国债市场金融功能

国债市场金融功能

但自改革开放后我国恢复国债发行以来，国家始终将国债功能定位于财政功能，主要是弥补财政赤字，筹集资金，忽视了国债应具有的金融功能。这种功能定位上的偏差使我国国债市场的发展具有一定的不均衡性,其主要表现为：

1．国债品种单一，期限结构不均衡，影响央行进行公开市场操作的效力。短期国债具有流动性高、风险性低的特点，既是商业银行流动性管理的主要工具，也是央行公开市场操作的理想选择。但现阶段我国的国债绝大部分为中长期国债，期限结构比较集中。在这种情况下，不仅财政政策的相机微调能力大打折扣，也削弱了央行在货币市场公开市场操作的效果。

２．国债二级市场的效率不高。国债二级市场效率不高，主要体现在市场流动性不够。市场流动性如何，关键看大宗国债交易在价格变动不大的前提下能否被迅速完成。按此原则衡量，银行间国债市场和交易所国债市场的流动性都存在问题。市场流动性不强，必然导致流动性风险加大。这与国债市场能够提供强有效的流动性性能严重违背，使国债难于发挥资产流动性调整的功效。

3．国债的持有者结构也制约了国债市场的流动性。我国金融机构持有国债的比例与西方发达国家相比仍然不高，个人和非金融机构投资者持有的国债数量仍然很大。由于国债的信用等级最高，享有免税待遇，被视为金边债券。对机构投资者，国债不仅是好的投资品种，更是重要的流动性证券。如果机构投资者占比重大，国债流动性就较强，二级市场的交易就活跃，从而使国债的金融功能得以充分发挥。在当前股市低迷，储蓄存款额居高不下的情况下，非机构投资者购进国债多是出于储蓄目的。对他们来说，持有国债就是为了获取稳定的利息收益，交易不活跃。

4．由于交易所国债市场和银行间国债市场处于分割状态，国债市场无法真实全面反映金融市场基准利率的变动。目前，银行间市场和交易所市场的债券是分别登记托管、分别结算的。银行间市场与交易所市场的这种分割不仅造成交易成本增加，而且还极大地影响了国债财政功能和金融功能的发挥。对于现存的国债市场缺陷，解决问题的关键还在于制度创新上。要尽快对现行国债交易制度进行改革，实现国债市场由筹资功能向金融功能的转变。为此，我们提出如下建议：

一，摆脱国债与赤字的僵硬联系，为金融市场提供短缺的基础债券。

由于目前短期国债缺乏，造成其交易量稀少，交易价格也不能反映金融市场短期资金的真实供求情况。财政部在发行国债时，应考虑国债市场作为“基准利率市场”的地位，摆脱国债与赤字的僵硬联系，为金融市场提供急需的基础债券。在现阶段，提高短期国债的发行量，不仅有助于形成一条完整的国债市场收益率曲线，而且可以促进利率市场化进程，增强央行货币政策的影响力，总体上完善国债市场的金融功能。

当然，目前这种不合理的期限结构也与国债年度发行规模管理有关。在传统的规模管理下，短期国债的发行要占用当年的发行额度，财政部只好多发中长期国债，因此造成了短期国债的稀缺。所以，建议国家实行国债余额管理。在这个管理余额之内，财政部可以灵活掌控国债的发行规模和期限品种。

二，适当缩短国债发行的平均期限。

缩短国债发行的平均期限可以起到两个效果：一是有助于降低发债成本，确保债券发行成功。目前，市场短期资金供应极为充裕，商业银行等各类机构迫切需要寻求资金运用出路，造成短期国债收益率明显低于长期国债。与此同时，我国未来升息的可能性仍然存在，不少机构为有效控制利率风险，对长期债券投资较为慎重。二是在国债余额相同的条件下，缩短债券发行期限赋予了投资者再投资的选择权。短期国债采用连续滚动发行的方式，会形成一个相对稳定的余额，也可以达到替代中长期国债的目的。而且，在实际操作中，由于滚动发行给了投资者对国债投资的再定价选择权，所以投资者可通过对短期国债的再定价来规避利率风险。

三，推进国债市场的统一，打通银行间市场和交易所市场。

建立统一的国债市场，必须要实现国债在两个市场间的自由流动。要实现两个市场的交易统一，必须统一两个市场的后台系统，使两个市场的国债均在一家国债登记结算公司统一托管和结算。此外，对国债市场的准入限制也要放松，参与主体要扩大。两个市场参与者的增加，不仅有助于提高市场的交易活跃程度，更有助于通过跨市交易，把两个市场有效连接起来。

四，积极引入国债衍生产品，丰富国债品种。

国外经验表明，衍生品种的多样化既是市场繁荣的标志，也是促进市场发展的催化剂。目前的国债市场除现货交易外，衍生品种只有“国债回购交易”。缺乏衍生产品和避险品种，是形成目前国债单边市的原因之一。国