市场特征研究：年初为序章 岁末续华章（续篇）条件已成积极看多

证券研究报告此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分此报告仅供内部客户参考2023年09月23日上证指数2023年09月23日上证指数-沪深300走势图上证指数沪深30040%20%2016-062016-09%1M3M12M上证指数陈敏分析师chenmin79@相关报告市场特征研究投资要点投资要点了《年初为序章岁末续华章——从五大底部特征看市场》的报告，对全年市场做出了“N”型的判断。最近9个月，市场1-4月为震荡上行期，5-9月进入到震荡回落期，“N”型的前两笔得到了较好的印证。立足当前的时点，政策底已现、宏观经济改善、货币政策迎来的降息、降准，但市场依旧不振。本篇报告为《年初为序章岁末续华章》报告的续篇，我们认为“N”型走势的最后一笔已经具备条件，且市场近期已进入到拐点期，下半年的“吃饭行情”或“小牛市”有望展开。式条件，影响比较大的因素主要有三个：其一是政策面；其二是资金面（流动性环境其三是基本面。在当前时点，我们再次看到了政策面、资金面和基本面对市场形成的共振式正面支撑。政策面：利好频发，“政策底”确认。基本面：八月经济温和复苏，四季度有望进一步改善。资金面：宽松的流动性环境。>市场回升的内生条件逐步满足。近期市场进入到非理性的恐慌状态，理性钟摆的回摆是市场回升的内生式动能。参照历史——二阶段调整：本次下跌属于阶段性上涨之后的调整期，参照历史数据，适用于2阶段调整。眼下市场的2阶段调整已经完成，在不是“尖底”的情况下，那将是“复合底”，且从我们的监测数据以及9月22日的走势看，“复合底”有望确立。商品指数的前瞻性：背离已长达两个月，背离时间越长，回升动能越强。强、经济弱则汇率弱；经济预期改善，汇率边际改善，经济预期恶化，汇率边际恶化”。因四季度经济将继续改善，悲观预期有望扭转，由此可推导出四季度人民币汇率将会走出弱势区间，进而转强。随着汇率转强，对应北上资金流出的问题也迎刃而解，北上资金对市场的拖累将告一段落。>行情的性质：月度级别的行情。我们认为市场要彻底形成牛市行情的条件还不够充足，后续还需进一步演化，但已具备出现一轮月度级别行情的条件，我们以年末的小牛市行情或“吃饭”行情来定性。在行业和概念层面我们看好AI+、以石油化工、工业金属为代表的周期行业、白酒、证券、保险等行业，同时关注超跌的新能源行业。>风险提示：宏观经济不及预期风险、地缘政治风险、突发性事件风险此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分此报告仅供内部客户参考内容目录1市场回升的外生条件已具备——三大条件的支撑 31.1政策面——利好频发，“政策底”确认 31.2基本面——八月经济温和复苏，四季度有望进一步改善 41.3资金面——宽松的流动性环境 62市场回升的内生条件已充分 72.1调整期的历史借鉴 72.2从一些指标看市场 83关于汇率和北上资金流出问题——四季度均将好转 4行情的性质——月度级别的行情 图表目录表1：近期出台的关于资本市场、宏观产业 3 5 6 6 6 6 7 7 8 9 9 9 此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分此报告仅供内部客户参考进入到拐点期，下半年的“小牛市”或“吃饭行情”有望展开。1市场回升的外生条件已具备——三大条件的支撑）；大小不同，譬如今年年初市场的上攻驱动因素一是来自于防疫放开之后经济的修复，二“政策底”已现近期已老生常谈，政策底到市场底的时间间隔不等，大致在2个月“政策底”首现之后一般会出现政策组合拳，包括资本市场政策、货币政策及其他宏观表1：近期出台的关于资本市场、宏观产业政策概览涉及领域主要表述或内容此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分此报告仅供内部客户参考证监会统筹一二级市场平衡优化IPO、再《中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意资料来源：财信证券研发中心整理1.2基本面——八月经济温和复苏，四季度有望进一步改善价格因素虽对8月经济有较大贡献，但在通破“债务-通缩”恶性循环。在当前我国经济存在流动性陷阱和类通缩双重特征此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分此报告仅供内部客户参考其一是政策连续出台的累积效果将逐步显现，同时专项债发行提速之后总需求有望好转；我们推断库存周期的回升力度不会太强，其对经济是弱补库周期的支撑；其三是进出口增速降幅有望收窄。这一方面是我们观察到中国香港和中国台湾出口增速回升（去年四季度经济出现低基数，因此今年四季度经济存在低基数的支撑。图1：产成品库存和原材料库存的关系此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分此报告仅供内部客户参考10.00 50图4：中国香港和中国台湾出口增速改善（%）80.00%60.00%40.00%20.00% 图3：社融增速与产成品库存的关系10.00 图5：CRB指数与出口增速（%）01.3资金面——宽松的流动性环境近年中国经济面临高债务的约束，截至今年二季度实体经济部门杠杆率水平高达性环境。此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分此报告仅供内部客户参考图6：中国实体经济部门杠杆率（%）2市场回升的内生条件已充分们认为理性钟摆的回摆是市场回升的内生式动能。理性钟摆回摆的条件是否已经具备？2.1调整期的历史借鉴可以把市场上一些大调整期分为熊市的调整期和阶段性上涨之后的调整期两类。18跌，我们统称为多阶段下跌；而阶段性上涨之后的调整期一般是此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分此报告仅供内部客户参考阶段性上涨之后的回调通常为两阶阶段性上涨之后的回调通常为两阶段性上涨之后的回调通常为两阶阶段性上涨之后的回调通常为两图8：熊市调整和阶段性上涨之后回调的差异熊市为多阶段下跌2018-01-022019-01-022020-01-022.2从一些指标看市场察到一个新的现象，那就是商品市场与A股市场市场往往迎来阶段性底部，这一现象的内在逻辑在于两者出现持续背离说明股票市场出现了非理性杀跌，恐慌情绪出清，这为后续股票市场回升奠定了较好的基础。此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分此报告仅供内部客户参考00—商品指数（滞后11周处理）—上证指数(右)是为何节前市场容易见底，进而开始新一轮攻势的原因。而当前正处于国庆节前的关口，从情绪面择时的角度来看，恰是一个较好的转机之窗。我们就指出估值底已经成立，而近期我们发现此前未出现底部特征的创业板估值也到了0创业板指—市销率PS(TTM，右)86420此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考3关于汇率和北上资金流出问题——四季度均将好转近期人民币贬值和北上资金流出也给市场带来了负面冲击。关于人民币汇率问题，汇率走弱的观点存在差异，我们认为所谓货币影响汇率实际上是一种短线的波动，从趋4行情的性质——月度级别的行情综合来看，我们认为市场要彻底形成牛市行情的条件还不够充足，后续还需进一步此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考图12：估值指数与上证指数对照图005风险提示此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考投资评级评级说明投资评级评级说明投资评级系统说明