主权债务危机财政风险形成的制度分析

主权债务危机财政风险形成的制度分析

F812.5：A1005-2674(2011)07-065-07进入后金融危机时代，频发的主权债务危机却给世界经济的复苏蒙上了一层阴影。从2009年底爆发的迪拜和希腊的债务危机，到2010年11月的爱尔兰的新一轮危机，使处于欧洲债务负担重灾区的葡萄牙、西班牙等国的财政状况和意大利、比利时等国的主权信用都受到投资者的广泛置疑。同时，国际货币基金组织发布的报告中也指出，由于发达国家财政收支状况恶化及公共债务的快速增加，发达国家主权债务风险可能会直接影响全球经济稳定。事实上，如果从对一国财政造成损失或带来危机的可能性角度来衡量财政风险，主权债务危机财政风险的形成不仅包括各种经济、政治因素，也包括民族国家的内部因素和区域性、全球性的外部影响因素，即能够直接影响一国的财政稳定或由财政间接承担损失的以及所有影响国家经济安全的可能性因素。因此，掌握财政风险的形成特征和机理，才能更好地防范和化解财政风险，真正做到防患于未然。本文在分析主权债务危机财政风险形成的典型化事实的基础上，对财政风险形成从经济政策、发展模式和经济结构三方面进行了经济分析，最后又在内部和外部制度的框架下，从正式和非正式规则两方面对财政风险的形成进行了深层次的制度分析。一、主权债务危机财政风险形成的典型化事实主权债务危机的实质是指一个国家的主权信用危机，具体是指一国政府失信、不能及时履行对外债务偿付义务的风险，也通常由企业破产形象地引申为“国家破产”。财政风险可以考察发生债务危机的可能性，通常集中表现为赤字和债务的膨胀，当这种膨胀超越一国经济和社会的承受力时，就将演变成债务危机，并由此引发一国经济、政治的全面危机和社会动荡。因而，债务危机财政风险的形成无论是由可以预见后果的直接负债引起的，还是由与特定事件的发生相联系的间接负债引起的；无论是由法律与契约规定的显性负债引起的，还是由隐性的政府必须承担的道义上的债务引起的，任何类型的债务可能带来的财政风险的后果都需要了解。本文将从以下几方面对债务危机的财政风险形成的典型化事实加以分析。1.主权债务危机财政风险形成的隐蔽性与企业和银行的微观经济风险相比，财政风险的形成具有一定的隐蔽性。对于以政府权力和信誉为担保的主权债务可能出现的风险是很难预期的，因为财政是以国家政权为依托，可以强制地扩大收入来源，如发行货币、扩征税收等，而一般企业和银行却不具备这种能力，只有当这种风险超出了整个国民经济的承受能力的情况下，财政风险才会显现出来，并进而变为现实的债务危机。如在2009年11月，阿联酋第二大酋长国迪拜酋长国宣布最大国企“迪拜世界”的590亿美元债务延迟偿付，由此引发了迪拜债务危机。而在此之前，“迪拜模式”在新兴经济体中广受追捧，其财政风险形成的隐蔽性和速度是罕见的。根据国际金融协会的统计，2007年其资本账户为290亿美元的盈余，而2008年就出现了550亿美元的赤字。迪拜政府不得不以借新债还旧债的方式偿还外债，仅2009年2月份以来就多次发行债券。这种政府过度举债的财政风险没能及时得到控制和化解，从而引发了债务危机。由于企业、银行金融等微观经济风险存在着一定的潜伏期，并且各种经济风险可以外推并最终向财政转移，因而财政风险同社会各种风险构成强相关性，各种风险潜存于经济系统之中。而且，政治家或政府常常为了某种目的，采取措施人为地限制风险的暴露，结果将风险暂时压抑。但正是财政风险的这种隐蔽性特征，造成了人们对财政风险缺乏敏感性；也正是由于财政风险的隐蔽性，致使财政风险往往不是动态地化解，而是不断被动地累积。一旦达到某临界点，在内部矛盾激化或由于外部因素发生突然变化的情况下，就会像火山爆发一样，突发为债务危机，并由此演化为经济、政治的全面危机，引起社会动荡。如2009年10月初，希腊政府突然宣布，2009年政府财政赤字和公共债务占国内生产总值的比例预计将分别达到12.7％和113％，远超欧盟《稳定与增长公约》规定的3％和60％的上限。希腊债务危机的爆发之所以令人惊愕，是因为希腊政府多年以来一直在华尔街金融机构的帮助下靠虚假数据欺骗欧盟，掩盖财政风险。为了加入欧元区，希腊政府1999年宣称政府赤字仅占GDP的1.8％，远远低于3％的底线，直接帮助希腊成功晋级[1]。2.主权债务危机财政风险形成的互动性和转化性财政风险形成原因的复杂性，是由于财政是政治和经济的集中反映，国家政治、经济生活中的所有不确定性因素和矛盾，最终都会反映为国家财政上的矛盾，反映为国家财政的困难和压力。所以，财政风险实际上是财政压力和其他风险互动和转化的结果，风险的大小随着政治、经济制度中不确定性因素的变化而变动。这些因素既可能是制度内部的如分配体制不规范、管理制度不完善、政策运用失误，也可能是外部政治、经济环境变化，所有这些都可能使国家财政运行和政策措施的预期效果与实际结果产生偏差，甚至背离，进而使国家财政风险变化或者激发成为债务危机。由于风险的互动性或转化性，就要求我们必须以全面的、联系的观点去认识财政风险的形成机制。一方面，财政风险与其他社会经济风险之间相互影响和转化；另一方面，财政内部各种风险因素之间，内生性风险与外生性风险因素之间，都存在互动或相互转化的现象。通常，经济风险最初并不是以财政风险的形式显现出来的，是以其他风险如金融风险、企业财务风险等表现的，但最终会演变为财政风险，因而可以说财政风险是各种风险的最终承担者，是最深层次的经济风险。所以，从主权债务危机财政风险形成的根源来看，无论内生的还是外生的，由于其隐蔽性、互动性和转化性，因而应更加高度重视。如爱尔兰的主权债务危机，严格而言，是银行系统风险向财政风险转化的结果。在全球金融危机爆发前，从1995-2000年期间爱尔兰经济保持了年均5％～11％的高速增长，高经济增长使爱尔兰人赢得了“凯尔特之虎”的美誉，但过度依赖房地产和金融服务业支撑的爱尔兰经济，孕育出了巨大的经济泡沫，从而使爱尔兰于2008年上半年就因房价泡沫破裂而陷入银行系统危机。无须讳言，爱尔兰的主权债务危机从房地产泡沫裂变成银行系统危机，进而转化为主权债务危机，也恰恰映射出传统危机的演绎过程。3.主权债务危机财政风险形成的传染性在经济全球化的今天，一国的经济、政策更多地与其他国家的政治、经济紧密相连，并且愈是深入地融入到世界经济之中，愈容易受到物质资本、金融资本的高度流动性、跨国企业和信息产业的高速发展的极大影响，因而风险更容易大范围地传染，一国的风险也更容易“殃及四邻”。如希腊和爱尔兰的主权债务危机将拖累其国家乃至欧元区的经济在未来几年的经济增长，并且其杠杆效应已对全球金融体系产生了较大影响。综上所述，只有更好地把握财政风险形成的隐蔽性和复杂性，才能清楚财政风险对经济的全局性影响，以及财政作为风险最终承担者的重要性；而只有把握财政风险形成的互动性和转化性，才不会仅仅关注外部的或显性的财政风险的形成，才能加深对深层次的、逐渐累积的财政风险的了解；也才能不仅仅限于经济系统内部因素，而对外部因素和冲击造成的财政风险视而不见；而且由于风险的传染性，更不可能把一国经济孤立于区域经济和世界经济之外，而必须置于开放经济下，从区域性、全球性角度去把握财政风险的形成。二、主权债务危机财政风险的形成路径财政风险形成的典型化事实表明，一定数量的财政赤字或债务并不能决定财政风险的大小，也不能决定财政风险向债务危机的转化，还需要从经济系统内部考察和了解深层次的、逐渐累积的财政风险。下面通过对财政风险形成的路径分析，将探索如何从经济政策、发展模式和经济结构方面，防止财政风险的形成。受全球金融危机深化的冲击，迪拜和希腊危机具有一定的偶然性，但是从内生角度出发，迪拜和希腊的问题却有其必然性。希腊主权债务危机主要在于其政府长期非审慎的宏观政策和对外部资金的依赖性，迪拜危机则主要来自经济发展模式和经济结构问题。从两个经济体财政风险形成的根源看，政府在其中是难辞其咎的。从经济政策抉择、金融经济与实体经济的发展模式以及产业结构发展等方面，我们能够得到重要的启示。一是在财政风险形成的经济政策上，应实施审慎的宏观经济政策。审慎的宏观经济政策是保持宏观经济稳定的基础，脱离实际的大规模投资将隐藏巨大风险。迪拜和希腊都是开放的小型经济体，人均GDP水平较高，但是国家总体的经济实力并不强。为了大力发展支柱产业并拉动经济快速发展，迪拜和希腊都进行了大规模的投资。希腊主要投资于旅游业及其相关的房地产，迪拜则大量投资于高端房地产、金融和旅游业。从表面上看，迪拜的主权债务危机起源于其房地产的过度膨胀，发展模式过度依赖高收益和高风险的房地产和外资。但究其本质则是迪拜政府与其所属开发公司的非理性融资，在全球证券市场大举借债，远远超出了自身还债能力，随着全球金融危机的蔓延，进而造成主权债务危机。迪拜是以国有企业负债的形式出现，而希腊是政府大规模负债，其投资规模、负债水平都超过了自身能力，而这些国家层面的投资政策都是非审慎的[2]。二是在财政风险形成的经济模式上，应慎重选择经济发展模式。各国应根据自身发展阶段要求、自身要素禀赋和内外条件制约，扬长避短，制定相应的发展模式，不能完全走政府主导的投资拉动型经济发展模式，更不能一味追求高速增长。如迪拜通过发展房地产、金融等产业，极大地促进了经济增长，并逐渐形成了被小型开放经济体视为标杆的“迪拜模式”。“迪拜模式”是依托房地产、金融和高档旅游等行业的高速发展，依靠高杠杆操作，寻求过快的经济增长的范例。同样，“爱尔兰模式”则是通过低税率吸引海外直接投资，使爱尔兰成为全球资本投资欧洲的桥头堡，进而带动房地产等产业的迅猛发展，两位数的经济增长率使其成为另一个成功的模式。金融危机爆发后，爱尔兰房地产泡沫破灭，银行陷入危机，为挽救银行而使主权债务危机显现。三是在财政风险形成的经济结构上，应注重经济结构平衡。平稳推进经济结构转型，以防经济结构内部失衡。特别是注重实体经济与虚拟经济的平衡，严防资产泡沫。如果虚拟经济严重脱离了实体经济的实际需求，经济泡沫化，就会隐藏巨大的金融风险。迪拜危机的本质是经济发展过度依赖金融和房地产市场的非理性繁荣，经济简单集中在房地产建设方面，甚至大量借助外来资金开发房地产，房地产超过其他任何行业，成为推动其经济增长的重要源泉。由于金融和房地产业等虚拟经济的过度发展，短期内或许能拉动经济增长，但从长期来看风险极大，所以，迪拜的实体经济出现一定程度的空心化，经济结构存在很大问题。欧洲居高不下的债务是常年结构问题累积的结果，产生债务的结构性因素包括人口老龄化、僵化的劳动力市场和过度慷慨的社会保障系统等，这些问题最终以危机的形式展现出来，但要根本摆脱债务危机，结构改革难以避免。所以，为了保持经济平稳健康发展，虚拟经济应该尽可能地向实体经济回归，以平衡经济结构。三、主权债务危机财政风险形成的制度条件上述分析表明，在现实中，西方主要发达国家从20世纪30年代前信奉新古典经济学的预算平衡原则，到20世纪60-70年代后受凯恩斯主义的影响实施功能性财政政策，经历了各国很少出现赤字到各国都面临着巨额赤字的过程，经济政策、发展模式和经济的结构性因素造成许多政府长期赤字，债务负担沉重。因而，债务危机的财政风险形成的典型化事实和经济分析表明，一方面，它验证了19世纪80年代德国经济学家瓦格纳提出的财政支出膨胀的“瓦格纳法则”，也从另一方面说明存在除经济因素以外的制度因素的影响。而近期国外的研究无论是新古典经济理论，还是新政治经济学和新制度经济学都已开始在制度因素中寻找债务风险的可能来源，如近代布坎南等人提出的社会抉择理论中官僚行为具有对预算最大化的追求，他们就倾向于形成高赤字的财政政策。所以，近期发达国家财政风险的上升既有金融危机的促成作用，也是历史上长期存在的制度性困境的结果，其发生和深化是必然的。在经济全球化的今天，相比民族国家内部制度中宏观的决策体制和中观的财政体制对财政风险形成的影响而言，区域经济一体化的制度和国际货币基金组织等国际组织的制度安排也会对民族国家的财政风险的形成和主权债务危机的爆发起到至关重要的作用。另外，依据新制度经济学家诺斯的观点，“制度是由正式制度和非正式制度以及它们的强制性所组成，它们三者共同决定了经济绩效。”[3]所以，下面以希腊的主权债务危机为例，把欧盟的制度安排视作与民族国家内部制度相对而言的外部制度，并从正式和非正式规则两方面对财政风险的形成加以制度分析。1.财政风险形成的内部制度任何国家经济发展或经济系统风险的变化，都是其所采取的经济政策的结果，而连续的政策所引致的发展路径形成一种事实上的模式，进而可能导致经济结构的变化，但要理解经济变迁的动力，就需要把对制度的分析特别是对政府的分析作为必不可少的一个部分，因为正是政府具体规定并执行了正式规则，影响了经济绩效。所以，一国的内部制度或体制问题是诱发主权债务危机的主要内因。首先，从制度的博弈观分析财政风险形成的宏观决策机制。青木昌彦认为：“制度作为社会的博弈规则，也是定义和限制政府、企业和个人的决策集合。”[4]那么，从一国内部制度的决策体制来看，财政风险形成或产生高赤字的重要来源就是决策过程中的策略性博弈。因为即使决策过程是民主的，也会由于政党、领导人和部门之间的策略性博弈，而成为财政风险形成或产生高赤字的政策的重要根源。如今世界各国普遍存在着政党及政府各部门之间、地方政府与中央政府之间以及政治领导人之间的相互博弈，由于政党执政或政治家任职时间的限制，现任政党及领导人可能会采取主动的政策措施，引致现任政策制定者不考虑或限制未来政策制定者的支出，在客观上积累超常的债务。同时，因为每个政党、政策制定者或利益集团都试图让其他人分担较大的债务负担，所以无效率的债务会延续。因而，策略性博弈的结果是债务的转移或财政改革的延滞，其表现都是国家财政债务的逐渐积累，财政风险的加大。如何防止策略性博弈的债务积累，不仅是一个经济上更是一个政治上的难题。因而希腊主权债务危机的主要内因——不可持续的高福利经济政策——应该被认为是由制度博弈导致的，是导致此次危机的深层次制度原因之一。长期以来，希腊国内的左中翼和右中翼两大政党为了各自的党派和政治利益相互竞争，促使执政的政府官员往往将政治压力转化为政府公共支出的扩张，争相抬高福利政策水平，导致形成无效率的债务，其结果就是现任政策制定者之间的博弈扩大了债务风险。其次，从财政收支制度的软约束角度分析财政风险的形成。财政制度因素是指由于财政体制的非规范性、不确定性及其他缺陷给社会经济发展及财政本身带来的损失和危害的可能性，从而导致财政风险的增加。这里主要从狭义的财政体制的角度出发，其包括以下几方面：财政收入即税收体制、财政支出体制和地方财政体制。第一，财政收入制度因素如税收体制的不完善和征管不力，都将影响财政收入，影响财税调控功能的发挥。财政收入的不稳定在无法确保政府收支平衡时，过度举债进而导致财政风险扩大，同时也降低了政府应付财政金融危机的能力。希腊的主权债务危机就是由于政府收入不足，导致支付危机并且无力偿还债务而引发的。第二，财政支出制度的结构不合理、效率低下且预算约束乏力是导致债务风险增大的另一重要因素。事实上，“瓦格纳法则”在世界各国都得到了体现，即表现为行政和福利支出的刚性，财政资金的浪费严重和财政支出预算的软约束都使财政支出规模不断膨胀，债务风险不断扩大。如在希腊债务危机中，财政收支制度软约束以及与此相伴的“全民逃税”，更加侵蚀了税基，恶化了财政收支状况，加大了财政风险。第三，地方财政隐患导致的债务风险。地方财政赤字和债务负担的形成，主要是由于地方政府为了发展经济直接介入生产或提供担保、地方政府机构膨胀等主客观因素造成的。地方财政收支缺口的存在导致一些地方政府通过预算外和制度外等途径筹集资金以弥补预算内财政收入的不足，从而又引发了更大的债务风险。如美国加州和橙郡的债务危机，以及中国地方政府的融资平台形成的债务风险。最后，从非正式规则的角度分析财政风险的形成。无论是行为准则、行为规范，还是习俗，对于良好的经济运行来说，都是必不可少的。按照新制度经济学和比较制度经济学的观点，任何制度安排都是一定的制度参数和相关子系统内部稳定条件下的产物，但当制度参数发生重大变化或相关子系统的累积性影响积累到一定阶段时，以前在单个子系统中被认为是“理所当然”的策略，现在就会变得不可持续，人们会强烈感受到与现实之间的明显差距，这时参与人便会修正以前的决策集合，一旦成功，就会引发模仿。所以，只要周围的环境和条件允许，这些倾向就会转变为实际行动——投机。从一般的意义上来说，机会主义是指不充分揭示有关信息或者歪曲信息，特别是指那些精心策划的误导、歪曲、颠倒或其他种种混淆视听的行为倾向。在财政风险的形成机制中，也存在着经济伦理观念发生变化，在一定程度上促使道德失衡，从而导致道德风险(moralhazard)的问题。由于进行市场干预的政党或政府官员也是由普通参与人组成，在缺乏有效约束的机制下，他们往往也追求自身利益最大化，在财政资源形成和分配过程中的利己倾向会加重财政赤字状况，这通常表现为各经济行为主体以财政失衡换取经济稳定，或为自身利益采取利己而有损公共利益的机会主义行为。第一，对政党执政或政绩追求导致的机会主义行为。政党或领导人为得到民众的支持或为获取政绩，向选民显示自身才能的尝试可能导致无效率的债务风险。如在中国，直接表现就是形象工程越来越多，甚至出现公共支出超过公共物品和服务的实际需求的现象。第二，官员寻租导致的机会主义行为。通常情况下，官员们为使自身更为富有，租金收入、高额回扣和贿赂的冲击使欲望的防线很难坚守，从而出现违法、违纪的现象，因此引致大量的资源消耗在寻租中，持续而较高的财政赤字与债务风险是常见的副产品，如上世纪拉美国家的债务危机，就与官员腐败以及对自身效用最大化的追求所导致的财政风险的形成具有很大关系。第三，不完全的信息和知识，以及不确定性引致的机会主义风险。由于制度参与人的有限理性与外在环境的复杂性、不确定性，人们既不能在事前了解全部信息，也无法预测到未来可能出现的各种偶然事件，更无法为各种偶然事件确定相应的对策。那么，当影响因素实际发生时，就会损害国家财政的可持续性，造成债务危机的发生。经济学家罗默的研究表明，“相对于可充分利用的信息和知识，有限的知识和不完全的理解会对政治决策结果产生系统的影响。”[5]这主要是因为政党、领导人及选民可能并不知道最优政策是什么。如由于金融国际化使全球资本市场迅速发展，也使人们很难掌握金融及财政风险的相关知识，无论领导人还是选民均如此。那么，对于希腊而言，希腊政府为加入欧元区通过与高盛等投行签订一系列金融衍生品协议，以降低财政赤字，遭遇全球性的金融危机进而引发债务危机，也就成为偶然中的必然了。2.财政风险形成的外部制度透视欧盟和成员国之间的整体性制度安排的大体轮廓，会发现通过制度设定一系列规则来界定各成员国的选择空间，调整他们的相互关系，抑制相互交往中可能出现的任意行为和机会主义行为所带来的风险。但在制度不健全的地方，成员国的相互交往必然会付出一定的代价，信任与合作也趋于瓦解，相互交往都伴随着较大的风险。一般来讲，两种制度形式增进了彼此之间的信任，降低了风险：一是法律制度，属于正式规则；一是信誉制度，属于非正式规则。事实上，欧盟的整体性制度安排远不是一成不变的，也经历了一个试错和纠错的演化过程。这种制度变迁在各国制度演变的过程中屡见不鲜。下面我们选取希腊这个典型案例来说明这一具体过程，进而了解外部制度也是希腊债务危机蔓延的重要原因。首先，从正式规则来讲，EMU(即欧洲货币联盟)协调制度不足。事实上，欧元区的协调制度建设不足，统一的货币政策与分散的财政政策历来被认为是EMU最大的固有缺陷。仅以通胀作为货币政策的唯一目标的欧元区制度，财政政策与僵硬的货币政策之间存在矛盾，而与其他方面的政策协调性缺乏磨合及一致性；另外，欧洲各国的差异化国情没有得到充分考虑，各成员国经济周期尚未实现同步。因此，当个别国家面临经济困难时，加入欧元区的国家，没有独立的货币政策，使得成员国少了一个重要的进行宏观调控的工具，相关国家解决问题所能依赖的手段就是财政政策，被迫采取的激进财政政策必然与EMU的整体利益相冲突。全球金融危机爆发以来，希腊政府调控经济就几乎完全依赖于财政政策，为挽救经济，避免衰退，不得不扩大财政开支以刺激经济，结果赤字更加严重。最终结果是严重的财政问题在金融危机的压力下凸现出来，并逐步演变为主权债务危机。其次，从正式规则来讲，EMU的监督制度无力。为了维持欧元的信心，防止各国分散的财政政策损害统一的货币政策，EMU设计了严格的财政纪律。欧元区成立以来，大部分成员国的财政赤字占GDP的比重都曾超过或接近3％，欧元区核心成员国法国与德国更是在2004年率先“撞线”，而由于金融危机后各国大规模的经济刺激计划，2009年欧元区各国更是全部越过这一红线。为了应对阻碍宏观经济协调的各种因素，EMU在制度安排中设计了宏观经济监督机制，《马斯特里赫特条约》第99条规定：欧盟委员会应监督各国的发展状况，以确保其相互一致。但是，这种制度设计相对较为模糊、力度也较小，而且欧元区内也普遍认为实行统一的货币政策与严格的财政纪律几乎可以完全避免宏观经济的不稳定，从而导致宏观经济监督机制未能有效推动各国结构性改革。为了解决这次债务危机中显现出来的经济管理漏洞，欧盟委员会在2010年7月提出了在欧盟内部强化财政纪律和加强经济治理的改革方案。为强化财政纪律，欧盟委员会提出加强对公约中有关债务上限的执行力度，对多次蔑视规定且不按照规定积极削减高额赤字的成员国将采取多项惩罚措施，并从2011年开始实行对成员国预算的评议制度，以从根本上避免债务危机在欧洲重演。最后，从非正式规则来看，信誉机制被弱化了。信誉的缺失应归因于欧盟和各成员国的信誉缺失、正式规则执行中信誉支持的缺乏，以及信誉实施机制的不健全等。从欧盟成立的十年来看，从《马斯特里赫特条约》到《稳定与增长公约》，过去许多旧的制度都要重新修改，适应区域性经济的法律、法规都要不断完善，而新制度对各成员国约束的示范和惩治效应还没有发挥出来；另外，在各国政治、经济和社会各方面向区域一体化的转轨时期，社会生活、道德秩序发生了历史性的变化，旧的体制和与其相适应的行为规范、秩序日渐瓦解，而新的体制和与其相适应的以诚信为核心的行为秩序尚在建设之中，但远未最终确立，各种非正式规则对成员的约束力度也不强，进而导致一些成员国不讲长期声誉，只注重短期利益。如希腊通过金融衍生工具掩盖债务，而对于财政赤字情况的隐瞒，加重了债务负担和人们的不信任，也是导致当前债务危机的信誉制度方面的原因之一。所以，从非正式规则来看，其一就是EMU的内部救援的信誉机制没有形成。就本次危机而言，其他欧元区成员国政府没有及时出手援救是导致希腊危机演变到今天的重要原因。在此次主权债务危机中，欧盟由于维护欧元区财政纪律严肃性以及核心成员国内部政治考量等原因迟迟未对希腊提供援助，债务风险加剧，直到问题不断恶化，形势非常严峻才推出对希腊的援助计划。政治一体化的不足使其不能获得其他成员国的财政转移支付，在这种情况下，EMU并未设计任何危机下的援助机制安排，此次危机在一定程度上是上述矛盾不能得到有效解决而集中爆发的表现。目前，欧盟已经开始全面检讨EMU的援助机制安排，并拟议设置欧洲货币基金(EMF)解决欧元区援助机制缺失的问题。EMF的设立可能为矛盾的长期解决提供一个稳定的外部制度环境，并以此逐步促进欧元区内部的政治融合与经济成长。其二就是EMU的进入退出的信誉机制不健全。欧盟的信誉制度是在各种正式及非正式制度能约束各成员国，以及切实影响到他们的进入和退出的情况下才能真正发挥作用，而目前欧盟各国的制度转型仍不彻底，并且要求成员国退出欧元区的风险是任何一方无法承担的。如果欧盟要求面临破产的有关成员国退出欧元区，就可能引发市场预期欧元区内其他国家是否也会退出，并引发一连串市场震荡，从而使欧盟主要成员受到