招商南油(601975)成品油运景气上行招商南油开启改善周期

证券研究报告市场数据市场数据日期2022-07-223.654852.784852.7817712.6617712.666009.708937.62.21理分析师：张晓云zhangxiaoyun@S0190514070002xiaoyiyjy@S0190521080006王凯wangkai21@S0190521090002招商南油开启改善周期主要财务指标会计年度20212022E2023E2024E营业收入(百万元)3862501954325885同比增长-4.2%30.0%8.2%8.3%归母净利润(百万元)296156520731838同比增长-78.7%427.8%32.5%毛利率44.3%51.2%41.9%净利率7.7%31.2%38.2%31.2%每股收益(元)0.060.320.430.38每股经营现金流(元)0.220.510.45市盈率28.49.5市净率3.02.3.8来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理投资要点公司是全球领先的中小船液货运输服务商，经营稳健跨越油轮周期波动。招商南油是招商局集团旗下从事油轮运输的专业化公司，公司市场定位为全球领先的中小船型液货运输服务商，实行“专业化、差异化、领先化”的发展战略，立足于液货运输主业，秉承并聚焦于原油、成品油、化学品、气体运输等具有相对优势的市场领域。公司经营水平稳健，油轮板块成品油运输提供弹性，原油运输业绩稳健发展；危化品运输板块涵盖了化工品运输与气体运输两大业务，化学品及气体运输经营区域主要为国内沿海、远东和东南亚航线等。在化工品运输规模环节，公司位居国内第三位，而乙烯特种气体运输在国内属于独家经营。成品油运市场处于上行区间，公司船队深度受益运价上涨。短期来看，成品油市场运价步入上行周期受多重因素影响。从需求端来看，强劲的成品油消费复苏下，低位的库存水平存在较强的补库存需求。而从供给端来看，今年爆发的俄乌冲突背景，成为全球成品油进出口贸易航线重构的核心催化剂。海外炼厂强劲的盈利能力下，激发了成品油船贸易套利交易活动。公司成品油船队规模领先，在运价上行周期，有望兑现经营业绩增厚公司全年利润水平。投资建议：我们预计公司2022-2024年实现归母净利润为15.65/20.73/18.38亿元，每股收益为0.32/0.43/0.38元，以2022年7月22号收盘价3.65元计算，对应2022-2024年PE为11.2/8.4/9.5倍，首次覆盖，给予“审慎增持”评级。风险提示：全球经济衰退风险、成品油运供给订单过快风险、燃油价格上涨影响 公司成本。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明深度研究报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2- -6-、公司具备核心竞争力，跨越油轮行业周期波动 -7-2.1、油品运输：成品油运输提供弹性，原油运输业绩稳健发展 -7-2.2、危化品运输：经营稳健，盈利水平具备稳定性 -9- 3、外贸成品油运运价上行周期，有望增厚公司业绩 -12-力船型为MR船 -12-3.2、短期来看：外部冲突背景下，成品油运价步入上行周期 -13-3.3、长期展望：供需改善有望持续兑现，景气度有望持续 -17-3.4、招商南油弹性测算：运价上行增厚公司经营业绩 -18- 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3- 、2017-2021年公司营业收入表现(亿元) -5-图3、2017-2021年公司归母净利润水平(亿元) -5-图4、2017-2021年公司毛利率与净利率水平(%) -6- 图6、2021年公司内外贸收入占比结构(%) -7- 图10、2017-2021年公司油运板块收入(亿元) -9- 图12、2017-2021年公司油运板块毛利(亿元) -9- 图16、2017-2021年公司危化品板块收入(亿元) -11- 图18、2017-2021年公司危化品板块毛利(亿元) -11- 图21、油运市场按照货物种类划分为原油与成品油 -12- 图24、2010-2021年成品油船平均TCE水平(美金/天) -14-图25、2022年周度成品油船平均TCE水平(美金/天) -14-图26、2019-2022年季度全球成品油需求量(百万桶/天) -15-图27、2019-2022年月度法国与德国炼厂开工率水平 -15- 图29、2018-2021年俄罗斯成品油出口区域(分国家) -16-力规模(百万DWT) -17- 2023年全球炼厂产能布局结构 -18- 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-录 -5-深度研究报告报告正文1.1、公司概况：领先的液货运输服务商招商局南京油运股份有限公司是招商局集团旗下从事油轮运输的专业化公司，公司市场定位为全球领先的中小船型液货运输服务商，实行“专业化、差异化、领先化”的发展战略，立足于液货运输主业，秉承并聚焦于原油、成品油、化学品、气体运输等具有相对优势的市场领域。图1、招商南油概况信息资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理1.2、财务表现：经营业绩波动较大2017-2021年公司营业收入与归母净利润水平波动较大。2021年公司实现营业收降4.2%；实现归母净利润为2.96亿元，同比下降78.71%。在2020年公司的归母净利润水平是近五年的最高值，归母净利润为13.9亿元。图2、2017-2021年公司营业收入表现(亿元)图3、2017-2021年公司归母净利润水平(亿元)资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理受到油轮业务的扰动，公司毛利率与净利率也呈现较大波动性。2021年公司毛请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明深度研究报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-趋势。图4、2017-2021年公司毛利率与净利率水平(%)资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理1.3、经营业务：油轮板块为核心业务公司主要经营海上原油、成品油、化工品与气体运输业务。在原油运输领域，公司主要从事国内沿海原油、外贸原油以及内外贸燃料油运输活动。其中国内沿海原油与燃料油涉及区域包括渤海湾地区，而外贸原油与燃料油运输主要覆盖东南亚、东北亚和澳洲航线。成品油运输领域，公司主要从事国际与国内沿海成品油运输，在重点的国际成品油运输环节，公司营运区域包括东北亚、新加坡、澳洲以及中东。参考公司2021年收入构成来看，2021年第一大收入来源为油品运输，收入为28.43亿元，占公司收入比重规模为73.65%，是公司第一大收入来源。图5、2021年公司各项业务占收入比重资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-从内贸与外贸板块收入占比来看，招商南油2021年内贸板块收入占比为69.2%，高于公司外贸板块收入占比。图6、2021年公司内外贸收入占比结构(%)资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理2.1、油品运输：成品油运输提供弹性，原油运输业绩稳健发展公司油品运输业务具备内外贸兼营优势，覆盖货种包括成品油与原油。内外贸兼营的优势下，公司一方面可以利用自身优势更好的调节船队运营，平衡内外贸货源的不均衡，减少船舶等待时间，提升船舶运行效率；同时公司也能通过内外贸兼营，有效防范单边市场运作风险，提升自己的市场竞争力。图7、招商南油油运板块经营业务资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-原油运输业务：公司目前运营21艘船舶，包括2艘PANAMA和19艘2-5万吨级原油船，以内贸运输为主、外贸运输为辅，主要从事国内沿海、海进江等内贸航线及东亚地区外贸航线运输。内贸原油运输业务规模位居国内第二。运价环节，国内原油运输参与者维持竞争与合作，市场良性发展，内贸运价水平基本保持稳定。图8、招商南油原油运输业务介绍资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理成品油运输：公司运营28艘MR船舶，是目前远东地区最大的MR成品油船队，具备内外贸兼营、江海洋直达、台海直航资质和全球化运营能力，主要从事东南亚、东北亚、印度、非洲、美西、新西兰、澳大利亚、太平洋群岛区域航线以及国内成品油运输航线。成品油运价波动性较大，上行周期具备高弹性。图9、招商南油成品油运输业务介绍资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理深度研究报告收入端：2017-2021年公司油轮板块是公司最重要的收入来源。2021年原油与成73.6%。图10、2017-2021年公司油运板块收入(亿元)图11、图2017-2021年公司油运板块占收入比重资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理毛利端：油轮运输毛利率波动较大，2021年油轮板块贡献毛利为5.53亿元，同油轮板块毛利占比为79%。图12、2017-2021年公司油运板块毛利(亿元)资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理2.2、危化品运输：经营稳健，盈利水平具备稳定性公司的危化品运输主要涵盖了化工品运输与气体运输两大业务，化学品及气体运输经营区域主要为国内沿海、远东和东南亚航线等。在化工品运输规模环节，公司位居国内第三位，而乙烯特种气体运输在国内属于独家经营。化学品运输业务：运营12艘船舶(含在建1艘)，主要从事国内沿海、日韩到国内以及台海直航运输航线，主要承担PX、冰醋酸等高端化工品运输，化工品船队运力规模位居国内前三。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-深度研究报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-图14、招商南油化学品运输业务介绍资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理气体运输业务：运营3艘国内独有的乙烯船，主要航线为国内沿海、台海以及中日韩之间的运输。图15、招商南油气体运输业务介绍资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理收入端，2017-2021年公司危化品运输即化学品与气体运输合计实现收入为4.16/4.26/4.4/4.43/4.47亿元，收入表现平稳并未体现航运的周期波动性。考虑到化学品与气体运输业务都是具备强监管与强管制壁垒，在经营过程之中，国家对危化品运输的准入门槛高，运力扩张环节也是层层设置指标。因此该项业务的周期性较弱，我们看到公司2021年实现收入4.47亿元，同比增长0.9%，占公司当年营业收入比重为11.57%。深度研究报告图16、2017-2021年公司危化品板块收入(亿元)资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理2017-2021年公司危化品板块占收入比重资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理毛利端：2017-2021年公司危化品毛利率稳中有升，2021年危化品业务贡献毛利1.26亿元，同比下降11.89%，毛利率为28.27%。图18、2017-2021年公司危化品板块毛利(亿元)资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理2.3、客户优势突出，打造领先型油气服务商招商南油立足于液货运输主业，专注于成品油、原油、化学品、气体运输等具有相对优势的市场领域，航线遍布全球主要港口，能够实现江海洋全程油运物流服务，同时积极拓展船舶管理、船员劳务和燃油供应等相关多元化业务。船队资产多元化优势——招商南油目前拥有成品油船队、原油船队、化工品船队和气体船队等四个船队，旗下7万吨级、4.6万吨级油轮、4.9万吨级油化两用船及特种品船舶航线遍布全球主要港口。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-深度研究报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-图20、招商南油具备多项竞争优势资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理客户优势——招商南油重视大客户战略的执行，与大石油公司建立了良好的合作中石油、中石化、中燃油等公司签订了长期优质COA合同，具有优质货源保障。与其他国际大油公司和贸易商等优质客户建立长期稳定合作关系。3、外贸成品油运运价上行周期，有望增厚公司业绩3.1、成品油运服务炼厂运输，主力船型为MR船对于油轮运输行业，如果以运输的货种来进行区分，可以分类为原油运输以及成品油运输。成品油是经过原油的生产加工而成，可分为石油燃料、石油溶剂与化工原料、润滑剂、石蜡、石油沥青、石油焦等。图21、油运市场按照货物种类划分为原油与成品油资料来源：SCORPIO财报，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-从产业链来看，油轮船服务上游石油开采方，将开采的原油运输至中游的炼厂进行炼化。随后通过成品油船将成品油分种类运输给下游的需求方，成品油船主要服务炼厂为主。图22、油运行业产业链结构图划分资料来源：SCORPIO财报，兴业证券经济与金融研究院整理从船型来看，成品油船主力船型为MR船，单位船舶载重吨为4万-5.49万DWT，适用于中短距离运输，单艘MR船可以载运30万桶的成品油，单位航程时间在20-35天。从航线网络来看，成品油运贸易航线与全球炼厂的位置相关度较大，全球主要成品油出口国包括美国、俄罗斯、荷兰、新加坡、印度等，进口地区主要在亚洲、欧洲等地。图23、成品油轮主要航线网络构成资料来源：SCORPIO财报，兴业证券经济与金融研究院整理3.2、短期来看：外部冲突背景下，成品油运价步入上行周期回顾2010-2021年成品油运市场运价走势，成品油运市场运价表现较为平稳。在请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-2015年与2020年，行业运价均值分别为21405/15251美金/天，是2010-2021年这十多年中运价最高的两个年份。而最低运价则出现在2021年，2021年成品油船运价平均水平为6740美金/天，同比下降55.81%。图24、2010-2021年成品油船平均TCE水平(美金/天)资料来源：克拉克森，兴业证券经济与金融研究院整理2022年以来，成品油运市场运价开启回暖上涨趋势。观察2022年1-7月的周度报价水平，从4月开始成品油周度运价出现跳涨行情，2022年4月8号当周运价33858美金/天，同比上涨295.64%；到了6月17号，行业当周运价上涨至44366图25、2022年周度成品油船平均TCE水平(美金/天)资料来源：克拉克森，兴业证券经济与金融研究院整理短期来看，成品油市场运价步入上行周期受多重因素影响。从需求端来看，强劲的成品油消费复苏下，低位的库存水平存在较强的补库存需求。而从供给端来看，今年爆发的俄乌冲突背景，成为全球成品油进出口贸易航线重构的核心催化剂。海外炼厂强劲的盈利能力下，激发了成品油船贸易套利交易活动。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-1)需求端来看，成品油消费需求随着海外疫情逐步解封，整体消费开始回暖。成品油消费下游集中在出行需求，今年以来海外疫情管控逐步放松，全球航空汽车等燃料油消费逐步恢复，短期内拉动成品油海运贸易需求回升。参考IEA数据，2022年Q1全球成品油需求量为28.3百万桶/天，同比增长6.39%。图26、2019-2022年季度全球成品油需求量(百万桶/天)资料来源：IEA，兴业证券经济与金融研究院整理2)欧美炼厂产能吃紧状况下，全球低位的成品油库存水平刺激了下游采购补库需求。炼厂裂解利润持续上行，以欧洲炼厂开工数据观测，由于开工水平下降，加大了对于外部成品油的进口需求，这部分货量主要来自于亚洲与中东区域，长距离的运输刺激了成品油海运量。图27、2019-2022年月度法国与德国炼厂开工率水平资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理3)俄乌冲突地缘干扰下，欧俄成品油进出口贸易格局发生重大改变。欧洲对于俄罗斯成品油实施禁运规定，禁止成员国直接或间接购买、进口、转口进口俄罗请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-斯原油和成品油，以及为运输俄罗斯原油的油轮提供金融和技术服务。俄罗斯出口和欧洲进口格局改变抬升了成品油海运贸易的运输距离，2022年第二季度全球成品油海运出口以吨海里计较第一季度大幅提升。图28、俄罗斯成品油出口航线图资料来源：克拉克森，兴业证券经济与金融研究院整理定量测算下，根据IEA数据，2021年俄罗斯成品油出口量达275万桶/天，主要出口目的地是欧洲约166万桶/天。欧盟对俄油实施石油产品禁令后，俄罗斯主要通过出口至亚非增量来对冲欧洲减量。对于欧洲而言，由于国内炼厂产能不足叠加外部供应紧张，炼油商担忧“油荒”而积极囤购成品油，自年初以来欧洲成品油进口量持续上升创下自去年以来的进口规模纪录，进口源更多转至中东、印度和美国等运距较长的地区和国家。图29、2018-2021年俄罗斯成品油出口区域(分国家)资料来源：克拉克森，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-3.3、长期展望：供需改善有望持续兑现，景气度有望持续供给端：成品油船队进入低速扩张期，截止2021年成品油市场运力规模合计177.56百万DWT，船舶数量合计3236艘。行业运力规模逐步放缓，2021年运力规模同比2020年增长仅为2.07%，是近三年的最低增速。图30、2010-2021年成品油船队运力规模(百万DWT)资料来源：克拉克森，兴业证券经济与金融研究院整理而从行业在手订单数据来看，行业存量的订单运力处于交付周期，但是在手订单合计占市场运力比重却在逐步下降。截止2022年初，行业在手订单运力合计为图31、2010-2022年成品油运行业在手订单运力与占比资料来源：克拉克森，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-需求端：成品油下游需求端的增长势头预计将保持健康，欧俄进出口替代效应持续发酵。随着欧美经济体放开入境航班疫情管控要求，且中国疫情好转带动汽柴油消费增加，成品油出口临时配额下发，会继续提供需求端的有效支撑。而从炼厂布局来看，全球炼厂产能分布不均衡，西边炼厂在碳中和背景下逐步关停减少产能，而东南亚炼厂承接这部分产能，导致全球成品油运输航线重构，对于欧洲成品油运输有望拉升运距。图32、2020-2023年全球炼厂产能布局结构资料来源：TORM财报，兴业证券经济与金融研究院整理3.4、招商南油弹性测算：运价上行增厚公司经营业绩公司成品油船队规模领先，在运价上行周期，有望兑现经营业绩增厚公司全年利润水平。我们进行如下弹性假设估算，假设公司目前在外贸市场运行的成品油船舶数量为20艘，平均TCE保本水平为1.3万美金/天。估算一艘成品油船年航行330天，美元汇率6.75，在运价4/6/8万的均值假设下，公司外贸成品油船对应全年利润为12.03/20.94/29.85亿元，也就是运价上涨1万美金，公司预计增厚净利润为4.46亿元。表1、招商南油外贸成品油提价弹性测算MR运价均值(万美元/天)468MR船数量：202020舶运行天数(天)330330330保本点水平(万美元/天)人民币兑换美元汇率6.756.756.75成品油净利润水平：(亿元)2.0320.9429.85资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理与预测-19-深度研究报告4、盈利预测与估值我们预计公司2022-2024年实现营业收入为50.19/54.32/58.85亿元，同比增长22号收盘价3.65元计算，对应2022-2024E会计年度2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)3862501954325885增长率-4.2%30.0%8.2%8.3%营业利润(百万元)391182124242173增长率-62.7%365.7%归母净利润(百万元)296156520731838增长率-78.7%427.8%32.5%最新摊薄每股收益(元)0.060.320.430.38每股净资产(元)472.35动态市盈率(倍)8.49.5市净率(倍)3.02.3资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理整理与预测and资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理1)全球经济衰退风险。成品油运下游需求受全球经济影响较大，若全球经济步入衰退周期，将影响成品油运市场需求增速。2)成品油运供给订单过快风险。成品油运供给端来自于船舶订单交付，一旦行请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明深度研究报告请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-业供给增速过快将会导致行业供过于求，运价出现下降。3)燃油价格上涨影响公司成本。公司营业成本中燃油占比较大，若燃油价格大幅上涨将会增加公司成本侵蚀经营利润。-21-深度研究报告附表单位:百万元单位:百万元会计年度20212022E2023E2024E流动资产2175214536065078货币资金161030394408交易性金融资产0000应收票据及应收账款582208预付款项99存货2944201267其他非流动资产5486579474845767147717长期股权投资固定资产05414070910732307397在建工程无形资产209747527267商誉0000长期待摊费用235235235235其他713475452资产总计8754963027712795流动负债12961226短期借款应付票据及应付账款5132852948727793358其他非流动负债918155673686875845577531长期借款813406其他364544950负债合计2852200315771257股本4853485348534853资本公积4053405340534053未分配利润-308214053717少数股东权益2222股东权益合计负债及权益合计5901875476279630970027753912795单位:百万元现单位:百万元会计年度20212022E2023E2024E归母净利润296156520731838折旧和摊销516384420452资产减值准备7000资产处置损失000公允价值变动损失0000财务费用287-71投资损失少数股东损益09000000营运资金的变动经营活动产生现金流量-217853681086-4624622208投资活动产生现金流量融资活动产生现金流量-297-944-310-351-600-432-500-339现金净变动-41642414291368现金的期初余额159616103039现金的期末余额161030394408单位:百万元利单位:百万元会计年度20212022E2023E2024E营业收入3862501954325885营业成本3162279726513418税金及附加7销售费用33404347管理费用261282306研发费用0000财务费用其他收益9528700-710投资收益公允价值变动收益00000000信用减值损失资产减值损失-2-70000000资产处置收益000营业利润391182124242173营业外收入2000营业外支出0000利润总额393182124242173所得税净利润88305257156535020733351838少数股东损益归属母公司净利润92960156502073018380.060.320.430.38主要财务比率会计年度20212022E2023E2024E成长性营业收入增长率-4.2%30.0%8.2%8.3%营业利润增长率-62.7%365.7%归母净利润增长率盈利能力-78.7%427.8%32.5%毛利率44.3%51.2%41.9%净利率7.7%31.2%38.2%31.2%ROE20.9%21.7%偿债能力资产负债率32.6%20.8%14.0%9.8%流动比率1.681.893.21速动比率营运能力1.451.723.043.93资产周转率44.2%54.6%52.0%48.9%应收帐款周转率1%3210.0%2938.0%1%存货周转率每股资料(元)1264.9%1146.5%1342.7%1460.3%每股收益0.060.320.430.38每股经营现金0.220.510.45每股净资产估值比率(倍)1.541.972.35E8.49.5B3.02.35请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明深度研究报告分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%~15%之间相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%~5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益