多万个终端销售网点。未来公司将继续做深做透地级市渠道，预计未来2-3年经销商由2000家扩展到3000家。（3）加加食品：“原浆”系列新品推广和明年初产能释放公司是国内规模第三大的酱油品牌，以中部地区为核心，二、三线城市和县乡级市场为重点，渠道覆盖80%以上县级市场，实现多品类共用渠道。销售采用一级经销制，目前约1200家左右经销商。向李锦记学习，以差异化的产品战略打开市场。公司在营销上强调从自身情况出发，以利润增长为基础，不盲目扩张，并通过灵活多变的营销策略寻找蓝海，避开和竞争对手的正面血腥竞争。李锦记利用其明星产品“蒸鱼豉油”打开市场，公司同样采用差异化的产品战略，针对人们的细分口味推出细分酱油产品，抢占消费者心智，如“面条鲜”（“吃面就用面条鲜”）、儿童酱油等。新产品——继“面条鲜”后，“原酿造”、“原浆”逐渐推出。今年年初酱油高端新品“原酿造”已上市；除酱油外，“老坛酸菜”、“风味豆豉”等伴餐食品系列及料酒、蚝油、9度米醋等新型产品成功面世。1）二季度推出高端新品“原酿造”：“原酿造”是公司于今年二季度推出的高端酱油系列产品，酿造周期6个月，酱香风味更为浓郁纯粹、接近日式风格，目前湖南地区终端售价约24.8-28元/450ML，已面向公司前100强经销商，在以商超为主的渠道向全国推广。2）借势“原酿造”，预计明年即将推出中高端新品“原浆”系列：“面条鲜”是公司过去几年每年销量翻番的明星产品。“原浆”系列是公司在今年“原酿造”的推广背景下，即将推出的定位中高端的酱油新品，发酵时间4个月左右，是推动酱油消费进入10元时代的主打产品，覆盖比“原酿造”更广阔的消费群体，有望成为第二个“面条鲜”。我们预计终端定价在10元/500ML左右。3）除酱油外，“老坛酸菜”、“风味豆豉”等伴餐食品系列及料酒、蚝油、9度米醋等新型产品成功面世。新渠道——加大一二线城市空白区域渠道拓展力度。1）一二线个别区域仍以销售低端产品为主：湖南、江西、两广、河南等地是公司的成熟区域，而北上广深等一二线城市的部分区域销售的仍是公司的较低端的、甚至即将淘汰的酱油产品，与公司品牌形象和未来的战略定位不符；2）重新甄选和培育经销商，加大一二线高端产品推广力度：公司将重新甄选和培育经销商，梳理一二线市场渠道和产品构成，加大一二线高端产品（如面条鲜、原酿造和原浆等）的覆盖面和推广力度。目前“原酿造”、“面条鲜”等中高端产品已进驻北京、广州和深圳等地KA卖场及主要连锁超市。预计明年年初产能瓶颈彻底解除。1万吨茶籽油四季度开始产能瓶颈解除，20万吨酱油募投产能将在四季度调味品旺季来临之际开始投料，考虑到3-6个月的酿造周期，预计到明年年初酱油产能瓶颈将彻底解除，预计面条鲜、金标生抽和原浆等中高端产品的产能瓶颈将首先得到缓解。2、榨菜：涪陵榨菜结构升级走向全国，预计下半年收入增速环比提升公司是榨菜行业龙头，市场份额约14%，主营“乌江牌”榨菜畅销全国，远销日本、美国等8个国家和地区。2015-2021年公司收入年均增速10%，净利润年均增长35%。利润增长主要来自提价和产品结构的提升。渠道走向全国化和精细化，在做细做透一线市场的基础上，重点开发二、三线市场，提高产品覆盖率。公司制定了未来三年或三年稍长时间“打到三线去，解放全中国，销售翻一番”的目标，具体规划：（1）省城、副省城每个批发市场至少有1个批发商覆盖，每个行政区要有一个及以上具备直控终端能力的经销商配送服务。（2）地级市场每个批发市场至少有1个批发商覆盖；流通终端要有配送服务。（3）2022年全国地级空白市场开发目标为130多个，县级空白市场开发目标为500余个。目前新开发市场各项工作进展顺利，新开发市场经销合同基本签订完毕，部分市场已经开始打款并调货，新的增长正在形成。产品优化升级，提升乌江产品力。未来5-10年，公司将把业务锁定为以榨菜为基础的佐餐开胃菜行业。1）推动产品结构升级：围绕乌江产品好口味、好质量和鲜明的特点，大胆改进产品加工工艺和原料加工技术，修订产品标准、工艺配方，全力打造“中国好味道”。2）多品类拓展：在把榨菜市场做细做大做透的基础上,开发其他佐餐开胃菜，未来将向销售渠道和模式与公司现有销售渠道与模式高度重合的辣椒、泡菜、豆瓣等酱腌菜其它子品类和豆腐干等休闲食品类别发展。注重内涵式发展，重新梳理品牌定位。公司将重新梳理定位品牌，突破榨菜是佐餐开胃菜的局限，升级为植物调味品，涪陵作为榨菜的原产地，历史文化悠久，把品牌向国粹文化方面去打造，新的广告和包装以中国红、脸谱和剪纸为主，不再使用明星代言。新的品牌推广增加对消费者的教育引导，榨菜除了可以佐餐，还可以炒肉、烧汤、夹馒头；蒸鱼、焖肉、涮火锅；送粥、泡面、下米饭，和酱油一样替代盐的功效等等，将一碟菜扩大到一碗菜。3、醋：行业潜力大，关注恒顺醋业营销改革进展恒顺是国内规模最大的醋生产企业，属于四大名醋之一，按产能测算的2021年市场份额约6%，目前渠道主要位于华东地区，截止2021年底，共有111家一级经销商，近300个销售人员。2012年新董事长上台以来，在资本运作方面进行了快速的调整，定增项目若能顺利完成，有望为公司后续发展解决之前拖累较重的财务问题：（1）2023年公司将逐步剥离房地产业务（通过代销公司子公司“镇江恒顺商城有限公司”委托“镇江恒顺房地产有限公司”代销存量房），后续房地产业务的销售收入也有望帮助公司减轻短期债务；（2）2023/5/21公司发布非公开发行预案，拟发行股数0.33亿股，发行价格不低于23.35元/股，募集资金预计在7.3亿元。其中投资3.8亿元用于10万吨高端醋产品灌装生产线建设，项目实施期1.5年；广告推广1.6亿元，实施期4年；还有1.9亿元用于补充流动资金，有望减轻公司负债压力（一季度末公司账面短期负债13.1亿，长期负债0.14亿，财务费用率9.8%）。营销改革后续能否给公司主营带来新活力值得关注：公司计划2023年主业收入增长20%以上，调味品方面引入咨询公司等方式帮助公司进行营销调整，其中包括：（1）产品结构调整。预计公司今年将新增10万吨白醋和10万吨料酒，高端产品上将推出年份醋。2023年1季度，公司白醋、料酒增长约30%，年份醋增长约40%，其他产品比较稳定。（2）区域市场拓展，逐步实现全国化：公司仍将做深、做透华东市场然后逐步拓展全国。2021年公司调味品总收入8.3亿，其中镇江本地1亿，江苏整个省估计5-6亿，上海6000万，北京2000万。未来公司希望逐步从华东走向全国，今年重点是东北市场，公司已在齐齐哈尔投产食醋，为布局东北市场奠定基础。（3）大力投入品牌建设和渠道建设。①品牌建设上，今年公司在央视、地方卫视投放广告；今年计划开设100家品牌专营店，明年达到290家（注：这种盈利模式值得商榷）。②渠道建设上，商超渠道将继续保持并加强，逐步推广餐饮渠道（以前的弱项），未来将进一步加大对餐饮的投入力度。此外，创新线上渠道，设立淘宝、京东的网络旗舰店等。

2023年纺织服饰品牌分析报告2023年8月目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司复苏时点 3二、本土服饰品牌复苏的突破口 81、品牌与产品差异化 82、传统渠道精简与整合 93、适度提升直营比重，加强渠道控制力 94、更重视电子商务，强调线上线下共同发展 105、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变 116、通过品牌兼并整合实现集团化发展 12三、上市品牌服饰公司分析 14四、品牌服饰公司未来发展前景 16五、投资建议及重点公司简况 181、鲁泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、罗莱家纺 227、森马服饰 238、华斯股份 24六、风险因素 25一、品牌公司复苏时点从行业终端来看，此轮服饰行业调整始于2022年。2022年在通胀大背景下，品牌企业为了应对持续上涨的成本费用压力同时实现盈利增长的要求，不断对产品进行提价，2022年下半年开始，虽然终端零售金额的增速并没有出现大幅度的波动，但终端销量增速已经出现了明显的恶化。终端疲弱对上市品牌公司的冲击已经从终端库存积压传导至订货会增速。由于加盟订货制的存在，上市品牌公司利润表增速的下滑会明显滞后于终端出现的恶化。从传导路径来分析，从2022年秋冬开始行业终端售罄率相对往年普遍出现一定程度的下降，事实上行业的这轮调整尚在进行之中，多数品牌公司目前都处于打折促销去库存的状态，2022年秋冬订货会不少公司开始出现一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面临着利润表增速进一步下滑甚至盈利下降的压力。行业调整之后，未来修复路径也将从终端开始。由于终端销售低迷，2021年下半年开始行业整体都在通过频繁的打折促销（包括电商渠道）清理积压的库存，我们认为终端的问题最终还是要先从终端修复，考虑到2022年秋冬订货会普遍不再压货，同时考虑到2021年开始大力清库存，我们预计2022年末全行业清库存会告一段落，2021年开始上市品牌公司的资产负债表与现金流量表将逐步好转，随后传导至2021秋冬订货会数据与利润表将逐步修复转正。从戴维斯双杀到双击，上市品牌服饰公司的股价修复取决于净利润的恢复节奏。2021年下半年起品牌服饰行业爆发的库存危机、电商冲击、终端销售低迷等一系列问题使上市品牌公司在资本市场经历了一轮“戴维斯双杀”，随着盈利预测的不断下调与负面数据的不断出现，服装家纺行业上市公司整体PE从最高点的40倍下降到如今的14倍，我们认为从中长期来看，目前的估值水平已经大部分反映了资本市场对行业的悲观预期。一旦行业或部分脱颖而出的品牌公司在终端销售与订货会增速等指标上出现明显的向上拐点，预计行业的估值将会得到率先修复，业绩的逐步兑现会进一步推动股价的上涨。但从投资机会上看，本轮调整之后品牌服饰行业未来将很难出现齐涨齐跌的局面，个股之间的分化将明显加剧，最终走出来的企业将有一轮恢复性行业，而有一些品牌将逐步边缘化，未来更多拥有更好定位、更新渠道和更好商业模式的品牌企业将逐步加入资本市场，为投资者提供更多更新的选择。二、本土服饰品牌复苏的突破口曾经的粗放式增长告一段落，未来行业将恢复到更高质量、更可持续的增长阶段。我们认为过去本土品牌服饰行业依靠开店铺货与产品提价方式实现的粗放式增长已经结束，在当前国内服饰需求增长相对低迷的背景下，品牌公司正在积极寻找复苏的突破口。1、品牌与产品差异化在过去行业高速发展阶段，本土品牌在各自的细分领域并没有形成明显的品牌及产品差异，因此品牌也没有形成足够强大的客户粘性，产品提价无法弥补销量下滑带来的损失，这也在一方面造成了行业低迷阶段，各品牌出现一损俱损的局面。在行业调整中期，多数品牌服饰公司已经意识到品牌及产品差异化的重要性，品牌特色和性价比将取代高定价倍率成为产品定位方向，户外用品行业中探路者通过产品定价的下调与品牌诉求上的持续投入，已经成功与主要外资户外品牌形成差异化的定位。品牌形象与号召力需要企业持之以恒的投入，如今越来越多的传播媒介与方式为品牌公司提供了足够多的推广渠道。2、传统渠道精简与整合过去粗放的开店铺货扩张模式对品牌公司已经开始产生负面影响，由于消费与商业环境的恶化，2021年起多数品牌公司及加盟商不再盲目扩张，对新开店的店址、费用投入与盈利会有更谨慎的要求与考量，现有渠道也会经历一个整合的过程，2021年起不少品牌公司净开店速度开始下降，关店数量开始增加。我们判断经过这轮传统渠道的精简与整合，未来渠道的内生性增长将是考量渠道的重要指标，也将成为品牌公司业绩增长的主要拉动力之一，参考优秀外资品牌的成长路径，稳健的开店、良好的货品管理与店效的持续增长是推动品牌公司由小做大的主要驱动因素，也是本土品牌下一轮增长的突破口。3、适度提升直营比重，加强渠道控制力本土品牌普遍采用加盟订货制度在行业持续景气阶段让公司享受到了渠道数量快速拓展的收益，但也掩盖了品牌公司对渠道控制力较弱、对终端反馈不敏锐的不足，由于缺少零售与管理经验，品牌公司难以在实体渠道形象、货品管理、销售数据等方面进行统一的掌控与管理，也无法对消费需求变化做出快速的反应。通过适度提升直营店比重，本土品牌公司已经开始由批发向零售转型的趋势，这一方面有利于减少中间环节带来的库存积压等问题，另一方面也有利于统一品牌推广，更好的与终端反馈。品牌鞋类公司中，达芙妮与奥康等已经开始通过加盟收直营与联营等各种方式来提升品牌公司对渠道的掌控。4、更重视电子商务，强调线上线下共同发展2021年前品牌公司更多是把电商作为消化库存的渠道，由于基数较小，各品牌公司电商收入跟随国内电子商务的发展同步爆发式增长。2021年“双十一”各电商平台的促销活动让本土品牌充分尝到甜头，同时也开始逐步重视电商作为新兴渠道的作用与影响力，将电商视为新的增长点。针对电商渠道，目前本土品牌大多将其作为清库存的重要渠道，部分品牌也通过设立专属品牌、专供商品等方式平衡线上线下利益，同时设立专门的团队进行管理。我们认为未来电子商务将成品牌企业发展战略的重要组成部分，而不是简单的清库存渠道，O2O等发展也将为众多公司带来全新的机会。5、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变随着国内零售环境的日益复杂化与消费偏好的日益细分成熟，本土品牌面临着消费环境与外资品牌竞争的双重挑战，从公司管理团队角度来分析，多数本土品牌原有创始人及创业团队由于经验依赖等原因实际上未必能够适应新的商业模式与消费环境，在保证股东长期利益的前提下，启用职业管理团队，并通过合适的激励方式来平衡各方利益，是本土品牌公司未来实现管理转型可以选择的突破口之一。在这一点上，探路者、七匹狼等公司已经走在行业的前头，通过多年的发展，公司职业化管理团队已经基本搭建完毕，并通过股权激励等方式将管理层与股东的长期利益捆绑在一起。6、通过品牌兼并整合实现集团化发展在当前行业洗牌加剧的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相对拥有更强大的融资平台，并在信息、资源等方面拥有一定的优势，在握有充足资金的情况下，这些品牌公司都在积极地进行战略上的调整，收购整合品牌或渠道互补的同行或许将成为行业重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的当下，部分非上市品牌面临着业绩大幅波动、加盟商盈利下降等成长瓶颈，融资与退出渠道的不畅使得这些具备潜力的品牌成为上市品牌公司的并购整合对象。从国外品牌公司的发展历史看，大型龙头企业普遍经历了单品牌单系列到单品牌多系列再到多品牌的成长过程，例如全球户外运动巨头VF集团、全球化妆品龙头欧莱雅无不经历了这样发展壮大的过程，当然这种发展模式的前提是整合方自身有一个较为稳固的自有品牌基础，同时要求有强大的整合能力，而被收购方管理团队能较长时间保持稳定。我们认为2022年6月森马公告拟收购GXG的案例或许已经打开了行业品牌间整合的序幕。三、上市品牌服饰公司分析国内的品牌服饰领域经过15—20年左右的快速发展，已经发展出相对齐全的子行业，不同的子行业因为发展阶段的不同和行业特征的不同，在未来的发展中也将呈现出不同的分化。我们从子行业增长速度、扩容空间、竞争态势、行业可能达到的市场集中度、消费粘度等多个角度综合考虑，目前阶段对子行业基本面的排序是：户外行业、家纺、中高档女装、童装、商务休闲、时尚休闲、女鞋、男正装和运动装。从发展模式上分析，直营占比更高的品牌公司产生的历史库存压力通常小于代理加盟商为主的公司，短期终端销售的改善也会更快传导至直营占比更高的品牌公司的财务数据上。此外，电子商务作为行业新兴渠道与未来新的增长点，越来越获得品牌公司的重视，在这一点上，已经具备良好基础和成型的电商战略的品牌公司将拥有先机。从行业调整传导路径来看，在订货会数据与终端零售等指标上最早开始恶化的上市品牌公司先于其他公司面对一系列问题，同时也有更长的时间做出调整改变，在库存消化告一段落后这些公司在财务报表上将呈现更早的复苏迹象。综合考虑上述3种不同维度的筛选，我们认为可能率先复苏的选标有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、罗莱家纺和森马服饰。四、品牌服饰公司未来发展前景未来行业复苏是否有一些前瞻性的指标，这个也许是资本市场最关心的问题，我们认为，除了每季的订货会指标外（部分品牌由于订货比重调整可比性在逐步降低），终端零售与公司营运质量方面的相关指标持续改善也是行业或公司复苏的重要标志，具体包括终端打折促销频率、可比同店销量增长、营运指标（存货与应收账款周转率等）、行业零售数据、售罄率、净开店等。打折促销频率的减少，一方面可以说明终端积压库存消化基本完毕，另一方面也可以部分反映消费者对品牌、定价、产品的逐步认可，未来的增长更多将来自销量的带动。可比同店销量增长摆脱低个位数甚至负增长后，恢复至接近双位数增速也基本可以反映行业复苏的态势。对于目前仍以加盟订货为主的品牌服饰企业来说，应收账款的变化通常是企业营业收入变化的前兆。根据我们前期对国内外品牌公司的比较研究（具体参考先前报告《应收账款周转天数变化是企业营收转暖的先行指标》），当季度应收账款周转天数变化下穿营业收入变化时，往往预示着企业当年或者次年营收复苏，因为对加盟商授信的减少预示着终端经营情况的改善，下一个订货期，订单量将会增加。在我们这篇定量分析的行业报告中初步帅选出有复苏迹象的可能标的包括富安娜、森马服饰和梦洁家纺。行业低迷的情况下，2021年开始不少品牌公司放缓了开店节奏，关店数量开始增加，传统渠道数量调整的时间一方面取决于零售终端的恢复，另一方面也取决于门店各类成本费用压力的减轻，在本土品牌公司越来越注重巩固现有门店质量（店效与平效的提升）的趋势下，净开店增长的恢复本身反映了公司对自身扩张与复制高质量门店的信心，同时可以反映加盟商信心与盈利水平的恢复。受到季节性、大规模促销活动等因素的影响，单月行业零售数据（全国百家大型零售企业、全国50家重点大型零售企业服装零售数据等）增速波动较大，我们认为连续3个月零售数据增速的回升基本可以反映行业复苏的态势，尤其是销量增速的持续回暖可以反映零售终端更高质量的复苏。五、投资建议及重点公司简况品牌服饰公司作为消费型企业，本身具备更多的防御属性，过去粗放式的发展与加盟商体制带来的库存问题以及国内经济本身的减速使得行业出现了较大的业绩波动，我们认为目前品牌公司经营业绩的波动一方面有经济减速的原因，另一方面更多是为过去的发展模式埋单。我们认为在行业调整与洗牌过程中，优秀的品牌服饰公司将向更可持续的增长模式与更高的营运质量转型，最终脱颖而出的公司在财务质量与自由现金流等指标上会出现越来越明显的改善，参考海外市场经验，资本市场通常愿意给予这些发展模式更为稳健的服饰品牌公司一定的估值溢价，我们认为经历本轮行业调整后生存并逐步壮大的品牌服饰企业尽管不会有以前那么高的盈利增速，但更可预期、更稳健的增长及更高的经营质量将为他们带来估值溢价。经过行业繁荣期的洗礼与快速增长，国内纺织制造龙头企业已经积累了自身优势，多年的扩张帮助中高端纺织制造企业形成了一定的产能规模，企业自身已经拥有了成熟的产业链配套体系，并且储备了较高素质、持续丰富的人力资源与研发力量，后期更多依靠研发能力的不断提升和产业链综合优势实现了稳健的经营增长。经历宏观环境波动、人民币升值、原材料成本上升等多种因素的考验，中高端纺织制造企业积累了宝贵的生产管理经验和研发能力，多年的市场摸爬滚打可以通过深入大客户的供应链体系从而逐渐绑定大客户，客户的高集中度形成的粘性正是行业重要的护城河之一，未来龙头企业也将充分受益于行业集中度与产品附加值的提升。我们认为，市场应该重新审视对传中高端纺织制造龙头企业的估值水平，持续稳定增长的现金流表现实际已经代表了公司的核心竞争力，也理应对应更高的估值水平。综上，纺织制造类我们依然首推鲁泰A，四季度建议重点关注华斯股份的阶段性机会。品牌类未来一年我们更倾向的标的为：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、罗莱家纺和森马服饰。1、鲁泰A从公司上市13年以来的经营业绩指标看，公司业绩的持续增长能力、稳定性、较高的盈利质量都体现了其在细分领域的护城河，优异的综合管理能力、研发能力及全产业链是公司核心竞争力所在，也是公司长期以来相对行业的业绩稳定性更强的重要原因。未来行业集中度的提升与产品附加值的提升将是公司业绩增长的主要推动因素，棉价的上涨将为公司业绩叠加弹性。近年来内外部宏观经济的变化将进一步加速行业洗牌，业内订单有望进一步向公司这样的龙头企业集中，随着公司产品结构中高价订单占比的逐步上升，预计近3年公司业绩可以保持20%左右的复合增长。在中国经济面临转型、减速的大背景下，鲁泰这样具有全球产业链竞争优势、不存在历史增长负担的企业所受影响相对更小，业绩稳定性相对更高，更具有吸引力。我们认为前期公司股价的上涨主要来自于业绩拐点的确认，后期公司股价上涨将更多来自于估值修复和业绩可能的超预期。2、富安娜较高的直营占比、鲜明的品牌产品特色带来的客户黏度、更为精细化的管理与相对更强的零售能力一直是公司区别于竞争对手的主要优势，也是公司在终端零售低迷的大环境下始终能保持相对更稳定的经营业绩的重要原因，公司一贯稳健的经营风格、严格的期间费用控制力度可以使其保持相对行业更好的经营质量。公司电子商务业务发展迅速，收入连续3年实现高增长。除了将电商作为处理库存的渠道外，公司将“圣之花”定为电商专属品牌，同时发展电商专属产品，在产品与设计风格上形成差异，避免线上线下冲突。中长期我们继续看好家纺行业处于消费升级晚期带来的快速增长和行业集中度的提升。另一方面公司由家纺向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市场空间内凭借自身的品牌特色与经营管理优势丰富产品品类，进一步打开公司销售与市值空间。3、探路者考虑到国内户外用品市场较小的基数，我们预计未来3-5年国内户外用品行业仍能保持20%以上复合增长，是目前品牌服饰中增速最快的子行业之一。作为国内户外用品行业唯一一家上市公司，公司较其他同类型本土品牌拥有更多的优势。公司较早完成了职业管理团队的建设，并且通过较为完善的激励措施充分保证了管理团队不断学习与改善经营管理的积极性，另一方面管理团队本身具备丰富的行业经验，目睹了运动服饰等子行业过去粗放的开店模式下的问题。2021年起公司未雨绸缪通过开展了多品牌业务覆盖更多元化的市场需求，主品牌探路者本身已经拥有一定的品牌影响力与号召力，公司设立Discovery与电商专属品牌阿肯诺，为中长期的发展做好储备。2022年公司进一步明确以美国VF集团为标杆，坚定贯彻多品牌的发展道路，为未来营收和市值打开了更大空间。对比其他品牌服饰企业，公司对电子商务更为重视，发展战略更清晰明确。公司将电商战略分为3个投入层次，首先积极推动加盟商参与电子商务的运营，倡导全员电商，并考虑将期货转移至线上；其次通过对网站的投入进行品牌与公司线上平台的