公用环保-1H23综述：火电亮眼水电-核电稳健

1告公用环保华泰研究告公用环保华泰研究公用事业：火电盈利修复，水电/核电稳健1H23煤价加速下行，火电盈利修复。绿电上游价格年初以来下跌明显，新项目加速投产。水电上半年通过电价上涨对冲来水偏枯，利润稳健。地方债务化解政策如若落地，环保板块或迎来修复机会。燃气行业上半年需求偏弱，关注产业整合及毛差修复带来的投资机会。推荐华能国际、长江电力、浙能电力、国投电力、中国核电、中国广核(A/H)、深圳燃气、新奥股份。火电：煤价下行，盈利修复，关注电价走势今年来，随着煤价快速下行，全社会总体单月用电量均超22年同期水平，1H23火电迎来业绩修复。根据我们统计，火电板块收入同比+9%，归母净利同比+824%，资产负债率依然在70%左右高位。下半年我们关注火电电公用事业环保增持(维持)增持(维持)研究员SACNo.S0570517050002SFCNo.BEB090研究员SACNo.S0570519090003SFCNo.BQR122研究员SACNo.S0570523050003SFCNo.BTC420联系人SACNo.S0570121120004wangweijia@+(86)2128972079huangbo@+(86)75582493570+(86)2128972228huzhi019072@+(86)2128972228价走势，随着经济温和复苏及下半年高温天气带来用电高峰，电价下行风险较小。随着新能源供电占比提升，火电压舱石地位及调峰重要性进一步凸显，火电在新型电力系统中发挥的重要性与日俱增。水电/核电：盈利稳健性突出，防御价值首选水电：受气候影响水电板块发电量同比下滑，但受益于电价上涨，1H23水电板块收入仍同比增长9%。其中，2Q22主要流域降雨创历史新高，高基数背景下2Q23收入同比持平，利润下滑25%。三季度国内主要流域进入汛期后来水改善，厄尔尼诺背景下今年来水相较去年偏丰概率增大，水电盈利有望同比提升。核电：1H23量价均稳定，作为基荷电源，核电的安全清洁价值逐步受认可，关注项目审批进度加速。绿电：上游价格下跌，关注新产能投放节奏与电价市场化我们主要担忧还是市场化交易电价的下降及补贴回款进度缓慢。1H23绿电板块收入同比+7%，归母净利同比+10%，增速稳健。随着硅料/组件价格下跌，电力企业新增光伏项目加快投产，会更多反映在2H23业绩。环保：关注地方财政支付能力环保板块1H23收入同比+7%，归母净利同比+16%，但是利润下滑公司数量进一步增加。在2022年的基础上，1Q/2Q23板块经营性现金流多流出，短期关注地方债务化解进度。检测：龙头企业规模效应逐渐凸显，利润率提升检测板块1H23收入同比+6%，归母净利同比+13%，期间费用率同比从细分板块看，核酸检测景气度下行，军工检测需求释放，新能源汽车与汽车电子检测快速提升。展望未来，政策规范化下长尾检测企业出清，高景气细分龙头将持续受益，核污染事件或带来相关检测及防治需求提升。燃气：需求恢复但并不强劲，毛差驱动盈利复苏燃气板块上半年收入同比-2%，归母净利同比+20%。上半年全国天然气表观消费量1949亿方，同比6.7%(发改委)，其中工业用气需求偏弱，商用/民用气量微增。5月后多地陆续出台顺价政策，叠加民用气保供更加完善，城燃价差如期修复。下半年利润增长和产业整合或推动龙头公司估值修复。风险提示：国内政策力度不及预期；用电/用气需求不达预期；气候超预期波动。华泰证券研究所分析师名录行业走势图环保(%)5公用事环保(%)5沪深3001(4)(9)(13)Sep-22Jan-23May-23Aug-23资料来源：Wind，华泰研究重点推荐股票名称股票代码(当地币种)投资评级华能国际600011CH11.55买入国投电力600886CH14.58买入新奥股份600803CH26.74买入长江电力600900CH30.53买入中广核电力1816HK2.47买入中国核电601985CH8.67买入中国广核003816CH3.85买入浙能电力600023CH5.75买入深圳燃气601139CH8.14买入资料来源：华泰研究预测公用环保公用环保火电：煤价下行盈利能力提升，资产负债率处于较高水平 3 绿电：上游价格下行，关注下半年光伏加速投产 8环保：收入持续复苏，盈利能力提升，化债有望促进板块修复 10燃气：毛差驱动利润同增，收入受工商业需求拖累 12检测：细分领域需求带动收入提升，净利率稳定增长 14 1H23火电板块收入稳步提升，归母净利受煤价下行驱动大幅上涨。根据我们统计的29家火电板块公司数据，1H23火电板块营收/归母净利润同比增速分别为+9%/+824%；其中，1Q/2Q23火电板块实现收入分别为3202.0/3302.4亿元，收入增速分别为4%/15%，实现归母净利润分别为95.3/196.0亿元，归母净利润增速分别为1542%/662%。煤价下跌与上半年火电盈利密切相关，上半年国内煤价与进口煤价同比下滑，火电企业实现扭亏为盈。国内煤炭保供政策加强，非电需求偏弱，煤炭进口量释放，国内煤价处于低位。煤价下行带来火电企业业绩实质性改善。其中，沿海火电公司业绩同比涨幅明显，主要是由于1)进口煤比例较大，受益于进口煤下跌利润增厚更为显著，2)去年同期国内煤炭长协兑现率不佳的。400035003000250020001500100050001Q202Q203Q204Q201Q2121Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q2335%30%25%20%15%10%5%0%-5%资料来源：Wind，华泰研究图表2：火电板块单季度归母净利润变化2Q203Q204Q201Q212Q213Q22Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23300200火电板块归母净利润1000(100)(200)(300)(400)(500)(600)2000%1500%300200火电板块归母净利润1000(100)(200)(300)(400)(500)(600)资料来源：Wind，华泰研究(%)1,4001,2001,0008006004002000广州港:市场价:动力煤(山西优混Q5500)秦皇岛:市场价:动力煤(山西Q5500)2023-01-012023-03-012023-05-012023-07-01资料来源：百川盈孚，华泰研究公用环保公用环保1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q232023年上半年火电板块ROE修复，资产负债率处于较高水平。1Q/2Q23火电板块毛利率分别为10.0%/13.9%，净利率分别为3.0%/5.9%。受益于煤价快速下行，上半年火电板块盈利能力持续提升，其中毛利率1Q/2Q23分别同比+3.5%/7.1%，净利率1Q/2Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23毛利率净利率25%20%15%10%5%0%-5%-15%-20%资料来源：Wind，华泰研究火电板块ROE火电板块ROE10%5%0%-5%-15%-20%-25%-30%-35%资料来源：Wind，华泰研究销售费用率销售费用率管理费用率(含研发)财务费用率9%8%7%6%5%4%3%2%%0%资料来源：Wind，华泰研究火电板块资产负债率(%)80%火电板块资产负债率(%)70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：Wind，华泰研究公用环保公用环保随着上游煤价超跌，下半年电价波动或成为博弈焦点。煤价端，进口煤炭供给仍然充足，水电下半年进入汛期来水有望偏丰，煤价上行空间有限。电价端，短期看三季度高温推动用电需求仍将维持高位，但今年年底签订2024年度长协时电价不确定性较高。长期来看，随着极端天气不断出现，绿电在供电结构中占比提升，火电作为电力压舱石的地位及电力电价上涨有支撑。(单位：百万元)221Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2营业总收入241,862246,895292,832322,968307,901286,151365,544346,189320,202330,244同比增速26.8%18.5%29.5%28.6%27.3%15.9%24.8%7.2%4.0%15.4%毛利率113.7%11.3%-0.8%-13.5%6.5%6.8%6.8%7.4%10.0%13.9%期间费用率6.9%7.5%6.4%7.9%7.4%6.8%8.7%6.0%6.9%销售费用率0.2%管理费用率(含研发费2.0%2.3%1.9%3.5%1.6%2.9%4.7%2.6%财务费用率4.9%4.4%4.3%4.4%5.2%3.8%3.9%3.8%归母净利润11,3399,686-13,666-55,1005802,5743,305-12,5999,52919,601同比增速52.3%-46.5%-187.3%-1566.2%-94.9%-73.4%-124.2%/1541.9%661.6%净利率44.7%3.9%-4.7%0.2%0.9%0.9%-3.6%3.0%5.9%扣非净利润9,8357,564-18,137-59,283-6491,3781,168-19,4408,15918,305同比增速-50.8%-220.5%-3289.0%-106.6%-81.8%-106.4%67.2%-1357.6%1228.3%应收账款周转天数48534545485445495457存货周转天数收现比1104.8%112.6%111.3%113.3%113.6%109.4%104.2%110.2%付现比85.4%90.3%91.6%101.8%91.0%97.3%94.9%92.8%100.7%经营现金流量净额37,71138,16626,431-47,87832,50458,29759,31728,86827,81239,381资产负债率62.7%46.3%68.7%68.8%68.8%45.0%69.4%68.6%68.2%ROE6.3%-7.4%-32.0%0.4%1.5%1.9%5.4%10.3%资料来源：Wind，华泰研究公用环保公用环保1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23电价上涨对冲来水偏枯，水电上半年营收稳健。根据国家能源局数据，1H23全国水电机组利用小时数平均为1239小时，比上年同期减少452小时，主要受二季度国内流域来水偏枯拖累。根据我们统计的22家水电板块公司数据，1H23水电板块营收/归母净利润同比增速分别为+9%/-13%；其中，1Q/2Q23水电板块实现收入分别为563.7/597.2亿元，收入增速分别为+21%/0%，实现归母净利润分别为83.1/129.2亿元，归母净利润增速分别为+14%/-25%。1H23上半年全国整体来水偏枯，水电全国发电量大幅减少，水电板块企业业绩承压。水电板块收入同比800700600500400300200100030%25%20%15%10%5%0%-5%-20%2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23资料来源：Wind，华泰研究图表10：水电板块单季度归母净利润变化水电板块归母净利润同比60%40%20%0%-20%-40%-60%2502001501005002Q203Q204Q201Q212Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23资料来源：Wind，华泰研究成本端主要为折旧和财务费用等固定成本，2023ytd来水偏枯导致水电板块利润率同比略降低。1Q/2Q23水电板块毛利率分别为32.0%/36.4%，净利率分别为14.7%/21.6%，上半年水电板块毛利率及净利率同比均微降。1Q/2Q23水电板块销售费用率/管理费用率(加回研发费用)/财务费用率分别为0.5%/3.2%/10.5%及0.4%/3.1%/9.8%，2Q23环比变化-0.1pct/-0.1pct/-0.7%。1Q/2Q23水电板块资产负债率分别为60.5%/60.9%，2Q23环比+0.4pct。1Q/2Q23水电板块ROE分别为7.0%/10.8%，2Q23同比-5.0pct。毛利率净利率5毛利率净利率45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：Wind，华泰研究20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%1Q202Q2031Q202Q203Q204Q20销售费用率管理费用率(含研发)2Q223Q224Q222Q223Q224Q221Q232Q23财务费用率1Q212Q213Q211Q212Q213Q214Q211Q22资料来源：Wind，华泰研究公用环保公用环保1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q2321Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q2325%水电板块ROE25%20%15%10%5%0%资料来源：Wind，华泰研究水电板块资产负债率(%水电板块资产负债率(%)60%55%50%45%40%资料来源：Wind，华泰研究来水改善+水风光互补或提升下半年水电企业业绩表现。三季度为国内传统汛期，来水相对偏丰，发电量有望提升；且高温带来电量需求维持高位，电价下行有限。中长期来看，“十四五”提出了新旧能源结合的大基地模式，水电与其他能源多能互补的潜力有待验证。(单位：百万元)221Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2营业总收入43,14553,09763,36353,06246,47759,55469,96751,56156,37259,717同比增速23.5%14.4%-15.4%21.4%7.7%12.2%10.4%-2.8%21.3%0.3%毛利率31.3%31.3%44.0%30.3%33.2%44.6%39.9%21.6%32.0%36.4%期间费用率113.2%10.5%9.8%14.3%12.6%10.3%17.2%13.3%销售费用率0.5%0.4%0.3%0.8%0.5%0.4%0.3%0.7%0.5%0.4%管理费用率(含研发费用)3.2%2.7%2.6%5.3%3.2%2.8%3.4%3.2%财务费用率9.5%7.5%6.9%8.2%8.9%7.0%6.6%7.4%10.5%9.8%归母净利润66,78312,68318,8446,4687,30417,22217,0533,2758,31112,921同比增速28.3%-16.0%-20.6%7.7%35.8%-9.5%-49.4%13.8%-25.0%净利率115.7%23.9%29.7%12.2%15.7%28.9%24.4%6.4%14.7%21.6%扣非净利润6,38211,56217,9555,5357,45317,11015,6222,8298,01412,523同比增速19.8%0.0%-27.3%16.8%48.0%-13.0%-48.9%7.5%-26.8%应收账款周转天数55585651646054597271存货周转天数收现比1113.5%108.4%130.5%116.3%108.7%125.5%142.4%115.6%123.7%付现比83.4%83.4%86.7%80.2%80.4%88.2%81.9%90.0%90.5%89.6%90.6%经营现金流量净额13,79218,50728,09924,89314,92426,72634,99322,07119,43427,580资产负债率53.8%53.8%55.9%54.2%52.6%51.9%53.8%51.8%60.5%60.9%ROE6.5%12.6%17.7%5.9%6.6%15.9%14.8%2.8%7.0%10.8%资料来源：Wind，华泰研究公用环保公用环保绿电上半年稳健增长。1H23疫情影响逐渐消除，风光新增装机提升，各上市公司之间，风电发电量普涨，光伏地区之间存在差异。2023年CCER重启预期增加，绿证/绿电相关政策不断完善，绿电市场化交易推广加速。根据我们统计的22家绿电板块公司数据，1H23绿电板块实现营收1266.2亿元，归母净利润230.9亿元，1H23营收/归母净利润同比增速分别为+7%/+10%；其中，1Q/2Q23绿电板块实现收入分别为608.2/658.0亿元，收入增速分别为+7%/+7%，实现归母净利润分别为115.5/115.4亿元，归母净利润增速分别为+13%/+8%。绿电板块收入同比800700600500400300200100035%30%25%20%15%10%5%0%2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23资料来源：Wind，华泰研究图表17：绿电板块单季度归母净利润变化绿电板块归母净利润同比140120100806040200160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23资料来源：Wind，华泰研究2023年上半年绿电板块资产负债率仍维持较高水平，净利率有所提升。1Q/2Q23绿电板块毛利率分别为43.7%/43.8%，净利率分别为19.0%/17.5%，上半年绿电板块毛利率同比微降，净利率有所提升。1Q/2Q23板块销售费用率/管理费用率(加回研发费用)/财务费用率分别为0.2%/4.4%/9.8%及0.2%/5.9%/9.8%，2Q23环比变化0pct/+1.6pct/0%。资产负债Qpct1Q/2Q23板块ROE分别为11.0%/10.9%。1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q2350%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：Wind，华泰研究25%20%15%10%5%0%1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q21财务费用率1Q222Q223Q224Q221Q222Q223Q224Q221Q232Q23资料来源：Wind，华泰研究67.5%67.0%66.5%66.0%65.5%65.0%64.5%64.0%63.5%63.0%62.5%14%12%10%8%6%4%2%0%1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23资料来源：Wind，华泰研究资料来源：绿电板块资产负债率变化绿电板块资产负债率(%)1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q221Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23Wind，华泰研究上游成本超跌叠加政策利好，行业走向成熟。成本端，根据PVinfolink，1H23单晶组件价格大幅回落，电企议价能力提升，光伏项目回报有望增厚，电企加快投产，会更多反映在2H23。政策端，随着电力交易政策不断推进，新能源入市进度加快，市场化交易比例提升；为了应对市场化的挑战，运营商逐步提升对市场交易和风险管理的控制，积极搭建专业团队，行业逐渐走向理性，电企盈利安全垫增厚。(单位：百万元)21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2营业总收入49,16855,69256,62860,95756,71561,35865,05870,70660,81965,801同比增速32.3%19.2%18.3%14.3%15.3%10.2%14.9%16.0%7.2%7.2%毛利率40.4%42.2%36.2%31.5%43.9%44.0%37.3%28.9%43.7%43.8%期间费用率15.0%14.3%14.5%17.4%14.9%18.8%15.7%22.5%14.4%15.9%销售费用率0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%管理费用率(含研发费3.9%2.9%3.5%6.9%3.2%7.6%4.9%12.4%4.4%5.9%财务费用率10.9%11.3%10.8%10.3%11.6%11.0%10.6%9.9%9.8%9.8%归母净利润7,37910,2107,1803,71910,26510,7158,4653,79711,54711,543同比增速55.7%14.7%-6.0%5.0%17.9%12.5%7.7%净利率15.0%18.3%12.7%17.5%13.0%5.4%19.0%17.5%扣非净利润7,3499,8317,0992,5199,83910,4438,4132,98011,32311,234同比增速62.4%50.4%-23.0%-5.3%33.9%6.2%18.5%18.3%7.6%应收账款周转天数23212323484844336968存货周转天数69626157625855566461收现比102.2%94.7%101.8%101.7%92.2%102.0%101.0%120.2%97.6%97.4%付现比71.8%57.6%58.9%63.5%65.8%48.8%61.2%72.3%55.9%经营现金流量净额18,00025,63828,64725,63719,12433,31534,50641,71120,85231,723资产负债率65.9%65.3%64.9%66.2%64.8%64.9%64.2%65.3%64.6%ROE11.6%8.0%10.7%11.0%8.4%3.7%11.0%10.9%资料来源：Wind，华泰研究1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23经济回暖，1H23环保板块收入利润持续复苏。根据我们统计的71家环保板块公司数据，1H23环保板块实现营业收入895.4亿元(同比+7%)，归母净利润68.3亿元(同比+16%)。其中，1Q/2Q23环保板块收入增速分别为+4%/+10%，归母净利润增速分别为+19%/+14%。71家公司当中，1H23亏损的有17家，相比1Q23亏损家数(21家)微降。1H23净利同比下滑的有35家，相比1Q23亏损家数(32家)微升。下半年受政策驱动影响，地方债务压力如果减轻，环保板块企业应收账款减值风险有望降低，订单需求预计进一步释放，有望实现环保企业资产负债表修复及收入提速。(%)7006005004003002001000环保板块收入同比1Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q2340%30%20%10%0%-20%资料来源：Wind，华泰研究环保板块归母净利润环保板块归母净利润同比150%100150%100%50%0%-50%-200%-250%-300%-350%4030200(10)(20)(30)2Q204Q202Q214Q212Q224Q222Q23资料来源：Wind，华泰研究2023年上半年环保板块净利率逐季提升。1Q/2Q23环保板块毛利率分别为24.7%/24.7%，净利率分别为7.9%/7.4%。1Q/2Q23板块销售费用率/管理费用率(加回研发费用)/财务费用率分别为2.3%/9.5%/4.4%及2.2%/9.5%/4.0%，2Q23环比变化-0.1pct/0pct/-0.4%，财务成本有所改善。1Q/2Q23资产负债率分别为57.0%/57.7%，2Q23环比+0.7pct。1Q/2Q23板块ROE分别为5.3%/5.7%，2Q23同比+0.2pct，上半年资产负债率略有提升，环保板块ROE同比微增。毛利率净利率30%25%20%15%10%5%0%-5%资料来源：Wind，华泰研究20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%1Q202Q203Q1Q202Q203Q204Q20销售费用率管理费用率(含研发)2Q223Q224Q222Q223Q224Q221Q232Q23财务费用率1Q212Q213Q211Q212Q213Q214Q211Q22资料来源：Wind，华泰研究1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q201Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q2310%环保板块ROE8%6%4%2%0%-2%-4%资料来源：Wind，华泰研究环保板块资产负债率(%环保板块资产负债率(%)60%55%50%45%40%35%30%资料来源：Wind，华泰研究展望下半年，化债方案+CCER重启，环保板块安全边际增厚。中央政治局会议提出“要有效防范化解地方债务风险”，环保企业应收账款有望加速回款。2023年以来CCER重启预期增加，关注垃圾焚烧发电、生物质等企业可能受益。(单位：百万元)21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2营业总收入38,59550,89147,22358,79939,12744,41944,84655,97140,84648,697同比增速34.0%20.7%8.2%0.7%1.4%-12.7%-5.0%-4.8%4.4%9.6%毛利率24.0%24.4%19.0%25.0%24.8%23.5%22.2%24.7%24.7%期间费用率13.7%12.6%12.7%17.8%15.3%17.4%15.6%销售费用率2.3%2.3%2.2%2.4%2.0%2.3%2.4%2.3%2.2%管理费用率(含研发费6.9%6.2%6.2%6.8%6.8%11.7%9.0%11.3%9.5%9.5%财务费用率4.5%3.8%3.6%4.9%4.0%4.0%3.7%4.4%4.0%归母净利润3,7533,8353,760-1,9362,7113,1643,157-5963,2223,607同比增速105.2%-8.8%-17.2%160.8%-27.8%-17.5%-16.0%-69.2%18.9%14.0%净利率9.7%7.5%8.0%-3.3%6.9%7.0%7.9%7.4%扣非净利润3,2287453,259-2,4642,4432,7882,751-3,9022,5942,334同比增速99.4%-80.2%-13.5%69.2%-24.3%274.3%-15.6%58.3%6.2%-16.3%应收账款周转天数54274112695863267857存货周转天数53455137605658436456收现比82.8%87.6%90.2%92.4%84.9%93.6%96.9%94.0%89.0%付现比94.2%64.5%76.8%67.2%73.4%82.6%68.7%95.4%经营现金流量净额-1,6633,5442,4809,589-2,7656,8263,61712,391-3,4085,079资产负债率58.8%59.6%59.4%57.2%57.2%57.8%57.5%57.7%57.0%57.7%ROE7.0%7.0%6.6%-3.4%4.7%5.5%5.3%-1.0%5.3%5.7%资料来源：Wind，华泰研究1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q2221Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23工商业需求疲软，燃气板块收入下滑，利润同比提升。发改委公布数据显示，上半年全国天然气表观消费量1949亿方，同比6.7%，工业用气需求偏弱，商用/民用气量微增。上半年政策推动顺价机制持续落地，毛差如期修复。根据我们统计的27家燃气板块A股上市公司数据，1H23燃气板块营收/归母净利润同比增速分别为-2%/+20%；1H23燃气板块实现收入1718.6亿元，实现归母净利润85.8亿元，其中，1Q/2Q23燃气板块实现收入分别为942.3/776.3亿元，收入增速分别为+3%/-7%，实现归母净利润分别为50.0/35.7亿元，归母净利润增速分别为+26%/+12%。1,2001,00080060040020002Q203Q204Q201Q212Q213Q2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23140%120%100%80%60%40%20%0%-20%资料来源：Wind，华泰研究图表31：燃气板块单季度归母净利润变化燃气板块归母净利润同比605040302002Q203Q204Q201Q212Q213Q2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q232500%2000%1500%1000%500%0%-500%资料来源：Wind，华泰研究2023年上半年燃气板块期间费用率提升，ROE微降。1Q/2Q23燃气板块毛利率分别为13.4%/15.9%，净利率分别为5.3%/4.6%，2Q毛利率同比提升显著。1Q/2Q23燃气板块1.9%/3.9%/2.6%，2Q23环比变化+0.5pct/+0.6pct/+1.4%。1Q/2Q23资产负债率分别为61.9%/62.1%，2Q23环比+0.2pct。1Q/2Q23板块ROE分别为14.8%/10.7%，2Q23同比+0.3pct。50%毛利率净利率40%30%20%10%0%-20%资料来源：Wind，华泰研究化16%14%12%10%8%6%4%2%0%1Q202Q203Q1Q202Q203Q204Q20销售费用率管理费用率(含研发)2Q223Q224Q222Q223Q224Q221Q232Q23财务费用率1Q212Q213Q211Q212Q213Q214Q211Q22资料来源：Wind，华泰研究公用环保公用环保1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23燃气板块ROE展望未来，毛差修复叠加市场整合驱动燃气板块修复。5月开始各地顺价政策落地，下半年行业盈利能力有望进一步修复。我国目前区域性城燃企业较多，管理难度大，供气安全性难以保证，“一城一企”政策推进，有望进一步提高行业集中度，各城市龙头城燃企业或实现市占率提升、利润修复，强分红叠加稳健现金流预期带来城燃板块价值重估。(单位：百万元)21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2营业总收入66,36258,20361,8961Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23燃气板块ROE展望未来，毛差修复叠加市场整合驱动燃气板块修复。5月开始各地顺价政策落地，下半年行业盈利能力有望进一步修复。我国目前区域性城燃企业较多，管理难度大，供气安全性难以保证，“一城一企”政策推进，有望进一步提高行业集中度，各城市龙头城燃企业或实现市占率提升、利润修复，强分红叠加稳健现金流预期带来城燃板块价值重估。(单位：百万元)21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2营业总收入66,36258,20361,89691,67991,44283,39778,033102,28594,23177,629同比增速-11.7%33.3%29.2%37.8%43.3%11.6%3.0%-6.9%毛利率17.8%20.3%16.3%16.0%14.5%15.3%13.4%15.9%期间费用率7.6%8.4%8.7%7.4%5.5%7.4%9.9%5.9%8.4%销售费用率2.6%3.2%2.9%2.6%1.5%1.8%1.8%1.3%1.4%1.9%管理费用率(含研发费3.6%3.4%3.2%2.5%2.8%5.2%4.5%3.3%3.9%财务费用率1.9%1.7%2.4%1.5%1.5%2.7%2.9%1.4%1.2%2.6%归母净利润4,3434,1282,3242,3543,9833,1853,1475,0015,0053,572同比增速123.0%54.7%22.3%4.7%-8.3%-22.8%35.4%112.4%25.6%12.2%净利率6.5%3.8%2.6%4.4%3.8%4.0%4.9%5.3%4.6%扣非净利润3,7683,2252,1112,0113,8032,8622,1155,2894,1313,288同比增速131.4%118.4%191.9%-16.5%0.9%-11.3%0.2%163.0%8.6%14.9%应收账款周转天数26303021252629222731存货周转天数收现比100.9%119.7%116.0%105.0%112.8%117.3%115.9%113.7%115.4%付现比100.8%109.3%113.7%114.4%111.7%101.9%113.0%106.0%109.9%经营现金流量净额3,60610,0788,32812,900-2,16418,5729,31813,9229,52510,846资产负债率61.7%61.6%62.7%62.9%62.2%63.5%62.3%61.9%ROE15.9%14.7%7.7%12.8%10.4%15.3%14.8%10.7%资料来源：Wind，华泰研究18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%资料来源：Wind，华泰研究燃气板块资产负债率(%燃气板块资产负债率(%)63%61%59%57%55%资料来源：Wind，华泰研究公用环保公用环保1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q2231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231H23需求持续复苏，汽车、电子、军工驱动板块收入提升。检测板块需求稳定，细分子板块护城河深厚，其中1H23军工检测需求释放，新能源汽车与汽车电子检测快速提升。18家检测板块A股上市公司1H23实现营业收入112.8亿元，同比+6%，归母净利润12.6亿元，同比+13%。其中，1Q/2Q23检测板块实现收入分别为50.0/62.8亿元，收入增速分别为+12%/+3%，实现归母净利润分别为3.4/9.2亿元，归母净利润增速分别为+45%/+4%。展望未来，政策规范化下长尾企业出清，高景气细分板块龙头公司将持续收益，核污染事件或带来相关检测及防治需求提升。检测板块收入同比807060504030200120%100%80%60%40%20%0%-20%2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23资料来源：Wind，华泰研究图表38：检测板块单季度归母净利润变化检测板块归母净利润同比86420180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%2Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23资料来源：Wind，华泰研究2023年上半年检测板块净利率稳定增长，财务成本有所改善。1Q/2Q23检测板块毛利率分别为39.0%/45.6%，净利率分别为6.9%/14.7%，上半年检测板块毛利率、净利率均有所提11.6%/21.0%/0.4%及10.3%/18.3%/0%，2Q23环比变化-1.2pct/-2.6pct/-0.4%，财务成本有所改善。1Q/2Q23资产负债率分别为28.1%/28.4%，2Q23环比+0.3pct。1Q/2Q23板块ROE分别为3.8%/10.0%，2Q23同比-1.5pct。毛利率毛利率净利率50%40%30%20%10%0%-20%资料来源：Wind，华泰研究化销售费用率1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q销售费用率1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q2135%30%25%20%15%10%5%0%财务费用率1Q222Q223Q224Q221Q222Q223Q224Q221Q232Q23资料来源：Wind，华泰研究检测板块ROE25%20%15%10%5%0%-5%1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23资料来源：Wind，华泰研究1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q2345%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：Wind，华泰研究核污染事件激发新需求，长期综合性检测平台优势凸显。检测行业整体集中度低，各细分领域易守难攻，食品、环境检测利润相对薄弱。中短期建议关注细分赛道头部公司。近期核污染事件引关注，核污染检测及防治相关企业有望业绩改善。长期来看，龙头企业如谱尼测试、华测检测已经开始向医药、军工等高利润领域拓项目，积极打造综合性检测平台，行业集中度及头部公司盈利能力有望提升。(单位：百万元)221Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2营业总收入3,8094,6465,6016,8364,4776,1246,4147,4625,0026,281同比增速107.3%21.9%33.0%-0.4%17.5%31.8%14.5%9.2%11.7%2.6%毛利率45.745.7%40.2%47.2%42.4%36.3%43.4%46.6%40.4%39.0%45.6%期间费用率224.0%18.5%19.5%23.7%25.7%32.9%28.7%销售费用率9.0%9.3%11.3%8.4%9.4%9.5%11.6%10.3%管理费用率(含研发费10.9%11.0%8.9%9.4%11.6%23.2%16.2%21.0%18.3%财务费用率1.0%0.7%0.8%0.7%0.5%0.2%0.4%0.4%0.0%归母净利润188168231,0562378869191,101343921同比增速-162.6%0.4%12.7%-8.0%100.2%8.5%11.7%4.3%44.7%4.0%净利率17.6%14.7%15.4%5.3%14.5%14.3%14.8%6.9%14.7%扣非净利润347125411,10918817791887232824同比增速-116.8%7.4%-7.2%/243.4%14.8%46.2%-20.0%96.2%0.9%应收账款周转天数91978980110404963828存货周转天数282321282323203227收现比92.0%92.0%95.9%81.6%101.8%97.2%84.4%89.6%106.7%86.8%付现比57.9%45.0%78.2%63.8%47.0%70.4%52.4%经营现金流量净额-2977257692,753-9301,2681,1692,825-275866资产负债率35.6%35.6%32.6%34.3%33.9%32.5%31.9%30.0%28.4%ROE2.4%13.5%13.5%3.4%11.5%10.9%12.5%3.8%10.0%资料来源：Wind，华泰研究公用环保公用环保股票名称股票代码收盘价投资评级(当地币种)(当地币种)市值(百万)(当地币种)EPS(元)2025EPE(倍)20222023E2024E20222023E2024E2025E华能国际600011CH买入8.0111.55125,742-0.470.900.991.09-17.048.908.097.35国投电力600886CH买入12.4914.5893,1030.550.890.961.0122.7114.0313.0112.37新奥股份600803CH买入17.3326.7453,6951.892.142.562.9075.98长江电力600900CH买入21.8130.53533,6520.871.271.411.5125.0717.1715.4714.44中广核电力1816HK买入1.962.4798,9730.248.977.807.807.48中国核电601985CH买入7.228.67136,3370.480.510.540.6415.0414.1613.3711.28中国广核003816CH买入3.173.85160,0830.2415.8513.7813.7813.21浙能电力600023CH买入4.385.7558,730-0.140.520.550.57-31.298.427.967.68深圳燃气601139CH买入6.988.1420,0800.420.540.650.7116.6212.9310.749.83注：数据截至2023年09月02日资料来源：Bloomberg，华泰研究预测股票名称华能国际(600011CH)国投电力(600886CH)新奥股份(600803CH)长江电力(600900CH)最新观点2Q23境内煤电开始兑现盈利，1H23新加坡业务利润贡献亮眼公司1H23营收/归母净利为1260.32/63.08亿元，同比+7.8%/+309.7%，其中归母净利位于业绩预告57.5-67.5亿元的上区间；2Q23营收/归母净利为607.63/40.58亿元,同比+17.7%/+297.7%；1H23业绩大增主要系境内煤电开始盈利以及新加坡贡献利润总额28.9亿元。考虑公司境外业务利润高增，上调公司2023-25年归母净利至142/156/171亿元(前值：117/129/141亿元)。预计公司23年新能源归母净利80.02亿元和火电板块归母权益568.06亿元，分别给予23EPE25.5x和PB1x(可比公司Wind一致预期23EPE/PB15.6x/1.02x，公司溢价考虑新能源盈利能力更强及火风光一体化优势更佳；火电仍有一定燃煤成本压力)，扣除永续债后预计公司总市值1813亿元，对应股价11.55元(前值：11.29元)，“买入”。风险提示：煤价高于预期；市场化电价上涨/利用小时/风光新项目投产不及预期；计提资产减值风险。报告发布日期：2023年07月26日点击下载全文：华能国际(600011CH,买入):煤电盈利开始兑现，新加坡贡献亮眼1H23火电盈利改善显著，水电电量同比下滑公司1H23营业收入/归母净利263.7/33.4亿元，同比+16.2%/+42.1%(yoy均为调整后口径)；2Q23公司实现营收/归母净利131.1/17.2亿元，同比+12.5%/+31.5%。谨慎考虑雅砻江全年发电量，我们下调公司23-25年归母净利预测至66.2/71.4/75.2亿元(前值：69.3/72.1/77.2亿元)。基于23E火电归母净资产/清洁能源归母净利51.77/61.19亿元，参考火电/清洁能源可比公司23EPB/PEWind一致预期1.0/15.9x，考虑火电可比公司拥有新能源资产估值预期但公司1H23火电度电盈利改善较优及雅砻江水电未来水风光一体成长性，给予公司火电/清洁能源0.9/17x23EPB/PE，目标市值1087亿，目标价14.58元(前值16.42元)，“买入”。风险提示：来水/两杨发电量/市场化电价上涨不及预期；煤价增长超预期。报告发布日期：2023年08月29日点击下载全文：国投电力(600886CH,买入):水电电量下滑，但火电盈利改善显著直销气核心利润大幅增长224.1%，新增绝对分红提升承诺1H23公司实现营收/归母净利/核心归母净利671.7/22.0/31.7亿元，同比-8.2%/+29.9%/+30.9%；对应2Q23营收/归母净利/核心归母净利328.2/7.5/19.3亿元，同比-13.0%/-11.1%/22.5%。1H23，公司直销气核心利润同比+224.1%；公允价值变动为-9.06亿元主要系直销气纸货收益确认进入投资收益科目，两科目合并看同比增长4.94亿元。公司2023-25年分红规划新增“现金红利每年增加额不低于0.15元/股(含税)”承诺，展现管理层对未来业绩增长信心。考虑城燃板块业绩指引下调，下调2023-25年归母净利润至66/79/90(前值：70/83/93亿元)。根据可比公司Wind一致预期23EPE均值12.0x，考虑公司天然气智能生态运营优势凸显，给予公司12.5x23EPE，目标价26.74元(前值：27.24元)，买入。风险提示：LNG价格涨幅超预期，公允价值变动收益不及预期，天然气表观消费量复苏不及预期。报告发布日期：2023年08月25日点击下载全文：新奥股份(600803CH,买入):直销气亮眼，新增绝对分红提升承诺1H23业绩受发电量同比下滑影响，看好中长期六库联调作用发挥公司1H23实现营收/归母净利309.75/88.82亿元，同比-1.54%/-22.85%；2Q23公司营收/归母净利为155.77/52.69亿元，同比-18.68%/-37.32%，营收同比降幅远小于发电量同比降幅(38.33%)，反映出上网电价同比涨幅或较大。谨慎考虑来水情况，我们下调公司上网电量，从而下调公司2023-2025年归母净利至311/345/370(前值：346/372/398亿元)，对应EPS为1.27/1.41/1.51元。参考可比公司Wind一致预期2023年平均PE17x，我们看好公司六库联调和上游龙盘(未投产)/两河口水库为公司下游水电站带来电量增发效应及金沙江下游水风光储一体化发展，给予公司2023年目标PE24x，目标价30.53元(前值：30.40元)，维持“买入”。风险提示：政策不确定性带来电价压力，来水或防洪等制约电量，参股公司盈利下滑带来投资收益不及预期，乌白带来联合调度增强不及预期。报告发布日期：2023年08月31日点击下载全文：长江电力(600900CH,买入):短期来水干扰,六库联调作用发挥可期公用环保公用环保股票名称中广核电力(1816HK)中国广核(003816CH)中国核电(601985CH)浙能电力(600023CH)深圳燃气(601139CH)最新观点主要受益于新机组投产，1H23归母净利同比+17.9%1H23，公司营收/归母净利同比+7.3%/+17.9%至392.8/69.6亿元，对应公司2Q23营收/归母净利为209.9/34.7亿元，同比+7.9%/+13.9%。公司1H23业绩增长主要得益于控股的防城港3号机组/参股的红沿河6号机组于2023年3月25日/2022年6月23日投产。我们维持2023-2025年归母净利润预测114.4/118.5/123.6亿元。基于对公司2023年EPS/BPS0.23/2.26元的预期，考虑公司新机组投产在即、核电审批正常化后在建及已核准拟建机组规模可观，参考A股可比公司Wind一致预期2023EPE均值15x，H股历史5年PB均值0.93x，给予公司A/H股23EPE/PB17.0/1.0x，目标价3.85元/2.47港币，维持“买入”评级。风险提示：电力需求不及预期，台山1号机组检修完成时间晚于预期，机组核准数量不及预期，在建机组投产时间晚于预期，市场化电价不及预期。报告发布日期：2023年08月23日点击下载全文：中国广核(1816HK,买入;003816CH,买入):受益于新机组投产，利润快速增长1H23归母净利同比+11%；上调目标价中国核电发布半年报，1H23实现营收363亿元(yoy+5%)，归母净利60亿元(yoy+11%)，扣非净利59亿元(yoy+9%)。其中2Q23实现营收184亿元(yoy+5%，qoq+3%)，归母净利30亿元(yoy+18%，qoq-0%)。小幅调整盈利预测，预计23-25年归母净利97/102/120亿元(前值95/105/122亿元)，EPS0.51/0.54/0.64元。公司当前股价对应23-25年PE为14/13/11x，PB为1.4/1.3/1.2x。23年可比PE均值17x(Wind一致预期)，给予公司23年17xPE，目标价8.67元(前值8.00元，基于16x23EPE)，维持买入评级。风险提示：项目投产不及预期；电价下行风险。报告发布日期：2023年08月30日点击下载全文：中国核电(601985CH,买入):核电运营稳健，新能源盈利大增2Q23火电度电盈利环比改善显著，2023全年业绩弹性可期1H23公司实现营收/归母净利417.3/27.8亿元，同比+16.2%/+602.8%，归母净利位于业绩预告23.48-31.77亿元的上区间；2Q23公司营收/归母净利分别同比+36.8%/863.6%至240.8/17.7亿元。我们测算公司2Q23火电度电净利1.5分，较1Q23的0.2分改善显著。截至8月29日收盘，公司PB(LF)低于1x，估值性价比高。综合调整公司投资收益及入炉标煤单价，我们预计公司2023-2025年归母净利70.2/73.8/76.2亿元(前值：76.7/80.9/83.9亿元)，对应EPS为0.52/0.55/0.57元，参考可比公司Wind一致预期2023EPE均值12x，考虑公司较可比公司虽无控股新能源装机规划但公司2023年火电盈利弹性更大且盈利能力更强，给予公司11x2023EPE，目标价5.75元(前值：5.72元)，“买入”。风险提示：煤价下行不及预期，上网电价不及预期。报告发布日期：2023年08月30日点击下载全文：浙能电力(600023CH,买入):Q2火电度电盈利环比改善显著1H23归母净利同比+21%，小幅下调盈利预测与目标价深圳燃气发布中报，1H23公司实现营业收入152亿元(同比+3%)，归母净利6.5亿元(同比+21%)；对应2Q23营业收入76亿元(同比-5%)，归母净利3.9亿元(同比+25%)。下调燃气工程及材料收入，上调智慧服务收入；小幅下调盈利预测，预计公司2023-25年归母净利为15.4/18.8/20.4亿元(前值：16.3/19.6/21.7亿元)；预计公司2023年燃气/光伏胶膜归母净利为14.2/1.26亿元。燃气/光伏胶膜行业2023年PE均值9/16x(Wind一致预期)。给予公司2023年燃气板块15x目标PE(燃气板块仍被过度低估)，光伏胶膜板块16x目标PE，目标市值234亿元，对应目标价8.14元(前值8.58元，基于燃气/光伏胶膜2023年15x/17xPE)。维持“买入”。风险提示：气价大幅上涨；光伏胶膜需求不及预期。报告发布日期：2023年08月29日点击下载全文：深圳燃气(601139CH,买入):天然气盈利复苏，智慧服务高增长资料来源：Bloomberg，华泰研究预测提示1)政策力度不及预期。电力/燃气价格政策执行推广过程中面临诸多不确定性，政策落地效果有待观察。2)用电/用气需求不及预期。或由于2H23经济复苏不及预期，用电/用气需求疲软。3)气候超预期变化。气候不确定性提升，绿电及水电波动性增加，来水偏枯或导致水电供给不稳定，驱动下半年煤价上行。公用环保公用环保分析师声明本人，王玮嘉、黄波、李雅琳，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司(已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”)制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报