第四讲 项目融资的模式

1第三章项目融资的模式23.1选择项目融资模式应考虑的要素如何实现有限追索如何实现分担风险如何降低成本如何发起人较少的股本资金投入如何处理项目融资与市场安排之间的关系如何保证近期融资与远期融资相结合争取实现资产负债表外融资31.如何实现有限追索1）项目融资模式的最基本原则—实现项目对投资者的有限追索。（投资者的角度）2）追索的形式和追索的程度，与贷款银行对一个项目的风险评价以及项目融资的结构设计有关。（贷款人的角度）具体内容：1.项目所在行业的风险系数；2.投资规模；3.项目开发阶段4.投资结构；5.项目经济强度；6.市场安排；7.项目投资者的组成；8.财务状况；9.生产技术管理；10.市场营销能力等。43）为限制融资对项目投资者的追索责任，需要考虑：

①项目的经济强度在正常情况下是否足以支持融资的债务偿还；②项目融资是否能够找到有利的来自投资者以外的信用支持；③对于融资结构的设计能否做出适当的技术性的处理。52.如何实现分担风险保证投资者不承担项目的全部风险责任是项目融资模式设计的第二条原则。关键：

如何在投资者、贷款银行以及其他与项目有关的第三方之间进行有效地划分项目的风险。教材P39

以上两个因素是项目融资模式选择中最需要考虑的因素63.如何最大限度地降低项目融资的成本在选择项目融资模式时，应尽量从以下几个方面入手：

第一，完善项目投资结构，增强项目的经济强度，降低风险以获取较低的债务资金成本；第二，合理选择融资渠道，优化资金结构和融资渠道配置；第三，充分利用各种优惠政策（如加速折旧、税务亏损结转、利息冲抵所得税等）教材P3974.如何实现完全融资目的：实现发起人较少的股本资金投入，实现更强的杠杆效应。教材P405.处理好项目融资与市场销售安排之间的关系此关系有两层含义：

第一，长期的市场安排是实现有限追索项目融资的一个信用保证基础；第二，以合理的市场价格从投资项目中获取产品是很大一部分投资者从事投资活动的主要动机。教材P4086.如何保证近期融资与远期融资相结合

教材P417.争取实现资产负债表外融资

通常，项目是以项目负债的形式融资，但是，项目融资方式本身具有一种可供投资者选择利用的优势——实现非公司负债型融资。例如：在项目融资中，可以将一项贷款或一项为贷款提供的担保设计成为商业交易的形式，按照商业交易来处理，这样，即实现了融资的安排，也达到了不将这种贷款或担保列入投资者的资产负债表的目的，从而不影响提供贷款或担保人的信用地位。

BOT模式也可以达到此目的

93.2项目融资模式的共同特点

不同的项目融资在项目参与者、操作程序、风险分担等方面都具有不同的特点，但基本的项目融资模式还是具有相同的特点。

1、贷款形式上的特点：两种情况一种是贷款方提供的有限追索或无追索权的贷款；另外一种是贷款方预先支付一定的资金购买项目的产品，或原材料和设备供应商为项目垫付资金。

102、信用保证形式上的特点（贷款银行角度）（1）对项目经济强度的要求：贷款银行对项目资产拥有第一抵押权，对项目现金流具有有效控制权。（2）要求项目投资者将与项目有关的一切契约性权益转让给贷款银行（3）风险隔离：要求项目投资者成立单一业务实体，把项目的经营活动尽量与其他业务分开。（4）在项目的开发建设阶段，要求项目发起人提供项目的完工担保，保证项目按商业标准完工。（5）除非贷款银行对项目产品的市场状况充满信息，在项目经营阶段要求项目公司提供类似“无论提货与否均需付款”性质的市场销售安排。113、时间结构上的特点各种项目融资模式从时间结构上来看，都有两个非常重要的阶段：项目的开发建设阶段和项目的经营阶段，反映在贷款协议上有很大区别。（1）建造（或开发）阶段：高风险阶段在此阶段，仅发放贷款，还款被推迟。42

（2）经营阶段：正常风险。123.3BOT项目融资模式

BOT是Build（建设）、Operate（经营）和Transfer（转让）三个英文单词第一个字母的缩写，BOT模式主要用于公共基础设施建设的项目融资模式，在我国称为“特许经营方式”。这种模式的基本思路是，由项目所在国政府或所属机构为项目的建设和经营提供一种特许权协议（ConcessionAgreement）做为项目融资的基础，由本国公司或者外国公司作为项目的投资者和经营者安排融资，承担风险，开发建设项目并在有限的时间内经营项目获取商业利润，最后根据协议将该项目转让给相应的政府机构。13BOT模式的特点1、采用BOT模式通常进行的是基础设施项目的建设，项目产品或服务可能销售给国有单位，或者直接向最终使用者收取费用。2、能减少政府的直接财政负担，减轻政府的借款负债义务。3、有利于转移和降低风险。4、有利于提高项目的运作效率。5、可以提前满足社会和公众的需要。6、有利于给项目所在国带来先进的技术和管理经验。44-4514BOT既是一种融资方式，也是一种投资方式。项目融资只是BOT的一个阶段。政府是BOT项目实施过程的主导。政府只是让渡BOT项目经营权，但拥有终极所有权。政府不干涉项目公司的正常经营，但要参与项目实施过程的组织协调，并对项目服务质量和收费进行监督。政府与项目公司是经济合同关系，在法律上是平等的经济主体。BOT以项目为融资主体，项目公司承担债务责任。项目特许权通常通过规范的竞争性招标来授予。15BOT模式的具体形式Build-Operate-Transfer(BOT)Build-Own-Operate(BOO)Build-Transfer-Operate(BTO)Build-Lease-Transfer(BLT)Design-Build-Finance-Operate(DBFO)Rehabilitate-Operate-Transfer(ROT)Purchase-Operate-Transfer(POT)Transfer-Operate-Transfer(TOT)Build-Own-Operate-Transfer(BOOT)Finance-Build-Own-Operate-Transfer(FBOOT) Design-Build-Operate-Transfer(DBOT)建设－经营－转让 建设－拥有－经营 建设－转让－经营 建设－租赁－转让 设计－建设－融资－经营改造－经营－转让 购买－经营－转让 转让－经营－转让 建设－拥有－经营－转让融资－建设－拥有－经营－转让 设计－建设－经营－转让16BOT模式的主要参与者1、项目的最终所有者（项目发起人）项目发起人是项目所在国政府、政府机构或政府指定的公司。从项目所在国政府的角度，采用BOT融资结构的主要吸引力在于两点：第一，可以减少项目建设的初始投入，政府部门可以将有限的资金投入到更多的领域；第二，可以吸引外资，引进新技术，改善和提高项目的管理水平。在BOT期间，项目发起人在法律上既不拥有项目，也不经营项目，而是给予项目某些特许经营权和融资安排的支持。在融资期间结束后，项目的发起人通常无偿地获得项目的所有权和经营权。由于特许权协议在BOT模式中占据关键性地位，所以有时BOT模式也被称为“特许权融资”。17BOT项目发起人关心的问题项目的建设成本、工期、特许期限、建成后的运营成本、收费标准及其调整程序和办法；项目的现金流能否满足偿还债务的要求并为投资者带来满意的投资回报；政府对BOT项目是否有明确的政策、规则或专门法规，这些政策和法规对项目的影响；项目所在国的政治经济状况、建设条件及竞争项目的情况，这些因素对项目风险的影响；政府是否愿意分担项目风险，特别是那些投资者不能控制的风险。182、项目的直接投资者和经营者（项目经营者）

项目经营者是BOT融资模式的主体。项目经营者从项目所在国政府获得建设和经营项目的特许权，负责组织项目的建设和生产经营，提供项目开发所必需的股本资金和技术，安排融资，承担项目风险，并从项目投资和经营中获得利润。项目经营者的角色一般由一个专门组织起来的项目公司承担。项目公司的组成以在这一领域具有技术能力的经营公司和工程承包公司作为主体，有时也吸收项目产品（或服务）的购买者和一些金融性投资者参加。19

因为在特许权协议结束时，项目要最终交还给项目发起人，所以从项目所在国政府的角度，选择项目经营者要有一定的标准和要求：首先，项目经营者要有一定的资金、管理和技术能力，保证在特许协议期间能提供符合要求的服务；其次，项目经营要符合环境保护标准和安全标准；第三，项目产品（或服务）的收费要合理；第四，项目经营要保证做好设备的维修和保养工作，保证特许权协议中止时项目发起人接收的是一个运行正常保养良好的项目，而不是一个千疮百孔的烂摊子。203、项目的贷款银行

BOT模式中的贷款银行组成较为复杂。除了商业银行组成的贷款银团之外，政府的出口信贷机构和世界银行或地区性开发银行的政策性贷款在BOT模式中通常也扮演很重要的角色。贷款的条件取决于项目本身的经济强度、项目经营者的经营管理能力和资金状况，但是在很大程度上主要依赖于项目发起人和所在国政府为项目提供的支持和特许权协议的具体内容。

21贷款银行关心的问题项目完工计划和技术目标的可行性，若项目未能按时完工或未达到原设计标准，风险由谁承担；项目绝大部分建设资金的落实情况；偿还债务的收入来源是否有可靠，能否保证一部分项目收入用于偿还债务；贷款担保条件，项目发起人及其它参与者作出的承诺，贷款人拥有多大的追索权；政府实施项目的决心、实力及对风险分担的态度。22

BOT模式的主要内容项目公司以同政府签订的“特许权协议”作为项目建设开发和安排融资的基础。项目公司将特许权协议等权益转让给贷款银团作为抵押，并提供其它信用担保，安排融资。工程承包商与项目公司签订承包合同进行项目建设，并提供完工担保。经营公司根据经营协议负责项目运行、维护，获得投资收益并支付贷款本息。特许经营期结束时将项目移交给政府。23BOT融资结构（1）由项目经营公司、工程公司、设备供应公司以及其他投资者共同组建一个项目公司，从项目所在国政府获取特许经营协议作为项目建设开发和安排融资的基础。特许经营协议通常包括：a批准项目公司建设开发和经营，并给予土地、获取原材料等方面的便利条件；b政府按照固定价格购买项目产品，或政府担保项目可以获得最低收入；c特许经营协议终止时，政府可以根据商定价格或无偿收回整个项目，项目公司保证移交的是一个正常运转并保养良好的项目。24（2）项目公司以特许经营协议作为基础安排融资。银团贷款出口信贷从属性贷款权益抵押、贷款担保等25（3）在项目建设阶段，工程承包集团以承包合同形式建造项目，起到完工担保的作用，利于融资安排。（4）进入运营阶段，经营公司根据协议负责项目公司投资建造的公用设施额运行、保养和维修，支付项目贷款本息并使投资财团获得投资利润，并保证在BOT模式结束时将一个运转良好的项目移交给项目所在国政府。

BOT融资结构P52图3-226项目发起人项目公司股东协议股本金股息运营公司运营合同项目收益贷款方贷款协议承建方方项目贷款承建合同城建项目还贷付息保险公司保险合同承购方承购合同政府机构特许支持购买项目产品费用

图示227其他投资者投资财团项目公司股东协议经营协议工程承包合同工程承包集团经营公司贷款银团融资安排最终用户项目所在国政府意向性担保购买项目期权特许权协议固定价格/低价担保从属贷款/贷款担保设备供应商融资安排政府出口信贷机构商业银行世界银行/地区性银行工程分包公司BOT项目融资结构28BOT概念模型29BOT项目的操作程序53案例1.准备阶段：选定BOT项目、资格预审、招标、选定项目承办人、成立项目公司、协议和合同的谈判与签订。2.实施阶段：项目建设与运营阶段。3.移交阶段：包括资产评估、利润分红、债务清偿、纠纷仲裁等

30竞标方案评审标准包括的内容技术方案：项目设计方案的技术优点；满足招标要求的程度；对环境问题的考虑；项目的质量保证体系。项目经验：建议人在项目管理、融资、设计、建设及运行方面的经验；项目公司的组织及人员构成；建议的项目管理方式。财务方案：建议的融资安排；收费标准与调价方式；项目特许期，政府投入与收益，利润封顶机制；对邻近区域土地的利用方案。31竞标方案评审标准包括的内容资金实力：建议人的资金实力及相关证据；对必要的股本金投入所持的态度；对投资承诺的肯定程度。风险与收益分配：对项目融资、设计、建设、运营及维护风险的分析及防范措施；建议的商务合同中政府与项目建议人之间风险与收益分配的办法；减少项目成本和风险的创新性建议。32特许权经营协议的基本条款55（1）项目建设的规定。（2）土地征收和使用的规定。（3）项目的融资及方式。（4）项目的经营及维护。（5）能源物资供应。（6）项目的成本计划、收费标准的计算方式。（7）项目的移交。（8）协议双方的一般义务。（9）违约责任。（10）协议的转让。（11）争议解决和法律适用条款。（12）不可抗力。33BOT模式取得成功的关键因素571、选择合适的特许经营者：竞争投标方式见案例

两种模式：a特许期确定，选择合理最低报价

b特许价格确定，选择合理最短特许期2、合理分担风险：风险类型及锁定3、确定合理特许期4、确定合理的特许价格34BOT项目的主要风险宏观投资环境风险（或称国别风险）政治风险，主要指国家政局不稳定的风险；国别商业风险，主要指汇率和利率变动、外汇管制及通货膨胀的风险；法律和政策变动造成的政府违约风险。具体项目的风险开发风险，指项目竞标失败的风险；工程建设风险，包括项目完工风险和成本超支风险；运营风险，包括相关设施风险、市场风险、技术风险、供应风险和不可抗力风险。35BOT项目风险管理风险分配的原则项目参与各方承担的风险要与期望的收益相匹配；将特定风险分配给最有能力承担或管理的一方。控制风险的办法通过签订协议及合同将各种风险尽可能“锁定”，即合同各方在相应的条款中提供履约承诺和风险担保，使得项目风险在政府与财团之间、债主与股东之间、财团与分包商之间有一个合理的分配，构成整个项目的安全保证框架。36BOT项目风险的分担政府可承担的风险包括：政治风险、法律与政策变动风险、一部分国别商业风险、一部分不能保险的不可抗力风险、一部分市场风险以及由政府方面的原因造成完工延期和项目费用增加的风险等。由项目发起人承担的风险通常包括：开发风险、工程建设风险、一部分运营风险、供应风险等。项目发起人可以通过签定施工进度合同、固定总价合同或交钥匙合同等将部分工程建设风险转移给工程承包商。可以通过签定运营维护合同、锁定价格的供应合同等将部分运营风险风险和供应风险转移给经营公司和供应商。37BOT项目的安全框架383.3ABS项目融资模式（AssetBackedSecuritization）

ABS是以项目所属的资产为支撑的证券化融资方式。具体来说，是以项目所拥有的资产为基础，以该项目资产可以带来的预期收益为保证，经过信用增级，在资本市场上发行债券筹集资金的一种项目融资方式。65

目前国内学者使用较广泛的定义是：

资产证券化是把缺乏流动性，但具有未来现金流的资产汇集起来，通过结构性重组，将其转变成可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融通资金的过程。

ABS模式的合约主体66

发起人或原始权益人服务人特设机构spv

发行人证券商信用评级机构信用增级机构委托管理人ABS模式的运作模式组建SPVSPV与项目组合信用增级发行债券向发起人支付资产购买价款资产管理服务与回收资产收益SPV的偿债阶段

41专门帐户原始权益人（金融机构）特设目的载体（SPV）评级机构有价证券市场（投资人）原始债务人会计师事务所律师事务所证券公司（承销商）信用增级资本流动方向本息流动方向服务关系图1资产证券化融资基本流程42ABS方式适用于不能将经营权和建设权交出的项目ABS方式的特点通过证券市场发行债券筹集资金分散了投资风险表外融资涉及环节少，融资成本低规范性强可以不受原始权益人自身条件的限制，绕开一些客观存在的壁垒，筹集到大量资金，具有很强的灵活性43ABS与BOT融资模式的比较P81（1）运作难度与融资成本方面（2）投资风险方面（3）项目运营方面（4）项