库存见底后市场如何演绎

一、复盘历史，库存见底后市场震荡反弹1、2000年以来工业企业经历了7轮库存周期40个月左右。2000年以来的工业企业产成品存货同比来衡720001月-2002102002月-2006520066月-2009820099月-2013820139月-2016年6月、20167月-20209月、20201033-51个月，402020102023834个月。图1：2000年至今工业企业历经了7轮库存周期资料来源：，2、三季度库存可能见底，当前由主动去库转向被动去库PPI拐点领先库存拐点3-6PPIPPI同比拐点大概领先工业企业产3-6（2）PPI可能二季度见底，工业企业库存可能三季度见底：首先，PPIPPIPPI统计的子行业内每个月当月同比相对上月改善的行业占比数（MA6）PPI增速拐点的领先指标，该指标PPI62022102023年二PPIPPI3-6个月，因此我们判断三季度大概率为工业企业库存底。图2：PPI拐点领先库存拐点约3-6个月资料来源：，图3：PPI增速领先指标指示本轮PPI增速大概率在2023年二季度见底资料来源：，根据库存与盈利两个指标，每轮库存周期可以分为4个阶段。我们通过工业企业库存同比4图4：库存周期的四个阶段资料来源：，当前处于由主动去库转向被动去库的阶段PPI24202177月可能是盈利下行周期的末端；二是工业企业库存的高点领先工业企业利润的低点大概10-12个月，202255月左右可能是工业企业利润PPIPPI领先指标PPI7-9月份；图5：盈利下行周期在24个月左右资料来源：，图6：工业企业库存的高点领先工业企业利润的低点大概10-12个月资料来源：，图7：2000年至今工业企业库存各阶段持续时间资料来源：，3、库存见底后A股短期震荡偏强，基本面和政策是核心推动因素库存见底后，A股短期震荡走强，主要受基本面修复和政策出台、落实等推动。20006（2002102006520098201382016年620年9后3个月内AA20210353A股都是上涨的影响市场的核心因素上：盈利基本面>政策>流动性和市场情绪。一是库存见底后盈利走强是市场开始震荡走强的核心因素：首先，200063个月内工业企业利润增速都开始上升；2013820209月（均为被动补库）4201910月国务20132016年政治局会议强调推进供给侧结构性改革和全面落实“三去一降一补”五大重点任务、2020年中20067月央行进一步上调存款准备金率，A20066-8月上涨。三是流动性和情绪指标对库存DR007的历史分位数来看，200920167-941200日均线以上个股均处于低位，但市场偏弱，20167-94次这两个指标均处于中性偏高水平，但市场也走强。图8：库存见底后短期市场大概率走强资料来源：，（注：表中基本面、流动性、情绪各指标选取的时间范围均为库存周期见底后的三个月之内；历史分位数计算时间为2000年起）二、库存周期各阶段中，什么行业相对占优？主动补库（盈利上、库存上）阶段中，基本面上行和政策导向的周期和消费、产业趋势上行的TMT2000年以来主动补库阶段共有42002/10-2003/22006/6-2007/5、099-2002、069-2087A3（1）2006/6-2007/5行（20%以上，GDP10%以上）（2）2009/9-2010/24G（3）2016/9-2018/7期间，受益于供给侧改革、消费升级等的影响，家电、食品饮料和家具等地产后周期的消费板块受益。被动补库（盈利下、库存上）阶段中，高景气的周期、食品饮料和农林牧渔，产业趋势上行和国产化政策等推动的TMT表现较强。2000年以来被动补库阶段共有62002/3-2004/122007/6-2008/82010/3-2011/102013/9-2014/9、099-2003；同样我们对后面4段行业涨跌进行复盘，可以看到：（1）076-2088、2010/3-2011/10期间，市场整体下行，煤炭、化工、建材、有色等部分高景气的顺周期行业和（2）2013/9-2014/9（3）2019/9-2020/3图9：库存周期各阶段期间中信一级行业涨跌幅排名资料来源：，主动去库（盈利下、库存下）阶段中，低估值稳定类的金融地产和产业趋势上行的周期、TMT200062001/1-2002/1、2005/1-2006/52008/9-2009/42014/10-2015/122018/8-2019/2，复盘其5段，可以看到（1）2008/9-2009/4、期间，金融地产、汽车、建材等顺2008年年底的四万亿2014/10-2015/12TMT（3）2018/8-2019/2被动去库（盈利上、库存下）TMT表现2000年以来被动去库阶段共有52002/2-2002/92009/5-2009/82012/9-2013/820984120/-008061-206/82008年底“四万亿”2016（2）2012/9-2013/8期间，TMT领涨，主要受国内鼓励科技创新政策和移动互联网大周期上行推动，相关行业景气预期大（3）2019/3-2019/8三、A股短期可能筑底反弹1、比照复盘，库存见底后市场可能震荡反弹）PI短期稳增长和活跃资本市场政图10：房地产政策宽松后地产销售、消费增速均在上行资料来源：，2、DDM框架角度，分子端盈利和风险偏好改善催生反弹（1）当前基当前基建投资增速（3）PMI连续三个月回升，后续有望持续回暖。根据348.4%0.2%，价格和库存都在筑底的（4）下调存量房贷利率，对消费可能有一定刺激。例如：2020年房贷利率开始下调，2021334.2%的高位；2022年房贷利率下调期间，社会消费品零售总额的当月同比开始回暖，从20224月的-11.1%上升至5.4%。图11：一、二、三线城市商品房成交面积均在下行 图12：水泥、钢材价格持续走低 资料来源：，wind 资料来源：，wind图13：房贷利率下调后，消费有回暖迹象资料来源：，（1）海外方面，美国通胀压力下行，年内加息周期有望结束，节奏上预计四季度加息力度有所减缓。一是，近期鲍2%202235.256.4%3.2%。整体来看，美国通胀压力趋于缓和。二是，美国劳工统计国劳动力需求正在降温，美联储今年进一步加息压力有望缓解。三是，CME预测来看，9月暂停加息概90%（2）四季度货币政策稳中偏松，流动性保持充裕。在近MLF7SLFLPR151010个基点、10个基点后，宽松的货币政策能有效改善企业融资和居民信贷的成本，进一步释放资本市场活力。且当DR007历史分位数（2010年以来，下同）38.8%，而十年期国债收益率的历史分位数也下探至0.6%（3）外资大幅流出压制微观流动性，但预计只是阶段性调整。8900亿，达到历史单月流出之最，一度点燃了市场的悲观情绪。但是后续来看，我们认为外资的大幅流出难以延续，只是短期调整。一是从外资影响因素另外基于稳定恢复的资本市场基本面，故判断当前的净流出不会持续。二是从历年外资流入规模入手，2000-3500亿的水平还有明显差距。因此即使基本面恢复较慢，外资流入放缓，年内预计仍有300亿左右的流入空间。图14：CME预测9月暂停加息概率接近90%资料来源：，CMEFedWatchTool（截取于2023/8/31）图15：当前DR007、十年期国债收益率均处于历史低位资料来源：，（1）政策端来看，近地缘关301关税、半导体政策等打压行为有望得到缓解，偏积极的信号下有望提升市场对于两国关系回暖的预期，1996年的大选中，克林顿希望同中国建立“战略伙伴”关系；2016年美国大选期间，民主党提名的希拉里主张推动“亚太再平衡”战略，且希拉里较为重视2020四、短期TMT、顺周期等行业可能占优TMT（1）比照复盘，TMT和周期、消费等可能占优。首先，根据（库字经济和AI相关的TTTT。短期政策和景气催化角度：首先，地产放松和活跃资本市场政策不断出台，与此相关的建8318710至4060.517月24日中央政治局会议的相关部署，地产政策边际放松。关注建筑装饰（9.8%2005年以来（79%19%13%图16：地产链估值仍然较低资料来源：，经济预期修复、政策针对性补贴共同推升消费的配置价值。目前，消费正处于弱通道修88%（16%31（84%（373%（43%图17：汽车补贴政策下汽车销量明显上行 图18：家电补贴下家电营收大幅增长资料来源：，wind 资料来源：，wind图19：当前多地发放汽车、生活消费券刺激消费资料来源：，公开信息TMT板块短期值得关注TMT的产业趋势处于上技术迭代不断，20231-6月中国游1-61442.63亿元，同比下降2.39%22.2%6.680.35%，达到历史新高点。政策方面，7292023AI游戏产业大会上，上海浦东新100亿元，重点支持游戏产业的内容研发和技术创新。对从估值性价比来看，计算机设备（7%、消费电子4%、通信设备（27%、互联网媒体（38.1%）等相对较好。图20：近月AI相关行业催化不断资料来源：，公司公告源方面，1）8月新能车狭义零售环比+9%，同比+32%，渗透率约37.8%30%以上2023.617.33GW/35.80GWh，1-6月份8.63GW/17.72GWh822号，1012个绿色低碳先进技术示范项目重点方向以及众多新技术，3光伏方面，23H1医药方面2022年全国七大类医药商品