金融制度的变迁

俄罗斯金融制度刘军梅第一页，共三十二页。

金融制度的安排是否有效，至关经济的稳定与增长。在俄罗斯向市场经济制度转轨过程中，私有化及后私有化阶段各种关键制度的形成是其制度变迁的核心，而金融制度又是这些关键制度的重中之重。第二页，共三十二页。二、证券市场的建设与发展一、银行体系的改革四、结论三、汇率制度的变化第三页，共三十二页。1、前苏联银行体制的特点

前苏联的银行制度是单一银行体制，属于资金配给型的信贷体系，体系庞大，结构单一，商业银行的作用并不突出，国家对银行体系实行高度垄断。具有行政化的特点附属于国家财政商业信用缺乏基础

一、银行的改革第四页，共三十二页。目的：提高银行体系自身的可靠性，提高其对经济发展的促进作用。目标：由原来的一级银行体系转向市场经济国家普遍实行的二级银行体制，形成以中央银行为领导、商业银行为主体、多种金融机构并存的分工协作的银行体系。2、俄罗斯银行制度的改革这样的改革即包括了机构层面上的变动，由一级银行制转为二级银行制，使央行的地位和作用发生彻底转变，同时也确立了完全不同于计划经济时期的银行与国民经济的互动原则。第五页，共三十二页。俄罗斯在1990年12月2日由总统叶利钦签署了《俄罗斯联邦中央银行法》和《银行和银行活动法》，从法律上明确了二级银行体制。从理论上讲，俄罗斯中央银行自此应转变职能，真正成为“银行的银行”，负责执行金融货币政策以保障本国货币稳定，使货币政策成为国家调控的重要手段。商业银行实行独立的经济核算，自负盈亏，从事借贷业务，发挥银行的中介作用。1992年，俄罗斯在放开物价的同时，也开放了商业银行贷款利率，实行利率市场化。在这一过程中，国家对银行的垄断被打破，商业银行体系迅速实现了所有制的多样化。第六页，共三十二页。俄罗斯银行体系在产权改革后形成了以下所有制分类：主要由国家出资的银行：中央银行、储蓄银行、对外贸易银行、工业建设银行等；国家是最大股东的银行：石油化工银行、石油天然气建设银行、渔业银行、通讯银行、化学银行、航空银行等原国家所有的部门银行；股份制商业银行：为数众多，数量高峰时曾达到2800多家；

外资银行：全资外国银行有16家左右，外资参股比例在50%以上的银行接近上百家。

第七页，共三十二页。成效：由于新的银行体系是在俄罗斯财政赤字不断增长、生产停滞、亏损企业不断增加、拖欠严重、易货贸易增多等恶劣条件下逐步形成的，因此银行体制的改革一波三折，成效差强人意。到20世纪90年代中后期俄罗斯商业银行体系在呈现出以下特征：部分银行与实体经济相互渗透，出现了金融寡头；一些大商业银行开始向金融百货公司的方向发展，混业经营趋势日益明显；商业银行多而小，自有资金仅为国民生产总值的4％；商业银行民众信任度低，吸储能力差，资金短缺银行资产结构不平衡，投机性强，管理效率低，经营风险大银行体系对实业的投资力度太小银行业竞争实力差，引进外资存在风险

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这一系列的问题和缺陷，使得俄罗斯银行体系在1998年的金融危机中遭受了惨重损失。1998年金融危机之后，俄罗斯银行体系开始了新一轮的改革。此次改革分为2个步骤：1998年9月～2000年，主要任务是进行银行重组。2001年至今，主要任务是巩固信贷机构的金融资产，关闭部分缺乏生存能力的信贷组织，提高信贷机构资本化程度和资本质量，在信贷机构的经营活动中建立和发展竞争机制，并且加强银行体系与实体经济的相互促进作用。第九页，共三十二页。俄罗斯银行业体系指标（％）

第十页，共三十二页。指标98.7.199.4.102.4.1银行体系总资产10058．3106．8银行体系总资本10026．8114．7银行体系对实体经济的投资（包括不良贷款）10057．1147．1个人存款10047．796．5企事业单位存款10084．3148．3俄罗斯银行体系重要指标的变化（以98年7月1日为基数）％

第十一页，共三十二页。

俄罗斯采取的激进式改革和大规模私有化改造，为证券市场的迅速形成提供了一个制度条件。由于市场经济的基础在转轨初期还十分薄弱，俄罗斯证券市场建设与发展可以说是在相关法律法规十分不完善的情况下，蹒跚着起步的。而且，人们在计划经济时代形成的观念难以瞬间转变，再加上转轨时期剧烈的经济阵痛，使得成熟的投资者培育需要相当长的时间。

二、证券市场的建设与发展第十二页，共三十二页。

我们知道俄罗斯在休克疗法过程中“植入”了多种制度。在证券市场的发展方面，俄罗斯同样面临着选择，即从发达市场经济比较认同的美国模式和德国模式中选择其一。美国模式是实行分业经营制度，德国模式实行“全能”银行制度(又称综合化银行制度)，即混业经营。俄罗斯证券市场处于联邦证券委员会和中央银行双重管理的体制下。联邦证券委员会坚持美国模式，而中央银行则看好德国模式。相持不下的结果导致了这样的局面：俄罗斯中央银行独揽各大银行的证券业务管理，与其他部门缺乏有效协调与监督，使得商业银行各自为政，企业股票与债券的承销交易没有章法，从而引起资金的混乱和流动失控，这也是导致1998年金融危机的主要原因之一。目前俄联邦证券市场委员会正在加紧研究制定关于证券市场发展的国家纲领，这是俄罗斯2010年社会发展纲领的一个重要组成部分

1、证券市场的组织发展模式第十三页，共三十二页。

2、俄罗斯证券市场的发展历程俄罗斯证券市场包括公债市场、股票市场、公司债券市场、外汇市场和衍生工具市场等。自1991年证券市场建立和发展以来,不同的发展阶段中,起主导作用的市场也不同：1991～1992年是俄罗斯证券市场制度基础的始建时期。商业银行开始广泛布点,各种交易所开始创建,货币市场上各种金融工具开始相互作用。1993～1994年－外汇市场主导时期。1995年－国债市场主导时期。1996年～1997年－股票市场升温。1997～1998年－金融危机。1999～2003年－证券市场的全面恢复时期,企业债券市场得到较快发展。第十四页，共三十二页。在不同阶段,俄罗斯金融市场的主要发展障碍也不同。第十五页，共三十二页。从无到有，俄罗斯的国债市场经历了几个发展阶段。有飞跃也有低谷。把1993年作为基数的话，1994年～1997年期间，俄罗斯短期国债的发行量增长了近30倍，而承销量则增长了近29倍。俄罗斯国债市场第十六页，共三十二页。从表中的数据可以看出，1995年是国债发行收益率增长幅度最高的一年（1994年不算），比上年增长了9.5倍，而财政收入则增长了4.7倍。1997年又是一个分水岭，从这时起，尽管发行国债的收益仍然在逐年小幅增加，但财政收入却从1997年开始减少了。表中的负数表现的是1998年以后到2001年，俄罗斯财政不但没有得到发行国债带来的收益，反过来却因要对前几年发行的国债还本付息而倒贴。第十七页，共三十二页。俄罗斯交易系统（РТС）的参与者主要是接受外国客户委托代理交易的券商，以美元结算。

莫斯科银行间外汇交易系统（ММВБ）的主要参与者是俄罗斯各大银行，以卢布结算。

俄罗斯最主要的股票交易场所是ММВБ，2002年股票在ММВБ的交易量占股票市场交易总量的83％。如果折合成美元，则1998～2002年间，俄罗斯的股票交易量增长了23倍，年增长率在120％左右。股票交易市场莫斯科银行外汇交易所俄罗斯交易系统莫斯科证券交易所俄罗斯股票市场第十八页，共三十二页。20世纪90年代早期私有化的公司大多数从未交易过。主导股票市场的是石油、采矿和能源公司。在1999年，俄罗斯市场资本总值的73％由石油、天然气和采矿部门的公司，其次是公用设施和电讯公司所构成。并且，在俄罗斯，几乎没有公司尝试初次公开发行，或者在上市后进行二次发行。这表明，这些公司并未利用资本市场获取外部融资，换句话说，在投资者获取投资回报面临着不确定性的前提下，他们几乎没有兴趣进行投资俄罗斯交易所中交易的股票显著地同时变动，这表明公众几乎不去关注公司的特定信息。俄罗斯股票市场的市值与GDP的比率2001年达到了26％，而欧盟的这一指标为66.1%，美国为137.2％，日本为54.97％。第十九页，共三十二页。俄罗斯股票市场的稳定性正在逐步加强。第二十页，共三十二页。ММВБ是俄罗斯公司债券主要的一级发行市场。

公司债券市场在1998年俄罗斯金融危机后表现较为活跃,不仅数量指标上强眼,而且债券质量也很高,在这个市场上发行债券的企业都是俄罗斯近几年来效益不错的企业,象天然气工业公司、统一电力公司等都是在危机之后头一批发行债券的企业。

2003年年初时，俄罗斯公司债券市场的容量为716亿卢布，发行主体77个，共发行债券100只。2003年底,公司债券市场的市场容量扩大到了840亿卢布。能源出口企业、电力和金融公司不缺少发行债券的资金,而大多数的内需生产企业则很少有能力在债券市场上筹措资金。

公司债券市场第二十一页，共三十二页。1998年～2002年ММВБ的公司债券交易规模（亿卢布）第二十二页，共三十二页。俄罗斯证券市场发展中的问题：1、能源出口依赖型的经济结构在很大程度上制约了证券市场的健康发展。2、国家对证券市场的关注与支持力度不够,使俄罗斯金融市场当前的发展水平很难与经济发展相适应。3、虚拟经济与实体经济脱节,证券市场没有发挥传统的资源配置功能。第二十三页，共三十二页。

第二十四页，共三十二页。三、汇率制度的变化

金融自由化是俄罗斯向市场经济过渡的重要内容之一。而汇率制度的改革则是金融自由化的重要举措。俄罗斯的汇率制度在十几年的经济改革间变更了好几次。第二十五页，共三十二页。1．浮动汇率制

从1992年7月1日起，俄罗斯开始实行卢布的内部自由兑换和卢布汇率的自由浮动，外汇市场走上了一条自发性道路。卢布的固定商业比价被取消，所有的外汇交易一律采用浮动汇率，出口企业的外汇收入按照市场比价出售50％，其中30％卖给中央银行，20％在外汇交易所出售。

之后，外汇市场表现出了浓厚的投机性，使市场上形成的卢布汇率与现实经济发生了严重偏离，导致资本的大量外逃和经济的严重美元化。与此同时，持续的卢布贬值和恶性的通货膨胀也成为俄罗斯经济的两大顽疾，阻碍着其经济的复苏与繁荣。第二十六页，共三十二页。

2．“汇率走廊”制度

浮动汇率体系一直沿用到1995年，从1995年起俄罗斯启用“汇率走廊”制度，规定了卢布与各种外币，主要是与美元的汇率的上限和下限。以行政手段限定卢布汇率波动的范围。俄罗斯的这种“汇率走廊”政策从其运行特点来看，似乎应该属于较为灵活的浮动汇率制，但其实质还应该是一种变相的固定汇率制。之所以决定采用“汇率走廊”政策，俄政府是基于以下因素的考虑：

第一，从1993年起，俄政府的财政赤字不再以央行的贷款弥补，而是通过发行国债来筹措资金，但这种方法的成本较高，给财政的还本付息造成很大压力。需要更多的抑制通货膨胀的方法。第二，卢布币值不稳定是造成生产性投资不足的重要原因之一，因此，在一定时期内把卢布的汇率限定在相应的范围内，对增强投资者的信心有积极作用。第三，卢布汇率的相对稳定有利于增强居民对卢布的“持有”信心，逐步实现经济的“非美元化”。第二十七页，共三十二页。

有的分析家认为“汇率走廊”的选择成为了俄罗斯在1998年8月17日触发金融危机的暗礁。而在1995年这样的体制还被认为是将投机风从外汇市场转向国债市场最有效的手段，同时还达到了稳定卢布汇率和降低通货膨胀率的目的。在98年金融危机前夕，俄罗斯中央银行为维持卢布汇率每星期至少要动用8％的黄金储备。俄罗斯中央银行维持卢布的固定汇率，从实质上说为证券市场的参与者提供了无卢布贬值风险按计划好的“利润差额”将资本输出国外的可能性，而当卢布汇率略有下降，再把资本输回国内，购买较为便宜的国内资产。这样的政策措施使俄罗斯中央银行的损失十分惨重，在1998年第二季度俄罗斯央行的黄金储备为1116万美元，第三季度为880万美元，而在第四季度则降为780万美元。第二十八页，共三十二页。3．1998年金融危机后的汇率制度选择

1998年金融危机之后形成的严重形式迫使俄罗斯银行重新审视其外汇政策。央行放弃了外汇走廊政策，对卢布实行贬值。在卢布汇率3次贬值之后，外汇市场卢布汇率的跌幅大大高于市场购买力的降幅，有利于出口，使俄罗斯与其他独联体国家的出口贸易顺差在1999年8月达到184亿卢布，而进口产品的减少则有利地促进了其国内企业的生产。第二十九页，共三十二页。四、结论1、新旧制度的矛盾在银行部门表现得最为明显。中央银行的独立性难以保证，商业银行面临诸多难题在俄罗斯银行制度改革伊始,就出现了新旧制度的矛盾,至今仍为解决。俄罗斯的中央银行尽管拥有名义上的独立性,但却不能不受限制地实施长期金融政策。转型时期