流动性展望跨季资金还能保持平稳吗

5月，MLF持稳中偏松格局，跨月紧缺资金压力相对较弱。DR0071.7399%，位于政策利率的下方。利率债方面，5化与股市表现，此外，人民币汇率变化也对债市情绪形成支撑，102.7%6图1：2022年以来金利变化况（%） 图2：2022年以来10年期债期收益变化况（%）R007

3.00004.00003.0000

2.80002.0000

2.60002022-01-012022-02-012022-03-012022-04-012022-01-012022-02-012022-03-012022-04-012022-05-012022-06-012022-07-012022-08-012022-09-012022-10-012022-11-012022-12-012023-01-012023-02-012023-03-012023-04-012023-05-012022-01-012022-02-012022-03-012022-04-012022-05-012022-06-012022-07-012022-08-012022-09-012022-10-012022-11-012022-12-012023-01-012023-02-012023-03-012023-04-012023-05-01资料来源：， 资料来源：，▍6月流动性缺口观测政府债券：融资压力增大参考部分省市公布的地方债发行计划和国债发行规律，预计6月政府债整体净融资约5000亿元。6月国债发行只数较53000-3500亿元左右23、7、10、30506只，假设非长期限记账式国850200300673004240亿元的国债总3000-35002019-202262700亿元，今年6月国债净融资额较往年略有抬升。图3：各月份债净资情况（元） 2020年 2021年 2022年 2023年0-4,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月资料来源：，注：统计日期截至2023年3月29日地方债方面，参考目前公布的地方债发行计划，预计6月地方债净融资可能为1500亿元。530日，已20226月的地方政府债券发行计划。从公开数据的统计结果来看，63825亿元，考虑到仍有许多地方政府未公布发行计划，预计7000-750065916净融资规模可能为1500亿元。图4：目前已布的6月地债行计划亿元） 图5：目前已布的季度方发行计（亿）湖南湖南

新增一债 新增专债再融资般债再融资项

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新增一债 新增专债再融资般债再融资项资料来源：中国债券信息网，注：统计日期截至2023年5月30日

资料来源：中国债券信息网，注：统计日期截至2023年5月30日财政收支：季末月财政支出有望提供流动性支持6月作为季末月，通常财政支出会超过收入，由于去年全国散点疫情对财政收支造成2018年以来公共财政收入支出以及政府性基2021202020236月广义财政3.14.1万亿，财政收支差额最终落在-1.0万亿元附近。图6：历年6月公共政收当值（亿） 图7：历年6月政府基金支况（亿）0

财政收入 财政支出2018年2019年2020年2021年2022年

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政府性金收入 政府性金支出2018年2019年2020年2021年2022年资料来源：， 资料来源：，6月政府存款将减少约6000亿元，给流动性带来一定的压力。结合前文对于收入支出（预计-10000亿元）以及政府债融资（预计+5000亿元）65000亿元，向65000亿元附近，今年财政因素对于资金面的影响和往年平均水平基本一致。图8：新增财存款:当月（亿） 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年-15,000.001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月资料来源：，其他因素：缴准取现等因素影响较弱M0（主要是春节）由于居民有取现需求，M0会增加、流动性收紧，节后又会恢复，年内基本波动不大。参考2020-2022年同期情况，6月份扣除非银同业存款的人民币存款通常增加4万亿元，假设平均法定存款准备金率为7.6%，则法定存款准备金需要补缴约3300亿元，对流动性带来一定的缺口。图9：M0环比变化亿元） 图10：外汇占款比变（亿）

2019年 2020年 2021年2022年 2023年1月 3月 5月 7月 9月 11月

2019年 2020年 2021年2022年 2023年1月 3月 5月 7月 9月 11月资料来源：， 资料来源：，图11：剔除非银新增款（元）

2019 2020 2021 2022 20231月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月资料来源：，▍6月关注：跨季资金还能保持平稳吗？参考往年经验，6月资金利率中枢往往较5月会有所抬升。6月是跨季月，虽然财政52019-20226DR007R0076DR0072.0%中枢在2.3-2.4%区间内波动。图12：DR007月度均值化（%） 图13：R007月度均值化（%）2.50002.00001.5000月月月月月月月月月月月月月

2020年 年2022年 年

3.00002.50002.00001.50001.00000.50000.0000

2020年 年2022年 年资料来源：， 资料来源：，6月信贷投放可能边际加量，增大对银行间超储的消耗，导致资金面再次面临压力。6月是传统的信贷投放大月，4中枢小幅上行，但月末再度下滑，56情况的反映。图14：半年期票据转贴利率国股 城商3.002.502.001.501.000.500.002023-01-03 2023-02-03 2023-03-03 2023-04-03 2023-05-03资料来源：，▍后市展望经我们测算，6月基本不存在流动性缺口，但由于财政支出一般集中在月末，导致月65000亿元；②6月财政收支差额预计-100002004000MLF6DR007月资金面预计边际收敛，但经济弱复苏的趋势短期内难以扭转，流动性边际收紧对债市国债利率以震荡走强为主。▍风险因素货币政策不及预期，流动性大幅收紧，经济复苏情况与预期不符。▍资金面市场回顾20235307天、14天、211个月分别变动了-4.41bps-3.84bps-3.85bps5.00bp0bps1.36%1.96%、%2.1%和2.0%1350年分别变动-.4bs、-0.96bps、0.09bps、0.50bps1.9835%、2.2889%、2.4880%、2.7000%。530日上证综指上升%至2%至.5%至2218.60。央行公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，20235303703707日有20亿元逆回购到期，实现流动性净投放350亿元。2017SLFMLF202012201612M016010.669868.66情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。图15：2021年5月30日至2023年5月30日公开市操作到监控（元） 资料来源：，图16：2017年1月1日至2023年5月30日流动性投放和回笼统计（亿元）资料来源：，图17：2023年5月30日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比资料来源：，▍可转债市场回顾及观点可转债市场回顾主要宽基指数：上证指数（0.09%），深证成指（0.44%），创业板指（0.67%），中证转债（-0.11%）。转债市场个券涨多跌少。中信一级行业中，传媒（3.97%）、计算机（2.84%）、通信（2.63%）涨幅较大；食品饮料（-1.10%）、家电（-1.07%）、医药（-0.75%）跌幅较大。A股成交额约9330.36亿元，转债成交额约351.92亿元。新港转债（13.68%3.69亿元）、声迅转债（11.91%2.80亿元）、新致转债（7.25%4.85亿元）、杭电转债（6.29%7.50亿元4.69亿元（3.18%5.34元）3.84亿元20.53亿元）、火炬转债（-4.93%4.17亿元）、小康转债（-4.75%2.02亿元）、正邦转债（-3.84%，转债余额11.87亿元）跌幅居前。可转债市场周观点上周转债市场跟随正股市场小幅下跌，正股与转债的成