宏观研究报告：哪些产业“回流”美国？从美国进口来源地看欧盟等与美国的供应链更加紧密

201220132013201420142015201520162016201220132013201420142015201520162016201720172018201820192019202020202021202120222022报告宏观研究报告2023年7月27日+85225097582hao.zhou@.hk从美国进口来源地看，欧盟等与美国的供应链更加紧密2012年=100)(2000数据来源：Wind，国泰君安国际2022年美国制造业生产修复，制造业增加值占比边际回升，建设支出提产业政策显效，美国制造业“回流”迹象明显。其一，外商对美国的直接投接投资明显提速，美国成为资金青睐的目的地之一。其二，进口贸易特征同样指向美国制造业“回流”。其三，疫情以来，制造业建设支出的增速尤为强。总量层面，美国制造业“回流”速度并不快。增加值方面，美国制造业增加值占GDP比重仍处于历史低位，制造业回流是相对缓慢的过程。产出方产指数同比增速转负，后续制造业生产动能的持续性有待验证。产业结构上，制造业“回流”的产业集中在高新科技领域。从外资“回流”的行业流向看，外商直接投资更青睐美国的电气设备、计算机电子和机械设备。这与拜登政府的“重建美国制造业”相关法案中的“加强科技领域管入持续加大。美国强化供应链体系，部分经济体与美国供应链关系更加紧密。为实现广泛优势总体而言，制造业回流也有助于增强美国经济的“软着陆”预期。请务必阅读正文之后的免责条款部分Page1of12研究P宏观研究报告PPage2Page2of12宏观研宏观研究报告开启资本开支新周期？2022年美国经济结构出现边际变化，制造业生产修复，建设投资提速。随着全球产业链、供应链的修复带来美国制造业产能利用率的抬升，生复至疫情前水平。从投资看，制造业建设支出明显加速，带动与其相关的制造业固定资产投资提速，这与持续萎缩的制造业景气度相背离，或指向美国制造业回流政策的显效。那么，美国制造业回流进程如何？哪35%30%25%20%15%10% 5%0%197019731975197719701973197519771979198219841986198819911993199519972000200220042006200920112013201520182020202235302520520002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022 数据来源：Wind，国泰君安国际率维持相对高位数据来源：Wind，国泰君安国际0580506560(%) 2003-012004-072005-042006-012006-102007-072008-042009-012009-102010-072011-042012-012012-102013-072014-042015-012016-072017-042018-012018-102019-072020-042021-012021-102022-072023-041971975-091978-011980-051982-091985-011987-051989-091992-011994-051996-091999-012001-052003-092006-012008-052010-092013-012015-052017-092020-012022-05数据来源：Wind，国泰君安国际数数据来源：Wind，国泰君安国际油危机的爆发冲击美国大型、高油耗汽车生产，而汽车产量的大幅下滑带来钢铁需求萎缩，传统钢铁产业产能逐步去化，美国制造业产业结构发生改变，制造业增加值占比下滑，“去工业化”态势一直延续至2008年。2008年金融危机爆发暴露以金融、地产等虚拟经济为主导的“去工业化”所带来的“空心化”的问题，由此开启美国“再工业化”战略的Page3Page3of12宏观研究宏观研究报告食品、饮料及烟草11.1%机械10.9%草11.1%化学9.1%汽化学9.1%非耐用品,43.2%加工金属43.2%加工金属8.7%塑料和橡胶3.7%耐用品,56.8%服耐用品,56.8%初级金属7.3%纺织3.1%印刷2.4%印刷2.4%石油和煤炭2.0%家具1.8%6.2%其他运输设备4.5%3.4%电气设备、用品和部4.5%3.4%电气设备、用品和部件4.1%非金属矿物其他耐用品非金属矿物数据来源：Wind,国泰君安国际政策上，奥巴马、特朗普以及拜登政府先后出台了一系列政策、措施，力图提升制造业竞争力，实现美国制造业回流。奥巴马政府为实现“重振美国制造业”，先后从降低制造业成本、创造制造业就业机会、吸引外资、提升企业创新、推动产业升级等方面出台措施，注重先进制造业的发展。特朗普政府则启动了《税收减免与就业法案》，1.5万亿美元税改方案落地，企业和家庭税负降低，这是1986年以来美国最大规模的税法改革。同时，特朗普政府以“美国优先”为原则，频繁举起“关税大棒”，利用自身在机械制造、芯片等领域优势。拜登政府强调“重建美国制造业”，加强科技领域管制。从《2022年芯片与科技法案》到《通胀削减法案》，美国不断强化对半导体制造、电动车、清洁能源以及发电设施等关键科技产业领域的管控，减少未来供应链短缺带来的冲击，注重供应链安全。Page4Page4of12宏观研究宏观研究报告奥巴马政府特朗普政府2000-2009年2009-2015奥巴马政府特朗普政府2000-2009年2009-2015年2016-2020年拜登政府2021年至今剧.政策基调：促进先进制造业发展.金融危机后，《2009年美国复苏再投资法案》，包含大量恢复制造业的条款，提出“买美国商品”(BuyAmerican)；.2009年《重振美国制造业框架》，强调制造业重要性、阐述美国制造业的优势和挑.《国家出口倡议》行政命令，设定五年内目标；.2010年《美国制造业促进法案》，以降低制造业企业的成本，提高竞争力；.《美国创新战略：迈向持续增长和高品质就业》.《美国竞争再授权法案》，确定美国将加大对先进制造技术的投资，扩大先进制造业所需技能的工人数量；.2011年《先进制造伙伴计划》，对国家产业政策和创新体系进行完善，以实现产业.2014年《振兴美国制造业和创新法案》。.政策基调：坚持“美国优先”，扶持制造业产业回流.2018年《美国先进制造业领先地位战略》，明确开发新技术、培训制造业劳动力、强化供应链的方向；.科学和技术政策局(OSTP)发布《提升美国在科技领域的全球领导地位》；.税收优惠，吸引国内企业进行本土.贸易保护措施，试图纠正贸易逆差；《减税及就业法案》，对个人所得税税率和税基作了重大调整，减少了企业所得税的最高税率.政策基调：强调重建制造业，加强科技领域管制.2021年行政令《关于确保未来由美国工人在美国制造》，要求美国政府最大限度使用美国生产的21美国创新和竞争法案》，支持美国芯片产业发展；.《芯片与科学法案》，聚焦芯片制造业，迫使制造业企业在中美之间站队，以阻止制造业外流；.《通胀削减法案》，试图加速产业链的本土化进程。数据来源：Wind,国泰君安国际优惠政策引导下，美国制造业“回流”迹象明显。其一，外商对美国的外商直接投资明显提速，美国成为资金青睐的目的地之一。在《芯片与科学法案》以及《通胀削减法案》中的各种优惠政策显效，吸引外资加流至美国。08006004002000-2009753111999-092000-092001-092002-092003-092004-092005-092006-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-09FDI流量FDI存量同比(右轴)数据来源：Wind,国泰君安国际构存在长期耦合关系，两者的变化方向通常是一致的，因而贸易结构可以作为判断产业结构发展趋势的重要依据。那么，从进口商品贸易特征来看，相较中间品和消费品，美国资本品进口受疫情影响相对较小，其规转正。由此，资本品利于资本的积累，边际回稳的资本品进口或指向美国企业资本开支可能会重新加速。P宏观研究报告PPage5Page5of12宏观研宏观研究报告相对较小，较为稳定9008007006005004003002001000(亿美元)806040200-20-40-602023-032021-012022-022016-09102023-032021-012022-022016-09102009-022010-032011-042012-052013-062014-072015-082008-012000-062001-072002-082003-09消费品消费品2000-02000-062001-072002-082003-091011122008-012009-022010-032011-042012-052013-062014-072015-082016-091011122021-012022-022023-03中间品数据来源：Wind，国泰君安国际数数据来源：Wind，国泰君安国际2000-012001-032002-052003-072004-092007-012008-032009-052010-072011-092000-012001-032002-052003-072004-092007-012008-032009-052010-072011-092014-012015-032016-052017-072018-092021-012022-032023-05400200-20-30-40资本品进口同比资本品出货量同比数据来源：Wind,国泰君安国际其三，制造业建设支出1明显加速，印证制造业“回流”。疫情以来，制造业建设支出的增速尤为强劲，2023年一季度的增速高达49%，而对偏小，约占非住宅建设支出的17%左右，但这一比重自2018年以来明显抬升。valueofconstructionputinplace筑的增动相关的建筑物和设施。P宏观研究报告PPage6Page6of12宏观研究宏观研究报告业建筑开支占总建筑开支的比重抬升1970-031972-01111975-091970-031972-01111975-091977-071979-051981-031983-01111986-091988-071990-051992-031994-01111997-091999-072001-052003-032005-012006-112008-092010-072012-052014-032016-012017-112019-092021-072000-062001-072002-082003-092008-012009-022010-032011-042012-052013-062014-072015-082016-092021-012022-022023-03建设投资:非住宅建设投资:住宅建设投资:非住宅:制造业(右轴)1,6001,4001,2001,0008006004001,6001,4001,2001,0008006004002000501210806040200设备投资:非住宅设备投资:住宅(右轴)567789012567789012数据来源：Wind，国泰君安国际数据来源：Wind，国泰君安国际总量层面，美国制造业“回流”速度趋缓。增加值方面，美国制造业增是相对缓慢的过程。产出方面，随着美国供应链修复，美国生产能力已续制造业生产动能的持续性有待验证。 8(%)20120(%)13.513.012.512.07576061008011.5-54011.052010.5-200-03-02-0110-0911-0812-0713-0614-0515-0416-0310.0-03-02-0110-0911-0812-0713-0614-0515-0416-0317-0218-01-09-081973-011975-031977-051979-0717-0218-01-09-081973-011975-031977-051979-071981-091986-011988-031990-051992-071994-091999-012001-032003-052005-072007-092012-012014-032016-052018-072020-09200220020020020020020020202020202020耐用品(右轴)2020202020220202020202202202 非耐用品(右轴)数据来源：Wind，国泰君安国际数数据来源：Wind，国泰君安国际从产业结构看，化工、计算机和电子是支柱产业。根据行业增加值占制造业的比重，美国制造业18个细分产业中，占比靠前的行业包括化工(8.4%)、机械(7.3%)、金属加工(7.0%)、运输设备(6.3%)和汽车整车和零部件(6.1%)。其中，石油和煤炭行业增加值占比波动剧烈，升至8.4%(前值为5.2%，疫情前五年平均度数为6.2%左右)。高附加值科技制造行业——计算机以及电子行业增加值占比较为稳定，即使疫Page7Page7of12宏观研究宏观研究报告化学16.9%计算机和电子化学16.9%机械7.3%非耐用品,45.2非耐用品,45.2%加工金属7.0%11.7%耐用品,54.8%其耐用品,54.8%石油和煤炭8.4%塑料和橡胶3.4%汽车整车及零部件塑料和橡胶3.4%纸制品2.3%印刷纸制品2.3%印刷1.4%非金属矿物2.7%纺织0.7%服装、皮革0.3%其他耐用品纺织0.7%服装、皮革0.3%其他耐用品4.0%1.2%件2.6%数据来源：Wind,国泰君安国际20002000200520102015201620172018201920202021制造业制造业2022趋势1549.811692.511799.7921312102.852199.662335.022368.912241.762496.82793.65耐用品924.595956.345965.5351184.41187.781235.641299.341328.11273.911394.991532.03木制木制品非金属矿物制品初级金属制品加工金属制品机械计算机和电子产品电气设备、用品和部件汽车整车及零部件其他运输设备家具和相关产品耐用品杂项228.304 42.6147.029121.278113.0592225.33345.661137.49771.099333.51359.212334.71348.81756.225122.321114.3572211.14343.212135.92989.70733.69223.322 38.397 50.934120.011127.347240.156 50.777 88.805120.76921.849332.554.69660.09147.422152.539152.539267.47163.672146.342146.342149.17929.154335.33257.50456.861146.044143.143.77268.0658.462 155.48148.44830.285337.932 61.8 59.091149.923153.694279.93360.781158.471152.901152.90129.94491.169339.24962.80467.117155.476155.476161.994304.78865.079157.822158.158.7931.10695.11139.05244.41661.81164.54175.00287.527194.235194.235204.926337.69673.633171.597171.597177.243 34.15111.48264.94466.207163.196163.196168.412308.8364.614158.211166.798166.79831.65196.18366.11870.22577.086162.141162.141 174.61334.03367.654158.687158.687156.82231.513100.403556.464150.568160.727316.547 61.429143.898148.926 31.28393.53766.23283.1781.33487.529非耐用品625.217736.165834.257946.598915.075964.0271035.681040.81967.8441101.821261.62食食品、饮料及烟草制品纺织厂和纺织品厂服装、皮革和相关制品纸制品印刷和相关支持活动石油和煤炭产品化学产品塑料和橡胶产品163.183163.183 27.9822.15262.17343.678 52.68187.845178.597178.597 20.668 13.835 51.673 44.463141.036222.9722223.519 15.554 10.389 56.384 39.457123.812303.29761.8432261.91517.9419.694559.702 40.229145.563333.2552264.65218.5799.613558.39641.22185.7073357.0492267.51517.6819.414555.496 40.388131.523363.6982265.22716.739.303559.281 41.123185.405376.6792286.59716.9829.369660.739 41.29144.976397.0583303.491 16.409 7.261 61.754 36.032 62.675400.5043322.576 17.689 8.31 62.26 36.946129.339439.5933326.67618.1769.26265.619339.707233.669472.91895.59265.52762.92278.29979.85778.31281.93283.79979.71985.107数据来源：Wind,国泰君安国际从疫后行业修复看，随着全球供应链产业链修复，美国制造业各细分行业均有所修复，增加值同比增速显著抬升。其中，石油煤炭行业、初级恢复较快，但这更多是对前期疫情压制部分的回补以及高通胀的价格因素扰动。反观受疫情影响相对较小的细分行业，如非金融矿物、计算机增加值回升速度相对平稳。Page8Page8of12制造业-3.6-6.3-5.4-0.9-7.785.9-4.28.97.1-5.36.37.1-2.38.7制造业-3.6-6.3-5.4-0.9-7.785.9-4.28.97.1-5.36.37.1-2.38.78.88.4-5.99.6-228.17.5-6.7-4.8-5.0-2.053.5-5.4-3.4-22.5-568-4.8-0.5宏观研究报告2022趋势4.04.66.2-5.4耐用品9.8木制品非金属矿物制品初级金属制品加工金属制品机械计算机和电子产品电气设备、用品和部件汽车整车及零部件其他运输设备家具和相关产品耐用品杂项4.51.82.42.06.57.82.36.72022趋势4.04.66.2-5.4耐用品9.8木制品非金属矿物制品初级金属制品加工金属制品机械计算机和电子产品电气设备、用品和部件汽车整车及零部件其他运输设备家具和相关产品耐用品杂项4.51.82.42.06.57.82.36.73.92.73.5-0.5-5713.6-4636.52.37.47.42.33.75.45.04.01.37.7-0.69.84.86.94.44.01.93.0-4.9 -9.0-2.85.30.7-0.43.93.94.3-0.70.25.01.81.15.92.63.9-0.5-7.0非耐用品食品、饮料及烟草制品纺织厂和纺织品厂服装、皮革和相关制品纸制品印刷和相关支持活动石油和煤炭产品化学产品塑料和橡胶产品0.82.95.30.6-2.25.13.03.6-0.8-0.90.72.57.80.82.52.85.480.77.64.63.6-206.8.2.535.49.86.8-0.5-0.85.32.41.07.12.01.93.64.65.4-4.920002005201020152016201720182019202020218.68237058041141.0218数据来源：Wind,国泰君安国际Page9Page9of12宏观研究宏观研究报告1997998999200020019979989992000200020012002200320032004200520062006200720082009200920102011201220122013201420152015201620172018201820192020202120210040200 机械设备 运输设备数据来源：Wind,国泰君安国际塑料和橡胶产品化工产品石油和煤炭产品印刷和相关支持活动纸制品服装、皮革和相关制品纺织厂和纺织品厂食品、饮料及烟草制品耐用品杂项家具和相关产品其他运输设备汽车整车及零部件电气设备、用品和部件计算机和电子产品机械加工金属制品初级金属制品非金属矿物制品木制品01资本投入贡献2301资本投入贡献234中间品投入贡献67劳动力投入贡献85全要素生产率数据来源：Wind,国泰君安国际从私人固定资产投资看，美国知识产权投资维持较高水平，新技术创新投入持续加大，制造业“回流”政策显效。疫情以来，知识产权投资维持增长趋势，在剔除价格因素后(私人投资物量指数)，知识产权投资增长稳定，是私人固定资产投资下行周期的重要支撑因素。结构上看，软件、研究与试验发展的私人固定资产投资增速维持历史高位，这与美国制造业“回流”相关政策有关。在《通胀削减法案》以及《2022年芯片与科学法案》中，美国政府为核心技术本土企业的资本开支和研发投入提供巨额补贴和税收抵免，刺激企业知识产权投资以及研发活动。与此相印证的是，美国计算机技术、数字通讯以及医疗技术的专利数维持较高增长。Page10Page10of12宏观研究宏观研究报告图20：美国私人投资物量指数图21：美国设备、建筑和知识产权投资同比2000-062001-072002-082003-092000-062001-072002-082003-092008-012009-022010-032011-042012-052013-062014-072015-082016-092021-012022-022023-03-0204-060802-0406-0802-040608识产权投资同比 研究与试验发展建筑知识产权202020050-5-500608数据来源：Wind，国泰君安国际数数据来源：Wind，国泰君安国际T(件)00000通信仪器:医疗技术化工:制药数据来源：Wind,国泰君安国际谁受益于美国供应链？美国强化供应链保障，这成为本轮制造业回流的另一个特征。制造业“回流”并非是指所有产业回归至美国。为实现广泛意义上的制造业“回流”，美国政府会基于国家或地区的生产要素比较优势进行区位选择，也更加强调供应链安全。从已知数据来看，部分经济体似乎与美国供应链关系更加紧密。美国制造业回流是对不同要素密集水平的产业链进行优化与重构，发挥自身技术密集型、资本密集型的优势，而将劳动力密集型以及产业积聚度偏低等相对劣势产业“让渡”至其他经济体。目前而言，欧盟、墨西哥、日本、韩国等与美国供应链的关系更加紧密。从国别进口的占比来看，美国从墨西哥、韩国的进口占比的增长十分显著。从进口规模来看，以2012年美国从各国进口规模作为基准(设定为100)，2022年美国从墨Page11Page11of12宏观研究宏观研究报告、墨西哥为显著进口规模增长明显 237232155331120018016014012010080 (2012年=100)202011201220132013201420142015201620162017201720182018201920202020202120212022欧盟墨西哥日本(右轴)韩国(右轴)22012201320132014220142015201520162016201722017201820182019 欧盟22019202020202021202120222022数据来源：Wind，国泰君安国际数数据来源：Wind，国泰君安国际由此，在观察美国库存以及产能时，不仅要看美国自身的情况，还需观察其整体供应链的库存和制造业产能情况。举例来看，日本和韩国，库存周期处于补库阶段，其中韩国制造业产能仍在持续修复。总体而言，制造业回流也有助于增强美国经济的“软着陆”预期。此外，美国制造业回流以及强调供应链的保障，对于抑制通胀，促进就业、抑制产业空心化等方面都有一定积极作用。图25：日本、韩国作为美国供应链盟国，库存呈补库图26：韩国制造业产能仍持续修复(2020年=100)(2020年=100)1501501401251201301151201201101051001009590809908085韩国制造业存货指数日本制造业存货指数日本产能利