2023年棉花行业分析报告

2023年棉花行业分析报告目录一、棉价走势的历史：从现货到期货，从国内到全球大宗商品 PAGEREFToc374802831\h41、国内棉花价格：当前棉价现货低于期货价格，期货价格低于收储价格 PAGEREFToc374802832\h4（1）2023年-2023年，低位稳定 PAGEREFToc374802833\h4（2）2023年-2023年3月，上涨阶段 PAGEREFToc374802834\h5（3）2023年3月至今，暴跌直至低位徘徊 PAGEREFToc374802835\h52、国外棉花价格：国内外价差持续扩大 PAGEREFToc374802836\h6（1）国外棉价走势：目前处在合理范围 PAGEREFToc374802837\h6（2）国内外棉价对比：价差持续扩大 PAGEREFToc374802838\h7二、棉价的决定因素：成本、供求、资金、政策共同作用 PAGEREFToc374802839\h91、棉花的供给面分析：国内生产、库存、进口共同作用 PAGEREFToc374802840\h10（1）国内供给：预计2023年产量下滑，成本收益处于历史低位 PAGEREFToc374802841\h10（2）国外供给：预计2023年全球产量下滑 PAGEREFToc374802842\h142、棉花的需求分析：预计2023年国内棉花需求下滑 PAGEREFToc374802843\h16（1）下游：国外棉纱大量进口积压国内企业，服装量价齐缓 PAGEREFToc374802844\h16（2）替代品：化纤价格受制于产能过剩 PAGEREFToc374802845\h183、影响棉价的政策分析：关注抛储时间和量价 PAGEREFToc374802846\h20（1）收储和抛储：抛储压力增大 PAGEREFToc374802847\h20（2）进口配额发放：增发滑准关税进口配额的可能性不大 PAGEREFToc374802848\h214、资金面：估计明年资金因素影响不大 PAGEREFToc374802849\h22三、棉价预判：明年一季度有望小幅反弹，3月后可能进入下行区间 PAGEREFToc374802850\h241、利空因素：库存高企、国内外价差扩大、抛储压力加大 PAGEREFToc374802851\h24（1）供需角度：全球库存再创新高 PAGEREFToc374802852\h24（2）下游需求未见好转 PAGEREFToc374802853\h27（3）国内外棉价差 PAGEREFToc374802854\h28（4）抛储压力增大 PAGEREFToc374802855\h282、利多因素：进口配额受限、成本端推动价格中枢上移 PAGEREFToc374802856\h28（1）进口配额受限 PAGEREFToc374802857\h28（2）成本端推动价格中枢上移 PAGEREFToc374802858\h28四、棉价走势对上市公司的业绩影响 PAGEREFToc374802859\h29一、棉价走势的历史：从现货到期货，从国内到全球大宗商品分析棉花价格，我们认为首先要认识到棉花经历的2个变化：（1）棉花“从现货到期货”的联动过程：2023年我国出现棉花商品期货，但由于电子撮合交易市场、外棉远期合同等方式存在，2023年之前棉花期货与现货关联度不大；（2）棉花“从国内到全球大宗商品”的联动过程：中国棉花进口量大增始于2023年，棉花的联动性低于有色金属等大宗商品，全球大宗商品价格2023年开始上涨，期棉于2023年才开始上涨，这也与商品本身供求有关。1、国内棉花价格：当前棉价现货低于期货价格，期货价格低于收储价格2023年以前，我国棉花实行统收统购；自2023年，棉花开始实行市场化，2023年放开棉花收购，2023年出现棉花期货。市场化后，我国棉价走势大致经历了几个阶段（参见图表1）：（1）2023年-2023年，低位稳定8年中大部分时候棉价在15000元左右震荡，2023、2023、2023年出现过跌破10000元的情况；2023-2023年经历了一轮暴涨暴跌，主要由于2023年下游纺织服装出口大幅增长，而国内天气原因导致棉花减产、且进口配额不足；2023年棉花产量上升、前期大量囤货、国家大规模进口配额发放则使得棉价下跌。（2）2023年-2023年3月，上涨阶段2023年9月-2023年3月这一时期的暴涨（上涨到33000元）涵盖了印度限制棉花出口、美棉签约率较高、国家对棉花进行收储等诸多因素，但最关键的是2点：（1）供给因素：受阴雨天气影响，国内棉花产量大幅下降，且全球棉花2023、2023年均减产；根据图表2、3，2023年国内供需缺口高达544万吨，全球供需缺口高达44.81百万包（即761.77万吨）。（2）资金因素：国家4万亿投资政策下的充裕流动性使得资金因素在2023年四季度起到推波助澜的作用；此外，2023年以来，国际棉花期货介入，棉花国内外、期现货联动性提高。（3）2023年3月至今，暴跌直至低位徘徊2023年3-9月的下跌，起主导作用的是“需求因素”。受欧债危机、美国主权信用级别下调的影响，海外经济持续低迷，纺织服装出口增速放缓，但全球和国内棉花却从2023年开始增产。虽然2023-2023年国家进行了收储，但收储价格仅作为底部支撑，并不构成上涨动力。当前棉价现货低于期货价格，期货价格低于收储价格。2、国外棉花价格：国内外价差持续扩大（1）国外棉价走势：目前处在合理范围历史上来看，大部分时间国际棉价期货和现货在50-100美分之间，目前CotlookA和NYMEX棉花分别为82.75美分和72.91美分；期货方面，2023年-2023年9月缓慢攀升，2023年9月从94美分开始暴涨至2023年4月的234美分。现货方面，从2023年的150美分暴涨至2023年3月的262美分，之后一直下滑至目前的85美分左右，其中乌兹别克斯坦到港价略高于美国和巴西，印度最低（参见图表4、5）。（2）国内外棉价对比：价差持续扩大2023年9月之前，国外棉价高于国内，这主要受国外资金面因素的影响，最高价差为2023年3月时9190元/吨。而从2023年8月至今，由于国外棉价受经济低迷和棉花产量增加的影响处在下行通道，而收储给了国内棉价底部支撑，国内棉价始终稳定在1.8-2万元/吨之间，国内外棉价差持续扩大：目前国内外棉价差约为4396元/吨，最高时为2023年5月达4777元/吨（参见图表6）。（注：棉花进口成本=（进口棉基准价+滑准税）*（1+关税税率）*（1+增值税率）+港口费用。其中，滑准税粗略按照570元/吨计算，关税税率按照1%，增值税率按照13%，进口棉基准价＝到港外棉价/100*汇率*2204.62。）国内外棉价差扩大促使我国棉花进口量大增，2023年我国进口棉花544万吨，同比增长110.85%；2023年5-10月仍保持在100%左右的增速。国内外棉价差扩大、但进口配额又受限的背景下，也有些企业直接选择进口棉纱，因此今年棉纱的进口量也大幅增长，增速在50%以上（参考图表7、8）。二、棉价的决定因素：成本、供求、资金、政策共同作用总的来说，我们分析，植棉成本决定棉价的中长期走势；而就短期走势来看，在经济上升期，供给面起决定性作用；反之，在经济低迷期，需求面和资金面起决定性作用。1、棉花的供给面分析：国内生产、库存、进口共同作用（1）国内供给：预计2023年产量下滑，成本收益处于历史低位1）国内植棉面积有所下滑受棉价暴涨影响，我国棉花产量自2023年起恢复至正增长，2023年播种面积为503.8万公顷，增长3.9%；年产659万吨，增长10.53%（参见图表9）；但USDA预计2023年我国产量下滑5%。我国前5大棉花生产区（新疆、山东、河北、湖北和河南）占到全国播种面积78%，其中新疆棉花质量最高，是全国唯一的长绒棉产地，播种面积占比33%，产量占比44%（参见图表10、11），从数据能够推测出新疆的单产量较高（1769公斤/公顷）；而山东、河北、湖北、河南4省单产量较低，仅在1000公斤/公顷左右（参见图表12）。近几年，内地棉区产量和品质均不断下降，预计未来新疆将逐渐成为棉花产地重心。2023-2023年7年间，全国棉花播种面积下降了12%，大部分地区都处于下降趋势（河南-58%，山东-29%），主产区中新疆、湖北仍为正增长（分别增长44%和20%）（参见图表13）。2）国内植棉成本收益：目前植棉收益处于历史低位，且低于其他农产品根据《全国农产品成本收益资料汇编》，2023年我国棉花种植每亩种植总成本为1577.45元（包括每亩土地成本197.11元、每亩人工成本858.21元、每亩物质与服务费用522.13元，即土地、人工、物质与服务费用分别占比12%、54%和33%），每亩平均出售价格为902.55元（市场价，不含政府补贴），每亩现金收益为568.6元，每亩净利润为202.49元，每亩成本利润率为12.84%，土地、人工、物质与服务费用2023-2023年7年复合增长率分别为12%、13%和8%；而每亩平均售价仅上涨7%，每亩现金收益、每亩净利润和每亩成本利润率复合增速为7%、-1%和-11%。2023年作为植棉收益最高的一年，每亩平均出售价格为1238.26元，每亩现金收益为951.79元，每亩净利润为983.97元，每亩成本利润率为74.33%；2023年为植棉收益最差（净亏损）的一年，每亩平均出售价格为522.53元，每亩现金收益为288.53元，每亩净利润为-16.71元，每亩成本利润率为-1.54%。总的来看，虽然2023年的棉花售价和每亩现金收益不低，但考虑成本上涨等因素，2023年的每亩净利润和成本利润率已处于历史低位，仅高于最差的2023年水平（参见图表14-17）。如果国家不进行补贴，考虑近些年内地棉区面积、产量、质量下降的情况，棉花很可能成为继大豆、橡胶、铁矿石之后又一个失去话语权的品种。通过对比主要农产品历年每亩成本利润率，我们发现：2023年植棉成本利润率（12.84%）已经低于大多数农产品，极大影响了农民的植棉意愿；而且，棉花不能享有其他粮食农产品的最低收购价政策；而在2023年棉价暴涨时期，植棉成本利润率仅低于苹果和蔬菜；在2023年低谷时期，植棉成本利润率是所有品种中最低的（参见图表18、19）。而假设一名农民种10亩棉花，按每亩净利润202.49元算，全年收入仅为2025元，也远低于外出打工收入。3）天气：近些年天气灾害增多棉花一年仅种一季，种植季分布在3-5月，新棉集中在9月上市。棉花原产于亚热带，喜热、好光、耐旱、忌渍，阴雨、洪涝天气对其影响最大。全球温室效应导致的光辐射量下降、水分分布不均匀、尤其是短期极端高温低温、短期极端干旱暴雨等天气对棉花生产产生显著影响。棉花生长期（4—11月）长达7个月，其产量品质形成关键期（7—9月）极易遭受多种极端天气条件，威胁我国的棉花安全生产。根据国家气象中心农业气象中心分析，至今年9月末，全国棉区综合气候适宜指数为适宜，棉区大部分光温适宜，利于棉花裂铃吐絮和采摘晾晒；预计2023年全国棉花平均单产为1320公斤/公顷，较2023年增加0.9%。（2）国外供给：预计2023年全球产量下滑全球棉花种植面积自2023-2023年一直下降，这也直接促成了2023年棉价的暴涨；2023-2023年在棉价上涨的促动下，植棉面积有所回升，2023年为3013万公顷，下滑2%；产量为124.28百万包，增长6.8%；USDA预计2023年播种面积增长11%，但产量下降6%（主要由于中国下降5%、印度下降8%、巴基斯坦下降6%、巴西下降25%，但美国上升12%）（参见图表20）。全球主要棉花生产国为中国、美国、印度、巴斯和巴基斯坦，5大国植棉面积占比73%、产量占比78%。美棉、澳棉、西非棉及中亚棉等级较高，印棉、巴基斯坦棉等级略低。从出口情况来看，中国和巴基斯坦出口很少，美国是第一大出口国，出口全球占比32%，巴西和印度出口占比分别为11%、10%（参见图表21、22）。我国是全球第一大棉花进口国，进口全球占比为30%，巴基斯坦和印度进口占比为7%和3%。1）美国：关注美棉国内签约率美国棉花质量相对稳定、交货及时、且美棉出口政策相对宽松，价格一般处于市场的中上水平，但美棉国内签约率较高的话则不利于出口。2023年我国从美国进口棉花97.98万吨，同比下降2.9%；进口金额为29.36亿元，数量和金额占比为29%和31%。2）印度：出口政策多变2023年中国进口的印度棉为101.26万吨，超过了美国（97.98万吨），但由于印度棉价偏低，美棉进口金额份额仍为最大。印度棉价格低，但出口政策历来多变，不过国内企业对此已有预防，西非棉、南美棉或中亚棉都可以代替交货，因此即使印度限制棉花出口短期对企业影响并不大。今年印度出现大面积的干旱天气可能影响2023/13年度的棉花出口，估计减少10-15%。2、棉花的需求分析：预计2023年国内棉花需求下滑（1）下游：国外棉纱大量进口积压国内企业，服装量价齐缓从全球角度来看，2023-2023年棉花需求增速放缓，其中2023-2023年为负增长。我们分析，这有棉花供给下降的原因，也有金融危机带来的下游低迷影响。2023-2023年棉花需求亦为负增长，USDA预计2023年全球棉花消费小幅回升3%，基本和2023年棉花消费水平持平，相当于历史平均水平（参见图表23）；就我国棉花需求来看，国家统计局和USDA均预测2023年中国棉花需求增速为-7%左右（参见图表24、25）。从柯桥纺织总景气指数来看，2023年一季度达到了历史第二低点（1191.04），历史最低点在2023年一季度（1040.97）。二季度行业有所回升，但在库存高企、人力成本上升的背景下，依旧低迷。从纱线来看，2023年1-10月纱线累计产量为2675.2万吨，累计同比增长14%，仍处于2023年高位回落阶段，10月纱线出口仅增长1.74%，国内纱线受进口纱线冲击明显（参见图表26、27）。从服装来看，今年经历了“量价齐缓”的过程，量增仅在个位数（参见图表28）。（2）替代品：化纤价格受制于产能过剩化纤作为棉花的替代品，在棉价格过度上涨时比例便会提高，2023年棉花的在全部纤维的消费量占比从2023年的35.7%下降至27.85%。根据“十四五规划”要求，预计至2023年棉花的消费量估计在1200万吨以内，增长速度显著放缓；棉花占比由2023年的28%降到2023年的25%左右，化纤占比由2023年的70%提高到2023年的75%以上（参见图表29）。各种化纤品种中，粘胶短纤由于去库存较快在11月上旬迎来小幅反弹，粘胶价格高位运行也利好竹纤维，但总体来看粘胶价格仍缺乏下游好转的支撑；历史上看，粘胶短纤和棉花的价差在3000-4000元（参见图表30）；从长期来看，与棉花走势相关性最高的是涤纶长丝，而且涤纶长丝产能扩张对于成本和技术投入的要求高于短纤，产能增速低于需求增速，2023-2023年国内长丝产能扩张复合增长率仅为7%。3、影响棉价的政策分析：关注抛储时间和量价（1）收储和抛储：抛储压力增大国家在棉花供过于求时往往实行收储政策，从而起到蓄水池的作用。2023年9月，国家启动了棉花收储政策，三级皮棉按照19800元/吨敞开收购。截至2023年3月底共收储313万吨，占当年棉花总产量的43%；再加上陈棉30万吨、外棉100万吨，合计442万吨。2023年2月29日，国家公布了2023年棉花临时收储预案，三级皮棉收储价格为20400元/吨，比上年度提高了600元；执行时间为2023年9月1日-2023年3月31日。2023年11月15日，在受灾地区放宽收储质量标准到5级，即527级棉花每吨价格为17544元。截至2023年12月10日累计收储387万吨，9月抛储50万吨，国储库存合计779万吨（参见图表31）。我们分析，收储对棉价有一定的托底作用，但收储公布之后棉价往往下跌、巨量库存压制上涨空间；今年3月底收储结束后，棉价下跌直至9月的18500元/吨，目前现货价<期货价<收储价，收储对于企业来说是最优之选，大部分新棉进了国家储备。收储未明显收紧之前，新棉可能入市不多，从而抛储压力增大、但利好高等级棉花。而从抛储和收储均价对比来看，抛储亏损在2023元以上，因此我们判断未来抛储价格有可能上调；市场需求主要由低价的抛储供应，利好纺织企业，而不利于棉花收购加工企业。（2）进口配额发放：增发滑准关税进口配额的可能性不大我国的棉花进口配额主要包括：1%关税内配额和滑准税配额。国内对棉花的进口实行比例配额制，即对配额以内的进口棉花征收较低的关税（1%），配额以外的进口棉花将不享受此项关税优惠（非配额部分以76%的进口关税征收，2023年减至40%）。由于国内外棉价差扩大，而发改委于9月叫停配额发放，今年配额尤为紧俏，一吨配额被炒至3000~4000元（往年在1000元左右）。在内外价差扩大的背景下，发放配额则冲击国内棉价；而不发放则使纺织企业受损，陷入两难。目前，我国棉花的实际年进口量在300万吨左右，棉花实际进口量远高于配额。从明年情况来看，根据发改委的2023年进口关税配额量，此次棉花的配额是89.4万吨（参见图表32）；考虑2023年约5-10万吨配额可展期，则2023年配额合计仍不足100万吨。从今年的情况来看，缴纳40%关税清关进口棉花比重较高；我们判断，若ICE期棉主力合约持续低于70美分/磅，这一比例仍会大幅上升，从而估计2023年进口外棉的实际数量不会低于200万吨。2023年棉花滑准税配额已下发210万吨。由于国家对1%关税内配额申请企业资质要求较高，因此对于绝大多数中小纺织企业来说，棉花滑准税配额的发放对其影响更为重要。我们判断，从国家鼓励出口和国家储备棉总量高企来看，增发滑准关税进口配额的可能性不大。4、资金面：估计明年资金因素影响不大资金对棉价的影响可分为产业链囤货以及游资炒作2个方面。（1）产业链囤货则主要在于市场对棉价走势的预期，一般囤货2-3个月。根据中国棉花信息网信息，2023年8月底时，企业棉花库存量在200吨以下的占60%，在1000吨以下的占80%。上市公司中，鲁泰A于2023年年初已采购低价棉花（囤货在一年左右）、华孚色纺在2023年9月涨价之前也已完成低价囤货（参见图表33、34）。因此，抢购囤货也是2023-2023年棉价暴涨的因素之一。（2）游资炒作受到宏观流动性、以及货币政策的影响。2023年四季度是国内外资金对棉价推波助澜的高峰期（参见图表35）。目前美国陷于财政悬崖争端中、欧债危机依然持续、国内投资政策估计于明年10月左右推出，因此估计到明年上半年资金因素影响不大。三、棉价预判：明年一季度有望小幅反弹，3月后可能进入下行区间我们分析，2023年3月的收储、2023年进口配额预计不超过100万吨、国内和全球植棉面积大幅下降，这些将对短期棉价构成支撑，明年3月前有可能小幅反弹，但在下游需求尚未见底、国内外棉价差持续扩大的基础上，国内棉价上涨空间有限，预计在2023年3月收储后可能进入下行区间。1、利空因素：库存高企、国内外价差扩大、抛储压力加大（1）供需角度：全球库存再创新高1）全球：根据USDA11月供需报告，2023/13年度全球棉花产量为116.83百万包，同比下降6%；全球棉花需求为1.06亿包，同比下降1%；全球棉花库存（80.27百万包，上涨1.5%）和库存消费比（75%，上涨12%）继2023年后再创历史新高，严重供过于求。根据1981/82至今的历史数据，32年平均棉花库存消费比为51.52%，平均库存量为48.21百万包（参见图表36、37）。2）中国：根据USDA11月供需报告，2023/13年度中国棉花产量为31.5百万包，下降5%；中国棉花需求为35.5百万包，下降7%；中国棉花库存为37.11百万包（上涨23%），库存消费比为104%（上涨32%），处于历史高位，仅次于1984年和1996-2023年（参见图表38、39）。此外，美国、印度和巴基斯坦库存消费比为39%、34%和29%，库存压力不大，巴西为81%（参见图表40）。根据中国棉花信息网的统计，截至9月底，国内棉花商业库存总量为147万吨（含外棉和进入流通环节的棉花，不含储备棉），同比增长83%；其中外棉库存比例为49.86%。9月纺织企业在库棉花库存量为79.45万吨，同比增加9.97%，（2）下游需求未见好转若以行业景气指数或出口增速为判断棉价的先行指标来看，根据上文分析，仍未见拐点信号。纱线产量和出口量仍处于2023年高位回落阶段，而且受进口纱线冲击明显。从服装来看，量增仅在个位数，且上市公司调低了2023年外延增速。（3）国内外棉价差由于国外棉价受经济低迷、以及棉花产量增加的影响处在下行通道，而收储则给了国内棉价底部支撑，国内棉价始终稳定在1.8-2万元/吨之间，国内外棉价差持续扩大，价差在4000-5000元/吨，不仅冲击国内棉花行业，也冲击国内纱线行业。（4）抛储压力增大目前现货价<期货价<收储价，收储对于企业来说是最优之选，大部分新棉进了国家储备。新棉入市不多，从而抛储压力增大。而从抛储和收储均价对比来看，抛储亏损在2023元以上，因此我们判断未来抛储价格有可能上调。从国家鼓励出口和国家储备棉总量高企来看，增发滑准关税进口配额的可能性不大。2、利多因素：进口配额受限、成本端推动价格中枢上移（1）进口配额受限因前期发放的进口配额逐渐消耗，且发改委明确表示今年后期不再发放，估计四季度棉花进口减少，对国内棉价压力有一定缓解；2023年进口配额发放合计不足100万吨。（2）成本端推动价格中枢上移根据籽棉和皮棉之间的比价关系（参见图表41），我们也可大致推算出皮棉的成本价。根据中国棉花协会加工分会2023年度棉花收购周报，截至11月16日，籽棉平均收购价格为8.48元/公斤，棉籽售价为2.02元/公斤，按衣分率38%、衣亏率1%、损耗率1%推算，皮棉成本价=【8.48-（1-38%-1%）*2.02】*1000/（38%-1.5%）+600=20457元/吨，高出国家收储价。四、棉价走势对上市公司的业绩影响棉花成本在棉纺公司中占生产成本比重不一，鲁泰在30%左右，华孚色纺在70%左右。在经济上升期、棉价上涨的情况下，相对有定价权的公司可以将成本转嫁给下游，特别是前期储备了低价库存的公司，毛利率可获得双重提升，“买涨不买跌”特征明显。目前2家棉纺上市公司保证棉花供应主要有两条途径：（1）进口配额：鲁泰和华孚色纺分别有2万和3万吨。（2）自有棉田：华孚色纺控股股东华孚集团在新疆自有8万亩棉田；鲁泰子公司新疆鲁泰丰收棉业在新疆自有13万亩棉田，自产棉花占比30%左右，抵抗棉价波动风险更强，也更利于控制成本，毛利率高于华孚色纺，且更加平稳（参见图表42）。此外，华孚色纺在2023年11月30日收到《新疆兵团有关棉花优惠政策的通知》，对师市辖区内的棉纺企业实施阶段性补贴政策，补贴时限为2023年10月1日至2023年3月31日，补贴标准为在补贴时限内生产的棉纱，按销量每吨补贴600元。从而，公司在新疆享受此优惠政策范围内的工厂正常达产并实现销售的情况下，将有1.67万吨纱线享受每吨补贴600元的优惠，预计产生补贴收益约1000万元，其中第四季度500万元，2023年第一季度500万元。从棉价和股价走势、行业走势对比来看，股价往往提前反应（2个月左右）、滞后下跌（4-6个月）：棉价从2023年11月的低点开始上涨，到2023年3月达到最高点，涨幅为185%；鲁泰和华孚色纺从2023年9月开始上行，分别于2023年7月和9月达到高点，涨幅分别为86%和497%，华孚色纺股价弹性更大。

2023年金融IC卡行业分析报告2023年2月目录一、金融IC卡受益于政策利好，社保金融化提供有利支撑 31、央行推动银行卡IC升级 32、安全与便利性是推动的主要因素 43、社保卡金融功能有效支撑银行卡IC升级进程 64、社保卡金融功能有效支撑银行卡IC升级进程 7二、金融IC卡未来几年有望保持复合90%增速增长 81、POS与ATM改造基本完成，IC卡放量提供便利条件 82、金融IC卡有望保持90%以上增速增长，社保卡支撑力度大 9三、金融IC卡放量带来产业链投资机会 111、设备改造基本完成，芯片与制卡环节进入高速成长期 112、制卡市场增量巨大，利好全行业增长 123、一季度发卡量低预期，全年金融IC渗透率或进一步提升 14四、重点公司简况 151、东港股份：智能卡业务放量 162、恒宝股份：行业龙头，公司增长依然稳健 173、天喻信息：招标进展顺利，金融IC与移动支付催化剂不断 184、东信和平：电信卡静待发令枪，金融IC卡放量快速放量 185、同方国芯：金融IC芯片国产化最大受益者 196、国民技术：立足安全芯片，发展移动支付 20一、金融IC卡受益于政策利好，社保金融化提供有利支撑1、央行推动银行卡IC升级本次磁条银行卡向IC卡升级，主要受到央行政策性推动。早在05年央行正式确认采用“积极应对，审慎实施”的策略来推动金融IC卡；11年央行发布《中国人民银行关于推进金融IC卡应用工作的意见》（简称《意见》，下同），正式启动银行卡IC升级的序幕。根据《意见》计划，金融IC卡推广分为支持终端（POS与ATM）改造与银行卡升级两部分；二者同步启动，率先完成支持终端的推广与改造，然后推进金融IC的普发以及普及。银联将首先实现新增POS与ATM等终端支持金融IC卡，并推动全国性商业银行改造存量终端，12年底基本实现境内POS与ATM全部支持金融IC卡功能；推出支持终端的同时，包括工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、招商银行以及邮政银行开始发行金融IC卡，在12年底支持终端全部完成改造之后，全国性银行开始普发金融IC卡，2023年基本实现普及。2、安全与便利性是推动的主要因素（1）与磁条卡相比，IC卡具有显著的优势，主要体现在安全以及便利性方面（在用户看来是便利，在银行看来则是有利于支付业务的进一步拓展）。金融IC卡本身以IC芯片为介质，较磁条银行卡容量更大，可以存储密钥、数字证书等信息，在使用过程中具有更高的加密方式；与此同时本身逻辑加密集成电路，伪造的难度极高，基本杜绝了克隆卡的问题；另外IC卡在防磁放水防静电方面的能力也明显更高，减少失磁造成损失。便利性主要体现在两个方面，首先在使用方面，金融IC卡分为接触式与非接触式，尤其是非接触式在数据读取方面更加的便利，且不依赖于终端与网络的连接，使用起来更加快捷；另外最主要还是在功能方面，金融IC卡可兼容更多的功能，比如交通卡、社保卡、移动支付功能，在完成改造的终端方面实现小额现金的功能（比如自动售货机、便利店甚至是菜场）。（2）在银行看来金融IC卡推广起来唯一的难点在于成本方面，一方面IC卡成本超过磁条卡的10倍多，另一方面则是终端改造需要一次支出较多的投入。对此我们认为随着金融IC卡逐步实现放量，制造成本或出现回落，且银行转嫁换卡成本的难度并不大。同时，银行卡功能增多带来交易量的提升远比成本的增加更加有利。（3）可以说央行的政策是金融IC卡推进的重要因素之一，而央行决策的主要依据，或者说是吸引银行推进金融IC卡升级主要驱动因素还是金融IC卡在功能拓展方面的广阔的空间，在承接原有银行卡功能的前提下，能够有效的实现小额交易银行卡支付，开发其他认证付费场合功能，提供能多的自助服务等。3、社保卡金融功能有效支撑银行卡IC升级进程（1）人社部与央行2023年共同发布《关于社会保障卡加载金融功能的通知》（简称《通知》，下同），明确提出社保卡将加载银行卡的功能；国家“十四五”规划确定将社会保障卡纳入国家总体部署，明确期间发卡数量达到8亿张，覆盖60%的人口。这是对金融IC卡迁移过程中强有力的支持。首先，社保卡附加金融功能同时也是金融IC卡增加社保功能的过程，是国家推动银行卡整合其他功能的重要举措，对于交通等的整合以及新功能的开发也将逐步完成。其次，社保卡巨大的发行量将有效带动金融IC卡规模的提升，11-15年4年内将新发行超过6亿张社保金融卡。（2）根据人社部《“中华人民共和国社会保障卡”管理办法》（简称《办法》，下同）规定，人社部负责管理全国社会保障卡发行和应用工作，省级社保部门在人社部批准的情况下，负责全省/市的社保卡发放，省级部门不具备相应能力，在得到人社部同意的情况下，可以交由地市级社保部门或是第三方机构承担。部分直辖市以及得到授权的地级市社保部门采取与单一银行合作的方式，则相应的制卡、初始化、发放等可能交由该银行负责，如北京相应的业务由北京银行承担。大部分的省级社保部门通过招标，寻求当地多家银行合作支持，同时也对制卡商进行挑选。4、社保卡金融功能有效支撑银行卡IC升级进程人社部与央行2023年共同发布《关于社会保障卡加载金融功能的通知》（简称《通知》，下同），明确提出社保卡将加载银行卡的功能；国家“十四五”规划确定将社会保障卡纳入国家总体部署，明确期间发卡数量达到8亿张，覆盖60%的人口。这是对金融IC卡迁移过程中强有力的支持。首先，社保卡附加金融功能同时也是金融IC卡增加社保功能的过程，是国家推动银行卡整合其他功能的重要举措，对于交通等的整合以及新功能的开发也将逐步完成。其次，社保卡巨大的发行量将有效带动金融IC卡规模的提升，11-15年4年内将新发行超过6亿张社保金融卡。根据人社部《“中华人民共和国社会保障卡”管理办法》（简称《办法》，下同）规定，人社部负责管理全国社会保障卡发行和应用工作，省级社保部门在人社部批准的情况下，负责全省/市的社保卡发放，省级部门不具备相应能力，在得到人社部同意的情况下，可以交由地市级社保部门或是第三方机构承担。部分直辖市以及得到授权的地级市社保部门采取与单一银行合作的方式，则相应的制卡、初始化、发放等可能交由该银行负责，如北京相应的业务由北京银行承担。大部分的省级社保部门通过招标，寻求当地多家银行合作支持，同时也对制卡商进行挑选。二、金融IC卡未来几年有望保持复合90%增速增长1、POS与ATM改造基本完成，IC卡放量提供便利条件根据央行对于金融IC卡推广的计划，2023年之前相应的支持终端应该基本改造完毕；这为13年金融IC卡放量奠定了基础。根据媒体报道，截至2023年3季度末，全国金融IC卡累计发卡7455.7万张（新发行），较2023年底增长206%。2023年第3季度新增IC卡占新增银行卡比率已达到15.05%。同期，终端改造方面，全国共布放POS终端658万台，其中98%已完成改造；共布放ATM终端40.8万台，改造率为79.1%。POS终端和ATM终端改造均按计划完成，为2023年大规模发卡奠定坚实基础。2、金融IC卡有望保持90%以上增速增长，社保卡支撑力度大预计15年金融IC卡基本实现普及，因此可以带动整个金融卡销售量的快速增长。根据我们的预测，不考虑换卡需求13-15年金融IC卡渗透率将会有显著的提升，年均增速基本在100%左右；与此同时金融社保卡年均发卡量预计在1.5亿张左右，尽管增长速度有所放缓，但市场绝对的规模依然十分巨大。具体的假设与测算过程参见下图。我们假设未来新增银行卡量10%左右的增长，增速逐步放缓，金融IC卡的渗透率由12年的16%，逐步提升到15年的100%左右（均为新增卡片），13-15年金融IC卡制卡量增速分别增长119%、85%、75%；随着金融IC卡的放量，卡片价格都会出现一定的回落，目前一张金融IC卡的价格在9元左右，假设未来两年价格分别降到8、7元，则金融IC市场将从12年的10.3亿元提升到15年的51.08亿元，13-15年分别同比增长96.8%、64.6%、53.1%。金融IC卡放量会造成价格的下降，主要还是芯片等原材料价格下降驱动。由于芯片在金融IC卡占比超过70%，芯片价格的下降将推动金融IC卡整体价格下降；而其他材料费用以及制造费用（包括折旧、人工等）占比较小，下降的空间十分有限，考虑到由于近年来金融IC需求量快速增长，相应产品毛利水平出现明显下降的可能性不大，同样毛利水平得以维持的概率较高。三、金融IC卡放量带来产业链投资机会1、设备改造基本完成，芯片与制卡环节进入高速成长期金融IC卡产业链主要分为芯片设计、卡片制造以及系统集成等过程，按照金融IC卡推进的进程来看，系统集成版块快于IC卡推广速度，且应用软件以及运营维护长期收益；芯片与制卡环节与IC卡推广的进程基本同步。就目前情况来看，银联相应的POS与ATM等改造基本完成，读写终端逐步今年入稳定增长期；芯片与制卡环节随着金融IC卡快速放量，而进入爆发性增长的区间，这也是接下来重点关注的板块。另外随着金融IC卡的普发与普及，系统集成中的应用软件以及运营维护将获得更长时间尺度下的增长。经过梳理，A股中相应的标的参照图表11，重点关注芯片与卡片制造环节，长期关注系统集成板块。2、制卡市场增量巨大，利好全行业增长从产能以及市场规模来看，恒宝股份、天喻信息、东信和平都有一定的优势，是行业的龙头企业，该类企业能够能够获得相当充足的订单，在行业性快速增长的过程中获益；而对于业务规模依然相对较小的企业如东港股份而言，同样也可以享受行业爆发性增长带来的业务量的增长。13-15年的年均复合增长速度超过90%，巨大的行业性增长空间。我们认为，这将带来巨大的行业性增长，行业龙头可以获得更多的订单，而竞争相对弱势的企业以也可以获得高速成长的空间。我们认为，由于市场空间巨大，且社保、金融等都是国家和社会正常运行的根本，招标方不可能将如此巨大的业务量全部交给少数龙头厂商生产，特别是山东、河南、四川等人口规模较大的省份，而累计发卡量达到数亿张的商业银行也会采取同样的策略。因此中小规模的厂商也可以获得一定的订单规模。从目前已经公布的招标情况来看，金融社保卡中标企业基本都在5家以上，人口大省如山东、河南等社保项目中标企业更是达到8-9家。而银行方面尽管缺少足够的资料，但根据上市公司公告来看，建设银行IC卡中标企业超过4家的概率极大，其他银行大概也会是这样情况。另外社保卡涉及到初始化业务，考虑到国家信息安全等方面的考虑，外资背景的制卡商如金邦达、捷德万达等较难获得初始化的业务，预计将由国内厂商分享。3、一季度发卡量低预期，全年金融IC渗透率或进一步提升根据央行与银联相关方面的要求，13年全年金融IC卡在新增银行卡中的渗透率达到30%左右，全年新增金融IC卡发卡量在2.3-2.5亿张；根据1季度的情况来看，尽管金融IC卡发卡总量相对较为平稳，约为6600万张，但由于1季度整体发卡量增速有所回落，同比增长不足5%，使得新增金融IC卡渗透率提升提升到38%左右。预计全年新增发卡量同比增速维持在10%甚至以上的概率较大，2季度开始银行或加大银行卡发行力度。根据1季度金融IC卡渗透率情况来看，全年超出30%预期的可能性较大，或超过35%，意味着将超出市场预期17%左右。四、重点公司简况我们认为央行推动的磁体卡向IC卡升级过程，将会带动相应的制卡量未来几年内出现明显增长，加上社保卡附加金融功能，相应的芯片与制卡企业业务量有望获得显著的提升；同时芯片厂商还能够享受国内化带来的超速增长；而读取设备，或随着QuickPass规模的提升逐步提升。1、东港股份：智能卡业务放量金融IC卡爆发，公司低基数带来高增长：公司智能卡业务处于拓展初期，规模相对较小，但相关产品已经得到了银联、人社部等的认证；本轮金融IC卡爆发为全行业性机会，招标规模大，且主体相对较为分散，行业龙头外企业也可以获得足够的订单；目前公司已经获得山东、河南等人口大省社保金融卡（图表13），并入围建行IC卡项目；我们初步估算，公司手持银行IC卡与社保金融卡总量有望在6800万张以上，这些订单有望在2023