金融工程策略资产配置模型系列双动量配置模型

目录摘要： 1一、什么是动策略 3二、双动量效检验 4时序动量应检验 4截面动量应检验 6三、双动量策的构建 7数据选择 7双动量策的构建法 9组合表现 10四、双动量策回溯分及应用 13历史回溯析 13双动量策的应用 14免责声明 16图目录图表1： 行为融学对量效应解释 4图表2： 中信一级业普遍在6个内的时动量效应 5图表3： 债券也普存在6月内的序动量应 6图表4： 商品品种普遍存在6个月的时序量效应 6图表5： 不同横截动量策结果比较 7图表6： 双动量策中使用的资产细 8图表7： 不同资产益率相性统计表 9图表8： 双动量策构建流图 10图表9： 相同动量间窗口，不同有资产量组合表比较 11图表10： 相同持有产数量，动量间窗口小组合现好 11图表11： 不同参数双动量略表现果比较 12图表12： 加入商品产可以效提升合的表现 12图表13： 加入商品产后组的夏普率明显升 13图表14： 双动量策中债券资产（券和现）平均比高，股票商品次之 13图表15： 双动量策相较于准表现加稳健 14图表16： 通过设置组合中不同资产的比例，形成积极型、均衡型和稳健型的组合以满足不同投资者的需求 14图表17： 积极型、衡型和健型组的表现 15图表18： 积极型、衡型和健型组不同年表现比较 15一、什么是动量策略动量（Momentum）是指某一对象所具有的一种倾向于保持其原有属性或特征的性质，也可以简单理解成一种惰性。资产的动量，简单地说就是过去上涨的资产未来还会接着涨，过去下跌的资产还会接着跌，也就是所谓的“强者恒具体来看，动量又可以分为时间序列动量和截面动量。时间序列动量（时序动量，下同）是从自身历史收益角度，决定做多还是做空，过去上涨（）i，T0，（弱势）的资产会一直强势（弱势，例如：做多回报资产的动量现象可以通过行为金融学来解释。传统金融学，比如：有效市场假说（EMH）和资本资产定价模型（CAPM）都无法对资产的动量效应做出合理的解释。后来随着行为金融学的兴起，动量效应才逐渐得到解释。该理论认为投资者在做出决策的时候会受到心理、情绪和认知能力等其他因素的影响，故不能做出完全理性的决策。因此，导致动量效应的原因可以主要归结为以下三类：一是投资者的认知偏差，二是投资者的偏好变化，三是投资者非理性的交易机制。行为金融学将趋势分为：趋势形成、趋势持续和趋势终结三个阶段。根据Hurst形成阶段，由于处置效应、锚定效应和现状偏差等原因，投资者在交易时容易滞后买入或者提前卖出，这使得价格对市场信息反应不足。其次在趋势持续阶段，由于羊群效应、确认偏差等原因，市场价格会持续原来的方向发展，最终导致过度反应现象出现，导致价格偏离基本面；最终在趋势终结阶段，由于上一阶段趋势持续产生的过度反应，现有价格偏离其基本面，价格最终会向基本图表1：行为金融学对动量效应的解释：DeystfyigMnagdFturs（urstetal.,2017二、双动量效应检验时序动量效应检验国内资产大都存在6个月内的时序动量效应。时间序列动量策略是典型的趋势跟踪或趋势延续策略，它投资于过去处于长期趋势且未来也会延续此种趋势的资产。我们通过检测不同细分资产的价格在历史上不同滞后区间内的自相关性来检验国内资产是否存在时序动量效应。横轴Lags表示不同的滞后区间（单位为交易日，纵轴表示资产的价格在不同滞后区间内的自相关性。如果曲线没有落在蓝色阴影部分内，则表示在5的置信区间内是显著的。从下图的检验结果我们可以发现，我们所选择的资产普遍存在6个月内的时序动量效应。图表2：中信一级行业普遍存在6个月内的时序动量效应资料来源：，中信期货研究所图表3：债券也普遍存在6个月内的时序动量效应资料来源：，中信期货研究所图表4：商品品种也普遍存在6个月内的时序动量效应资料来源：，中信期货研究所截面动量效应检验截面动量通常是将某项资产的表现与同类资产进行比对，来预测未来收益。即：投资者在做多上升趋势股票的同时做空下降趋势的股票，对冲风险的同时保证获得稳定的收益。我们通过构建截面动量策略和等权重策略进行比较来证明截面动量效应的存在。具体来看，在每个月月末，计算每类资产过去1个月、2366、8、、1214产持有。为了对比，我们构造了一个基准组合，在每月月末，等权重持有所有截面动量效应在3个月内明显存在且时间越短越明显，但最大回撤幅度较大。36、10、1214权重组合，说明强者恒强的规律在资产层面依然存在。总体来说，持有资产数12合收益呈负相关性关系，和组合波动率正相关，且相同持有数量下，动量的时36后，从风险的角度来看，虽然动量组合收益提升，但是最大回撤改善不明显，60图表5：不同横截面动量策略结果比较资料来源：，中信期货研究所三、双动量策略的构建数据选择资产选择上我们分别选择权益、债券和商品类资产进行全方位的资产配置，以便使投资组合能够充分分散风险。数据区间上：根据所选的资产，我们选择20101-20236资产类别上：权益中，我们选择中信一级行业指数来表示不同的行业；债券中，分别选择国债总财富指数、信用债总财富指数以及货币基金；商品中，我们选择主要5币计价的ICE图表6：双动量策略中使用到的资产明细资料来源：，中信期货研究所图表7：不同资产收益率相关性统计表资料来源：，中信期货研究所双动量策略的构建方法所谓双动量策略，顾名思义就是将时序动量和截面动量相结合来构建大类资产配置策略。前面我们已经证明了在我国的股、债和商品资产中时序和截面动量效应是普遍存在的，双动量策略就是通过将这两种动量相结合，以求达到“1+1>2”的目的，既可以获得超额收益，又可以通过风险控制来控制组合的回撤。具体的构建流程如下：首先，（20N其次，如果没有资产的收益率高于货币基金，则组合在下个月全部配置货币基金，反之，如果月末有资产的收益率高于货币基金，我们则从收益率高于货币基金的资产中进一步筛选出排名前M最后，如果T<M，名前M图表8：双动量策略构建流程图资料来源：中信期货研究所

组合表现绝大部分双动量策略组合跑赢基准。我们用ow后面的数字表示时序动量的窗口时间是多少个交易日，Num后面的数字表示持有资产（初货币基金外）的最大数量是多少个，base表示基准组合，即：按照等权重一直持有各类资产至期末的组合。从2010年开始，双动量策略组合中ow_20_Num_10的年化回报率最高，为10.54，年化波动率13.18，夏普比率0.648，但最大回撤仅有23.94，各项指标较于横截面动策略均有较大善，这说明将截面动量时1+1>21个月时序动量的双动量策略表现最好。101（20图表9：相同动量时间窗口下，不同持有资产数量组合的表现比较资料来源：，中信期货研究所图表10：相同持有资产数量下，动量时间窗口越小组合表现越好资料来源：，中信期货研究所图表11：不同参数下双动量策略表现结果比较资料来源：，中信期货研究所

长期来看，加入商品资产可以有效提升组合的表现。我们分别比较了加入图表12：加入商品资产可以有效提升组合的表现资料来源：，中信期货研究所图表13：加入商品资产后组合的夏普比率明显提升组合收益率波动率最大回撤率夏普比率卡玛比率股债商组合（Window_20_Num_10）10.5413.1823.9464.8044.03股债组合（Window_20_Num_10）9.6513.5531.5156.4630.63资料来源：，中信期货研究所四、双动量策略回溯分析及应用历史回溯分析历史上来看，双动量策略中债券类资产整体比重较高。我们将双动量策略（平均占比最高，为67.40；26.57；品类资产平均占比最少仅有6.03。这主要是受于我们独特的风险控制式，M，30左右的风险暴露就实现了10双动量策略的表现较基准更加稳健。2011201820234.1542011、2016、20182022图表14：双动量策略中债券类资产（债券和现金）平均占比最高，股票和商品次之资料来源：，中信期货研究所图表15：双动量策略相较于基准表现更加稳健资料来源：，中信期货研究所双动量策略的应用双动量策略可以用于构建稳健、均衡和积极型的投资组合以适应不同投资者的需求。前面我们已经论证了双动量策略在资产配置中的有效性，通过将时序动量和截面动量相结合提升资产组合的整体表现。那么，双动量策略如何在实战中使用呢？我们可以分别通过设置组合中不同资产的比例限制来构建稳健型、均衡型和积极型的投