第八章 利率期货

第八章利率期货第一节利率期货概述第三节利率期货交易第二节利率期货的报价与交割1第一节利率期货的概述LOGO利率与利率期货1利率期货价格波动的影响因素2利率期货的产生与发展32一、利率与利率期货利率基准利率我国的基准利率利率：—定时期内利息与本金的比率，通常用百分比表示。基准利率：金融市场上具有普遍参照作用和主导作用的基础利率。人民币基准利率：中国人民银行发布的商业银行和其他金融机构的系列存贷款的指导性利率美元基准利率：美国联邦储备委员会发布的联邦基金利率。3

2.与利率期货相关的金融工具AddYourTitle欧洲美元

欧洲美元：是指美国本土以外的金融机构的美元存款和美元贷款，因为这种美元境外存贷业务始于欧洲，所以称作欧洲美元。最大的、最有指标意义的欧洲美元交易市场在伦敦；欧洲美元已经成为国际金融市场上最重要的融资工具。欧元银行间拆放利率欧元银行间拆放利率：是指在欧元区资信较高的银行间欧元资金的拆放利率。最长期限为1年，是欧洲市场欧元短期利率的风向标。美国国债美国国债：不超过1年的短期国债（T-Bills）、1至10年之间的中期国债（T-Notes）和10年以上的长期国债（T-Bonds）三类。美国短期国债通常采用贴现方式发行，到期按照面值进行兑付，美国中长期国债通常是附有息票的附息国债4利率期货的分类Text1subtext

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短期利率期货：标的物主要有利率、短期政府债券、存单等，期限不超过1年。如3个月欧元银行间拆放利率，3个月英镑利率，28天期（墨西哥比索）银行间利率，3个月欧洲美元存单，13周美国国债(T—Bills)等。中长期利率期货：标的物主要为各国政府发行的中长期债券，期限在1年以上。如2年期、3年期、5年期、10年期的美国中期国债(T—Notes)，美国长期国债(T—Bonds)，德国国债(Eur0—Schatz，Eur0—Bobl，Eur0—Bund)，英国国债(Gilts)等。5二、利率期货价格波动的影响因素为什么说利率期货价格和市场利率呈反方向变动？6二、利率期货价格波动的影响因素

所谓利率期货也就指那些以债券类证券为标的物的期货合约，它在交割日实行的利率是早已规定了的。而在现实生活中，实际利率（=名义利率-通胀率）是在变动的。假如一年期的利率期货规定交割日实行的利率为5%，而在现实中预计这年的实际利率会不断上涨到10%，那么这个一年期的利率期货的价格就会下降，因为如果我现在买入期货，交割日就算以现金交割的话，取得的收益也只不过5%，而当年的实际利率有10%，还损失了5个点。相反，如果预计实际利率会下降到到2%，那么期货的价格就会走高，因为到期后取得的收益比实际利率要高。7二、利率期货价格波动的影响因素扩张性的财政政策财政政策增加和刺激总需求资金需求增加利率上升紧缩性的财政政策减少和抑制总需求资金需求减少利率下降货币政策扩张的货币政策货币供应量增加利率下降紧缩的货币政策货币供应量减少利率上升汇率政策国内物价水平、短期资本流动影响利率8二、利率期货价格波动的影响因素经济周期：在不同阶段，商品市场和资金市场的供求关系会发生相应的变化，从而影响市场利率水平。经济状况：经济增速快——资金需求旺——利率上升；经济增速缓——资金需求减——利率下跌。通货膨胀率：市场利率的变动通常与通货膨胀率的变动方向一致。132经济因素9二、利率期货价格波动的影响因素全球主要经济体利率水平：全球主要经济体的利率水平会直接或间接地影响一个国家的利率政策和利率水平。其他因素：包括经济形势的预期、消费者收入水平、消费者信贷等因素经济统计数据的好坏——影响经济政策的变化和投资者的市场预期——影响利率10

产生背景产生背景三、利率期货市场的产生和发展60年代中期后，越南战争、其后是两次石油危机，美国国内物价水平全面上涨。为抑制通货膨胀，美国政府采取了紧缩的货币政策，将利率提得很高。但紧缩货币政策又导致经济衰退，迫使美国政府不得不降低利率以刺激经济增长。在这样的背景下，利率波动十分频繁。而金融机构、公司企业的资产负债中，有很大的一部分对利率十分敏感，它们迫切需要转移利率风险的途径。11

三、利率期货市场的产生和发展1976年1月，芝加哥商业交易所国际货币分部（IMM）推出了90天美国短期国库券期货合约。1982年，伦敦国际金融期货交易所首次引入利率期货1985年东京证券交易所也开始利率期货的交易，随后，法国、澳大利亚、新加坡等国家也相继开办了不同形式的利率期货合约。1975年10月，CBOT推出了全球第一张现代意义上的利率期货合约----政府国民抵押协会证券期货合约。中国香港则于1990年2月7日在香港期货交易所正式推出了香港银行同业3个月拆放利率期货合约。产生与发展12世界主要利率期货合约及相应交易所

13我国的债券市场与国债期货1978年以后，我国的国债市场发展才步入轨道1981年恢复发行国库券1988年1993年1996年1997年2003年至今天建立二级市场，进行国债流通转让建立国债一级自营商制度，直接向财政部承销国债中央国债登记结算公司成立，国库券发行开始全面走向市场化全国银行间债券市场成立，国债同时在交易所市场、银行间高层和社会公众发行加速发展阶段，信用产品迅速发展，衍生产品也应市场需求产生14中国债券市场格局15债券市场投资者结构16商业银行、保险机构和基金为主力投资机构165年期国债期货合约表合约标的可交割国债报价方式最小变动价位合约月份交易时间最后交易日交易时间每日价格最大波动限制最低交易保证金最后交易日最后交割日交割方式交易代码面值为100万元人民币、票面利率为3%的名义中期国债合约到期月首日剩余期限为4-7年的记账式附息国债百元净价报价0.002元最近的三个季月（3月、6月、9月、12月中的最近三个月循环）

09:15—11:30，13:00—15:15

09:15—11:30上一交易日结算价的±2%合约价值的2%

最后交易日后的第三个交易日实物交割

合约到期月份的第二个星期五TF17名义标准券名义标准券名义标准券：采用现实中可能并不存在的、剩余期限固定的“虚拟标准债券”作为交易标的，现实中的国债可以用转换因子折算成虚拟券进行交割。我国国债期货合约标的为面额100万元，票面利率为3%的每年付息一次的5年期名义标准国债18转换因子（ConversionFactor)转换因子

转换因子实际上是一种折算比率，通过折算比率将交割债券的价值调整为接近于期货标准券的价值。转换因子反映的是普通可交割债券与合约中标准国债之间的折算关系。

转换因子是用来调整不同票面利率和不同到期日的可交割国债。对于中金所5年期国债期货合约来说，转换因子实质上是面值1元的可交割国债在其剩余期限内的现金流，用3%的国债期货名义标准券票面利率贴现至最后交割日的净价（全价－应计利息）。19转换因子（ConversionFactor)转换因子＝债券现值－累计利息转换因子等于面值为100元的各债券的现金流按3%的年利率（每半年计息一次）贴现到交割日的价值，再扣掉该债券累计利息后的余额除以100。如果债券的票面利率高于标准券的3%，转换因子>1，剩余期限越长，转换因子越大；反之，转换因子<1，剩余期限越长，转换因子越小；当剩余期限越小，转换因子越接近于1。20最便宜交割债券

（CheapestToDeliver,CTD)考虑付息和到期日，可交割债券之间的区别是很大的，尽管使用了转换因子，在交割时，各可交割债券之还是有差异的，有些会相对贵一些，有些则相对便宜些，合约卖方可以选择最便宜、对他最为有利的债券进行交割，该债券则被称为最便宜可交割债券。最便宜可交割债券的价格决定了国债期货合约的价格！21最便宜交割债券

（CheapestToDeliver,CTD)国债期货交割的权利在卖方（空方）空头收到的现金＝期货报价×交割债券的转换因子＋交割债券应计利息假定期货报价为90元，所交割债券的转换因子为1.38，交割面值100元债券的应计利息为3元。空头收到的现金＝90×1.38＋3＝127.2元一张合约就是：127.2×10000＝1272000元例因此，最便宜交割债券为使得“债券报价－（期货报价×转换因子）”最小的债券22最便宜交割债券

（CheapestToDeliver,CTD)例：假设国债期货报价为93.50元，可供空头选择用于交割的三种国债的报价和转换因子如下：

国债报价转换因子1144.501.51862120.001.2614399.801.0380根据以上数据，我们可求出各种国债的交割差距：国债1：144.50－(93.50×1.5186)=2.5109国债2：120.00－(93.50×1.2614)=2.0591国债3：99.80－(93.50×1.0380)=2.7470由此可见，交割最合算的国债是国债22313周美国短期国债期货合约1欧洲美元期货合约23个月欧元利率期货合约3芝加哥交易所中长期国债合约4第二节利率期货的报价与交割24一、13周美国短期国债期货合约芝加哥商业交易所的13周美国短期国债期货产生于1976年1月，该品种推出后立即吸引了大量投资者的积极参与，曾经是20世纪70年代最活跃的短期利率期货品种。25CMEl3周美国短期国债期货合约(摘要)合约规模1张面值为l000000美元的3个月期(13周)美国短期国债报价方式100减去不带百分号的短期国债年贴现率(例如，贴现率2.25％可表示为97.75)[指数报价方式]最小变动价位1／2个基点，即0.005(合约的变动值为12.50美元)(注：1个基点为报价的0.01，代表1000000×0.01％×3／12=25美元)合约月份最近到期的3个连续月，随后4个循环季月(按3月、6月、9月、l2月循环)交易时间公开喊价周一至周五上午7：20--下午2：00GLBOEX电子交易周日至下周五下午5:00--下午4:00最后交易日交割月的第3个周三91天期美国政府短期国债的拍卖日，到期合约交易于最后交易日中午12：00收盘交割方式

现金交割261.报价方式美国13周国债通常是按照贴现方式发行，到期按照面值兑付短期国债价格与贴现率之间具有反向关系，即价格越高，贴现率越低，也即收益率越低（到期支付固定面值）指数方式报价以100减去不带百分号的年贴现率方式报价指数方式报价，指数的最小变动点为1／2个基本点，1个基本点是指数的1％点，即指数的0.01点。1个基本点代表（1000000×0.01％÷4）=25美元。一个合约的最小变动价值也就是12.5美元。271.报价方式指数报价（100减去不带百分号的贴现率或利率）贴现率=（面值-发行价格）/面值×100%利率=（面值-发行价格）/发行价格×100%例如：报价“99”此时贴现率：[（100-99)/100]×(3/12)=0.25%收益率：[(100-99)/99]×(3/12)=0.253%又如：报价“98.5”,此时贴现率：[（100-98.5)/100]×（3/12）=0.375%年收益率：[(100-98.5)/98.5]×(3/12)=0.381%注：贴现率、收益率为13周（3个月）281.报价方式例题面值为100万美元的3个月期国债，当成交指数为94时，意味着年贴现率为100％-94％=6％，即3个月的贴现率为6％÷4=1.5％，也即意味着成交价格=1000000×（1-1.5％）=985000美元买入面值1000000美元的国债。如果投资者以94价格开仓买入10手13周国债期货合约，以94.80价格平仓，若不计交易费用，则投资的盈亏：94.80-94=0.80，即盈利80点80×25×10=20000美元292.交割方式：现金交割芝加哥商业交易所规定最终结算价：根据最后交易日（合约月份第三个星期三）当天现货市场上91天期国债拍卖贴现率的加权平均计算的，将100减去这一加权平均拍卖贴现率就是最终结算指数。302.交割方式：现金交割贴现率=（合约价值-交割结算价）/合约价值×100%交割结算价=合约价值×（1-贴现率）例如：最高贴现率：2.5%交割结算价:1000000×[1-2.5%/(12/3)]=993750＄31二、芝加哥交易所中长期国债合约芝加哥期货交易所(CBOT)交易的美国中期国债期货主要有4种：2年期、3年期、5年期、10年期美国中期国债期货合约。32CBOT5年期美国中期国债期货合约(摘要)

合约规模1张面值为l0万美元的美国中期国债报价方式

以面值100美元的标的国债价格报价

例如，报价为ll8'220(或Il8—220)，代表118+22／32=118.6875美元，对应合约价值为ll8687.5美元；最小变动价位1／32点的l／2(合约的变动值为15.625美元)。其中，跨月套利交易为1／32点的l／4(变动值为7.8125美元)

(注：“1点”代表l00000美元/100=1000美元，“1／32点”代表l000×1／32=31.25美元)合约月份最近到期的5个连续循环季月(3月、6月、9月、12月)

公开喊价周一至周五上午7：20一下午2：00交易时间GLOBEX电子交易周日至下周五下午5：30～下午4：00最后交易日合约月份最后营业日之前的第7个营业日，到期合约交易截止时间为当日中午12：01最后交割日交割月份的最后营业日可交割品种剩余期限离交割月第1个交易日为4年零2个月到5年零3个月的美国中期国债。发票价格等于结算价格乘以转换因子再加上应计利息。该转换因子是将面值1美元的可交割债券折成6％的标准息票利率时的现值交割方式实物交割33CBOTl0年期美国中期国债期货合约(摘要)

合约规模1张面值为l0万美元的美国中期国债报价方式以面值100美元的标的国债价格报价

例如，报价为l21‘085(或121-085)，代表l21+8.5／32最小变动价位

1／32点的l／2(合约的变动值为15.625美元)。其中，跨月套利交易为1／32点的l／4(变动值为7.8125美元)(注：“1点”代表l00000美元／lOO=1000美元，“l／32点”代表l000*1／32=31.25美元)合约月份最近到期的5个连续循环季月(3月、6月、9月、l2月)交易时间公开喊价周～至周五上午7：20一下午2：00GLOBEX电子交易周日至下周五下午5：30～下午4：oo最后交易日合约月份最后营业日之前的第7个营业日，到期合约交易截止时间为当日中午12：Ol最后交割日交割月份的最后营业日可交割品种剩余期限离交割月第一个交易日为6年半到10年的美国中期国债。发票价格等于结算价格乘以转换因子再加上应计利息。该转换因子是将面值I美元的可交割债券折成6％的标准息票利率时的现值交割方式实物交割

34CBOT美国长期国债期货合约(摘要)

合约规模1张面值为10万美元的美国长期国债报价方式价格报价。

例如，报价为l22’08(或122—08)，代表122+8／32最小变动价位1／32点(合约的变动值为31.25美元)。其中，跨月套利交易为1／32点的l／4(变动值为7.8125美元)(注：“1点”代表l00000美元／100=1000美元，“1／32点”代表l000×1／32=31.25美元)合约月份最近到期的3个连续循环季月(3月、6月、9月、l2月)公开喊价周一至周五上午7：20~下午2：00交易时间GLOBEX电子交易周日至下周五下午5：30~下午4：OO最后交易日合约月份最后营