集团吸收合并的融资利益分析

集团吸收合并的融资利益分析

2004年初，t集团的合并案例吸引了众多资本市场的关注。由于行业内竞争激烈,TCL集团高负债运营带来了巨大的财务风险,通过上市筹资、有效改善公司资本结构成为TCL集团所必须面对的问题。权衡国内外资本市场,选择在内地资本市场融资利益最大。然而“同一集团内不得有两家上市公司”的政策性规定使得TCL集团直接上市存在政策障碍,TCL集团吸收合并上市方案成功地解决了这一障碍:即TCL集团向TCL通讯全体流通股东以一定比例换股发行TCL集团人民币普通股,同时TCL通讯注销独立法人地位,其资产注入IPO后的TCL集团。在这一方案中,各方的利益均不同地得到了保护或提高,最大赢家将是TCL集团及其内部职工(含高级管理层),吸收合并方案的实施将使内部职工直接持有上市公司股票。该方案将对集团控股型企业、部分改制企业、借壳上市型企业等意图上市的企业可能最具有借鉴的价值。一、筹资能力及财务风险从企业内部看,TCL集团2003年6月30日的总资产为148亿元,总负债102亿元,少数股东权益27亿元,股东权益19亿元,资产负债率为69%(如果将少数股东权益视为负债计算,则资产负债率高达87%)。集团需要通过上市筹资有效改善公司资本结构,释放高负债运营带来的巨大财务风险。由于行业内竞争激烈,产品销售价格不断下滑,2002年占集团收入87%和毛利92%的电视和移动电话业务毛利率呈下降的趋势。TCL集团要想依靠自身积累获取大量资金来支持集团其他业务的发展存在着巨大的困难,在负债融资渠道不通畅的时候,就只能通过权益资本市场募集资金解决其他业务发展对资金的需求。从选择筹资市场的角度看,由于香港市场发行市盈率较低,所筹资金几近少于内地一半,这对于急需发展资金而自身盈利数量并不十分丰厚的TCL集团来讲是不可以接受的,选择在内地资本市场融资利益最大。然而“同一集团内不得有两家上市公司”的政策性规定使得TCL集团按照目前控股TCL通讯的公司架构直接上市存在政策障碍。TCL集团吸收合并上市方案正是在这种情况下采取的一种TCL集团直接上市的变通方式,是TCL集团为实现筹资目的“无奈”的选择。二、tc集团的上市根据2003年9月30日TCL公布的换股上市方案,TCL集团将吸收合并上市公司TCL通讯。具体操作方法是:TCL集团向TCL通讯全体流通股东以一定比例换股发行TCL集团人民币普通股,同时TCL通讯注销独立法人地位,其资产注入IPO后的TCL集团。TCL集团通过与上市公司TCL通讯换股,将实现TCL集团的整体上市。根据中金拟定的方案,折股价格定为2001年1月1日到2003年9月26日间的最高股价21.15元÷折股比例则用TCL通讯折股价格21.15元除以TCL集团IPO价格,该折股比例即为在本次吸收合并中每股TCL通讯流通股股票可以取得的TCL集团流通股股票的数量。集团IPO后新发行股份与转股股份将一起在深圳交易所上市流通。根据2003年1月5日《TCL集团(000100)的招股说明书》:每股TCL通讯设备股份有限公司流通股折为本公司流通股新股的股数(折股比例):每股TCL通讯设备股份有限公司流通股的折股价格21.15元÷本次向社会公众公开发行流通股新股的发行价4.26元=4.96478873。根据该折股比例,本次发行除了向社会公众投资者首次公开发行590,000,000股流通股新股以外,还将向TCL通讯设备股份有限公司的流通股股东换股发行404,395,944股流通股新股。三、影响所有利益的影响1.该集团的利益为TCL集团筹集了大量近25亿元的资本,大大有利于集团今后的发展,同时消除了原股份公司和集团的同业竞争问题。2.吸收合并成功之前,股东一般在完成刑罚方面继续保持增长的二级市场表现良好,首日上市以6.88元/股开盘,一周后达到9.46元/股,根据折股比例,相当于原TCL股份的股票价格分别为32元和44元,应该说,在本次吸收合并成功之前持有TCL股份流通股的股东都收到了较高的收益。3.承诺函及担保根据2003年11月21日发布的TCL通讯设备股份有限公司关于与TCL集团股份有限公司合并的债权人公告:“本公司已于2003年11月7日就前述合并事宜向本公司债权人发出公告。凡本公司之债权人均可于2003年11月7日起向本公司申报债权,并可据有效债权文件及凭证向本公司要求清偿债务或者要求本公司提供担保。惠州市投资控股有限公司已应本公司要求出具承诺函,承诺向未能于本次合并完成前向本公司申报债权或者提出清偿、担保要求的债权人提供连带责任保证。担保期限为合并完成之日起两年,担保范围为前述债权及其违约责任或者损害赔偿,以及为债权人追偿债权而发生的费用。在担保期限内,被担保债权到期未能由本公司清偿的,债权人有权向惠州市投资控股有限公司主张清偿。惠州市投资控股有限公司将依照法定程序为本公司清偿其被前述债权人主张的债务。4.tc集团内部职工收购回顾据了解,市场如此看好TCL集团,主要是因为TCL集团上市比较迎合当前市场热点:其一、TCL集团成功发行后流通盘将达9.94亿股,流动性由此得到极大增强,容易吸引机构投资者的注意;其二、投资者比较看好今年的消费升级概念股,而TCL集团本身正是国内消费电子行业最大企业;其三、TCL集团有较强民族品牌,并正通过收购合资等形式逐渐成为跨国公司。另外受需求增长拉动,TCL销售增长势头相当不错,预计2003年同比增长24.8%,2003年至2005年还能保持近20%的增长率。有这样的题材,市场看好TCL集团自在情理之中。根据2003年年度报告,TCL集团截止2003年末每股净利润为0.36元,每股净资产1.42元,净资产收益率高达25.21%。2004年4月20日,TCL集团又发布了2004年第一季度业绩预增公告,称“经对公司2004年第一季度业绩初步估算,预计今年第一季度公司实现净利润将比上年同期的163,463,245元增长50%-60%。”总结:就目前来看,在这一方案中的最大赢家将是TCL集团及其内部职工(含高级管理层)。TCL集团的内部职工(含高级管理层)持有TCL集团较高的股份,吸收合并方案的实施将使内部职工直接持有上市公司股票。TCL集团上市表面上看是公司治理结构上的变化,实质上蕴含着政府对李东生在TCL集团施行MBO的进一步认可,并为高管套现铺好最后一公里道路。四、吸收合并lc通讯TCL集团吸收合并上市方案与中国证券市场以前发生的吸收合并案例的确具有很大的不同。从吸收合并的目的来看,TCL集团吸收合并TCL通讯是TCL集团为实现融资目的、规避政策限制而采取的手段,通过吸收合并这种手段规避政策上的限制,并在短时间内从资本市场筹集资金,这是其最主要和直接的目的。与国内证券市场已发生的清华同方与鲁颖电子、新潮实业与新牟股份吸收合并案相比,TCL集团吸收合并方案有如下特点:1.品牌形象企业，即江阴电子控股公司TCL集团吸收合并其控股子公司TCL通讯。而清华同方与鲁颖电子为非关联企业。新潮实业与新牟股份虽为关联企业,但为同属于一个母公司的控股子公司,为同门兄弟之间的合并。2.tc集团吸收合并lc通讯TCL集团首次公开发行的股票分为两部分:一部分为向社会公众投资者公开发行;另一部分为换股发行,TCL通讯全体流通股股东按折股比例取得TCL集团流通股股票。而清华同方和新潮实业仅为换股向被吸收合并方的股东定向增发股份。TCL集团吸收合并TCL通讯,是与TCL集团的首次公开发行同时进行、互为前提的,即:换股合并的生效取决于TCL集团首次公开发行的完成。《关于TCL集团吸收合并TCL通讯预案的说明书》披露,TCL集团是由其前身TCL集团有限公司以整体变更方式,于2002年4月19日注册设立的国有控股股份公司。根据《关于进一步规范股票首次发行上市有关工作的通知》,TCL满足发行新股并上市的条件。《说明书》称,TCL集团换股发行的股票将与TCL集团首次公开发行的股票同时在深圳证券交易所挂牌上市交易。虽然TCL集团此次公开发行新股是与TCL通讯换股结合在一起,具有一定特殊性,但毕竟还是属于发行新股。3.该计划已通过一些措施来保护小型投资者的利益譬如独立董事向中小股东征集投票权、启动股东大会的催告程序、减少TCL通讯股票停牌时间等。4.公司价值估计的方法换股比例:换股比例直接关系到合并各方股东的利益,是吸收合并方案最为敏感和核心的问题。换股比例取决于合并双方公司的公司价值及其每股股份所代表的公司价值的对比。公司价值的估算方法主要包括按市场交易价格确定(即股票市值)、按公司未来收益定价和按公司账面价值定价。在TCL集团吸收合并案中,采用了市场交易价格方法确定换股比例,与清华同方与鲁颖电子、新潮实业与新牟股份吸收合并案中,按照每股净资产加成的办法确定换股比例相比,此次吸收合并定价更加市场化。五、在质量方面有特征TCL集团吸收合并上市方案对以下三类意图上市的企业可能最具有借鉴的价值:一是集团控股型企业,其特征:下属控股一家相对规模不大的上市公司;有不同于上市公司的业务;具有良好的盈利能力和市场前景。二是部分改制型企业,其特征:下属控股一家规模不大的上市公司;上市公司通过部分改制设立;吸收合并后整体业务盈利能力应有所提高。三是借壳上市型企业,其特征:有良好的盈利能力和市场前景的业务;意欲收购或已收购一家相对规模不大的上市公司。除应具备上述特征之外,这三类企业还应满足首次发行上市的条件、取得证监会