可转债打新系列：武进转债国内工业用不锈钢管核心供应商

目录武进转债基本条款与申购价值分析 3转债基本条款 3中签率分析 3申购价值分析 4武进不锈基本面分析 5所处行业及产业链分析 5股权结构分析 8公司经营业绩 8同业比较与竞争优势 10募投项目分析 12风险提示 13插图目录 14表格目录 14武进转债基本条款与申购价值分析武进转债发行规模3.10亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价8.55202375100.1261.182023756AA3.9187.456.46%，对现有股本存在一定的摊薄压力。债券代码 113671.SH 债券简称 武进转债表1：武进转债发行要素表债券代码 113671.SH 债券简称 武进转债公司代码 603878.SH公司名称 武进不锈公司名称 武进不锈债项/体评级 AA/AA发行额 3.10亿元期限（） 6年利率 0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%预计发行/起日期 2023-07-10转股起日期 2024-01-14转股价 8.55元赎回条款 转股期，15/30，130%赎回条款 转股期，15/30，130%向下修条款 存续期，15/30，85%回售条款 最后两计息度，30，70%补偿条款 到期赎价格：110元原始股股权记日 2023-07-07网上申及配日期 2023-07-10申购代码/配代码 754878/753878主承销商 中信证券、国泰君安资料来源：,截至2023年7月5日，公司前三大股东朱国良、朱琦、常州富盈投资有限16.1413.285.4255%1.40100950-10500.0013%-0.0015%左右。公司所处行业为钢铁管材（申万三级，从估值角度来看，截至2023年7月5PE(TTM191048.0320237515.13%，同期行业（申万一级）指数下跌1.46%，万得全A上涨3.4835.610.00%，不存在股权质押情况。（2.1736.49%）（15.19A21.47%25125武进不锈基本面分析S30432不锈钢管国产化的供应商，也是国内少数几家能同时采用国际先进的挤压工艺和穿孔工艺进行生产的企业，有着先进成熟的工艺技术及丰富的生产经验。982022 公司主营业务分产品销售情况（%） 公司主营业务分地区销售情况（%） 100%

无缝管 焊管 管件

100%

内销 外销80% 80%60% 60%40%20%0%

2020

2021

2022

40%20%0%

2020

2021

2022资料来源：募集说明书， 资料来源：募集说明书，其中火电、石油炼化和船舶行业为未来发展的主要应用行业。本一般占不锈钢管成品成本的80%料价格对不锈钢管企业的正常生产经营没有形成制约。下游固定资产投资带动工业领域不锈钢管需求。目前我国仍处于经济快速发下游火电行业持续平稳增长，火力仍是最主要的发电来源。21 近年来我国发电装机容量情况（亿千瓦） 近年来我国火电装机容量及占比情（亿千瓦%）25.0020.0015.0010.005.000.00

发电装机容量

14.0012.0010.008.006.004.002.000.00

火电装机容量 火电占比(右)资料来源：wind，国家统计局， 资料来源：wind，国家统计局、国家能源局，下游石油炼化行业设备需求带动石油固定资产投资增长。目前我国已是全球2010年的2.39亿吨增加到2021年的5.13亿吨，我国石油进口量逐年上升，年均复合增长率达7.18%，大量的原油进口需要大量的石油炼化设备将会带动石油固定资产投资的增长。 近年我国原油表现消费量及进口依赖（万吨%） 近年我国炼油与化工生产专用设备投资额（亿元）80000700006000050000400003000020000100000

原油表现消费量 进口依赖度(右)

80%70%60%50%40%30%20%10%20212020202120202019

400350300250200150100500

炼油与化工专用设备投资额资料来源：wind， 资料来源：wind，国家统计局，下游船舶行业面临国际制造业产业转移的机遇。中国造船业在全球市场上所40%，持续保持世界领先。 近年我国造船完工量（万载重吨） 近年我国造船三大指标全球占比情况（%） 造船完工量50004000300020001000202120202019201820172016201502021202020192018201720162015资料来源：wind，工业和信息化部， 资料来源：中国船舶工业协会，英国克拉克松研究公司，2015固定资产投资逐渐增加，对钢管需求转为增长趋势。 近年我国无缝钢管及焊管年产量（万吨） 无缝钢管年产量 焊管年产量80007000600050004000300020001000202220212020201920182017201620152014201320122011202220212020201920182017201620152014201320122011资料来源：wind，国家统计局，注：2022年无缝钢管年产量未披露工业用不锈钢管行业整体市场集中度较低，低端市场竞争激烈。工业用不锈钢水平较低。中高端市场为部分企业主导，国内竞争或加剧。工业用不锈钢管的中高端市场由于产品使用环境较为严格，且多为特殊钢种，质量要求较为严格、技术含量较高、进入门槛较高，部分高端不锈钢管品种依赖进口，竞争程度低于低端市场，部分企业具备一定的品牌优势。考虑到自主研发是大势所趋，准入政策的推进有望利好国内不锈钢管企业。此外，取消部分钢铁产品出口退税一方面降低国产不锈钢管在国际市场上的竞争力，对行业出口造成一定冲击，另一方面国内不锈钢管制造商可能更多转向国内市场，从而导致国内市场竞争加剧。截至2023年7月5日，公司无控股股东。实际控制人为朱国良家族，包括64,662,5216.1453,218,47913.28%；同时朱国良和朱琦分别持有富盈投资60%和40%股权，富盈投资持有公司21,720,8665.428,908,200股，分别占比2.22%157,418,26739.28%。武进不锈股权结构关系图武进不锈股权结构关系图江苏武进不锈股份有限公司江苏武进不锈股份有限公司65.165.4213.2816.14其他股东常州富盈投资有限公司朱琦朱国良资料来源：wind，20231-38.687.4447.982020年至2022主，无缝管中圆钢成本占比超七成，焊管中板材成本占比近九成。受高端无缝管售价上涨影响，毛利率有所上升。2023年1-3月，公司实现归0.73124.7914.26%，同比上升2.97pct；8.372.67pct。受板材价格上升、产能下 营业收入营业成本及营收增长情（亿元归母净利润、毛利率与净利率变动（亿元，%）营业收入 营业成本 营收同比（右）302520151052023Q12022202120202019201802023Q120222021202020192018

60%50%40%30%20%10%0%资料来源：wind， 资料来源：wind，期间费用率下降。2023年1-3月，公司期间费用率为4.81%，同比下降2.28pct。期间费用以管理费用和销售费用为主，2023年1-3月管理费用率和销售费用率分别为2.55%、1.21%，分别同比下降1.00pct、0.27pct。现金流回收有所弱化。2023年1-3月，公司经营活动现金流量净额为-0.81-0.640.750.89，较去年同期均有所增加。 费用率情况（%） 现金流情况（亿元） 销售费用率 管理费用率 财务费用率 研发费用率6%4%2%

6.004.0020222021202020192.002022202120202019

经营活动现金净流量 净利润收现比（右） 付现比（右）

100%80%60%40%20180%2018-2%

0.00-2.00

20%0%-20%资料来源：wind， 资料来源：wind，2023年1-38.6853.1114.26%。公司名称 营业收公司名称 营业收（亿）营收增率 销售毛率 主营业务方大炭素13.46方大炭素13.4617.11%立工业配管、久立锅炉管、久立焊接管等18.01%

久立(超级)双相不锈钢管、久立船用管、久立高(低)压加热器管(U管)、久盛德鑫泰盛德鑫泰3.0515.47%15.01%广大特材8.6330.24%不锈钢钢管、合金钢钢管、碳钢钢管20.57%殊合金、特种不锈钢可比公算数值 - 22.52% 19.31% -武进不锈 8.68 53.11% 14.26% 钢制管武进不锈 8.68 53.11% 14.26% 钢制管、工用不钢焊管工业用锈钢缝管资料来源：wind，募集说明书，企业定位：国内工业用不锈钢管核心供应商CNAS极拓展其他中高端应用细分市场，能够有效满足客户的定制化需求。JCO客户资源优势。公司生产的中高端工业用不锈钢管凭借可靠的产品性能以及稳定的产品质量取得了众多大型工业企业的认可，成为众多大型企业的优质供应参与全球项目的资质。202375PE（TTM）19（申万三级）内与公司收入相邻的10家公司PE中位数为23倍，公司目前估值处于同业中等偏下水平。 公司近两年PE-Band（收盘价单位：元） 22.084x 19.535x 16.985x 14.435x 11.885x 收盘价121086422023/7/62023/6/62023/7/62023/6/62023/5/62023/4/62023/3/62023/2/62023/1/62022/12/62022/11/62022/10/62022/9/62022/8/62022/7/62022/6/62022/5/62022/4/62022/3/62022/2/62022/1/62021/12/62021/11/62021/10/62021/9/62021/8/62021/7/6资料来源：wind，募投项目分析本次公开发行可转换公司债券募集资金总额不超过3.10亿元，扣除发行费用后的募集资金净额将全部用于以下项目：项目名称项目投资总额项目名称项目投资总额拟投入募集资金年产2万吨高端装备用高性能不锈钢无缝管项目4.683.10合计4.683.10资料来源：募集说明书,民生证券研究院募投项目符合国家相关产业政策及相关产业规划且有良好的市场前景。本项2年，预计投产后实现年均新增营收8.74亿元，投资回收期为9.05年（含建设期2年，项目内部收益率（税后）分别为13.65%，项目具有良好的经济效益。风险提示压力。内每年至少进行一次。加可转债投资风险。插图目录公司主营业务分产品销售情况（%） 5公司主营业务分地区销售情况（%） 5近年来我国发电装机容量情况（亿千瓦） 6近年来我国火电装机容量及占比情况（亿千瓦，%） 6近年我国原油表现消费量及进口依赖