社服行业22年报23Q1业绩总结：厚积薄发复苏开启

证券研究报告|行业专题闲服务休休闲服务于大市(维持)证证券分析师郑澄怀资格编号：S0120521050001市市场表现26%17%9%0%-9%-17%2022-052022-092023-01相关研相关研究响毛利率2023.4.302.《锦江酒店：海外业绩短期承压，国内业务修复向好》，2023.4.303.《首旅酒店：23Q1revpar恢复至19Q192%，看好酒店同店经营+利润继续修复》，2023.4.294.《科锐国际：Q1疫情集中感染叠加春节毛利率短期承压，看好后续季度边际改善》，2023.4.2922&23Q1业绩符合预期，看好旅游》，2023.4.29 ，复苏开启摘要：春节以来出行链板块整体而言迎来快速复苏，23Q1作为业绩验证的第一个窗口期，部分公司业绩取得亮眼表现甚至反超19年同期，为接下来Q2以及暑期Q恢复奠定一定基础。其中1)酒店板块虽需求尚未恢复至19Q1(约8-9成以上)但平均房价提升明显叠加结构优化，驱动整体RevPAR取得更好表现。2)人资板块Q1由于疫情集中感染+春节影响+人员流失，1-2月景气度尚未有明显改善，但国企在传统人服业务支持下业绩仍取得稳健增长，科锐国际在剔除部分暂时性影响后业绩也基本符合预期；后续随企业订单逐步释放+流失改善，行业景气有望持续向上。3)免税由于汇率波动带来采购成本变化+折扣等影响短期业绩承压，开年以来客群结构或发生一定变化导致客单+渗透率有所下滑，看好后续需求改善+增量业务稳步推进。4)景区Q1迎来业绩拐点，多标的收入业绩已超19年Q综合考虑估值以及业绩兑现确定性来看，继续推荐估值处于相对低位且行业景气有望逐季改善的人资板块(北京城乡+科锐国际)；酒店+景区板块4月中旬以来经历了一定回调，中长期维度继续推荐锦江+首旅+宋城+天目湖；免税短期业绩承压，但增量项目稳步推进，且估值回调至具备一定性价比，建议关注中国中免。境内酒店：成本费用相比疫情前有一定缩减，需求端尚未修复至疫情前，房价尤其是经济型酒店抬升明显。①体量变化：疫情三年，国内酒店集团直营店相比疫情前有减少，其中锦江/首旅/华住境内直营酒店分别净减少157、191、68家，而境内加盟店分别净增3386、家。②结构分化：锦江酒店中端占比由2019年的41.8%提升至23Q1的56%。华住经济型以及中高端发展相对均衡，23Q1经济型、中高端占比为57%/42.9%(19Q1分别为62%/38%)。首旅酒店经济型酒店占比下滑较多，由19年的64%下降至23Q1的32%；与此同时轻管理占比由8.2%迅速提升至42%；中高端酒店占比由18.7%提升至25.6%。③成本及费用：19年锦江成本+费用约137亿，20-22年稳定在110亿元左右；首旅酒店由19年的71亿元下滑至60亿元左右，相比疫情前均有一定缩减。④国内经营恢复：23Q1需求尚未完全恢复，经济型同店房价提升更明显，华住需求及价格均领先，锦江酒店结构优化恢复优于首旅。22年酒店集团需求端恢复至19年的7-8成，而同店价格端约为19年的9成以上，锦江、首旅、华住22年整RevPAR3Q1需求尚未完全恢复至疫情前(约8-9成，华住超过9成)，但同店房价恢复领先，其中中端酒店锦江/首旅同店ADR分别为99%/94%，华住为111%；经济型同店房价恢复在108%~120%。价格提升带动整体RevPAR取得较好表现(锦江、华住和首旅RevPAR分别恢复至103%/118%/92%)。境外：休闲游恢复领先商务，轻资产输出模式盈利能力已超疫情前。①经营恢复：以休闲游为主的温德姆(美国地区酒店占比也更高)及精选国际22年RevPAR恢复领先，分别超过19年7%、15%。但OCC来看，精选国际超过19年0.4pct，其余酒店集团多恢复至90-95%左右。②财务表现：22年除了温德姆以及洲际酒店之外，万豪、希尔顿、精选、雅高酒店收入均已经恢复超过或者接近恢复至2019年水平，而调整后的EBITDA除雅的信息披露和法律声明行业专题休闲服务2/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明高、洲际外，其余四家均超过19年同期水平，各酒店集团EBITDAmargin也基本恢复至疫情前水平。③大中华地区：22Q4希尔顿亚洲地区、万豪国际大中华区RevPAR仅恢复至19年同期的6-7成，但22Q1需求+价格双修复下，希尔顿中国区、万豪国际大中华RevPAROCC仅相比于19Q1低了1-3pct左右，但价格尚未恢复至19年同期(低5-10%左右)。人力资源：疫情等影响22及23Q1短期承压，看好后续环比改善趋势。22年及23Q1疫情以及裁员等流失的影响下，灵活用工人数净增短期承压，22年科锐全年Q科锐及外服控股收入分别同比+29.7%、+28%，归母净利润同增15%、2.8%；23Q1收入分别同增9.2%、32%，业绩同增-37%/+5.6%。后续随经济回暖、企业订单逐步释放后，人力资源企业外包员工人数有望逐步改善，业绩有望长期向好。景区：近70%公司23Q1营收超过疫情前，业绩有望逐步兑现。22年景区板块(选取16家人工景区+自然景区标的)营收仅恢复至19年的41%，但23Q1实现强势复苏，板块整体营业收入已经恢复至19Q1的73%，其中11家样本景区公司营收已经超过疫情前，恢复比较领先的西藏旅游(165%)、长白山(141%)、丽江股份(140%)、天目湖(135%)、黄山旅游(128%)。23Q1板块已经成功扭亏，其中黄山复至128%。免税：短期渗透率&客单价略有下滑，增量项目稳步推进。根据海口海关，23Q1实现离岛免税销售额共计168.7亿元，同比+14.6%，其中1-3月离岛免税客单价分别为8151、7438、6950元，环比此前9000+水平略有下滑；渗透率方面(离岛免税购物人次比离港人次)，23年1-3月分别为21.6%、26.5%、22.4%，环比22年底也有回落。中国中免23Q1实现营业收入207.7亿元/+23.8%，归母净利润为23.01亿元/-10.25%，23Q1毛利率29%，环比22Q4提升近8pct，但同比22Q1下滑5pct，主要系汇率影响此前采购成本以及折扣影响导致。全球最大香化馆海棠湾一期2号地有望于23/9/30开业，同时凤凰机场法式花园也在积极筹备中，河心岛及三期按计划推进，渠道资源持续拓展，看好增量物业持续落地。风险提示：宏观经济恢复不及预期，消费力下降，行业竞争加剧行行业相关股票股票股票EPSPE投资评级代码名称20222023E2024E20222023E2024E上期本期300662.SZ科锐国际1.481.722.3033.1821.6716.20买入买入600861.SH北京城乡-0.681.441.61-32.3517.6515.79买入买入600662.SH外服控股0.240.280.3224.9523.2120.31--600754.SH锦江酒店0.111.332.01550.1836.3224.03买入买入600258.SH首旅酒店-0.520.720.95-47.6627.2820.67买入买入1179.HK华住集团-0.590.851.11-53.1238.6529.59--301073.SZ君亭酒店0.251.011.50284.7049.0133.00--601007.SH金陵饭店0.110.380.48115.4323.1618.33--601888.SH中国中免2.534.976.6488.8528.1121.04买入买入300144.SZ宋城演艺0.000.350.543952.6536.6323.74买入买入603136.SH天目湖0.111.111.28249.0723.7720.62买入买入600138.SH中青旅-0.460.570.86-32.9623.0215.26--行业专题休闲服务3/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.1.经营：价格修复领先需求，休闲游恢复领先商务 71.1.1.整体恢复情况：休闲游提振价格 71.1.2.分地区：欧美地区RevPAR22Q4已超疫情前同期水平 101.2.开店：pipeline仍然维持较高水平，净增酒店数量逐步修复 13 2.1.疫情三年国内酒店集团发生了什么变化 152.2.酒店经营情况：需求尚未完全修复，23Q1房价复苏领先 18 192.4.开店环比有所修复，高质量发展为后续主基调 203.人力资源：疫情等影响22及23Q1短期承压，看好后续环比改善趋势 214.景区：近70%公司23Q1营收超过疫情前，看好暑期旺季表现 225.免税：短期渗透率有所下滑，增量项目稳步推进 24 图2：国际酒店集团酒店数量及客房间数(截至23Q1) 6图3：各酒店集团有限服务&全服务酒店客房数量占比(%) 7图4：温德姆&精选国际客群以休闲游客为主(%) 7图5：22Q4各酒店集团不同地区酒店数量占比(%) 7图6：各家酒店集团RevPAR相比于2019年的变动比例(%) 8图7：精选国际需求端表现最好(pct) 8图8：各家酒店集团平均房价相比于2019年的变动比例(%) 8图9：洲际酒店集团美国地区商务酒店房价及需求恢复情况 9图10：洲际酒店集团美国地区休闲酒店房价及需求恢复情况 9图11：各酒店集团RevPAR相比于19年变动百分比(%) 9图12：各酒店集团OCC相比于19年变动(pct)：精选国际恢复领先 10图13：各酒店集团ADR相比于19年变动百分比(%)：雅高定价权较高 10图14：各酒店集团美洲/美国地区RevPAR相比19年同期变动百分比(%) 114/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图15：各酒店集团美国地区OCC相比19同期变动(pct) 116：各酒店集团美国地区ADR相比19同期变动百分比 11图17：各酒店集团欧洲地区RevPAR相比19年同期变动百分比(%) 11图18：各酒店集团欧洲地区OCC相比19同期变动(pct) 12图19：各酒店集团欧洲地区ADR相比19同期变动(%) 12图20：各酒店集团亚太/大中华地区RevPAR相比19年同期变动百分比(%) 12OCCpct 12图22：各酒店集团亚洲地区ADR相比19同期变动(pct) 12图23：各酒店集团pipeline数量(家) 13图24：各酒店集团净增酒店数量(家) 13图25：各酒店集团营业收入恢复情况(百万美元) 13图26：各酒店集团营业收入相较2019年同期的恢复度(%) 14图27：各酒店集团EBITDA恢复情况(百万美元) 14图28：各酒店集团自21年起EBITDAmargin基本已经恢复至疫情前水平(%).......14图29：各酒店集团直营店、加盟店数量变化(家) 15图30：各酒店集团结构变化(%) 15图31：锦江、首旅、华住费用率的变动情况(亿元，%) 16图32：锦江酒店员工人数(人) 17图33：三大酒店集团整体恢复度(%) 18图34：三大酒店集团同店恢复情况(中端，%) 18图35：三大酒店集团同店恢复情况(经济型，%) 18图36：锦江境外酒店相比19年同期的恢复度(%) 19图37：华住境外酒店相比19年同期的恢复度(%) 19图38：锦江酒店大陆境内外营业收入(亿元) 19图39：华住集团大陆境内外营业收入(亿元) 19图40：首旅酒店营业收入(亿元) 20图41：各酒店集团及子公司利润(亿元) 20图42：各酒店集团毛增/净增酒店数量(家) 20图43：各酒店集团pipeline酒店数量(家) 20图44：各酒店集团毛增酒店数量(家) 21图45：各酒店集团净增酒店数量(家) 21：科锐国际在册灵活用工人数变化 21图47：科锐国际灵活用工岗位结构变化(%) 215/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图53：景区板块归母净利润及yoy 22 ：景区标的归母净利润及恢复情况 23 图58：离岛免税客单价(元) 24 行业专题休闲服务6/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明六家国际酒店集团进行复盘。其中希尔顿、万豪集团定位更高端，全服务及以上休闲游旅游，因此疫情后经营复苏比较领先于同行。00000际温德姆雅高国际00行业专题休闲服务7/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 99%95%85% 99%95%85% 此疫情期间恢复情况较好。洲地区(占比超5成)。图3：各酒店集团有限服务&全服务酒店客房数量占比(%)0%温德姆精选国际洲际希尔顿万豪eTransientsOtherrevel0%20%40%Q量占比(%)80.0%60.0%40.0%20.0%万豪希尔顿温德姆洲际雅高整体恢复情况：休闲游提振价格来看，国际酒店集团在22年RevPAR恢复已经接近甚至超过行业专题休闲服务8/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1)整体RevPAR恢复情况来看，温德姆、洲际、雅高以及精选国际酒店集图6：各家酒店集团RevPAR相比于2019年的变动比例(%)%10.0% %%%%%%%2.30%2.30%雅高精选国际顿温德姆雅高精选国际202020212022店其本土(美国)地区酒店数量占比更高、以及休闲游的定位)，其余几 0%0%0%0%0%0%0%0%%万豪集团希尔顿洲际雅高精选国际202020212022，但休闲游定位的酒店提价更明显(eg精选国际价格较19年提升13.8%、洲际美国2019年的变动比例(%)行业专题休闲服务9/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明%15.0%10.0% %%%%% .3%万豪集团希尔顿洲际雅高精选国际202020212022况德姆以及精选国际定位休闲且本土(美国地区)酒行业专题休闲服务10/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明.0%%%%%%0%ARQQ 0%0%0%0%0%0%0%%%%%%%Q11/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明万豪希尔顿洲际雅高万豪希尔顿洲际雅高20.0%10.0% %%%%%%%%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4th00%%%%%22Q423Q1%%万豪希尔顿洲际雅高22Q423Q1AR 0.0% 0% 0% 0% 0% 0%0%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1行业专题休闲服务12/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明万豪希尔顿洲际雅高南欧雅高北欧万豪希尔顿洲际雅高南欧雅高北欧%%%%0%Q2023Q1%万豪希尔顿洲际雅高南欧雅高北欧Q23Q1Q%%%%%%%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1豪大中华地区希尔顿亚洲地区雅高大中华+澳大利亚地区RQ行业专题休闲服务13/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 0%0%0%0%0%41 0%0%0%0%0%41 22Q423Q1%%%22Q423Q10图24：各酒店集团净增酒店数量(家)00 万豪希尔顿温德姆洲际精选国际雅高 2019202020212022图25：各酒店集团营业收入恢复情况(百万美元)行业专题休闲服务14/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明00104%99%93%84%温德姆温德姆洲际20212022019vs019(%)0%。入相较2019年同期的恢复度(%)80.0%60.0%40.0%20.0%ITDA00000000000.0%0.0%.0%.0%.0%.0% 81. 万豪希尔顿温德姆洲际精选国际雅高 201920202021202222年EBITDA恢复度vs2019(%)行业专题休闲服务15/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明.0%%2.1.疫情三年国内酒店集团发生了什么变化图29：各酒店集团直营店、加盟店数量变化(家)00020192023Q1锦江-境内20192023Q1锦江-境外20192023Q120192023Q120192023Q1图30：各酒店集团结构变化(%)16/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明Q515189625980QQ经济型中高端轻管理其他17/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,000,0000000018/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明ARQ恢恢复度要好于首旅。80.0%60.0%40.0%20.0%2020202120222023Q1锦江-RevPAR锦江-ADR首旅-RevPAR首旅-ADR华住-RevPAR华住-ADR 据选取为如家酒店数据。据选取为如家酒店数据。行业专题休闲服务19/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明93.2%46.3%47.8%93.2%46.3%47.8%80.0%60.0%40.0%20.0%109109.6%99.6%66.9%53.4%2020202120222023Q1.0%%2020202120222023Q1(3.5亿元)水平。图38：锦江酒店大陆境内外营业收入(亿元)图39：华住集团大陆境内外营业收入(亿元)行业专题休闲服务20/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明.000大陆境内大陆境外80.0060.0040.0020.002019202020212022).000酒店管理图41：各酒店集团及子公司利润(亿元).0-20.0-40.0-60.0-80.0-100.0-120.0百万欧元。2.4.开店环比有所修复，高质量发展为后续主基调图42：各酒店集团毛增/净增酒店数量(家)14000新开净增新开净增新开净增锦江首旅华住2023E00020192020202120222023Q1行业专题休闲服务21/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图44：各酒店集团毛增酒店数量(家)00QQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQ3QQ锦江-新开业酒店旅-新开业酒店图45：各酒店集团净增酒店数量(家)00-10033QQQQQQQ2QQ2QQQQQQQQQQQQQQ22Q锦江-净增首旅-净增华住-净增要系1-2月疫情集中感染+春节+部分项目结项+招聘淡季所致，后续有望逐步环比改善。其中技术研发类岗位为科锐重点布局方向，结构占比持续000000灵活用工人数(人,右轴)图47：科锐国际灵活用工岗位结构变化(%)2022-09行业专题休闲服务22/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明Q订单尚未完全释放的状态+22Q1定增长。.00.00.00.002019202020212022营业收入(亿元)2022Q12023Q1.0%.0%.0%.0%.0%0020192020202120222022Q12023Q1.0%%%%%归母净利润(亿元)绩YOY0000 2019202020212022营业收入(亿元).0%%%%%00000000000020192020202120222022Q12023Q1.0%%%归母净利润(亿元)绩YOY块实现强势复苏：22年景区板块(申万三级行业人工景区+自然景区标的营业收行业专题休闲服务23/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明0000 20192020202120222019Q12023Q1人工景区及自然景区标的营业收入加总计算所得。.0030.0020.0010.00 000 4.732.7720192020202120222019Q12023Q1人工景区及自然景区标的营业收入加总计算所得。)。幅释放。黄山旅游、丽江股份23Q1归母净利润分别行业专题休闲服务24/27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明、人次)，下00y%