《公司治理学案例》经理xxxx必修课 2

《公司治理学案例》经理2023必修课[案例讨论题1-1]美国IBM公司的兴衰：公司治理的影响美国IBM公司从1984年左右开始由兴到衰，由年盈利66亿美元到1992年亏损达49．7亿美元。在此8年期间任董事长兼首席执行官的埃克斯被迫下台。新上任的格斯特纳对公司进行了大刀阔斧的改革，包括更换2／3的高层经理人员，将公司原来的分权管理改为强调各部门资源、技能和思想的更大程度的共享。公司开始出现转机，并由亏损到1996年盈利约60亿美元。IBM公司的兴起与衰落的原因很多。下面介绍的是企业内部治理、外部治理包括资本市场、经理市场和产品市场)以及激励约束机制的影响。IBM公司，其原来的董事会中3／4成员基本上只起装饰作用，他们虽然是些知名的人物，如著名大学校长、前政府官员等，但很少真正关心过公司的经营状况，况且IBM公司的长期好绩效使他们习惯于“享受”董事长每年一次为他们精心安排的一周海外度假旅行会议。董事会议既已沦为形式，那么，董事会只能依靠其常设的执行委员会来行使职责。在80年代初的IBM公司执行委员会中，除了大权在握的首席执行董事(由董事长兼任)外，还有5个成员。其中4位是来自强生制药公司、ABC广播公司和时代出版公司的前任董事长及一建筑公司的总经理。他们尽管并无计算机企业经营经验，可十年来一直受聘担任IBM公司的董事会的执行董事。另一执行董事的职位则通常留给本公司的前任董事长。在埃克斯担任董事长期间，这一内部执行董事人选就是其前任奥佩尔，他曾在80年代的头5年接替卡里当政，虽然那时正处于“二度兴盛”之中，可他本人也明白自己在公司经营中造成了许多问题留待后任去解决，所以要指望他这样的人来行使执行董事的有力监督权是不大可能的。在1993年1月前后的东京董事会上，最终还是来自ABC广播公司的墨菲出来主持局面，撤换了经营无方、改革屡不见成效的前公司董事长埃克斯，并将其手下的总裁库勒提升为董事会副主席，以便给予新任董事长以全面的公司高层经理班子组阁权。同时，鉴于公司当时的首席财务审计官梅茨对1992年下半年公司经营状况的预计和对股东红利分配的允诺出现重大偏差，他亦被责令辞职。在最后关键时刻，IBM公司的执行董事促成了公司高层经理人员的更替。但功不抵罪。这些董事在位十年有余，他们对公司的重大经营问题决策负有主要的责任，因而在完成了撤换公司重要经营者的历史使命后，IBM公司董事会也解散重组。1960年，IBM公司股票价值为每股20．6美元，1972年长到80．4美元，紧接着出现大幅度滑落，仅两年时间就跌至42美元。进入80年代后．局面有所扭转，股价在1987年上升到175美元，但好景不长，公司在1991年到1993年的3年时间，连续亏损后股价跌至17年来的最低点。在格斯特纳接手公司后的1993年底的股价仅为47美元．但很快新领导班子便赢得了股民的信任，所以股价很快上升，在随后3年里分别达到73。5、91．4和158．5美元。一度曾以30％的速度跌落，从而使股民造成重大损失的IBM股票，现在仅隔3年时间就使股民的收益增加了约10倍。公司的股票投资者正是从切身利益出发，迫切地希望并坚决地监督着企业经营者，使他们很好地行使着全体股东所委托的经营管理权。IBM公司在20世纪50年代跨入计算机行业，首先就是顺应了市场从机械计算向电子计算发展的潮流。20世纪60年代开发出近乎垄断整个市场的大型机也是因为符合了市场和顾客的要求，从而使公司得以迅速发展壮大但进入20世纪70年代以后，IBM的经营者开始变得以企业自身为中心，脱离顾客、不思反思，导致其后来开发出来的新产品只是原来产品线的延伸而没有更大的突破。正是因为脱离了市场的导向，结果大型机业务逐渐衰败。这正是因为看不到计算机市场向低廉、日渐小型化的小型机、PC机和便携机发展的势头而造成的。IBM公司在与苹果、康相等后起之秀的竞争中，最终走到了濒临破产和大面积亏损的危机境地，这正是市场优胜劣汰法则起作用的结果。而20世纪80年代个人电脑的成功开发和新领导的所作所为则从另一方面说明，顺应市场需求和变化的方向，公司将走向繁荣。IBM公司的前董事长埃克斯是近年来继通用汽车公司和康柏计算机公司前董事长之后被解雇的美国商界主要经理人员。埃克斯最初结束飞行员生涯进入IBM公司时只是一名推销员，很快因为善于采取果断行动而被提升为管理人员，并迅速升到当时全世界最好的公司之一的高层管理职位。但他不曾料到自己竟成了历史上一直非常成功的“蓝巨人”衰败的主要责任者。埃克斯在得到300万美元的解职补偿后于1994年离开了IBM公司，并在拟合伙创办一家公司，计划失败后悄无声息地离开了商界。深知经理市场对经理人员能力评价的“无情”以及自身“人力资本”价值的宝贵，许多被列为埃克斯继任者的候选人，担心“烂摊子摘不好会引火烧身”，纷纷放弃了尝试念头。而缺乏高技术企业经营经验的格斯特纳，在最初并不是IBM公司董事会心目中的最佳人选，据媒体报道，他是毛遂自荐的。但格斯特约在接管IBM公司不到4年时间里，就使积重难返、被公认只能走“分散化”路子的巨型企业迅速地走出困境，他本人的“人力资本”也很自然地跟着公司绩效的改善而倍增。在IBM公司，对高层经理人员的激励包括与现期绩效相关的激励和与未来绩效相关的激励两大部分。前者主要以高额年薪来体现，后者则反映在股票期权的使用上。比如，对于新上任的董事长兼CE0格斯特纳，IBM公司除了在聘用合同中答应补偿其调离所任R烟草公司董事长职务而造成的当年将得到的但现在不得不放弃的约500万美元股票期权收益损失，以及保证其已到手股票期权届满时将换得至少800万美元收益外，还明确其第一年在IBM的薪金为810美元，外加50万股IBM股票期权。第二年，IBM公司又赠给格斯特纳22．5万股期权股票。截止1990年底，格斯特纳的累计期权股票达77万股。若IBM股票能保持每股158．5美元的价格，那么，格斯特纳在不到4年的任期中所获得的股票期权将为他带来约800万美元的纯收益。当然，如果企业业绩长期上不去，股价没有比他接受股票期权时的价格有所提高，那么，他手中的股票就无法在期权期满后的交易中获得增值。因此，这是一种与高风险相伴随的激励。另外，除高薪和期权方面的物质激励外，将困境中的公司在这么短时间内迅速扭亏为盈，格斯特纳个人的声望和自我成就感也因此获得提高。这是同人力资本相关的一种更高挑战性的激励力量。------资料来源：王凤彬：《领导者与现代企业组织》，经济管理出版社1997年版。讨论问题：1.IBM公司今天的发展状况怎样？秒2.请从董恰事会约束、艰资本市场约贺束、产品市示场的约束、桑经理市场的劲约束、激励惭机制等五个磨方面，来探毯讨公司治理北机制如何在舍IBM公司望运营中发挥蒸作用。言[案例讨论烧题1-2]翠公司安然：桑神话的破灭盟膊一直以来，萌美国安然公展司（Enr辈onCo毅rp）身上贫都笼罩着一恳层层的金色焦光环：作为首世界最大的风能源交易商剃，安然在2团000年的含总收入高达希1010亿逮美元，名列烂《财富》杂寨志“美国5晕00强”的包第七名；掌炕控着美国2甩0％的电能删和天然气交批易，是华尔须街竞相追捧骆的宠儿；安拣然股票是所突有的证券评昏级机构都强雪力推荐的绩姻优股，股价活高达70多览美元并且仍盏然呈上升之热势。直到破染产前，公司踩营运业务覆角盖全球40巨个国家和地纱区，共有雇身员2.1万狂人，资产额墓高达620垄亿美元；安赵然一直鼓吹川自己是“全间球领先企业沟”，业务包喇括能源批发裳与零售、宽惹带、能源运智输以及金融迫交易，连续累4年获得“陵美国最具创弟新精神的公耐司”称号，烤并与小布什骡政府关系密番切……穴安然的噩梦蛇闻2001年温年初，一家插有着良好声齿誉的短期投乓资机构老板偿吉姆·切欧键斯公开对安太然的盈利模咳式表示了怀漏疑。他指出详，虽然安然鸡的业务看起谷来很辉煌，她但实际上赚清不到什么钱仙，也没有人距能够说清安伪然是怎么赚碌钱的。据他绿分析，安然石的盈利率在芳2000年俊为5％，到停了2001懂年初就降到钉2％以下，洪对于投资者卡来说，投资钉回报率仅有裙7％左右。来税切欧斯还注访意到有些文花件涉及了安忠然背后的合尿伙公司，这授些公司和安闹然有着说不宾清的幕后交缸易，作为安貌然的首席执辅行官，斯基伸林一直在抛抗出手中的安幅然股票，而为他不断宣称胡安然的股票舒会从当时的不70美元左孤右升至12即6美元。而亡且按照美国声法律规定，荣公司董事会培成员如果没隆有离开董事蓄会，就不能君抛出手中持肿有的公司股码票。熄也许正是这榴一点引发了阔人们对安然捆的怀疑，并窄开始真正追誓究安然的盈瓣利情况和现乞金流向。到我了8月中旬赞，人们对于沉安然的疑问炎越来越多，聪并最终导致阿了股价下跌载。迫8月9日猪，安然股价野已经从年初谅的80美元横左右跌到了倾42美元。句榨10月16杏日桑，安然发表悉2001年对第二季度财明报，宣布公映司亏损总计域达到6.1榴8亿美元，泽即每股亏损作1.11美柿元。同时首放次透露因首绕席财务官安秩德鲁·法斯藏托与合伙公捷司经营不当瓦，公司股东福资产缩水1古2亿美元。仪琴10月22错日迷，美国证券延交易委员会粮瞄上安然，贩要求公司自涂动提交某些桶交易的细节朋内容。并最基终于备10月31河日怨开始对安然效及其合伙公诉司进行正式纵调查。神11月1日娇，安然抵押疤了公司部分坡资产，获得杰J.P摩根耗和所罗门史历密斯巴尼的慧10亿美元屋信贷额度担淋保，但美林影和标普公司忽仍然再次调乏低了对安然弱的评级。锹11月8日烈，安然被迫饭承认做了假疫账，虚报数彻字让人瞠目裁结舌：自1辜997年以叉来，安然虚堆报盈利共计则近6亿美元嫂。弟11月9日绢，迪诺基公挺司宣布准备逐用80亿美顾元收购安然舌，并承担1屠30亿美元哀的债务。当意天午盘安然链股价下挫0虚.16美元危。扔11月28聪日造，标准普尔虎将安然债务绪评级调低至负“垃圾债券冻”级。液11月30毕日扰，安然股价批跌至0.2销6美元，市岂值由峰值时港的800亿合美元跌至2击亿美元。河12月2日碍，安然正式伞向破产法院汁申请破产保箱护，破产清算单中所列资旬产高达49恶8亿美元，公成为美国历百史上最大的划破产企业。絮当天，安然起还向法院提牙出诉讼，声践称迪诺基中煮止对其合并年不合规定，促要求赔偿。必马安然模式的屡破产贴首先遭到质泊疑的是安然笋公司的管理陈层，包括董捷事会、监事霸会和公司高费级管理人员或。他们面临逮的指控包括逆疏于职守、弄虚报账目、盐误导投资人浴以及牟取私详利等。冲在进10月16写日时安然公布第任二季度财报往以前，安然佛公司的财务筑报告是所有碰投资者都乐挎于见到的。斑看看安然过膛去的财务报淹告：200茧0年第四季迈度，“公司诉天然气业务苏成长翻升3迎倍，公司能肝源服务公司艳零售业务翻真升5倍”；谦2001年探第一季度，脚“季营收成补长4倍，是销连续21个轰盈余成长的衰财季”……公在安然，衡督量业务成长时的单位不是触百分比，而骨是倍数，这溜让所有投资界者都笑逐颜拒开。到了2境001年第恩二季度，公围司突然亏损钟了，而且亏殿损额还高达快6.18亿令美元！求然后，一直才隐藏在安然喘背后的合伙芝公司开始露亲出水面。经休过调查，这支些合伙公司厉大多被安然笋高层官员所使控制，安然劈对外的巨额折贷款经常被事列入这些公略司，而不出吩现在安然的跌资产负债表掩上。这样，拖安然高达1修30亿美元林的巨额债务凯就不会为投俊资人所知，临而安然的一饶些官员也从高这些合伙公售司中牟取私谅利。南更让投资者锄气愤的是，挖显然安然的过高层对于公肺司运营中出延现的问题非介常了解，但跳长期以来熟截视无睹甚至碧有意隐瞒。诉包括首席执番行官斯基林造在内的许多违董事会成员桂一方面鼓吹贷股价还将继喷续上升，一真方面却在秘坦密抛售公司劝股票。而公谷司的14名摸监事会成员钓有7名与安翻然关系特殊含，要么正在残与安然进行圈交易，要么胜供职于安然如支持的非盈狱利机构，对岁安然的种种夸劣迹睁一只矩眼闭一只眼雹。安安然假账问价题也让其审蜘计公司安达汉信面临着被值诉讼的危险站。位列世界由第五的会计阅师事务所安围达信作为安矛然公司财务欺报告的审计掌者，既没审续计出安然虚续报利润，也恋没发现其巨谢额债务。之誓前安达信曾课因审计工作思中出现欺诈倡行为被美国六证券交易委羞员会罚了7潜00万美元委。豪安然的核心叼业务就是能废源及其相关结产品的买卖神，但在安然轨，这种买卖叶被称作“能孩源交易”。厘据介绍，该抵种生意是构晓建在信用的坚基础上，也愉就是能源供谁应者及消费何者以安然为糖媒介建立合耽约，承诺在降几个月或几纱年之后履行贝合约义务。拆在这种交易井中，安然作依为“中间人饰”可以很短惧时间内提升植业绩。由于姜这种生意以补中间人的信氏用为基础，耳一旦安然出畜现任何丑闻闸，其信用必亮将大打折扣码，生意马上权就有中止的闯危险。蜓此外，这种冻业务模式对很于安然的现咸金流向也有蜘着重大影响哑。大多数安苍然的业务是丰基于“未来循市场”的合叔同，虽然签慌订的合同收专入将计入公俗司财务报表疮，但在合同优履行之前并蚀不能给安然诊带来任何现现金。合同签件订得越多，栋账面数字和摸实际现金收夜入之间的差末距就越大。赠抱安然不愿意佳承认自己是翠贸易公司，御一个重要的考理由就是为捐了抬升股价摘。作为贸易燕公司，由于轰天生面临着丘交易收入不宏稳定的风险颤，很难在股讲市上得到过豆高评价。安肢然鼎盛时期走的市值曾达贷到其盈利的宰70倍甚至拖更多。市为了保住其案自封的“世掌界领先公司浇”地位，安较然的业务不厨断扩张，不省仅包括传统尝的天然气和伤电力业务，赚还包括风力苗、水力、投叛资、木材、拔广告等等。猎2000年犁，宽带业务项盛极一时，腊安然又投资甲了宽带业务电。嫁如此折腾，爬安然终于在矩2001年竭10月在资进产负债平衡养表上拉出了遵高达6.1况8亿美元的嘉大口子。讨破产余波难挖平栏在安然破产窗事件中，损乒失最惨重的拨无疑是那些化投资者，尤拣其是仍然掌羊握大量安然跳股票的普通值投资者。按臣照美国法律术，在申请破墓产保护之后唯，安然的资扔产将优先缴炭纳税款、赔植还银行借款志、发放员工顺薪资等，本偷来就已经不尽值钱的公司衣再经这么一代折腾，投资糕人肯定是血海本无归。照投资人为挽原回损失只有快提起诉讼。金按照美国法衣律，股市投肚资人可以对报安达信在财归务审计时未泥尽职责提起肯诉讼，如果块法庭判定指很控成立，安透达信将不得贺不为他们的召损失做出赔今偿。随在此事件中巾受到影响的挺还有安然的础交易对象和核那些大的金豆融财团。据蔬统计，在安蛛然破产案中饿，杜克（D狸uke）集涌团损失了1存亿美元，米垒伦特公司损悠失8000锦万美元，迪仿诺基损失7叮500万美存元。在财团胳中，损失比邪较惨重的是便J.P摩根葛和花旗集团浅。仅J.P栗摩根对安然导的无担保贷称款就高达5拢亿美元，据帅称花旗集团荡的损失也差讯不多与此相匪当。此外，裤安然的债主债还包括德意错志银行、日赶本三家大银日行等。浑资料来源：汁《中外企业丈家》，安然虾神话的破灭借，2002把年第2期，言张锐讨论问题：陵安然艇公司治理失竹败主要是由特哪些原因造汤成的狮【案例1-伟3惨】储时健与片“59岁现握象”引起的按余波星1998年歉，中国企业州界最大的争哈议是一个叫顶储时健的企肆业家该不该肉被判处死刑圈。通储时健是云费南红塔烟草真集团的董事它长。红塔的沿前身是玉溪荐卷烟厂，早炸在1979宫年，这是云细南省数千家兽默默无闻的瞒小烟厂之一殿，固定资产摆1065.猛65万元，甲生产设备全艰部是三四十炭年代的水平静。云南烟草五冠绝全国，污其中又以玉蝴溪为“云烟滋之乡”，储雕时健当上厂增长后，狠抓洪质量和营销态，创出“红办塔山”、“占阿诗玛”等润品牌，他还亡大量收购优聚质烟田，最抛大的一片有丰2000亩净。到上世纪曲80年代中唉期，玉溪厂犬已颇有名气叮，每年可上朽缴利税5亿浩元。巾玉溪厂快速意发展的时间输是从198仍8年开始的签，之前，中肿国所有的烟乒草价格都是暴计划控制的怀，这年7月纺，国家宣布馅对13种“作名烟”放开不价格，实行戴市场调节，胖13种名烟宅中，9种产禽自云南，储步时健的玉溪耗卷烟厂就争田取到了4种辰。这一年，获在全国上缴格利税最多的仓前10家企帅业中，云南益玉溪卷烟厂膊名列第5，液经济效益跃棋居全国轻工削行业之首，婚储时健被授推予“全国劳任动模范”和姑“五一劳动钓奖章”获得孟者。到19熄90年代中氧期，玉溪卷说烟厂年创造召的利税达2晋00亿元以杂上，占到云近南财政收入边的60％，窃相当于40学0多个农业阁县的财政收监入总和，稳桌坐中国烟草均业第一把交爹椅，并跃升沉为世界第五衡大烟草企业轮。在199律7年，“红侄塔山”的无拐形资产为3锄53亿元，涉在中国所有驼品牌中位居俘榜首，在储望时健任职的芒17年间，姻红塔集团总限计纳税80迎0亿元。唯1996年肝底，中央纪廉委信访室接任到匿名举报捐，对储时健黄展开调查。亦第二年6月冈，储时健因续贪污罪名被突拘捕，他对配检察院预审蛮人员坦白罪妄行：“19拼95年7月飘份，新的总滔裁要来接任闸我，但没有斧明确谁来接榴替。我想，深新总裁接任惑之后，我就鸡得把签字权既交出去了。促我也辛苦了辣一辈子，不授能就这样交炸签字权，我竿得为自己的板将来想想，跪不能白苦。谁所以我决定瑞私分了30玻0多万美元乔，还对身边炮的人说，够启了！这辈子兴都吃不完了占。”增储时健对自崭己的贡献与忆收入之落差葡一直耿耿于闯怀。199悬0年，当选馒“全国优秀锄企业家”的恐他对记者抱请怨说，“上符级规定企业篮厂长可拿工吩人奖励的1正－3倍，但体实际上，我攀们厂的领导动层一直只拿桌工人奖励的应平均数。就唉我个人而言搂，十年前的民工资是92慨元，奖金是抹当时全厂最局高的6元，孕再加上其他扬的总共月收低入才110氧元。十年后嘴的今天，厂由子搞好了，枣我现在月收沟入有480难多元，加上舱一些奖项，磨总共可达到执1000元秀。”到19挨95年前后愤，储时健的悟年薪加上云丰南省对他的罢奖励为30椅万元，他算豆了一笔账，蝇红塔每给国回家创造14现万元利税，悟他自己只拿寄到1元钱的被回报。史据检察系统偶的侦察，储景时健贪污的果金额为70抄0万元左右跨，其数额巨楚大，按律难瑞逃死罪。然降而，此案见额报后，在企些业界和媒体籍掀起轩然大沈波，几乎所仰有的人都对朽储报以同情你，时值“国闻退民进”、豪产权改革的询高潮期，人若们均以为储帽时健功勋卓底著，其所得诞与贡献实在般落差巨大，纷贪心大可原陕谅。有人据绑此总结出了您一个“59朴岁现象”—达—其实被捕糕之际，储的怠年纪为67方岁，已属“邮超龄服役”种——也就是骡，国有企业酷的当家人由健于收入偏低冈，因此很可安能造成他们庙在退休前大劣捞一把的现萍象。“59爱岁现象”被鼻认为是制度贿造成的陷阱炭。番对储时健的晃同情与声援宿，成为一股誉很耐人寻味此的势力。在乱1998年辽初的北京两宁会上，十多喇位企业界和独学界的人大再代表与政协续委员联名为勿储时健“喊雀冤”，呼吁苏“枪下留人搁”，199死9年1月，柜储时健“因错为有坦白立猎功表现”被免判处无期徒茫刑。据当时县的媒体报道纽，宣读判决袭书的时候，痛储时健只是影摇摇头，没坛有说话。堆在后来的很勤多年里，储状时健一直不唯是作为“罪及犯”而是一驰个“含冤蒙订罪”的企业蝴家形象出现若在各种媒体筝上，很多企浸业家视之为鸟崇拜的偶像半，生产插的波导集团打董事长徐立画华便曾经如社此表达对储进的敬意：“忌真正的企业初家是储时健丑，那是中国周天字号的企臂业家。中国箩哪一个企业站家超过储时羽健的？没有因！”徐之观遣点被很多人绒所认同。挨只有极少数予的人对“储塔时健现象”莫提出过质疑听。以无忌直传言而出名的贤香港科技大脱学教授郎咸怠平评论说：验“红塔集团拖的储时健贪孝污，媒体对例他百般同情侮，凭什么同积情他？要不句是国家不准懒民营企业做胞烟草，能有冒你储时健的丧成就？企业隔做得好，功啦劳就是自己在的，凭什么烧？国家不是裹给你待遇和讲荣誉了吗？谱”受资料来源：正“烟王是非丈“，控:聪//www恰.jrj.取com脏，竞2007年绕07月28晶日接《经济观察雪报》，有改冬动。讨论问题：惩储时健为什水么会出现率“贼59并”怜岁现象？这吃说明我国公帐司治理结构哲存在什么问帖题？棚我国的公司点治理应该从鄙中吸取哪些导经验和教训报？圈【案例2-硬1】疼帕玛拉特V梁.S.安然朴：丙欧锦美些模式的失败察？占帕玛拉特与老安然都通过坊假账手段使相大量资产流汽失，但两者祥在财务报表佳上的造假是荣截然不同的野，安然的虚医拟交易体现缸在负债部分锁，而帕玛拉劲特则是资产毁项目下的一腿个实体资产痕的消失。肿在美国荐权威财经杂塔志《福布斯稿》推出的2庄003年最邻具影响力的纠10大动向轮排行榜中，锅“公司治理悬丑闻”排名省第二，获得该了14％的哈投票。而2衡003年1腐2月底爆出融的意大利乳遣业巨头帕马晓拉特假账丑卸闻，在荷兰古阿霍德公司危假账、美洲透航空公司养没老金丑闻、燃纽约证交所推首席执行官坏高薪丑闻等糟一系列丑闻咸事件中尤为宇引人注目。毯欧洲版痒安然？休随着调衣查的深入，述帕玛拉特的跨故事似乎上山演了欧洲与膝美国安然事卸件最为相似鸭的一幕。一素是通过假账农手段使大量京资产流失。左二是，两者哲都在短短1烦0－30年斗内从无名小袜公司扩张成梅为行业内大票牛，事发前绣一直表现为笑上升趋势，仆使得人们长爪时间难以觉厉察到他们的右问题。三是你公司精心设相计的债券和馆金融衍生品荐交易，利用葬涉及众多子渡公司的复杂纳海外架构进添行关联交易置。冷不过，刑安然公司和映帕玛拉特公吗司在造假手陵法上又有很狸大的不同，浙从目前披露种的信息来看资，安然更加测狡猾和复杂师。安然通过围一系列复杂路的互换协议淘进行远期交银易，这些交存易有获利的糟可能性，也猾有不获利的插可能性，一裹切由市场状基况决定。市义场不好时，冻安然在这些流交易中亏损钟很大。但是垦市场对其期疲望很高，使笋得安然公司懒在业务环境盯不利的情况务下，通过在林财务上和关效联交易上做鞋手脚，使利拐润抬上去，岩满足华尔街兴的预期。同流时，安然设疤计了许多交战易，有的长氧期合同是虚附拟的，有的订需要时间限拍制和其他条脱件，但是安骄然把所得一程次性记入账句内，虚增资转本掩盖亏损终。安然手下叉有数目众多端的关联公司畜和信托基金采来掩藏债务阔，通过金字晃塔式的方式骂，层层控股案，层层借债赔，这是最后访迫使安然破饥产的主要原伯因。在帕玛跌拉特中则是梳管理层的盗摆窃和挪用资输产一步步掏销空公司，他掘们利用“避裕税天堂”开劝曼群岛设立蚕投资基金的川方式将资产颈转入自己的怪家族企业，环结构比安然度简单得多。透安然和帕玛隆拉特在财务担报表上的造宏假是截然不清同的，安然盖的虚拟交易跪体现在负债葵部分，而帕漂玛拉特则是瞒资产项目下级的一个实体垫资产的消失症。仰如果说刷安然是管理谎层的核心人朗物在舞弊的这话，帕玛拉矮特可以说是蜘整个管理层禽在造假。帕谊玛拉特是一目个家族公司凶控制的企业摄，控股股东娃有绝对的说滋话权，在坦把齐可能长达扯15年的财踩务造假中，微顺从的管理登层帮了很大阔的忙。安然殃则是典型的绿美国公司治福理结构，股衫权分散，经背理层主导，哑追求股东权缴益最大化，米造假是为了倦维持安然快制速增长的形辣象，抬高股榴价。悟谁之错呈？继帕玛拉沙特事件中的辜一个关键是膛离岸基金，烛但是它的问位题一直没有尖被审查出来戴。《华尔街征日报》20案03年12竟月29日报颈道说，自从攻帕玛拉特开船曼分公司在劝1999年炒成立以来，阻似乎使用的像都是虚假账吉户。报道援汇引知情人士置说法，在1窝999年以唱前，帕玛拉济特是利用其胸它海外公司膀来粉饰公司同的流动性；扑从90年代锈初开始，这月些子公司的淋财务账目似椅乎一直都不秤真实。帕玛揭拉特的会计结审计机构当沙时是通过帕债玛拉特的邮佣件系统去核葛实某笔资产懂的，这与会豪计准则要求欧的函证程序罢独立进行不秘一致，因为霉邮件可能在犯途中被截获炕而被篡改。再一方面，会吼计机构由于始成本和技术学上的限制不绢可能对处在聋避税天堂的肝分公司进行夕全面的审查还；另一方面捉，也存在共郊谋和执业上芹重大过失的妹可能性。村虽然帕轧玛拉特的财若务交易难以壁令人信服，况但作为机构萌投资者的银勤行还是继续倡买入帕玛拉鼓特的股票和纽债券，继续曾给予贷款并偷安排那些令素人生疑的衍御生品交易。侄很多银行都腹持有帕玛拉目特的债券，忘大投资者们遮完全没有利摊用它们的影畅响力来改变爬帕玛拉特的师作为。现在成他们只能争比吵谁的债务开可以优先获哑得偿付。在览为衍生品和昏投机交易搭怜桥赚取费用晒，还是行使挪机构债权人燃监督角色时厕候，银行显雄然选择了前妖者。帕玛拉辰特作为一个教跨国集团，慈它同许多知舅名银行都有暴业务往来，绩包括美林银狭行、摩根银变行和花旗银顽行等。此外挖，意大利最爽大的银行联旨合银行以及盖意大利资本券银行都是它消的有力支持杂者。主开户强行和客户走戒得太近，允揪许帕玛拉特无的财务经理金们胆大妄为匪。然而，这谁在欧洲并不争是意大利独壶有的问题，等在维望迪和所阿尔斯通事败件中，法国晚银行都难辞净其咎。舟欧洲模彻式的失败？攀因为安召然事件和帕穷玛拉特事件毫就断定美国胡模式和欧洲敬模式的失败打，是武断和朽泛化的。事单实上，没有阁完美的公司野治理机制，袭各国的公司阵治理方式还乌在不断发展忘中。插在欧洲敬国家，大量妨公司被家族隔控制着。一因般来说，和缺美国公司相棵比，欧洲公诞司的所有权烂集中在少数衬人手中，因些而欧洲公司袜被认为更能丰着眼于长期躲利益，而不境像美国的公榨司经理们时角刻盯着股市吊波动。但是数，一个大股把东可能因此天凌驾于公司杂之上，损害驶公司和其他虹小股东的利萍益，“有私畅产者有恒心所”，在这里锅突然变得不蜓适用了。美外国模式最大另特点就是所前有权较为分助散，主要依渣靠外部力量岔对管理层实状施控制。在徒这一模式下展由于所有权玩和经营权的价分离，使用孝权分散的股夺东不能有效耐地监控管理血层的行为，膏即所谓“弱是股东，强管隶理层”现象胖。安然事件违就是强力管势理层损害股黑东的一例。惠针对美盒国公司治理启的弱点，可圣以考虑以下仁方式：一是认发展机构投膀资者，使分迹散的股权得研以相对集中揪；二是通过才收购兼并对怒管理层进行瓣外部约束；桂三是依靠独判立董事对董死事会和管理挡层进行监督郊；四是依靠托健全的监管旱体制和完善占的法律体系遮，如公司法候、破产法、疮投资者保障夹法等法律对扰公司管理层钩进行约束和泊监管；五是技对管理层实储行期权期股刚等激励制度鹅，使经营者国的利益和公乎司的长远利调益紧密联系稀在一起。对舍于欧洲模式系，则要削弱被他的大股东放权限，加强酬董事会权力情，强化外部邮监督机制，棋引入独立董旋事。卵监管机绢构：没有牙海的老虎？卧和我国堆相同，意大盯利采取的是家银行、证券叉、保险分业堵监管的形式煤，与一些发南达国家的混济业监管不同通。不能认为狗出现了混业啄经营的现象标就必须采取量混业监管模希式，事实上累在一定金融险水平下，施断行分业监管普是合适的，弱特别是监管两机构之间建舱立了良好的御信息沟通的掀话。既然与引模式无关，贞那就可能与裳监管力度有器关。南欧的肥监管文化比伟较弱，对违迅法行为比较烂宽容，一个磁例子就是不缩久前，意大买利通过一个虾法案，把公总司披露不实睁信息的刑事陡处罚降低为汗行政错误，塔虽然后来声福名该法案不珍适用于上市戏公司，但是稻已经说明意悉大利对公司宣违法行为的逼宽容度。船《福布衰斯》杂志认漂为这是一个膏意大利式的黑丑闻，有着桌强烈的意大监利文化背景冠。12月3价0日的一篇揭文章对帕玛败拉特资金来起源及扩张提碑出质疑，而朗意大利证券咐监管机构C薄onsob路在和中央银虎行的扯皮中驶没有发挥什耀么监管作用真，现在那些燥提供资金的奇人看到无利怎可图要收回陷资金，所以恋才产生了现肝在的后果。温这种分析方企式自成一家激，但是排除故了别的因素居的影响。对意义何在？枣安然和失帕玛拉特公徒司很大程度胖上都是因为路自身经营问耐题和过度扩争张原因走向绞财务假账的周不归路。但稍是里面伴随层的问题又不乖太一样。帕洁玛拉特事件症对中国企业洞，特别是民纲营企业有着赤重要的教育丧意义：哲第一是娱不要做假账犹，谎言总是检会被揭露的术。安然做假滤账的技术太护高超，中国卸企业目前还鞠不大可能采及用这种方式饮，捏造合同给和伪造单据相的更多一些客，但类似帕熄玛拉特通过则关联公司偷剥盗资产的行责为则经常在建中国发生。乌第二是想治理结构的嚷问题。中国彻现在出现了毯许多与欧洲背类似的家族敏民营企业，勿但是一些公厕司治理结构扣很不完善，燕一人独大或肯是任人唯亲闹现象不少，特如何提高经沙营效率，避帽免大举债扩温张是应该考坐虑的问题。广另外，中国炊在转轨经济父中，公司治骄理的最大问盖题是内部人砖控制，即在城法律体系缺例乏和执行力勤度微弱的情总况下，经理软层利用计划铲经济解体后涉留下的真空铅，对企业实辞行强有力的崖控制，在某装种程度上成航为实际的企质业所有者，胖国有股权虚恨置。这些归略结起来都是冒公司治理的撕问题，平衡森大股东与小芳股东，股东挥和公司，董茶事会和股东烦之间的利益话是十分微妙藏的，这些关酱系一旦失去烛平衡，又可赔能产生一个疗虚假的会计奸报表。厌第三是蛾监管问题。钩一是市场本佩身去监管，握二是财经媒到体，三是法冲律要加强作论用。法律规蹲定得再细再芒全，也难以非挡住公司造话假的风险。帽一个公司在勿面临高度压尤力时，就难狂以完全真实梳；一家上市咳公司在面临可经济衰退和究股票大幅下哭跌的压力时庄，信息披露封方面就可能芳造假。根本愧是要靠市场抄本身去监督衔的，帕玛拉中特事件就是您由银行点起厕的导火索。割造假不会在工市场上消失区，企业长久探生存下去则颈要靠企业愿摇意在面对市煤场压力的情龙况下，提供蹦高于市场平乘均值的诚信于。浓资料来源裁:料刘燕，帆:考//fin逢ance.霜sina.或com.c地n月，善2004何年01月0慈7日讨论问题：切帕玛拉特植与出安然滑公司治理失阀败主要是由届哪些原因造唇成的铜两公司治理朵的失败能否料说明欧洲治里理模式与美匪国治理模式俯的失败？饮我国的公司甜治理应该从敌中吸取哪些疤经验和教训游？杀【案例3-狮1】中小股责东弃权28葬3万股五传粮液分配案尚近乎强行表壁决旺ht化tp://桃finan五ce.si借na.co自m岁2001年邮02月21满日酒07:3设5中国青灯年报每五粮液虾股东代表大吧会今日上演控了堂吉诃德姻战风车的一咱幕。部分中丛小股东试图拖阻止被拥有假75%股权所的第一大股配东所操控的箩五粮液股份袍公司的分配广预案。在两礼个多小时的筑会议中，中所小股东和大视股东势同水案火。此起彼盟伏的质询声泊中，董事会王秘书几次将耍监票人请进盾场内意图表泽决了事。最跪终分配方案问以近乎强行弓表决的方式其被通过，赞复成3.6亿纳多股，反对妙为零，弃权贸283万多陷股。绸受股东瞧委托代为投岗票的君之创欲投资咨询公顶司因所提意盛见未被采纳弊，没有行使川表决权。搂“貌我们对此次笛大会失望之核极，只有弃山权以示抗议刺。辣”搜一些股东未羞待投票即已阶离去。应该信说，这28系3万多股弃慨权是股民无遣声的抗议，江它预示着希著望从股市第裁一绩优股身宏上撕开不分披配缺口的期尾望的破灭，挥它留给五粮宴液、留给上反市公司、留绢经中国股市绵的思考意味长绵长。浸素有第亚一绩优股之河誉的五粮液稳股份有限公腊司一直在股饼民中有良好血的口碑。公省司财务报表发显示，公司如2000年珍每股净利润分1.6元，懂每股净资产爱6.6元爬，净资产收项益率24.傻09%，截圣至2000稼年底，公司冲未分配利润比为13.5模亿多元，平冠均每股未分蚂配利润2.化83元，每昌股公积金2燃.17元。集然而其2骂000年度谣的分配方案寻却是不进行滥分配，也不先实施公积金侨转增股本。教与此同时2锅000年还贩拟按每10偶股配售2股侧，配股价每藏股25元的民价格进行配物股。曾中小股何东恼火了，云宋毅等股民辣委托君之创板代为出席隔2月20日挡的五粮液股搁东大会，代掀理行使股东膝权利。悠2月15日半，君之创在前北京、上海膜、深圳等地廊设立办事点傲，接受各地驶股东的委托狼。尺中小股姑东：我们饿稳得奄奄一息劫晒2月20日聋上午咽，44位股令东在五粮液艳办公楼里掀怎起的巨大声苏浪，透露着而股东大会的坐极不寻常。弹虽然临行前请，即知此行罗胜算无几，大股民们还是缠不愿轻言放系弃。截至截2月19日嘱12时金，君之创共虫收到12省渐30人的委育托，代表6伸.69万多房股，但即使右联合场内所对有小股东想测要以此抗衡残第一大股东消也是徒劳。凡因而，他们猪一开始即采蹲用了延缓表厚决，试图说让服董事会的法策略。晋会议议鲁案刚刚宣布荐完毕，君之诵创的方登发轻先生即要求坊发言。董秘控强调此举不积符合会议议什程，但在与收会代表的要堵求下，最终馅同意其上台僻发言。方登最发认为，五埋粮液公司有浪足够的分配然能力，其不夜进行分配，隐也不实施公资积金转增股敞本的理由不话充分。他强负调，根据《宵上市公司股敏东大会规范原意见》，开“潜股东大会就赠关联交易进隶行表决时，跳涉及关联交歪易的各股东辰应当回避表遗决淹”券，五粮液第吗一大股东应刚回避表决。门方先生说，睬五粮液不分遣配其利润的蛾最主要的理字由是要进行熄资产置换，索其不分配的五资金要用于袭置换控股股匪东5个车间驶的资产，这岗是典型的关巷联交易，因哀而控股股东如应回避表决粘。他的讲话虏博得热烈掌拉声。荐中小股首东对董事会肝的质询就此经拉开帷幕。密五粮液第四居大股东宏源搞证券股份有吵限公司的洪议正华说，我往们从五粮液践上市起即持祸有其股票，井至今没炒过夹一回，但作连为战略投资惰人我们一直轮是亏损的。抚五粮液的业兆绩节节上升地，却没给投蛙资者回报，弃这对投资者帖而言是莫大命的讽刺。继“棒如果一头牛剑只是吃草，渡却不产奶，聪那么就只有羡将它杀掉。秒投资者与上拉市公司必须倾形成良性互皮动。否则就丽谈不上公平叼发展，投资插人最终会失绵去信心。五箩粮液应该给纯投资人恰当礼的回报，因神为它有这个厚能力状”犬，离“族我们饿得奄追奄一息了！院”他处“屡不分红还要膏高价配股，怜可第一大股笼东却只认购划其应配股数懒的10%(液720万股妄)，其余的蔽90%都放拳弃了。这分稿明是只想着踢圈股民的钱耀，自己却不敏出钱，这不逢是把上市公瓣司当成了提踪款机了吗？志”缎一小股东愤训怒地说。犬有位股史东站起来表凝示理解五粮盛液不分配的售做法，但他召的声音很快前就被淹没了想。贞质询声施中，董事长驰王国春和第尚一大股东帐———撒宜宾市国有系资产管理局萄的章先生在曾转椅上轻轻滑地晃动着身辽体，如坐针呆毡。肉圈钱？掌五粮液从不未缺钱！凭五粮液世为何不分配太？公之于众踩的理由是为拥了资产，置脖换为了公司以的长远发展厘。所谓资产寻置换，是指啦五粮液公司为置出公司所非属的目“活宜宾塑胶瓶第盖厂魄”摘资产约3旋.87亿元敲，置入五粮岛液酒厂所属谣507等5梳个车间共计霜9.02亿弓元，差额为些5.15亿排元。据悉，松宜宾五粮液丰酒厂与五粮手液股份公司闲同系五粮液暖集团的子公侵司。在股民管眼里他们本砍是一家人。疑王国春耗终于说话了赚，神情里透句着激动：扇“御圈钱？五粮传液从不缺钱雕，没必要圈姿钱。早”惕他强调，不术分配是基于晚股东的长远查利益。蓝“桐分配的话，阶拿得最多的发是第一大股刚东，这部分恨利润，政府监完全可以收批回而不用于魄企业的发展版，这样做对著公司发展不叫利。不仅如赏此，分配利血润要上税，皂这对五粮液学又是一笔损崭失漫”悼。他说，五攻粮液股份有皂限公司是在屠五粮液酒厂蹦的基础上发腥展起来的，猜说到二者的恰关联交易，荡一般人往往燃以为是酒厂为占了便宜。缩其实在处理宜二者关系时的，更多地考输虑的是上市管公司的利益婚。这几年公香司一直在低漫价购买五粮加液酒厂的基逢础酒。五粮痕液公司一年骂的利润是几尽个亿，而酒拍厂一年只有榜两三千万元螺。五粮液酒京厂也是国家忠的，它有自特己的利益。靠如果不实行哲资产置换，付基础酒厂继全续掌握在五挥粮液酒厂手恐中，就会加念深矛盾。如倚果两家利益占不一致，酒达厂完全可以苍不卖给我们棵基础酒，争条下去，股份且公司很快会泡垮台。听“忧我也是股东桑，我本人就虽持有1万多网股。分配对揉我也有好处块，但公司正糠处在关键时蛛期，要为其穴长远利益负阶责赏”烧。蚕王国春忙讲话所招致继的同情只持勉续了几分钟锄，人们没有煌忘记抛开资沿产置换所需萍资金，五粮称液还有好几朋亿利润，这摘些利润为什受么不分配？富更有股东指已责五粮液在仅资本市场上探太过保守。棉据悉，五粮存液的资产负轿债率只有3严0%，这显阁然是相当低卷的。而累积械利润也是五缴浪液的一贯佛做法。炕对放弃匀90%的配驻股权，王国助春的解释是较，为了进行堵国有股减持朽，而把上一啄年的利润积受累到下一年颗，目的是应拘对风险。他身说，五粮液果准备投资生娱物技术方面铲，还想介入相光通信。所架有这些都要茄依靠利润。闲“岭五粮液扩张某要用股东的逐钱，不能用询银行的钱颠”千。显然这是弟五粮液的理廉念。袖五粮液将为何成焦点斑上市公黄司不分配、批少分配从来挂不是个别现品象。五粮液补此次被抓住哥手腕，除了哈其分配能力恋充足外，另方外一个背景刃是去年底，溜中国证监会膀明确表示，明准备把现金风分红作为上勇市公司再筹涉资的必要条轿件，因而人令们把分配的败希望寄托在伤今年。许多样上市公司也熊作出了各种胸各样的姿态湾，值此当口逃，五粮液一附毛不拔似有祸顶风作案之扩嫌。净题“宾其实在一个福规范的市场壤里，分不分倦配是上市公舒司的权益。帐”宗著名股份制剂专家刘纪鹏五认为，个“会分配是拿走资的权益，不比分配是未分砖的权益，虽肤然没有取走帆，但表现为俊每股含金量简的进一步提扁高。执”畏他认为，就奴大多股民而沉言，分红与盈股价差所获仰利益相比，桑毕竟是小巫泼见大巫。在介上市公司看跟来，真金白槽银地拿出来呜，而且要交挨20%的优税，很不情副愿，这是大膏多上市公司宅不愿现金分乖红的主要原恼因。鸽而另一音种分配方式草———乳分红股则采绘用得较多，宣股民也乐于携接受。但分伏红股往往会脂导致股本增品大，而且也锻要交税，所盯以一些精明泥的企业打起迹了配股的主袜意。既可圈竖钱，又不用赔交税。刘纪孝鹏说，最狡水猾的上市公蜂司往往采用吓这种狡猾的仙做法。箱“牧把配股当成小分配的方式巨，谈分配成拐了谈配股。踏但其实这是站混淆了概念醒。配股是融专资方式，而磨非分配方式讨”是。备问题在斥于五粮液想狠不想分配是鸟一回事，而丙能不分配是图另一回事。城它之所以能榴对中小股东射的权益采取临一种漠视的葱态度，是因市为它大股东哈的绝对控股厕地位。刘纪窃鹏说，五粮火液带头不分赖配，其实昭予示了中国股罩市上的一种沈独特现象：军一股独大，主一些从国有惹企业改制过桃来的上市公熊司往往存在训这一问题。拉上市公司和贯大股东往往悟是一套人马才、一套班子列，有利益关拐联，并由此灭对中小股东御利益进行掠泼夺式的剥夺耳，从而造成差与中小股东葱的尖锐对立石。室不久前蛇，中国证监授会主席周小右川与吴敬琏谢等人同堂高水谈公司治理镇结构问题。攀吴敬琏指出断，目前许多所上市公司仍祥然是政府绝宣对控股，而醒且第二名股构东持股数量功与第一大股桂东相差悬殊竖。蔽“么这种情况不谦利于维护中村小股东权益伸，也不利于忘公司治理结棵构的有效运影作。因此应截当继续执行匀国有股持计阿划，解决一父股独大的股希权结构问题否”条。(本报宜收宾唇2月20日烛电)排相关数票据送＊从1蒜992年到贼1999年涨，平均仅有值28.77纹%的上市公抱司分配纯现狭金股利。有仇的上市公司灯在分配现金孔股利的同时亲，采用其他进分配形式，涨如股票股利或、转增股本掠等，但加起腊来也只有5宅1.97%驶的公司分配什了现金股利修。而美国上惑市公司纯现拿金分配比例厨为85%。篮＊中国挂股市每年缴惠纳的印花税兄和佣金共9片00多亿，澡而上市公司敏拿出来进行棵分配的利润殿只有500太亿。上市公兄司的现金股推利支付水平沟也很低，1把992年到份1999年活平均每年每袋股只有0.损17元。如鸟再扣除20锯%的个人所去得税，到投尸资者手中只厕有0.14匀元。堪＊国内核股市投资者寨的现金股利扣收益率19诚93年到1梳999年平挖均为2.9伯2%，稍高堤于一年期的决定期存款利木率2.25甲%。如果扣劳除20%的念个人所得税各，7年平均巨只有2.3悔4%。庭我国的股票斤市场中，股达票的换手率荡达到200钩%左右，而守美国只有6锻7%。我国摸可公开交易注的A股19牛99年平均群占总股本的近30.2%政，因此实际牌的换手率可徐能达到60漏0%。换句渣话说，我国法股票持有的诉平均期限只孟有两个月，典而在美国是塑18个月。渴（本报记者固潘圆陆陷锦东实习漫生申音）讨论问题：苹五粮液中小症股东为什么届弃权？团这种现象在迎我国是否普夜遍？我国应散从那些方面宰完善公司治钩理结构？骑【案例3-尖2】旦“大小非”辽伪命题妖股权分置改忙革“过山车烫”式的效应玩表明，任何捡追求短暂快租感的政策性煎尝试，最后算带来的都是臭长期的痛苦骨当最后呈一个上涨的绝希望——“拾奥运行情”巡彻底破灭后咐，A股市场基继续逐级下跃沉。蒸庆9月12日行，上证指数薪一度探低至计2064.愧29点，再桌度创下20浓06年底以味来的新低，竟较4月初跌保去近40％最；自今年初放以来，已经兵跌去60％冶左右。这比晚饱受美国金杀融危机之困悲的英美股市疲同期不到2诱0％的跌幅染，显得要惨亩烈得多。臭针对目孔前的下跌，荣一些市场舆菊论再次把原凑因归结到“掘大小非”问概题，将通过寸在股权分置丸改革（下称欧股改）中支狠付对价获得走流通权的非混流通股们视丸为股市下跌虫的替罪羊，盾这使得监管犯层高调倡导蛮、代价巨大约的股改极为缎尴尬。填监管当求局显然左右影为难：一方径面，断不能武接受再度锁孝定“大小非鲜”流通权的限方案，因为挥这无异于对抢股改的自我野否定；另一妈方面，则试蜻图通过出台贿各种政策“字维稳”，纺延缓一批又星一批解禁的朱“大小非”袜和新发行股喉票限售股出肿笼交易，甚戒至也包括限薪制新股上市胡的种种行动多。公开数据甜显示，通过趴证监会发审扰委会议却上百不了市的笑拟上市公司勺已经超过3奋0家。惜最近的柏政策是辞9月5日税，证监会于侍周五晚间发膜布《上市公强司股东发行郊可交换公司看债券的规定呜（征求意见坏稿）》（下缴称《征求意蜓见稿》），探规定“大小貌非”股东可坊以债券融资声的方式暂时疗不出售持有刑的“大小非礼”。这仅是危自今年4月霉以来，中国劲证监会采取竟的一系列相分关政策中的披一项。纳这一被件看做是诸多笋政策中“最详具意义”的绣新规定，未害能引起市场羽丝毫的振奋逃。《征求意像见稿》推出魂后的第一个痛交易日，上怜证综指大跌础59.03轿点，下跌伯2.68％惰，全天走势逮丝毫不见反营弹迹象。同撒样，深圳成习指当天下跌棋260.2哪0点，下跌盟3.58％斥，更是创下留连续五个交程易日内的最饭大跌幅。坏“如果肆管理层的工症作重点仍是纳‘惟指数论圈’，而非完芽善制度、加僵强监管，不差从根本上改写善投资者对豆市场的信心吨和预期，其慧结果就必然乓被所谓‘大土小非’问题桂牵着鼻子走朵。”一位长帽期浸淫于证环券市场的专摊家表示，“们更何况，‘京大小非’减押持冲击股市扎本身就是一础个伪命题。借”某“大小非”删：从遗忘到完惊呼渣所谓“希大小非”，肆是指股改后被暂存的非流射通股，总量牌约占据整个级中国A股股仗票市场的6以0％。其中浴，“小非”尘特指一股东免持有占总股排本5％以赢下非流通股荷的情况，一楚般限售期为顷股改后的1纷2个月；“京大非”特指牢一股东持有右占总股本5拢％以上非流贞通股的情况慧，限售期一层般为股改后绍的两年及以他上。一般而宜言，“大察非”股东主副要为国有股僻东。鼓按照监修管部门的部瓶署，股改自怨2005年控5月正式启外动，上市公殊司需限期完利成股改，并孩强制性地采评用非流通股润东向流通股卸东支付对价缩的方式获得但流通权。经乒过一年半的美时间，13钞00多家上盗市公司除4膛5家，均依怀次完成了股获改。陆当时市揪场上下描绘歉的，是一幅欧极其激动人霉心的前景。蔬人口红利、伯宏观增长、蜂股改后股东乖利益的整合侮，资本市场混面临价值重退估，股指将党呈现“十年券慢牛”的美姓妙走势。弄然而，畏二级市场表规现得却像一童头疯牛。上座证指数从2腿005年5副月间的11玉00点，一亿路涨至20案07年10甩月的612韵4点，走出骄了中国创立驴证券市场1咸5年以来最模大的牛市。接可惜好邮景不长，随绞后，上证指秃数从612算4点回到2摸200点，辫仅仅用了1寸1个月。箩当熊市苏回归之后，因一些论者似听乎恍然大悟昂地发现，“读大小非”解肉禁后存在着长所谓抛压的舌问题，因而做将股市下跌慌归罪于“大撞小非”。酒然而经涉过股改，原洲国有股、法当人股股东和结流通股股东救已经签订了雁“股改契约林”。牛市启踪动之初，投跪资者并非没牲有对“大小厅非”解禁的倒预期，只是摊视而不见。泳对此，辆上述论者锋疾头一转，把贺原因归咎为曲证监会，认反为是监管当屈局设计股改潜的时候，未咽有把市场是负否有能力承内接巨大流通每量的问题考绪虑进去；即践虽然非流通籍股赎买了流文通权，但市煮场仍然无法勾承受如此巨丧量的供应。目像一切搁复杂的市场匆一样，股市聪暴跌很难归戏因于单一因筐素。左自去年慈底开始，宏治观经济的基薄本面已全面泪逆转。在国炉内，CPI关（消费者价盆格指数）逐式渐高涨，随厚之以货币紧回缩为主的宏他观调控力度算加大；国际揭上，美国次冰级房贷危太机引发的金孟融市场动荡惭，更加剧了罚全球金融市态场的恐慌。供在这一大背揭景下，即使接“大小非”婆的减持是股膊市的助跌因闷素，也很难粮说是根本原抚因。场中国证默券登记结算暖公司的统计肆数据印证了馅这个判断。哈自6月至8蔑月，“大小坊非”单月合草计减持股数变分别为4.克51亿股、悦5.56亿命股和3.8胸7亿股，不剃足当月平均峡日交易量的渔1％，影响激微小。计实际上撤，对于规模昼巨大的国有驰股来说，解惜禁并不意味劈着变现。因蜓为按照当前遮的国有企业补管理体制，穗在相当多的式领域国有需楼要保持控股钓地位，各级脊国资管理部刊门都纷纷班表态要求严列控国有股减烧持。此外，撤干部管理体粮制并不市场平化，国有股激的变现并不袋会给国企高脖管带来个人极利益，反而名会削弱其权偷力，因此国沙有股的减持床意愿并不高祥。随“事实链上，相当多敌的国有股不初会放弃51裳％的控制权镇，鉴于‘大散小非’总计位占所在上市舱公司60％舒左右的股权梁，股改支付销对价后国有耐股争取的只饿是10％左增右的股权教可变现，且栽现在仍无法蕉兑现。”前撕述专家称，家相对而言，诊“小非”没没有控股比例快的考虑，更畅多基于对市况场未来走势篮的预期，因嫁而其决策自招然会遵循市战场价格的调侧节机制。辉但实际上“垦小非”的数率量非常有限绩，总共只有健742亿股功，只占“大垦小非”总量竭的一成半。索在已经亿减持的“大芽小非”里，绍“小非”减熔持的总量却还远远高于“帐大非”。截肾至8月底，镇沪深两市“般大小非”共为减持263虚亿股，其中垦“小非”减狠持184亿湾股，“大非女”仅减持了姐79亿股。彼事实上，“鄙大小非”减件持压力远没苏有市场传闻胞的那样耸人潜听闻。寸“大小桶非”目前占骆两市总市值允的比重已经干从股改前的伏60％－7弦0％大大下但降，因为股土改完成后新肿老划断的新纠上市公司市研值已经稀释辜了“大小非验”。从股数悉看，“大小课非”的总股伙数已经小于亮这些新上市胞公司的数量贱。跳据万得若资讯（Wi后nd）统计歉数据，截至填2023年屋8月底，共煤产生“新老灯划断”后新锣股首发和增本发限售股总旗数为470勾8亿股，远勿超过“大小裂非”解禁产谨生的108伐4亿股规模罢，也超过了卷“大小非”插实际的总量蒸4637亿指股。泉有市场念人士进而宣碗称，新股首罚发限售股的购流通也要加贫以限制。这蔑种“二次股积改”的论调伶，在法理上熊显然毫无根印据可言。事忘实上限售股怠出笼，是任隆何一个股市缝都最常见的塘现象。一个全正常的证券砖市场，最终搜会坦然消化乡。雹“把这续个理由作为胀要求救市的钉依据，恐怕哭是中国股市就独一无二的后特色。”一殊位投资银行杰家分析称，膜市场之所以让过分强调“秧大小非”的雅抛压，一方仅面是为股市桨下跌寻找还理由，另一天方面也是在汁推卸此前疯现狂炒作、错者误预期的自歌身责任，借斗以向政府施竞压，再度谋相求“短暂的字快感”，而浮罔顾“长期跪的痛苦”。影徒劳的围堵促面对指顺数的漫漫下洗跌，反复唱脉多的官方媒乳体加大了多涉头宣传。钩夺9月1日躬，几大证券腰报高调报道栗上市公司半域年报业绩提啦升。同日，渣几大重要媒课体同时发表誉文章讨论证闹券市场的话弟题——中国漆证监会主席经尚福林在《梨中国金融》沾杂志上发具表署名文章辅，再次提出薄“全力维稳迁”；《人民屑日报》发表昂“用制度破慈解‘大小非勺’难题”的吐访谈，提出许应对“大小胞非”开征暴睬利税；《求限是》杂志在上“求是笔湖谈”专栏发胜表了“坚定满信心，推进够资本市场的虹稳定发展”斩的文章，三瓶位学者提出的“在监管上铸要重拾投资沟者信心”。胃9月4日翅，《金融时怖报》发表了恨“应适时启鸦动股市应林急机制”的粥文章。肤这些文童章中也不乏稳一些似是而俊非的建议，钓比如对“大也小非”是否忘征收暴利税舍的争论，一摩度被认为是炭“救市良方妥”广为传播希。饲但“大潮小非”征收羊暴利税的说届法，本身缺甲乏足够的法括律依据。所雷谓“暴利税倡”，主要针椒对垄断行业街取得的不合宪理的过高利范润征税。通勤过测算各种功资源的成本赢、费用以型及利润空间六，保证留给抱企业足够的命收入用于可床持续发展的泼开支后，计桃算出暴利部界分，主要目计的是为了调骗控垄断行业叨的高利润。系国际上一般依只对石油等庭垄断行业征狠收暴利税词。腥目前国衡内机构和个求人均免征资睡本利得税。冻证监会有关蔽人士称，没部必要对“大商小非”开征颗暴利税；如液果要开征，液那么应当平练等地对所有想证券投资所辞得都要征税欺。“大小非翅”股东与其竞他流通股东饲应是平等的喂，而且也向酱流通股股东身支付了对价侨，流通权是吨有法律依据鬼的。彻但也有呀分析认为，犯监管当局其巧实并不反对焦征收暴利税贩，因为从结秘果上看，对钓“大小非”走减持征收暴掉利税会减少降抛售，从而必稳定市场。按但是如果就患此否定股改爸，监管机构歼则势必反弹趟。逗有鉴于屠此，监管层美一直在尝试摔寻找一条原骗则上不否定船股改，事实先上则延缓“模大小非”流塞通的悖论式凉路径。翼筹4月20日脖，证监会发糖布《上市公抹司解除限售叨存量股份转排让指导意见框》，规定超害过１％的“先大小非”流配通，必须到拌证券交易所验大宗交易市龟场交易。这宽一政策的出辛台，是监管样层对包括“手大小非”在萄内的限售股科采取措施的判开始。念随后，接监管层在限候制限售股减呆持方面再进萄一步。在5范月下旬，沪关深交易所分絮别发布《大群宗交易系统吼专场业务办润理指南（试当行）》，从斤操作层面对签大宗交易系厅统的交易进段行了规范。邻砍8月15日蛛，证监会在蜜以新闻发言蹲人回应市场趁热点问题的稳方式，首次蚕向外界透露渣将采用二次甚发售机制；蒜即在大宗交外易系统，通副过引入券商脆投行部门，浅将“大小非捏”等限售解月禁股，通过掏询价等方式路进行销售，摧等于再进行志一次类似I听PO的非公棒开发售。舅徐9月5日热，管理层又限为包括“大目小非”在内伟的限售股开伐辟了通过发芝行可交换债朴减持的新路隆径，发布了磨《上市公司抄股东发行可括交换公司债身券的规定（突征求意见稿额）》。佣可交换紧公司债券由谢上市公司的科股东依法发显行，债券持抛有者在一定锐期限内依据弦约定的条件英可以交换成苹该股东所持稀有的上市公陆司股份。朵和此前之的几个办法棉不同，可交星换公司债受炭到颇多专业嫁人士的认可末。国信证券炭分析师皮敏僻认为，新政尤策的出台能养够缓解市场泳对“大小非披”减持的恐蜡惧，可以降占低大股东的辟融资成本，老提高资本使稿用效率，同竟时还给投资受者提供了新虎的风险有限塘的投资工具腹。梯宏源证票券的研究也廊认为，相较基于在大宗交槽易市场减持讯、二次发售宣等机制，在标几个“大小啊非”管理办蚕法中，可交钞换债最具意匀义，可以为驰市场带来增读量资金，最市具有可操作冲性。衣然而，兼这种以“大韵小非”为假馋想敌的政策年限制并不能补改变市场的宫预期。无论严国资部门如仰何强调其持伞有决心，甚榨或有上市公膝司做出不减厦持承诺乃至端增持决定，欣市场向下的暂势头丝毫未护减。截至坟9月12日革收盘，上证热指数已达到宵2079点失。崇200彼6年初发动暂的轰轰烈烈妄的股权分置奥改革，在支飘付了数千亿贺元的对价之另后，在指数男“过山车”脾式的轮回之失后，一切又情回到了原点屑。■讨论问题：筝什么是股权钟分置？股权猎分置是否符持合公司治理柜原则？隙中国石化公敏司治理概况概要揪中国石化根什据中华人民当共和国公司船法到境外上格市公司章程疗必备条款上蓝市公司章程就指导,中定国证监会1拾上市公司治解理准则中国咱石化上市地座证券交易所痰的其它法律们法规及公司招章程等制订烤本公司治理迎文件葱在中国公司扫治理的规则蚊与实施主要零由董事会及惹监事会负责慢A.董事扭会悼董事会职权递与责任一职权脸董事会具体席职权如下薪1负责召集触股东大会并侄向股东大会挥报告工作裹2执行股东贸大会的决议岂3决定公司束的经营计划喇和投资方案下4制定公司拴的年度财务藏预算方案决逐算方案跌5制定公司贴的利润分配伐方案和弥补合亏损方案岂6制定公司汁的债务和财碌务政策公司回增加或者减围少注册资本登的方案以及毛发行任何种符类证券包括勒但不限于公评司债券及其租上市或回购您公司股票的缠方案币7拟定公司壤的重大收购似或出售方案粥以及公司合舅并分立解散助的方案缠8在股东大箩会授权范围涂内决定公司越的风险投资舅担保包括资端产抵押事项商9决定公司候内部管理机影构的设置包监括建立解散承或改变公司辈各部门及委庆员会的作用愈及数目等塌10聘任烫或者解聘公隆司高级管理织层推荐其酬专金并提请股友东大会批准剪高级管理层贞包括1总裁魄2副总裁及葵财务总监(余根据总裁的巩提名)露3董事会秘压书肢11委派掠或更换公司正的全资子公师司董事会和摧监事会成员陡委派更换或矛推荐公司的杂控股子公司愧参股子公司监董事候选人处和监事候选到人邮12决定恢公司分支机蛛构的设置钓1文件可男在那csrc.烤gov.c刷n网页上释13制订摊公司章程及泉其附件的修亿改方案鄙14通过俘引进新政策绿及改进现行申政策等来制贫定公司的基励本管理制度麻﹔愈15确保散公司信息披魔露的准确性盾16向股棵东大会提请婶聘请或更换装为公司审计菊的会计师事童务所蝶17听取今公司总裁的构工作汇报包僵括季度中期晓及年度报告克等并检查总汗裁的工作期18处理盯除法律行政嫂法规有权的臂部门规章和堪本章程规定堵应由公司股样东大会决议倘的事项外的聋其它重大事贿务和行政事式务瘦19签署穴重要协议撇20执行氧法律行政法探规有权的部访门规章或公站司章程规定吃以及股东大览会授予的其馆它职权二责任乏董事应当对珍董事会会议涛的决议承担揭责任若董事蝴会会议的决号议违反法律笛行政法规或煮者公司章程编致使公司遭浴受严重损失乌的投赞成票草的董事应承辨担直接责任满包括赔偿责凡任对经证明拔在表决时曾沙表明异议并锡记载于会议末记录的投反冒对票的董事役可以免除责应任对在表决控中投弃权票炭或未出席也廉未委托他人滚出席的董事葡不得免除责衣任对在讨论渠中明确提出泥异议但在表傻决中未明确桌投反对票的姨董事也不得患免除责任董事会构成勾一董事会构沿成绩董事会由十史三名董事组瓣成,包括四牵名独立董事浴董事会设董衫事长一名副宋董事长一名顷公司董事由趣全体董事会坏过半数投票校选举产生和歉罢免每届任壮期三年董事猛可以连选连闪任秆董事长行使嫁下列职权汁1.主持猫股东大会和丸召集主持董党事会会议砌2.组织颠执行董事会骄职责检查董李事会决议的祖实施情况隶3.签署摊公司发行的材证券董事会吹重要文件及温应由公司法扫定代表人签凳署的其它文梯件永4.董事回会授与的其箱它职权汇当董事长不止能履行上述接职权时可由孟副董事长代命行其职权尽二董事任豆期提名选举颈解职慌董事由股东辛大会选举产禁生任期三年收可以连选连蠢任独立董事售最长任期为妨六年考非独立董事躺候选人由董笔事会监事会俩及持有公司贺有表决权的聪股份总数5验%以上的冈股东提名捆单独或合并铃持有公司有录表决权的股会份总数1%相以上的股志东可以提名土独立董事候弯选人穗中国石化采景用累积投票氧方式选举产考生公司董事阳董事可在任治期届满前通除过股东大会你决议予以撤淘换如董事连副续两次独立淋董事连续三袖次未能亲自购出席也不委籍托其它董事棕出席董事会露会议由董事梯会提请股东拦大会予以撤旨换路除以上所述吃及中国公司救法容许的情搂况下独立董扔事在任期届际满前不得无罩故被解聘提牙前免职的公创司应予以披阿露被免职的衬独立董事认科为公司的免涂职理由不正浅当的可以作显出公开的声齐明末董事无须持速有公司股票鞋独立非执行澡董事所发表唱的意见须在朗董事会决议良中阐明保三独立董揪事征下列人员不诊得担任公司吩的独立董事把1.在公祸司或者其附谨属企业任职黎的人员及其私直系亲属主集要社会关系袜2.直接舌或间接持有雹公司已发行载股份以上或陆者是公司前瞎十名股东中笛的自然人股鸟东及其直系参亲属何3.在直收接或间接持休有公司已发御行股份5以顿上的股东单潮位或者在公破司前五名股膀东单位任职响的人员及其刑直系亲属桨4.最近养一年内曾经阳具有前三项钟所列举情形渗的人员握5.为公贤司或者其附舞属企业提供寺财务法律咨里询等服务的迁人员垦6.已在纽五家上市公净司兼任独立酸董事者暑7.国务船院证券监督续管理机构认逢定为不适合伤担任独立董仓事的其它人谷员悄独立董事具栽有下列特别没职权当独立粪董事的职权现不能正常行娇使时中石化口应予以披露瓶除非另行规绸定独立董事冬须获得过半嚼数表决同意森方可行使下择列职权腾1认可和喂签署董事会缩作出的关联革交易的决议队在独立董事蛛作出判断前叮可以决定聘逝请中介机构村出具独立财商务报告仍2向董事借会提议聘用只或解聘会计如师事务所济3提议董珍事会召开临姜时股东大会悦EGM(须诱两名以上独雪立董事)豪4提议召霉开董事会根5独立聘欧请外部审计械机构或咨询锡机构国6可以在尘股东大会召悲开前向股东校征集投票权眨7可以直贝接向股东大程会国务院证努券监督管理宿机构和其它伟有关部门报娘告情况董事会会议虚一董事会港会议召开和旦通知招董事会每年损至少召开四构次定期会议更包括一次年颂度业绩会议笔和一次半年樱度业绩会议级及两次季度脏业绩会议董弦事会每年十密二月份还要编召开年末总条结会喘董事会会议悟可以通过电显话电视找或书面提案鹿形式召开至锡少每半年召齿开一次所有铺董事必须亲文自出席的董记事会会议读召开董事会杜会议应于会纵议召开10若日以前通知仅所有董事以攻便董事作好指会议准备汇董事长根据你下列人员的廊提议七日内萍签发召开临莫时董事会会平议通知1董事长刊2三分之柄一以上的董亦事慰3一半以衰上的独立董贞事4监事会嫌5公司总伙裁旁董事会会议善一般在中国市石化总部召飞开上二议案的针确定形董事会秘书纯负责征集会仓议所议事项笔的草案对有苍关资料整理倘后列明董事厕会会议时间破地点和议程授提呈董事长任会议议程草篇案可由公司乳董事监事会资总裁董事会暖下设的专业索委员会以聪及中国石化隙的子公司需原经股东在股错东大会讨论蛋后提交韵三会前沟拿通妹各项能加强新董事会对公科司业务认识盾的重要资料挨及数据将及殊时在会前发集放予董事料当四分之一逃以上董事认龙为资料不充豆分或论证不哈明确时可联糖名提出缓开却董事会或缓认议董事会所探议的部分事扯项董事会应孕予采纳雹四会议的计出席核董事会会议蹲应当由二分谷之一以上的趴董事出席方吵可举行爬董事会会议附应由董事本晶人出席董事医因故不能出坟席的可以书作面委托其它淡董事代为出好席握五董事会殖的表决绣代为出席会激议的董事应伍当在授权范株围内代表委江托人行使权版利董事未出斥席某次董事锡会会议亦未朱委托代表出扣席的应当视盒作已放弃在仆该次会议上悼的投票权疏董事会作出惯决议除以下腹须由三分之篮二以上的董韵事表决同意全方可通过外因其余可由全良体董事的过榨半数表决同档意通过董事拌会会议可采刺用举手或投粉票方式表决弹每名董事有解一票表决权她当反对票和叫赞成票相等锄时董事长有帝权多投一票泳1制定公司申的债务和财半务政策公司乔增加或者减繁少注册资本滨以及发行任姜何种类证券植包括但不限切于公司债券贱及其上市获蛇回购公司股军票的方案刚2拟定公司性的重大收购旋或出售方案甘以及合并分抢立解散的方姐案健3制订公司泼章程修改方较案等事项港董事会对公初司的关联交府易进行表决收时有利害关梨系的董事不万参加表决如就因有关董事锄回避而无法查形成决议该屈议案应直接织提交股东大劣会审议雅董事会专业纹委员会否董事会下设看三个专业委提员会战略委燥员会审计委通员会薪酬与陆考核委员会搅每个专业委水员会由董事懂构成旬一战略委员园会社职责战略委猴员会主要职哗责是对公司始长期发展战旦略和重大的灭投资决策向缸董事提出建议仓构成战略委声员会由13或名成员组成双二审计委员系会副职责审计委赠员会具有下逝列职责晚1.提议蝴聘请及更换岛外部审计机塑构姑2.监督公台司内部审计挨制度及其实棕施嫂3.负责内疲部审计和外虚部审计机构鸟之间的沟通消4.审核公搏司的财务信建息及其披露酸政策灶5.审查公齐司的内控制那度菠构成审计委添员会由7名生成员组成审适计委员会主霸任以及大多起数成员是独笛立董事审计灿委员会中至算少有一名独寇立董事是会拢计专业人士防三薪酬与考嘴核委员会科职责薪酬与乎考核委员会衡具有下列职拨责版1研究董较事与公司总柿裁的考核标洒准进行考核浇并提出建议酷2研究审依查董事监事邀公司总裁副遍总裁财务总脖监董事会秘辨书的薪酬方兼案惑构成薪酬与夺考核委员会呈由9名董事赢组成薪酬与燕考核委员会撕半数以上由涌独立董事担快任键﹐叮并由一名独店立董事出任委召集人尤B.监事另会作用与职权泄一监事会作授用汉监事会对股缩东大会负责勒对公司财务偷以及公司董宰事总裁副总吉裁财务总监忠和董事会秘披书履行职责蜜的合法性进疫行监督维护挎公司及股东脸的合法权益老公司应采取互措施保障监谊事的知情权缠及时向监事仪提供必要的敌信息和资料转以便监事会符对公司财务捐状况和经营躬管理情况进烈行有效的监暖督检查和评柔价总裁应当趟根券据监事会的霸要求向监事捐会报告公司僵重大合同的厕签订执行情脉况资金运用弱情况和盈亏夜情况总裁必忧须保证该报很告的真实性突监事会发现物董事经理和练其它高级管扎理人员存在富违反法律法银规或公司章鸭程的行为可仿以向董事会视股东大会反岛映也可以直夕接向证券监夏管机构及其经它有关部门相报告狠二监事会的伙职权暑监事会依法板行使以下职纺权尊1查公司鼓财务可在必约要时以公司静名义另行委编托会计师事洒务所独立审席查公司财务兴2对公司灰董事总裁副是总裁财务总绑监和董事会例秘书执行公贞司职务时违鸭反法律法规产或公司章程分的行为进行希监督外3当公司许董事总裁副踩总裁财务总纯监董事会秘魄书的行为损讽害公司的利布益时要求前眼述人员予以懒纠正肢4核对董姜事会拟提交钳股东大会的输财务报告营罗业报告和利敬润分配方案途等财务资料比发现疑问的躁可以公司名脉义委托注册填会计师执业颗审计师帮助龙复审对5可对公则司聘用会计括师事务所发乒表建议数6提议召睡开临时股东涝大会也可以爽在股东年会奴上提出临时询提案炮7提议召赠开临时董事河会跃8代表公晕司与董事交位涉或对董事钳起诉解9列席董壳事会会议朝10公司写章程规定的做其它职能监事会构成怕一监事会构静成说由12名监柴事组成包括宰8名股东代炼表监事和4晕名职工代表导监事其中一殊人出任监事弯会主席负责栽联系及实施羊监事会的职津能谣监事会主席像的任免应当税经三分之二仆以上监事表胳决通过戏监事会主席挤行使下列职秒权拼1召集主持五监事会会议弦2组织履行鸦监事会的职活责益3审定签署浮监事会报告庄和其它重要帜文件疗4代表监事锈会向股东大犁会报告工作两5依法或根耻据公司章程族规定应该履派行的其它职的责尺二监事的任并期选举与解冠职氏监事每届任林期三年无任数期期限股东绕代表监事由皱股东大会选队举产生任免遮中国石化职纺工代表监事跟由职工选举启产生任免可难以连选连任锯公司董事总耻裁副总裁和宽财务总监不把得兼任监事则股东代表监早事候选人名笛单以提案的寸方式提请股毅东大会决议极股东代表监阿事候选人中甩由董事会监创事会持有公抹司有表决权携的股份总数筛5以上的股题东提名由公觉司股东大会定选举产生猫除以上所述贩外监事候选活人亦可由单坊独或者合并捕持