公司的资金约束与风险防范敌意收购行为分析

公司的资金约束与风险防范敌意收购行为分析

一、反收购措施恶意收购或恶意收购是指收购公司在未经目标董事会批准的情况下进行的收购活动。如果一方表示反对，则不会执行。当目标公司觉察到潜在敌意收购企图或者正在对其实施敌意收购时,通常会采取反收购措施。反收购措施是指公司股东或者管理层为了预防或者挫败敌意收购行为而采取的措施。发生敌意收购时,当事双方采用各种攻防策略,并希望取得或者保持对目标公司的控制性股权。强烈的对抗性是敌意收购行为的基本特征。发起敌意收购的公司一般被称作“黑衣骑士”。二、法律制度对并购规制的影响敌意收购和反收购措施使用得当,会促进社会经济发展,合理配置经济资源,实现企业间的优胜劣汰。然而如果使用不当,反而会严重侵犯股东特别是中小股东权益,扰乱正常经济秩序,保护垄断或者经营效率低下企业,限制资本流动。因此,各国法律都对敌意收购和反收购措施的合法性做了严格的法律规定,其中涉及公司法、证券法、合同法、税法等等大部分经济法领域。这些法律对于收购和反收购的行为和策略都有重大影响。法律规定的内容主要包括收购和被收购主体地位确立、公司组织结构的合法性、表决程序和规则、要约程序和权利义务、信息披露要求、税务处理等方面。美国由于是并购行为的最大发生国,因此美国并购法律制度也最完善。由于对于敌意收购,各国、各地方法律规定各不相同,限于篇幅本文无法对其逐一分析,因此本文仅探讨一般意义的敌意收购行为,这些行为在各国法律框架内的可行性差异一般不作分析。三、意图收购—收购方动机发起收购动机主要有五类:一、目标公司被低估;二、利用目标公司优质资源;三、进行包装出售;四、进行自我保护;五、实行“绿色敲诈”。实际进行收购时,往往是以上几个动机的组合。目标公司在证券市场价格严重低估或者经营处境糟糕,导致部分股东愿意低价出售股份是诱发敌意收购的主要原因。目标公司股权价格越低,对于发起公司来说,其收购成本也低,成功率也比较高。在发起公司的内部估值体系中,对目标公司的估值,要高于一般公众。在条件成熟后,会首先发起收购行为。利用目标公司资产、市场、技术、人才等资源是收购公司尤其是实业类企业收购的重要动机。收购公司在寻求高速发展的动机刺激下,通常不会采取稳健的经营战略,而是采取激进的策略,通过扩大融资比例的方式来进行规模的扩充。一部分公司会采取自身发展策略,而另一部分公司会采取更为激进的策略,这时候,公司会选择收购其他企业来达到快速发展的目的。这种收购,一般情况是通过协议收购完成,只有在协议收购未能达成,而发起公司又有极强收购意愿下才能发展成为敌意收购。进行包装出售通常由投资控股公司、大型综合性实业公司、基金等完成。敌意收购的目的不是以发展被收购公司为主要目的,而是通过收购后获得公司控制权,短时间内改善公司盈利状况后,拆分公司资产再高价卖出,获得丰厚投资收益。有时也会保留目标公司一部分资产留待以后升值。由于要出售目标公司资产,所以必须获得控股权。由于发起时目标公司股价往往较低,股东和管理层均不愿意接受低价,常常发展成为敌意收购。自我保护也是收购方进行敌意收购动机之一。如果出现新生的有竞争力的小企业或者目标公司有损害自己利益的行为时,有时候进行强行收购可以把损失减少到最小程度。当一家上市公司的大股东控制权不稳,而该公司的资产值又很高股东控股欲望强烈时,就很容易为企业阻击手所垂涎,在市场吸纳到相当的股份后提出全面收购要约,迫使对方以高价买回自己手上的股份,或是将整间公司易手,从中赚取利润。这种行为被称之为绿色敲诈。绿色敲诈是一种纯投机型恶意收购,通常见于私人投资基金和企业,利用股价低迷和大股东的不利形势进行阻击,以求短期获得高额利润。四、击穿式公开购买就恶意收购来看,主要有两种方法,第一种是狗熊式拥抱(BearHug),第二种则是阻击式公开购买。狗熊式拥抱,是一种主动公开的要约,多发生在协议收购未果的情况下。收购方以高于市场普遍认可的价格收购目标公司的股票,股东根据自己情况选择是否接受报价。对于一家管理层为了维护自身利益不愿意公司被收购的目标公司来说,狗熊式拥抱不失为最有效的一种收购方法。一个CEO可以轻易回绝收购公司的要约,但是狗熊式拥抱使股东获得自己公司的价值判断信息,迫使公司的董事会对此进行权衡,因为董事有义务给股东最丰厚的回报,这是股东利益最大化所要求的。阻击式公开购买,一般指在目标公司股权价格较低,收购方与目标公司不做沟通情况下,在市场上购买足够或者充分数量的股票来完成全部或者部分收购计划的行为。因此,阻击式公开购买有时也称作突然袭击。阻击式公开买卖如果运用得当,可以大大减少收购成本,但是这种方式也受到法律制度的限制。恶意收购者购买包括股票、期权、认股权证、可转换债券等任何可以转换成目标公司股权的证券。恶意收购者有时为了达到短期收购大量股票的目的,会采取标购的方式。标购就是指收购方不直接向目标公司董事会发出收购要约,而是直接以高于该股票市价的报价,向目标公司股东进行招标的收购行为。阻击式公开购买最初通常是隐蔽的,在达到法律允许的限度后才开始披露信息。当市场得知有人收购某公司股票时,股票价格通常会迅速攀升。此时先期购买的股票已经获利丰厚,如果没有法律限制,往往卖出已经购买的股票就已获利丰厚。此外,还有一种在不购买股权情况参与公司决策的方式,称作投票委托书收购。这种方式收购目标公司中小股东的投票委托书,以获得公司的控制权完成收购的目的。一般来说,采用公开购买这种手段针对的是公司股权相对分散或公司股价被明显低估的目标公司。五、特点分析和需求判断由于收购公司动机不同,对目标公司的选择就有不同出发点。对于以经营目标公司资产为主要目的战略性并购,由于收购方实力不一,既有强强联合,也有强弱联合,甚至“以小吞大”,因此很难从规模上把握,只能从经营和市场上考虑。通常来说,对于战略性并购,被恶意收购的企业有如下一个或几个特征:1、股价低于净资产,有稳定现金流,价格明显低估;2、公司重置成本很高,建设周期长,产生经济效率时间长;3、公司经营不善,资产利用率低下,净资产收益率较同行业明显偏低;4、公司或者公司股东遇到暂时性经营困难;5、公司业务和某个同行业领头公司业务互补。对于以包装出售为目的的公司,一般有如下共同特征:1、股价低于其实际价值或者存在大量帐外价值;2、公司资产易于分割流动性较高,如流通证券、地产、房产;3、存在某种技术专利、著作特权;4、公司存在多种经营业务;5、控股股东控制力不强;6、公司反收购预防措施很弱小。对于采用自我保护动机进行收购的目标公司较难判断,一般来说有三类:1、出现可以替代收购公司产品的新兴技术公司;2、目标公司某些资源对于收购公司不可替代;3、目标公司有可能对收购公司做出敌意行动。至于“绿色敲诈”,因为要达到出其不意的效果,需要对控股股东持股意愿和潜在能力进行深入研究判断,达到以假乱真,短时间盈利为目的。控股股东为家族长期经营,控股股东及一致行动人持股权比例偏低,股价低迷容易吸纳,股本较小,控股股东有能力筹措资金继续购买股份等都是重要考虑因素。六、换股比例和换股价格收购方式通常有现金收购和换股。资产置换由于透明性不高以及长时间协商等不利因素很少应用到敌意收购中。所谓现金收购是指收购公司支付一定数量的现金,以取得目标公司的所有权。发起者也可使用现金在二级市场收购包括股票、认股权证、可转换债券等能转换成股权的证券。在敌意收购中,现金收购对普通股东吸引力最高,成功率也高。现金收购是企业并购活动中最简明而又迅速的一种支付方式,在各种支付方式中占有很高的比例。换股指的用收购方或者关联公司的股份按照一定比例换取被收购方股权的方式。换股通常在收购方无法筹集足够资金或者收购方股权对广大投资者有很高吸引力的情况下发生。对于收购方,换股可以减少融资成本,代价是失去一定自身控制权;对于被收购方股东,如果认为收购后看好公司发展,换股不失为一种好办法。为了使换股有吸引力,换股价格通常比现金收购价格要高。此外还有换股和现金混合进行的收购方式,发行期权、可转换债券等方式支付收购价款。七、控制恶意收购的发生收购价格是敌意收购能否成功的最重要因素。提高收购价格对非控股股东有明显的效果。如果价格足够合适,控股股东也会不听从管理层建议出售股份。此外,提高收购价格还能有效抵御第三方介入。法律问题也是影响敌意收购是否能够顺利进行的重要因素。敌意收购由于其被收购方持反对意见,会采取各种措施进行反抗,其中诉诸法律是代价最小的有效方法。收购方面临的法律问题包括:是否触犯证券法、公司法、反垄断法、银行法、合同法等相关经济法律以及规章制度;如果涉及海外股东则还看是否触犯外国法律。对于涉及到政治和地区经济利益,员工的大规模裁员和国家管制的行业要看国家和地方的政策是否支持、态度如何。此外公司章程对于各种事项表决方式和董事会改选方案也会影响到收购方能在多大程度上控制被收购企业。股权分布状况也是影响敌意收购的重要因素。股权分散,持有者众多且利益不统一,显然对收购方有利。控股股东如果持有比例偏少,收购方可以以较小代价迅速获得部分或者全部控制权,在进入董事会后再采取进一步措施。当单一控股股东持股比例接近或超过50%时,如果控股股东不同意收购计划,则收购方很难成功。被收购方控股股东态度和公司形势也对敌意收购有重要影响。在敌意收购中,控股股东和实际管理层都对收购方持反对意见,但是其程度和利益点并不同。当企业是由非家族企业经营时,控股股东和实际管理层处于分离状况,其中实际管理层通常有更激烈的抵触情绪。如果控股股东对于企业未来经营不甚乐观或者对现阶段管理层不满意,收购方提高价格,控股股东会权衡利弊,减弱甚至放弃抵抗措施,敌意收购