农林牧渔行业2022年投资策略：趋势不改续演绎周期洗礼再出发

一、2021年农林牧渔行业受周期影响较大1.1周期影响，农林牧渔板块承压1）2021年农林牧渔行业指数和二级行业涨跌幅截至2021年12月中旬，今年农林牧渔行业表现偏弱。申万农林牧渔行业指数整体下跌5.14%，居所有申万一级行业指数28/31。申万二级行业中，农业综合和林业板块跑赢同期沪深300指数。其中，农业综合上涨26.39%，领跑行业子板块；养殖业跌幅为13.75%，跌幅在二级行业中最大。2021年种业相关个股领涨种养饲板块，种业主要上市企业涨幅居前十，如敦煌种业（+43.58%），隆平高科（+19.69%），登海种业（+19.40%），荃银高科（+9.70%），其主要得益于我国生物育种商业化渐行渐近，政策不断落地；养殖相关上市公司跌幅较大，如ST天山（-57.85%），正邦科技（-40.18%），天邦股份（-37.02%），新希望（-36.07%），主要系生猪养殖周期下行，养殖企业经营承压所致。2）养殖：生猪周期压利润，负债扩张压力大2021年，生猪价格从高位下跌，生猪养殖大面积亏损。全国生猪价格已从年初36.80元/千克下降至最低价10.50元/千克，猪价前三季度跌幅超过70%。生猪价格的一路下挫持续压缩生猪养殖的利润空间，截止2021年三季度末，生猪养殖利润不足5%，相较于2020年末，利润压缩了80%以上。生猪周期下行压力下，经营现金流不及预期，猪企扩张难度加大，杠杆水平拉升。行业来看，生猪养殖板块的资产负债率持续攀升，截止2021年三季度末，主要生猪养殖企业资产负债率在60%左右。企业来看，今年主要生猪养殖企业的负债规模也不断扩大，其中牧原股份负债总额半年内增加了约287亿元，温氏股份负债规模增加了近50%。优势企业在大规模加快进行产能建设，布局成为规模化猪企。2021年主要生猪养殖企业的固定资产投入同比增幅较大，均在30%以上，其中牧原股份固定资产投入同比增幅超过120%。3）饲料：上游原料普涨，引致饲料提价饲料原材料价格上涨蚕食企业利润，饲料企业被动提价维持经营。2021年玉米、豆粕价格上涨至高位，最高价格分别突破3000元/吨和4000元/吨，2021年前三季度全国玉米、豆粕现货均价较同期分别上涨超过35%和23%。原材料价格高位震荡，饲料生产成本拉升，触发了今年饲料涨价潮。年初开始，新希望、海大和大北农等饲料生产企业纷纷涨价，单次提价幅度100元/吨左右，尽管国内饲料业务产量和营收均有所增加，但企业毛利下滑的情形普遍存在，截止2021年三季度末，饲料企业毛利率已从上年末的14%下降至9%，降幅达35%。4）种植：大宗行情持续热，成本提升压业绩新冠疫情、气候变化等多因素影响下大宗行情价格上涨，但农产品种植成本高企，粮食种植毛利低位徘徊。一方面，疫情爆发不断扰动全球供应链，全球海运费持续上升，波罗的海干散货指数（BDI）已升到近10年的高位，对全球大宗农产品贸易产生不利影响。另一方面，拉尼娜气候引发各地异常天气，推升了市场对稳产不确定性的预期。截至2021年12月10日，国内玉米和小麦现货价格分别为2750.12元/吨和2834.44元/吨，较2020年初分别上涨了43%和18%。大豆进口价格一度上涨至600万美元/万吨，较2020年初上涨了近50%。多因素叠加也造成了化肥、农药等农资产品价格上涨，成为导致农产品种植成本上升的主要原因，全球农产品生产面临不利条件，2021年国内粮食种植毛利处于近年低位，截止2021年第三季度，种植毛利为23%，较2015年高点减少了63%。5）三季度以来，行业经营有所改观生猪养殖板块三季度以来经营边际向好，生猪市场出现供需改善，猪肉价格开始回暖。供给端，主要生猪企业调整销售策略，压栏情绪上涨，生猪供给有所下降。需求端，受政府托市收储因素影响，叠加临近春节，猪肉进入需求的季节性旺季，有效缓解了生猪价格下跌的压力，根据国家统计局，11月上旬生猪（外三元）价格环比涨6.3%。上市公司方面，主要上市猪企销售均价全面改善，牧原、温氏、正邦月环比销售均价分别上涨34.3%、45.8%、39.4%，猪企呈现经营向上。2021年Q3上市种业企业预收金额高增，行业增长趋势明显。其中，隆平高科18.86亿元，同比增加28.11%，登海种业8.11亿元，同比增加26.39%，荃银高科9.14亿元，同比增加20.78%，敦煌种业1.61亿元，同比增幅高达59.60%。1.2机构标配农林牧渔，偏爱种养殖优质龙头1）农业股是机构标配的品种截至2021年三季度，公募基金重仓股持仓规模行业前三名为食品饮料、电气设备和电子。农林牧渔行业持仓规模为396亿元，位列第17。农林牧渔行业公募基金持仓整体属于标配品种，这与农林牧渔行业作为国计民生、必选消费的属性较为符合。2）近年机构配置农业股市值不断上升，但在全行业权重有所下降截至2021年三季度，公募基金重仓股在农林牧渔行业持仓规模为355亿元，在全行业中占比1.1%，较2018年年底高点下降1.4pct。我们认为这主要是受猪周期影响，在18-19年机构配置农林牧渔行业养殖股比例较高，随着猪周期下行，近两年持仓比例有所下降。二、2022年重点方向和投资分析2.1趋势不改续演绎1）种业振兴趋势1）种业迎来三期叠加历史机遇2021年来，我国种业已经迎来政策期、行业期和技术期三期叠加的历史机遇，2022年，三期机遇趋势持续加强，政策、行业、技术将进一步推进我国种业的向上发展。政策支持更有力，自上而下促种业。政策上，2021年7月9日《种业振兴行动方案》把种源安全提升到关系国家安全的战略高度，12月10日中央经济工作会议上强调要深入实施种业振兴行动，把种业发展提到政策的新高度。制度上，《种子法》及相关规章修订工作稳步推进，知识产权保护深入完善。监管上，执法监管力度空前，农业农村部自2021年开展为期3年的“全国种业监管执法年”活动，种业市场强监管有望常态化。行业周期向上，边际持续改善。农产品大宗持续高位带动农民种植意愿有所抬升，播种面积和粮食产量边际向上，种子需求不断增加，在种子供需不断优化情况下，种业迎来产业周期向上。技术迭代大势所趋，转基因育种商业化加速。我国正经历从传统杂交育种向生物育种跨越的历史性阶段，12月6日，《国家级转基因大豆、玉米品种审定标准》对外征求意见，转基因商业化渐行渐近。（报告来源：未来智库）2）国内转基因育种市场空间可观转基因能够占领存量市场和打开增量市场，国内转基因玉米市场规模5年渗透率或将达到70%的水平。转基因品种推广将对传统品种形成明显的竞争力，有望占据存量市场，并形成增量市场。我们对转基因推广后的市场规模做了测算。本测算主要对玉米转基因推广的市场规模进行测算，该测算还未考虑未来玉米转基因代次更迭带来的增益以及配套农化产品带来的增量收益等。3）转基因技术壁垒和审批门槛助推企业形成先发优势随着中国生物育种商业化的开放，具备相关技术优势、品种储备和审批基础的种企将获得绝对先发优势，相关转基因品种可快速占领市场。由于传统品种与转基因品种在生产效率，成本等方面不具优势，传统种业企业会受到挤压，甚至退出市场。而综合性种业龙头企业将凭借转基因技术和审批优势、销售渠道优势不断提升市场份额。转基因育种将经历4-8年的时长方可获得安全证书，具有时间门槛。审批周期会使具备研发积累的种企形成先发优势，而后进企业则需要积累相当技术和时间周期才能获得相关证书。因此对于少数2020年就获得安全证书的性状企业和相关品种企业，最早2023年可落地制种和推广。而且，转基因配套相关政策越早落地，对早前已获得安全证书的性状企业和相关品种企业越有利。2）宠物消费趋势（1）宠物消费空间大，国内线上渠道潜力足①国内宠物行业规模快速扩张，预计2021年我国宠物市场规模3488亿元，未来两年行业预计仍将继续保持平稳增长，到2023年规模将达到4456亿元，CAGR超22%。2020年我国人均可支配收入达32189元，同比增长4.7%，居民收入提升和消费升级促成了宠物经济的盛况。单身经济和老龄化等社会因素加大了对宠物消费需求，推动宠物行业的快速发展。随着国内养宠人群扩大，宠物产品类型不断丰富，市场空间较大，行业在未来依然会保持高速增长。②宠物线上消费趋势明显，电商平台销售增速快，线上销售将成为国内宠物消费的重要渠道。2020年宠物食品及用品线上销售额突破200亿元，相较于2015年增加了近7倍，2021年仅前三季度的线上销售额就将近200亿元，宠物食、用品电商销售模式进入快车道。根据2020年宠物行业白皮书数据显示，我国偏好线上电商、宠物店购买宠物食品的宠物主占比分别为57.20%、21.20%，线上购买宠物食品及用品已经成为宠物消费的主流，据欧睿数据显示，2021年宠物食品和宠物用品线上销售占比分别达到61%和34%。（2）宠物上市企业双11销售同比大增宠物消费在双11期间高度活跃，销售额增幅明显，宠物上市企业线上销售火力全开、业绩喜人。其中，中宠股份2021年双11全网销售额超8000万元，同比增加55%，旗下多品牌位列天猫和京东平台榜首。佩蒂股份旗下店铺全网总销售额突破1500万，佩蒂旗舰店同比增长300%，洁齿骨在11月1日的狗零食品牌销售额排名中高居第八位。双11线上渠道销售有利于国内品牌加快对国内市场的渗透，以较低成本打开国内养宠市场，进一步提升国内市场占有率。（3）宠物上市企业推品牌、扩产能，望兑现业绩①宠物上市企业销售费用投入扩大，全方位营销塑造品牌认知。宠物消费企业近年来持续加大对销售费用的投入，中宠股份2020年销售费用投入过亿，较2016年增加了263.75%，2021H1销售费用率为7.72%；佩蒂股份2020年销售费用也超过5000万，五年增幅超过200%。另外，企业不断探索新的营销模式，借力互联网和新媒体全方位打造品牌形象。中宠股份采用情感话题、小红书KOL分享等极具情感化的营销方式，加之B站头部Up主“敬汉卿”的推广视频和直播带货，精准定位年轻群体，实现销售爆发。此外明星代言成为宠物品牌推广的加速器，仅2021年5月就有9位明星代言宠物食品品牌。②积极扩建产能，扩张趋势明显。中宠和佩蒂近年的固定资产和在建工程投入大幅增加，较2018年，中宠增幅96.80%，佩蒂增幅为283.74%。其中，中宠年产6万吨5.0智慧宠物干粮工厂将在2022年11月建成，据公司2020年报披露，全部项目完成后将实现年产15万吨的产能。佩蒂国内国际项目均已开展，前期募投项目有望在今年年底基本完成，新西兰3万吨湿粮和江苏康贝项目前期准备阶段均已如期完成。宠物上市公司的产能扩张能够为产品销售提供重要支撑，以宠物主粮为发力点，不断提高国内市场的销售规模和市场份额。3）饲料、养殖行业升级趋势（1）饲料、养殖企业纵横向产业延伸是大势所趋随着饲料、养殖行业竞争的激烈和整合速度的加快，大型企业集团均在积极向产业链上下游延伸，以保持夯实竞争优势，打开业务空间。产业延伸可以大致可以分为两个方向：1）纵向产业链延伸。饲料、养殖企业凭借自身在上游一体化、规模化的优势向下游屠宰加工、食品制造甚至终端销售延伸。向C端和价值链高的领域延伸。2）横向业务延伸。饲料、养殖企业面向原先的养殖客户，以客户为中心，扩展种苗、疫苗、动物营养、养殖技术、行业信息、金融服务等业务，为养殖客户提供综合全套服务，形成比较优势，获得增量市场份额和新的业务收入。（2）国外已有成功经验，业绩表现突出从国外经验看，成功的产业链延伸能够较好打开企业新的成长曲线，创造增量业务收入，进一步夯实品牌和竞争力。全球巨头泰森食品不断做大食品业务，食品业务在整体业务收入中的比重不断提升，由12年食品业务收入占比10%提升到21年近19%。同时，随着下游的延伸，业务价值也不断提升，2012-2021年的10年间，综合毛利率提升了7.38pcts。（3）国内企业近年加速战略延伸，初见效果从国内企业看，饲料养殖企业的产业链延伸刚起步，我们认为依托饲料养殖企业自身的技术能力、规模生产、客户等经营优势，有望成功跑通业务模式，帮助企业建立竞争优势、开辟市场空间。整体业务上，圣农、新希望等企业已经取得食品业务明显的提升。圣农发展食品业务收入通过4年时间由0提升到2020年28.7%。新希望食品业务收入通过3年时间由0提升到2020年9.3%。具体看，圣农发展在年初“好鸡肉，选圣农”的品牌推广基础上，增加了爆品与渠道的品牌投放，爆品打造策略已逐渐成效，“空气炸锅脆皮炸鸡”月销量已接近千万元，为公司品牌化战略奠定了坚实的基础。新希望打开火锅餐饮细分赛道切入点的小酥肉高歌猛进。今年上半年，单品销售额已经超过4亿元，增幅达到180%，已成为该品类的行业标杆，而牛肉片、大颗粒虾滑、午餐肉等适用于火锅场景的系列食材推出后也发展良好，夯实了“吃火锅，就美好”的全新品牌定位。2.2周期洗礼再出发1）生猪周期机会（1）从供给端看，生猪养殖产能一段时间内仍将处于偏宽松的状态养殖利润决定扩（缩）产意愿。产能和供给是生猪周期波动重要驱动因素。而养殖利润的变化直接影响了养殖户做养殖产能调整的决策。因此，养殖利润其实是产能扩张和收缩的前导指标。当前利润水平下能繁去化应是较为缓慢的。养殖利润决定了补栏意愿，进而影响产能去化速度。截至11月底，自繁自养生猪利润为173.76元/头。从历史看，在当前利润水平下（除去猪瘟等被动因素），产能去化应当是较为缓慢的。例如2017年年中、2015年年中，能繁母猪存栏的边际变化是较小的。生产效率不断改善。从2021年年中以来，行业能繁母猪的存栏结构不断优化。落后低效三元母猪不断淘汰，逐步降低到30%以下，能繁母猪存栏以生产效率较高的三元母猪占主导，并且未来可能不断优化。出栏均重已经回归正常水平。猪瘟爆发以来养大猪成为行业普遍的现象。一是产能被动去化下养殖户通过“养大猪”来提升整体猪肉的产量；另一方面，价格快速爬升，养殖户压栏情绪浓厚，整体行业出栏的头均重量走高。随着今年年初以来生猪价格回调，整体行业养殖和出栏均重回归正常。基于以上能繁去化速度、整体养殖效率、出栏均重等方面的考量，我们认为2022年上半年生猪整体的供给水平仍将较为充足。（报告来源：未来智库）（2）从需求端看，节后需求将走弱从历史年内生猪价格走势看，行情存在明显的季节性。随着年初节日需求的走弱，叠加生猪供给较为充足，我们认为，明年一季度将迎来一轮价格的调整。（3）供需变化推动生猪周期演化届时，行业产能变化将成为未来生猪周期演化的重要变量，需要密切跟踪。如果养殖户扛波动韧性较强，产能去化不彻底，建议继续观察。如果行业产能去化彻底，很有可能在下半年逐步进入下一轮猪周期的上升通道，当然大周期的行情反弹不是一蹴而就的，但板块的左侧布局机会就将显现。2）肉鸡周期机会（1）白羽肉鸡产能仍高，产能逐步兑现白羽肉鸡引种量偏高，祖代父代存栏量处于近年高位，未来产能将逐步兑现，供应宽松压力仍存。白羽肉鸡从祖代种鸡苗到商品代肉鸡出栏大约需要14个月，祖代引种量反映了未来14个月的肉鸡出栏量，2021年前