高盛中航油对赌案例分析-金融理论案例分析

金融理论实务案例分析中航油高盛对赌主讲人：小组成员：42内容亏损真相深层探因15人才”炼“就事件回放3经验教训

新闻一、事件回放2004年11月20日晚，一条爆炸式的新闻传出，震惊了国内外市场：在新加坡上市的航空燃料供货商中国航油（新加坡）股份有限有限公司（ChinaAviationOilLid，以下简称中航油）发布公告表示，该公司正在寻求法院保护使自己免受债权人起诉，此前公司出现了5.5亿美元的衍生金融工具交易亏损。一、事件回放公司公告显示，中航油石油期货交易出现巨额亏亏损的时候正值纽约原油期货价格在10月25日飙升至每桶55.67美元的记录高点。母公司中国航空油料集团向中航油提供的1亿美元贷款也未能帮助中航油免于被交易所强制平仓。2004年12月3日，新加坡政府决定对中国航油展开刑事调查。2004年12月8日，新加坡警方公告称他们已经拘捕了中航油总裁陈久霖。2004年12月10日，国务院国有资产监督管理委员会正式表态：中航油新加坡公司开展的石油指数期货业务属违规越权炒作行为。一、事件回放2005年3月29日，新加坡普华永道会计公司提交针对中航油石油期权亏损事件所做的第一期调查报告，认为中航油新加坡公司的巨额亏损由诸多因素造成。2006年3月3日，中航油召开特别股东大会，对重组方案和新董事会成员进行投票，中航油的重组方案以99%的赞成票获得通过。2006年3月21日，新加坡初级法庭对中航油新加坡公司原总裁陈久霖做出一审判决。陈久霖因涉嫌6项指控被处以33.5万新元的罚款、4年3个月监禁。2007年2月6日，国资委宣布：原中航油总经理荚长斌被责令辞职，原中航油集团副总经理、中航油（新加坡）有限公司总经理陈久霖被“双开”。2二、亏损真相三项式合约3对赌背景1高盛的策略34越陷越深二、亏损真相一.中航油高盛对赌前背景对赌协议就是收购方（包括投资方）与出让方（包括融资方）在达成并购（或者融资）协议时，对于未来不确定的情况进行一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。对赌协议实际上就是期权的一种形式。二、亏损真相一.中航油高盛对赌前背景中航油方

垄断性拥有中国国内航空油品市场采购权(贸易),需要购买期货对冲油价涨跌的风险.早在2003年，不少投行和能源专家均对2004年的国际油价作出预测：认为来年油价会在20-32美元之间徘徊，有的认为不会超过38美元中航油对国际石油市场价格看跌,有购买“看跌期权”需要。二、亏损真相一.中航油高盛对赌前背景高盛方

(GoldmanSachs)1869年创立于纽约,作为国际领先的投资银行和证券公司,向全球提供广泛的投资,咨询和金融服务.高盛在中国:不仅是企业的交易对手,还是老师和顾问衍生品业务：作为投资方同企业对赌股价，油价，业绩等等盈利．在亚洲：杰润子公司贡献集团30%的利润．上帝不掷骰子,但高盛在中国喜欢扮演着融资上帝的角色,制订自己才玩得起的游戏规则二、亏损真相二:三项式合约交易量：15万桶(未考虑加倍)

合约期限：3个月(2004年7月至2004年9月)1.高盛卖出看跌期权执行价：33美元/桶2.高盛买入看涨期权执行价：36美元/桶3.高盛买入看跌期权执行价：31美元/桶杠杆比率：2油价现价:

34USD二、亏损真相二:三项式合约1.高盛卖出看跌期权:执行价33USD中航油买入期权支付期权费用,得到权利：油价跌到33USD以下时，以33USD/15万桶／月出售给高盛套期保值真正所需!中航油出售看涨期权义务：油价涨到36USD以上时，以36USD/15万桶／月出售给高盛二、亏损真相二:三项式合约2．高盛买入看涨期权:36USD中航油出售看跌期权义务：油价跌到31USD以下时，以31USD/15万桶／月向高盛买入二、亏损真相二:三项式合约3．买入看跌期权:31USD中航油:油价<33:盈利MAX300KUSD/M油价>36:

亏损

每涨1USD,亏损150KUSD/M预测油价:20~32,

max38二、亏损真相二:三项式合约三项式叠加:二、亏损真相三:高盛的”策略”三项式合约本身没有问题!按目前形势:中航油赚钱机会>亏损机会高盛要求附加:

展期期权交易量：30万桶合约期限：12个月(2004年10月至2005年9月)1.高盛买入看涨期权执行价：36美元/桶2.高盛卖出看跌期权执行价：33美元/桶3.高盛买入看跌期权执行价：31美元/桶杠杆比率：2二、亏损真相三:高盛的”策略”三项式合约本身没有问题按目前形势:中航油赚钱机会>亏损机会高盛要求附加:

展期期权交易量：30万桶合约期限：12个月(2004年10月至2005年9月)1.高盛买入看涨期权执行价：36美元/桶2.高盛卖出看跌期权执行价：33美元/桶3.高盛买入看跌期权执行价：31美元/桶杠杆比率：2二、亏损真相三:高盛的”策略”展期期权(ExtendibleOption)是“致命武器”巴菲特:衍生品=大规模杀伤性武器展期的执行与否由高盛决定.中航油没有对期权的定价能力!二、亏损真相三:高盛的”策略”期权的定价:1973年:荣获诺贝尔经济学奖的B-S定价公式,解决欧式期权定价问题1979年:论文<<期权定价:一种解决方法>>,提出二项式模型,解决了美式期权定价问题.中航油(新加坡)直到破产清算也没能对展期期权定价!期权的价格:期权