第8章证券投资分析2011

第8章

证券投资分析本章内容证券投资分析概述证券的投资价值宏观经济分析行业分析公司分析证券市场的发展阶段与制度分析一、证券投资分析概述

（一）证券投资分析方法

基本分析。以证券的内在价值为依据，着重于对影响证券价格及其走势的各项因素的分析，以此决定投资购买何种证券及何时购买。技术分析。运用图表技术和统计指标，研究证券价格及成交量的变动模式，并利用这些模式来预测价格的变动趋势，以此作为证券投资决策的依据。（二）技术分析的主要假设市场行为能反映一切信息价格呈趋势形态变动历史经常重演（三）技术分析的基本要素价格、成交量、时间和空间

价格和成交量是市场行为的基本表现时间和空间是市场潜在能量的表现

技术分析与基本分析的比较

二、证券的投资价值风险证券投资价值评估的基本模型

价值与预期报酬成正比例关系，而与风险水平呈反比例关系，因而可利用证券的预期收益及风险决定证券的内在价值。一般使用红利贴现模型来确定证券的内在价值，即通过一定折现率或风险调整率把未来一连串收入折算成为现在价值，并以此确定证券的内在价值。三、宏观经济分析（一）宏观经济分析概述影响整个证券市场走势的经济因素，称为宏观经济因素。宏观经济因素包括宏观经济运行和宏观经济政策两个方面。宏观经济因素是影响证券市场最基本的因素。宏观经济因素的变动常常持续的时间长，决定和影响着证券市场的中长期趋势。宏观经济因素对证券行市的影响具有面广，带根本性和持续时间长的特点。（二）宏观经济运行对

证券市场的影响1、反映宏观经济运行状态的基本变量

国内生产总值与经济增长率消费总量投资总量货币供应量财政收支失业率通货膨胀率利率国际收支汇率宏观经济运行对证券市场的影响2、国内生产总值与经济增长率

国内生产总值（GDP）及增长速度是衡量宏观经济运行状态的综合性指标。从理论上看，在上市公司的行业结构和该国的行业结构基本不变的条件下，股票平均价格的变动与GDP的变动应呈现一致。一些实证研究结果表明，股票价格的变动与GDP的变化存在着密切的相关性。3、经济周期

宏观经济运行因受多种因素的影响而呈现出周期性变化的特征。从中长期看，证券行市的波动与宏观经济周期变化应该是一致的，经济运行呈周期性循环的规律，从而导致证券行市也呈周期性变化的特征。

证券投资是一种购买预期收益的行为，投资者是根据自己对经济的前景预期行事的。在经济周期实际发生变动之前，投资者一般就会在证券市场上提前对之做出反应。实证研究表明，证券市场的运行在时间上略超前于经济周期的变化。

（三）货币政策对对证券市场的影响1、证券市场与利率证券价格对市场利率最为敏感。一般而言，证券价格与利率呈反向运动。市场利率升高，证券价格便会下降；相反，利率下降，证券价格便会上升。具体原因

利率的升降影响证券的预期收益利率的升降影响证券的需求利率的升降影响信用交易2、货币供应量与证券市场在一定范围内，货币供应量的增加会推动物价上涨，甚至造成轻度的通货膨胀，证券价格一般会随之上涨。

其原因货币投放量增加，物价的上涨能提高公司的盈利水平，从而使股息红利增加，推动股价上涨。货币供应量的增加推动利率下调，流入证券市场的资金增加，从而推动证券价格上涨。在通货膨胀下，公司资产的重估价值大大升值，从而使股票的净资产含量提高，在一定程度上起到保值的作用，推动股价上涨。3、通货膨胀与证券市场

严重的通货膨胀会使证券资产相对贬值，导致证券价格下跌；严重的通货膨胀严重影响公众预期，引发证券价格下跌；（p139）

严重通胀时，政府的紧缩政策不利于证券行市。4、货币政策与证券市场央行货币政策手段法定存款准备金率再贴现率公开市场操作一般来讲，紧缩的货币政策不利于证券市场行情的发展；宽松的货币政策会刺激证券价格上升。（四）财政政策对对证券市场的影响

财政政策手段调整税率改变政府转移支付水平政府购买水平

财政政策与证券市场行情积极的财政政策有利于证券市场行情的上升消极的财政政策对证券市场行情起抑制作用（五）国际经济因素

国际收支对证券市场的影响逆差—政府紧缩银根—不利于经济发展—证券价格下跌汇率对证券市场的影响本币贬值—有利出口，不利进口—出口型企业股价上升，进口型企业股价下跌本币贬值—资本流出—证券价格下跌本币贬值—央行干预对证券市场产生影响

国际证券市场对国内证券市场的影响四、行业分析

（一）行业的概念

所谓行业因素，是指影响某一行业证券行市的各种因素。

（二）行业因素分析的目的和任务

就是对影响特定行业证券预期收益、风险水平和供求关系的各种因素及其变化，进行逻辑推理分析，在此基础上对特定行业证券的投资价值及价格走势进行判断，进而做出证券投资方向的选择。

（三）行业分类依据市场结构不同完全竞争行业垄断竞争行业寡头垄断行业完全垄断行业其主要特征见如下:结构公司数量产品的差异性公司控制价格的程度

完全竞争许多相同(如小麦)无不完全竞争许多真实的或想象的差异（如啤酒）有一些寡头独占少数相同或少数的差异（如钢铁）有一些垄断一个一种产品（如公用事业公司）相当大按行业与经济周期的关系

成长性行业周期性行业防御性行业成长型行业其收入增长速率并不会随经济周期波动而呈现同步的变动。如过去几十年的计算机和生物医药制造业。周期型行业其运动状态与经济周期紧密相关；如与固定资产投资紧密相关的钢铁业，与产能提高紧密相关的能源业，耐用消费品、珠宝等。防御型行业其经营状况在经济周期的上升和下降期都很稳定；原因：该行业的产品需求相对稳定，需求弹性小；如食品加工业、公共服务业、烟草行业。（四）产品的生命周期产品生命周期各阶段收益

和风险状况行业生命周期与销售变化情况以及各阶段的典型行业（五）证券投资行业选择应考虑的主要因素

技术进步

供求关系的变化政府的行业政策其他因素行业在国民经济中的地位、行业的平均利润率水平、行业的市场竞争特征、行业的生产要素特征、行业的风险特征、行业的劳动分工状况、行业的对外开放程度、行业的区域特征、所有制特征等。

影响行业发展的其它非经济因素1234技术环境社会环境政策环境经济环境PEST分析“PEST”分析政治、法律环境（P）与中央政府及地方政府的关系政策走向海峡两岸关系公司法、税法、知识产权保护文化环境(S)人口、地理生活方式的改变生态环境社会价值经济环境(E)经济增长、GDP的变化通货膨胀率以及银行利率变化就业人均收入与人均储蓄的变化加入WTO技术环境(T)新技术的发展制造业的进步新能源、新材料的使用电子商务、IT时代到来（六）行业选择的主要方法1、行业增长比较分析判断该行业是否为周期性行业比较该行业的增长率与国内生产总值增长率计算该行业销售额占国内生产总值的比重

2、行业增长趋势预测

找出决定行业发展的关键性因素，构造计量分析模型，然后运用计量模型进行预测利用该行业部门历年的增长率资料，运用统计分析方法或自我回归模型进行分析行业竞争结构的基本方法

——五力模型（补）行业内对手现有公司间的竞争购货的议价能力供货商议价能力替代品的威胁规模经济/资本要求产品差异化程度转移成本政府关系预期报复措施进入渠道供应由少数几个企业主宰供应商的产品没有替代品顾客对供应商不重要供应商的产品有差异后向一体化的能力新对手的威胁顾客购买对供应商是大宗交易购买对供应商非常重要产品本身没有差异顾客没有什么转移成本顾客可向上垂直一体化产品质量不太重要具有相似功能的产品可抑制价格，如电子保安系统替代人力保安；电子邮件替代传统邮件进行价格战，展开广告竞争，增强对顾客保修保用等服务，引进新产品替代产品供货商顾客潜在进入者案例分析1：我国钢铁行业五力模型需求方宏观经济政策与钢铁需求。替代品在目前材料工业的发展水平下，钢铁行业几乎没有近似的替代品。

供应方

铁矿石和焦炭等上游产品价格上涨；议价能力强。业内竞争行业内竞争并不明显区域垄断特征明显潜在竞争者大量的沉没成本投入；政策保护，难以进入竞争对手分析烟包客户分析烟包供应商分析烟包替代品分析行业进入者分析烟包印刷为资金、技术和劳动力“三密集”行业，进入门槛高社会关系、营销手段对市场竞争有关键影响设备、技术的差异化小，竞争激烈，资源的专用性较强客户需求量大、谈判不对等产品技术差异小、转移成本低客户实力强，易于进入烟包印刷业行业调整及市场竞争的加剧，客户需求随之提高行业中无垄断竞争，但洗牌、重组进程会加快实力均衡的竞争对手相对较多烟包印刷市场总量增长缓慢，行业竞争激烈有机构成高，可较容易进入其他印刷细分市场无明显的有威胁的替代品烟草包装具有相对独特的产品功能，长时期内不可能被淘汰材料日益多样化，供应商结构相对分散供应商产品相对差异小，转移成本低买方市场，且进口原材料价格冲击大设备结构趋同，对供应商技术依赖性强五种力量决定着烟包行业最终的获利能力以及资本向本行业的流向程度案例分析2：烟包行业“五力”模型分析五、公司分析

公司竞争力分析

产品优势分析技术优势分析区位优势分析

公司经营管理分析公司财务分析

偿债能力分析营运能力分析盈利能力分析投资报酬能力分析发展能力分析（一）公司竞争力分析产品优势分析产品的异质性分析产品的品牌效应产品的品质是否优越产品的成本控制产品的市场占有率分析技术优势分析技术人才技术装备研发能力

区位优势分析地区经济发展优势地区环境优势地区政策优势公司产品分析成本优势

质量优势

品牌优势技术优势是指公司产品与同行业其他竞争对手相比拥有更高的技术含量，这是公司技术水平和研发能力的一个直接体现。

质量优势是指公司的产品以高于其他公司同类产品的质量赢得市场，从而取得竞争优势。

技术优势

成本优势是指公司的产品依靠低成本获得高于同行业其他企业的盈利能力。品牌是一种名称、术语、标记、符号或设计，或是它们的组合运用，其目的是借以辨认某个销售者或某群销售者的产品，以便同竞争者的产品相区别。

案例：隧道股份(600820)行业

地位优势

工程建筑概念、新上海概念、沪深300概念、铁路基建概念、QFII持股概念、创投概念、大订单概念。大股东实力:公司大股东实力雄厚,可供注入资产包括基建业务、房地产业务等。行业地位优势:上海是目前我国地铁及城轨建设市场最大的城市,2012年前地铁里程规划将达到510公里,预计2020年远期规划达到1000公里。区域、技术垄断优势:城市轨道交通隧道和越江公路隧道是隧道股份(600820)的两大核心优势业务。公司已建成的大型、超大型越江隧道占全国市场份额的90%、占上海同类市场份额的100%。案例：1920年代的福特汽车公司

福特公司曾经通过限制车型及种类、积极试行后向整合、采用高度自动化的设备、减少改型以促进学习积累，以及通过学习积累严格推行低成本化措施等，取得过所向无敌的成本领先地位。然而，当许多收入升高、已购置了一辆车的买主考虑再购买第二辆时，市场开始偏爱有风格的、改型的、舒适的及封闭型汽车而不是敞篷车，并愿意为得到这些性能多出价。而福特公司为把被淘汰车型的生产成本降至最低所付出的巨额投资在此时却变成了顽固障碍，使得福特公司的战略调整面临极大的代价。（二）公司财务分析

财务比率分析是同一张财务报表的不同项目之间，或在不同财务报表的有关项目之间，用比率来反映它们的相互关系，以求从中发现企业经营中存在的问题并据此评价企业的财务状况。比率分析的重要性在于它可以为报表阅读者在理解、分析不同企业或不同时期的经营情况时提供一个具有标准化的简便工具1、偿债（变现）能力分析偿债能力是企业偿还到期债务（包括本息）的能力。由于企业的偿债能力直接关系到投资的安全，因此，偿债能力分析也被称为安全性分析。由于企业的偿债资金来自企业产生的现金，因此，偿债能力分析也被称为变现能力分析。1、偿债（变现）能力分析短期场债能力分析是企业以流动资产偿还流动负债的能力。主要指标流动比率速动比率现金比率(1)流动比率(currentratio－CR)公式：流动比率＝流动资产╱流动负债偿还到期债务的能力，主要取决于有多少可以动用的流动资产，流动资产越多，流动负债越少，则短期偿债能力越强。流动资产偿还全部流动负债后的余额就是营运资金(workingcapital)，营运资金的多少表明偿债风险的大小。但是过高的流动比率并不一定是件好事，因为过高的流动比率可能是由于企业滞留在流动资产上的资金过多所致，也就是说可能是资金使用效率较低的表现。一般认为流动比率维持在2：1左右合适。

（2）速动比率（quickratio－QR）公式：速动比率＝速动资产╱流动负债速动资产＝流动资产－存货－预付账款－待摊费用扣除原因：存货扣除是因为变现力低；预付账款、待摊费用本质上属于费用，不能转化为现金分析：这是流动比率的辅助指标，有时更能够准确地反映偿债能力。按照经验，速动比率（QR）＝1较为合适，表明每一元流动负债都有一元易于变现的资产作为抵偿，QR过低，偿债能力不足，过高又说明企业持有过量的流动资金，可能因此失去较好的投资机会。（3）现金比率（cashratio－CaR）公式：现金比率＝现金性资产╱流动负债现金性资产=货币资金＋有价证券分析：也叫超速动比率或保守速动比率，这里再把应收账款扣除，原因是应收账款可能存在坏账损失，到期又不一定能够收回现金。所以，现金比率是最稳妥的衡量标准。1、偿债（变现）能力分析长期偿债能力分析指企业偿还长期负债的能力。长期偿债能力的评价，从义务角度包括按期支付利息和到期偿还本金两个方面；从偿债资金来源看，应该是企业经营利润。在正常情况下，企业不会依赖变卖资产偿债，而是依靠经营利润，因此，长期偿债能力主要取决于获利能力。这里仅从债权安全性进行分析。主要指标负债比率负债与股东权益比率利息保障倍数1、偿债（变现）能力分析负债比率是企业全部负债与全部资产之比，也称资产负债率。负债比率=负债总额/资产总额该比率对债权人和股东有不同意义债权人：最关心贷款的安全程度，所以该比率越低，债权人的保障度越高；股东：只要总资产收益率高于借款利率，该比率越高，股东的投资收益就越大。经营者：适度的负债规模表明企业活力充沛。合理的负债比率一般为50%左右。参见水电行业资产负债率对照表。1、偿债（变现）能力分析负债与股东权益比率反映企业资金中债权人出资与股东出资的比重。债权人：该比率越高，风险越大；投资人：该比率越高，投资报酬率越高。1、偿债（变现）能力分析利息保障倍数利息保障倍数=息税前利润/利息费用计算时用财务费用代替利息费用。利息保障倍数衡量企业偿付债务利息的能力。经验表明利息保障倍数不能低于1。低于1说明企业无法保证借款利息的偿付，更不能保证偿还本金。2、营运能力分析营运能力分析是利用资金周转速度指标来反映企业资金利用的效率。企业营运能力强→资金周转速度快→企业有足够现金偿还流动负债→短期偿债能力强企业营运能力强→取得利润多→能够偿还借款和利息→长期偿债能力强主要指标总资产周转率应收账款周转率（应收账款周转天数）存货周转率（存货周转天数）固定资产周转率流动资产周转率2、营运能力分析总资产周转率（反映企业全部资产的利用效率）总资产周转率=销售收入/平均资产总额