国信证券下半年投资策略及重点行业交流

国信证券下半年投资策略及重点行业交流第一页，共65页。宏观经济：经济存变数，政策挤牙膏1下半年经济下行的风险在于房地产2下半年通货膨胀有波动无压力3“挤牙膏式”定向宽松将成为常态2第二页，共65页。基本经济学知识GDP=消费+投资+进出口3第三页，共65页。消费：全年波动较小

上半年经济疲软，消费不济下半年需要关注两方面的变化:一是随着经济增速的下移，消费受到明显抑制。2014年上半年社会消费品零售总额增速都在12%以下，出现中枢性下移；4第四页，共65页。下半年，抑制“三公”消费政策对同比增速的影响逐渐消退

二是政策影响逐渐减少去年开始的限制“三公消费”对于限额以上的消费尤其是高端餐饮造成了较大的冲击。但是其同比效应在今年春节过后即出现减弱，这有助于消费增速的同比回升综合来看，消费仍然是相对稳定的。5第五页，共65页。消费：全年波动较小6第六页，共65页。出口温和复苏

外围经济复苏人民币贬值带动需求回暖内需疲软将持续压低进口增速。7第七页，共65页。8第八页，共65页。2014年上半年固定资产投资增速累计同比下滑至17.3%，为近十年以来的新低.9第九页，共65页。

上半年固定资产投资持续回落，主要源于房地产投资下滑

10第十页，共65页。下半年房地产投资下滑的风险尚未结束政策层面上住建部表态“不刺激、不打压”另一方面融资渠道收紧的趋势在下半年也不会见到太显著的改善11第十一页，共65页。通胀有波动无压力由于经济疲软，政策谨慎，通胀大幅回升缺乏基本面支撑。我们仍然维持年度报告中对于通胀的判断，全年来看并没有太多压力。但是下半年通胀可能会出现波动，需要关注：一是猪肉价格的反弹；二是厄尔尼诺可能造成的输入性通胀。12第十二页，共65页。财政政策维稳经济，但力度有限

上半年财政微刺激托底经济（棚户区改造、铁跌建设）微刺激+定向宽松融资来源受限13第十三页，共65页。14第十四页，共65页。15第十五页，共65页。货币政策定向宽松降低实体经济融资成本展望下半年，货币政策仍然以配合财政刺激为主，通过定向和结构性的操作引导资金流向，预计会同时交叉使用多种货币政策工具达成目标。然而无论是采用何种方式，最后的落脚点仍然是降低实体经济的融资成本。16第十六页，共65页。总结：经济变局，且行且看在底线思维下，政府必定会托底经济，防止过快滑落。但是稳增长的同时希望兼顾调结构，不愿意一步放松到位，而是根据经济形势的变动不断预调微调财政和货币政策。全年来看，小幅高频的政策“挤牙膏”将会成为常态。17第十七页，共65页。策略：存量博弈，借反弹减仓1宏观经济：已无近忧，仍有远虑2市场判断：存量博弈，借反弹减仓3配置策略:坚持选择龙头地产和优质成长18第十八页，共65页。

宏观经济：已无近忧，但仍有远虑

无近忧1微刺激+定向宽松2人民币贬值预期带动出口

有远虑1通胀在四季度回升2美国QE退出进程将实质性加快 3微刺激政策并不解决中国经济的深层次问题

19第十九页，共65页。20第二十页，共65页。政策放松带来市场短周期反弹，但难以扭转长周期趋势从历史经验来看主要有两点结论：一是在政策放松后市场将逐渐开始构筑底部，但由于政策产生效果往往要具有一定的时滞，经济底部的确认要滞后于政策放松，因此市场的见底一般要滞后于政策放松；二是之后会出现一波短周期的反弹，但长周期角度来看仍然维持慢熊的趋势。21第二十一页，共65页。

资金面供求决定此次反弹高度要弱于以往

资金需求端：IPO融资需求、大小非解禁、（定向）增发再融资、创业板再融资、优先股从历史上看，市场的反弹必须要有资金的配合22第二十二页，共65页。资金供给端1刚性兑付未破，资金宽松难以由债市传导至股市2海外资金难以重现2012年底的大幅流入（香港市场沪深300、QE与人民币汇率预期）3

场内资金加杠杆步伐明显放缓23第二十三页，共65页。24第二十四页，共65页。25第二十五页，共65页。场内资金加杠杆的放缓也将对股市的资金来源产生压力2013年市场融资融券规模大幅增长，融资融券余额从年初的895.16亿元上升至3465.27亿元，其中绝大多数属于融资业务。而2014年由于资本金约束以及过度竞争下佣金下降导致的券商动力不足，目前融资融券规模仅在年初基础上增加至3942.63亿元，且3月份以来规模增长基本停滞。26第二十六页，共65页。综上所述，目前股市仍然难以打破存量博弈的大格局，资金面因素尚不支持大规模的反弹。27第二十七页，共65页。2008年底的反弹自11月从1664.93点上涨至3478.01点，涨幅108.8%，上涨时间9个月。2012年底的反弹12月从1949.46点上涨至2444.8点，涨幅25.4%，上涨时间2个月。2012年的市场环境与2014年更为类似。但资金面环境均弱于2012年底，因此我们判断此轮反弹的高度也将弱于2012年底25.4%的反弹幅度。28第二十八页，共65页。配置：坚持选择龙头地产2为什么要选龙头？1为什么选择地产？29第二十九页，共65页。30第三十页，共65页。31第三十一页，共65页。为什么在地产中要选择龙头？目前中国房地产行业集中度远低于美国，而行业龙头在资金成本、抗风险能力和收购兼并上具有显著优势，未来行业占有率将持续提升。且龙头地产股同时具有分红收益率较高的优势，因此在地产股中更具有配置价值。32第三十二页，共65页。精选成长股获得绝对收益1、在经济转型的大背景下，市场的绝对收益机会仍然存在于新兴行业2、下半年经济存在风险而流动性相对宽松的市场环境也利好成长股的表现3、未来创业板再融资政策可能逐渐放开，这将使得一些优质成长股如虎添翼33第三十三页，共65页。技术分析1上证指数：盘跌探底2创业板：强势震荡34第三十四页，共65页。年线的角度价格运行：2013年年线收“阴十字”，全年表现为震荡回落，年线带有下影线，显示下跌抵抗，但因指数再创新低，因此跌势并未结束。35第三十五页，共65页。2014年将延续弱势格局，应该还有新低，但鉴于逢低抵抗明显，新低的幅度可能有限。从2014年上半年的运行情况来看，波动区间进一步收窄，呈无趋势横盘，但高点较2013年高点差距甚远，且价格重心依然较2013年下移，看似无趋势的震荡实际上是向弱的，由于下跌趋势尚未结束，2014年还有新低，将在下半年出现。36第三十六页，共65页。时间来看从2010年开始，上证指数已经连续调整四年，历史上在2001-2005年出现过类似的连续调整情况，2014年是第五个年头，很可能是熊市的尾声阶段。37第三十七页，共65页。低点落在哪？38第三十八页，共65页。年底时间窗口：从时间周期的角度看，上证指数低点的时间间隔大体遵从18-20个月的循环。2013年6月的1849点是最新的一个低点，下一个低点将落在2014年底至2015年初时段。39第三十九页，共65页。创业板指：止跌回升年线角度：2013年涨势强劲，长阳报收，典型的牛市。从时间和幅度上看，牛市尚未运行完毕，2014年有望继续收阳，还有新高，但因做多力量在2013年释放过度，2014年的上涨力度很可能不及2013年，呈现出实体力度减弱的阳线40第四十页，共65页。2014年行至6月份，半年的运行，指数创出新高1571点，同时回落低点1210点，半年线呈现出“上下影线”小阳，应该说高点及低点基本达到要求，下半年在点位上无论上下恐难有明显突破，很有可能呈现出震荡上行。41第四十一页，共65页。42第四十二页，共65页。止跌回升：指数在2月份冲高1571点后出现回落，3月底跌破585点上升支撑线，意味着趋势生变，调整为中期调整。调整的幅度第一档为1200点，第二档为1000-1100点，调整的时间2-4个月。5月中旬下探低点1210点止跌回升，无论点位还是时间上均达到技术调整要求，同时回升的幅度超过1571点的短期下降压力线，表明短期走势回暖，未来一段时间整体上将表现为回升运行。43第四十三页，共65页。44第四十四页，共65页。上行速度减缓：1210点止跌回升是明确的，但由于之前的破位下行，虽然方向上没有大碍，但相当于上行中做了一次减速，之后的回升速度将变得缓慢，将受到585一线的反压制约。45第四十五页，共65页。46第四十六页，共65页。

【互联网：Offline2Online，下一个风口】1、移动互联网货币化永远不如用户化动人，14-15年估值见顶。2、基于硬件的创新层出不穷，网络级机会主要集中在近场通信。3、智能手机、路由器、OTT盒子、可穿戴等硬件，交通、旅游、商圈、汽车等软平台，将成为下一个风口。47第四十七页，共65页。48第四十八页，共65页。49第四十九页，共65页。50第五十页，共65页。51第五十一页，共65页。52第五十二页，共65页。移动互联网投资现状：高增长还可维系1-2年我国2013年的智能手机普及率（智能手机/中国人口）为42.6%，预计2014年该数字将达到57.4%。

3G用户数为4.01亿户，较智能手机保有量5.8亿少了1.8亿。以此计算，2013年移动宽带在中国的普及率为32.6%，我们预计，这个数字将在2015年超过50%。根据PLC（产品生命周期）模型，当渗透率达到50%之后，用户增速将放缓。因此，移动互联网增长最快的时间仅剩余1-2年。

53第五十三页，共65页。

货币化永远不如用户化动人，2014-2015估值见顶

1、经营市值就是经营用户，经营用户就是追求最高的用户增速！2、当货币化的时候，代表着一个互联网公司商业模式的稳定与成熟，但想象力、空间已经和用户化阶段无法同日而语，PE可能会从数十倍跌落至10-20倍。换句话说，就互联网企业市值角度而言，用户/用户增速是一切伟大故事/逻辑的基石。

54第五十四页，共65页。xe55第五十五页，共65页。基于硬件的创新层出不穷，但除了PC、手机之外大格局未定，智慧家居、可穿戴、物联网、机器人等方向的平台级硬件创新都有机会；

56第五十六页，共65页。57第五十七页，共65页。58第五十八页，共65页。网络级的机会主要集中在近场通信，WIFI、蓝牙、NFC、超声波等技术的渗透率都在快速的增加，是未来1-2年的互联网争夺的主要战场；系统级的机会已经被安卓与IOS瓜分软平台基本成熟且BAT格局稳定。59第五十九页，共65页。从线上到线下从线上到线下不仅是个概念：是互联网继续繁衍滋长的必由之路O2O是互联网涉足传统领域的代名词，为巨头们开拓更加巨大的市场空间。如果将上市公司看成中国经济发展的缩影，2013年，银行、采掘、非银行金融、房地产、化工、公用事业、建筑装饰、汽车几个行业的利润占据了上市公司总利润的80%以上。60第六十页，共65页。61第六十一页，共65页。未来，随着中国网民增速的放缓，货币化的放慢，数字化充分的领域（如门户、游戏、搜索、电商等）的增速也将放