房地产投资基金

房地产投资基金

第一节房地产投资基金的概念一什么是房地产投资基金房地产投资基金，是指以房地产项目或公司为投资对象，在房地产的开发、经营、销售等价值链的不同环节，及在不同的房地产公司与项目中进行投资的集合投资制度。具体来说，就是由专业投资管理机构联合开发商共同发起，将众多投资者的资金集中起来，形成独立资产，由基金管理人进行专业化、透明式、封闭式管理，投资于特定房地产开发项目的一种利益共享、风险共担的新型房地产企业的融资工具。房地产投资基金属于产业投资基金的一种。所谓产业投资基金，是指直接投资于产业，主要对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，由基金托管人来托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资。目前我国房地产产业投资基金严格来讲是私募的，实际上是投资公司的形式，由专业的人员（比如一些有影响力的大腕级人物）或专业公司运作管理的资金。二房地产投资基金的分类一般来说，房地产投资基金可以分为以下三种形式：第一种是开发型基金，投资于开发公司或项目以实现高额回报；第二种是投资基金，汇集投资者的资金投资于房地产的基金，这种基金一般不直接从事具体房地产项目的开发，主要投资于房地产投资信托基金及已上市或即将上市的房地产开发企业等来实现间接的房地产投资；第三种是资产运营型基金，以房地产投资信托基金（REITs）为代表，即不进行项目为代表投资活动，而是直接运作房地产资产，由此而产生经济收益作为基金回报。第二节房地产投资基金的投资领域把房地产市场划分为不同的价值链，房地产投资基金可以投资在不同的房地产业务领域：一是对房地产项目的投资或对房地产企业的投资；二是房地产项目的全程投资或阶段性投资；三是对项目进行整体收购或杠杆收购；四是对银行的坏账进行整合变现或介入二手房交易市场；五是在资金空闲时期投资于短期资金市场或进行证券投资，保证资金的安全性和流动性。第三节房地产投资基金的可行性分析一中国房地产企业的融资渠道图2-2-1为我国2009年前三个季度房地产开发企业资金来源分布。从图2-2-1可知，银行贷款、定金及预付款、个人按揭贷款等银行相关贷款占到了房地产行业融资总量的61%，而国际通行标准为银行贷款最多不超过房地产总投资的40%。我国房地产行业的融资渠道多元化已成为直接关系到行业能否持续、稳定发展的关键因素。图2-2-12009年前三季度房地产企业资金来源分布目前房地产金融除了传统的贷款和债券方式外，主要存在房地产投资基金、信托计划以及REITs三种金融工具。其中，私募信托发展得最为成熟，中国REITs是具有发展前景的金融工具，但要在中国得到迅速发展仍在政策、技术和人才遭遇瓶颈；国内的房地产投资基金起步较晚，投资与管理能力仍然较弱。二房地产企业的融资困境一是中小型房地产企业融资困难，严重阻碍优质中小企业的发展壮大；二是个人投资者及社会闲散资金充足且投资房地产行业意愿强烈；三是目前我国尚缺乏一个中小投资者进入房地产行业的安全快捷渠道。这些困境为房地产投资基金的产生和发展提供了机会和条件。三设立房地产投资基金的作用（一）对政府而言设立房地产投资基金有利于发展地方经济，创造政绩。（二）对企业而言能获取发展所需要的资金，将企业推上新台阶，提升企业的品牌和知名度。（三）对行业而言房地产投资基金是一种崭新的融资模式，能迅速推动行业发展。（四）对投资者而言能够获得进入房地产行业的快捷安全渠道，分享房地产行业快速发展带来的丰厚回报。由以上几方面可以看出，房地产投资基金的设立和发展将会为整个社会的发展和进步起到重要的推动作用。四房地产投资基金的优势（一）安全性房地产机会投资基金通过专业透明的封闭化模式对基金进行管理，保证了投资人资金的安全性，也为投资人的进入渠道奠定了合法性和安全性基础。（二）稳定性通过专业管理人对基金的资金进行管理，并对投资的项目进行跟踪，使投资项目公开高效运行，并确保基金投资回报，保证投资者投资回报的稳定性。（三）规范性目前我国民间资本充足，但缺乏一个规范性的通道盘活这些资本。借助于房地产机会投资基金这一平台，能更高效规范地发挥社会闲散资金的有利作用。（四）熟知性房地产机会投资基金将一部分基金份额向房地产公司的业主进行发售，投资人投资自己开发商所开发的项目，对项目的了解和熟悉程度高，可增强投资者信心。第四节房地产投资基金的组织体系房地产投资基金组织体系由基金持有人、基金组织、基金管理人、基金托管人等构成。一基金持有人基金持有人指投资者购买并持有基金证券的个人或机构。在权益关系上，基金持有人是基金资产的所有者，对基金享有资产所有权、收益分配权和剩余资产分配权等法定权益。二基金组织在公司型基金中，基金组织通常设有基金持有人大会、基金公司董事会及其他办事机构。其中，基金持有人会议是基金公司最高权力机构，董事会负责对日常重大事项做出决策。在契约型基金中，基金组织是一个无形机构，可以认为基金组织是一种名义上的存在。三基金管理人基金管理人是管理和运作基金资产的机构，主要职责是：进行基金资产的投资运作，负责基金资产的财务管理，促进基金资产的保值增值及其他与基金资产有关的经营活动。基金管理公司内部一般设有投资部、研究部、市场部、稽核部等部门和投资决策委员会、风险控制委员会等机构。四基金托管人基金托管人又称基金保管机构，通常由商业银行等金融机构承担，主要职责是：保管基金资产，监督基金管理公司在基金投资动作中各种资产活动，办理基金资产变动的有关事宜。第五节房地产投资基金的主要部门分工根据发达国家经验，在设立封闭式的契约型房地产投资基金时，国外发达国家一般都设有5个部门分工管理。一基金规划部负责房地产投资标的筛选确认，规划基金内容和机构，并负责基金所决定的房地产投资方案各项前期准备工作。二基金募集部负责基金募集的销售策略，并协助金融机构及证券公司，负责代销基金受益凭证，募集资金。三基金管理部负责所有基金的房地产投资标的购买，开发与管理及其他业务。四投资服务部按时提供投资报告和财务报告给基金投资人，解答投资人的各种疑问，并保留投资人名册，及时配发盈余给投资人。五财务部负责所有基金的会计、税收及现金管理，并负责向证监会定期报告并接受税务当局查账等各项业务。第六节房地产投资基金的操作程序简言之，房地产投资基金的操作程序就是四个字：募、投、管、退，即基金的募集、投资、管理和退出。募：发起设立房地产机会投资基金；投：投资于已完成尽职调查的项目；管：基金管理人对所投资项目进行跟踪和监管；退：分红及退出。一房地产投资基金的募集（一）设立房地产机会投资基金所需的文件1.基金法律文件的准备包括合伙意向书（MOU）、基金合伙协议、招募说明书、法律说明书、基金与管理公司委托管理协议、基金与银行的托管协议和管理公司内部文件。2.拟投项目的资料准备包括项目基本情况、市场前景分析、财务预测分析、审计师审计报告及赢利预测报告、法律意见书、政府有关部门批复等以及其他相关文件。（二）设立房地产机会投资基金需要注意的问题第一，选择合适LP群体，有的放矢。第二，获得政府支持将有利于LP的进入。第三，准备好拟投项目资料及分析数据，减少LP疑虑。二房地产投资基金的投资（一）基金目标客户的选择项目规模——开发面积20万～30万平方米之间，年竣工销售面积10万～20万平方米，2～3年即可完成。成长型企业——在管理、经验、人才、组织、资金、市场和品牌等方面已有相当的积累，正处于快速发展期和爬坡阶段。城市选择——首选战略城市，现在已进入二、三线城市，如重要省会城市（如西安、济南、重庆和武汉等）和非省会城市（如宁波、大连等）。客户选择——在二、三线城市主要选择在当期排名前几位并对当地市场有主导影响力的开发商，而在战略城市主要选择优秀的项目。企业机制选择——民企主要选择已进入规范化和职业化管理且知名度较高的企业；国企主要选择已改制或正要改制的企业。这类企业市场化程度较高，有利于与基金管理公司对接，遵守游戏规则。（二）基金选择项目的倾向风险收益稳定的项目：选择品牌连锁型项目及企业已开发和已销售过的项目注重良好的口碑和市场惯性。风险相对高收益也相对高的项目：选择硬件条件如规划、产品、户型、配套等综合条件较好的项目，理念、推广和服务等软件较为完善，且爆发力、冲击力大，有较大潜力的项目。项目市场综合优势强：项目和企业管理团队做到专业分工和人脉资源丰富，市场感觉敏锐准确，综合能力强。（三）基金组合投资方式一：选择2～3个好项目，选择安全快速实现回报。方式二：选择一个团队、理念、项目、资源和市场均好的企业，在资金的其他方面给予支持，将其培育成强势企业，分享综合收益。（四）投入拟选项目需要注意的问题一是对项目进行全面尽职调查，保证项目增长性；二是对项目进行合理估值，确定投资所占有股权比例；三是签订保障性股权投资协议，如是债权投资则需资产质押；四是对被投资项目进行后期管理。三房地产投资基金的管理（一）房地产投资基金的管理模式前面说过，房地产投资基金属于产业基金的一种。世界范围的产业投资基金的管理模式，其基本形态有两种：一是投资基金自行管理模式，二是委托基金管理公司管理模式。1.自行管理模式在有限责任公司制地产投资基金框架下，目前普遍采取的管理模式是聘请职业经理人团队管理。自行管理模式投资基金公司既设董事会，又聘请职业经理人组织专业管理团队，并将投资基金的重大事项的决策权、经理人的任免权和基金的日常投资经营权明确分离，职业经理人团队可以有限地拥有某些投资经营权，但对重大事项及投资的决策往往由投资公司的董事会甚至控股股东掌控。这种管理模式的优点是：能够更多地体现董事会和控股股东的管理思想和投资理念，更多地体现“投资者主权”的原则，尽管投资者作为股东并不一定熟悉地产投资管理的专业特点。但是，经过几年的实践，这种管理模式已暴露出许多先天的不足：董事会和大股东控制权太大，管理团队缺乏自主性和稳定性，不利于系统地整合资本市场和投资市场的资源，不利于发挥投资基金的扩张和放大效应，不利于投资管理思想和投资工具的创新。有限合伙制地产投资基金一般由普通合伙人（团队）管理，也可视为一种特殊的自行管理模式，只不过其本质内涵更接近于委托管理模式，即由基金专家管理团队管理，可保证基金管理的专业化水平。2.委托管理模式这是目前房地产投资基金比较被普遍认可和采用的管理模式。其基本特征是：投资基金不设经营管理团队，而是委托具有成熟投资理念和投资经验的专业投资管理机构负责投资经营管理，双方签订具有法律效力的委托管理协议，从而实现管理团队的机构化和专业化，并通过量化业绩报酬和管理费等标准建立激励机制和约束机制。委托管理模式的一般运作程序是：有限责任公司制、有限合伙制地产投资基金委托管理运作机制的受托投资管理机构负责项目的选择、评估分析和提出投资建议书，报经投资基金最高决策机构（如董事会、理事会、管委会等）决策同意后，负责办理项目投资的具体事项和投资后管理，然后再提出投资处置建议书，报送投资基金最高决策机构决策。相对于聘请职业经理人团队管理的自行管理模式，委托管理模式的优势不言而喻，其最大的特征和优势就是“专家理财、专业投资”。目前肩负地产基金、准地产基金委托管理之责的地产投资管理公司也开始改变过去“潜水运行”的低调姿态而逐渐浮出水面。当然，由于目前我国信用环境法制环境和专业人才等限制因素的影响，委托管理功效的最大发挥及委托管理市场的形成，还需要一个逐步发展和完善的过程。（二）房地产投资基金介入房地产开发的时点1.土地投标缺口一：启动资金。基金此时介入。2.拿地缺口二：四证未全，银行不发放开发贷款，此时基金介入。3.拿到四证4.拿到预售证缺口三：项目未封顶，银行不发放按揭贷款，此时基金介入。5.结构封顶我们可以用图2-2-2表示。图2-2-22基金介入时点（三）房地产投资基金三种典型的赢利模式增值为王——房地产基金赢利模式策划和设计的基本指导思想。1.以投资管理能力为主导的赢利模式以投资管理能力为主导的赢利模式通过系统地对目标项目实施投资运作及管理运作，寻求投资资本的收益和增值，体现了地产投资基金作为产业发展集合投资工具的本质特征，因而可以作为地产投资基金的主导经营业务。2.以融资业务为主导的赢利模式以融资业务为主导的赢利模式把为目标房地产发展项目提供融资支持和融资服务作为主要经营业务，由于房地产银根紧缩，这种运营模式在目前市场环境下有着一定的发展空间。3.以投资银行业务为主导的赢利模式以投资银行业务为主导的赢利模式将房地产资本运营（如房地产并购、房地产公司重组、房地产公司上市策划等）作为基金的主要经营业务。（四）以投资管理业务为主导的地产投资基金的投资运营和赢利模式以投资管理业务为主导的地产投资基金，其投资运营通常又可分为下列几种具体的运营和赢利模式。1.开发型投资对目标房地产开发项目进行投资，寻求投资的增值。2.风险投资型投资运用典型风险投资基金的投资理念，对房地产相关高科技产业（如新材料）的目标企业进行投资，寻求风险投资的增值。3.收租型投资长期持有写字楼、购物中心、商务公寓、工业厂房等收租型物业，寻求物业的长期稳健经营收益，并在条件成熟时通过房地产投资信托基金方式在境外（新加坡、香港等地）上市以寻求投资资本的增值。4.抵押资产型投资投资收购银行的抵押资产（房地产），通过资产证券化或受益权转让方式寻求投资的收益。深圳国际信托投资公司发行的“深国投·深圳发展银行总行营业部信贷资产受让项目集合资金信托计划”于2005年1月14日成立，这一金融创新模式为国内资产证券化和地产投资基金参与银行抵押资产投资提供了可资研究和借鉴的范例。5.不良资产处置型投资投资收购银行的不良信贷资产（房地产），通过资产直接转让或改造后转让等方式寻求资产的增值。如高盛、摩根斯坦利等几大国际著名投资银行就对国内不良资产的处置和投资情有独钟。四房地产投资基金的回报及退出（一）投资人投资回报的多样化实现方案基金面向不同投资人，满足投资人多样化需求，对不同类型的投资人设计不同的投资回报方案。根据现行法律法规和我们的操作经验，基金投资回报的多元化解决方案可简述为图2-2-3。图2-2-3基金回报方案说明：①该方案设计的理论基点为风险与收益的对等性，根据LP的风险承受能力而设置其收益率，在同一标准中设计不同的选择方案供LP选择。②优先级LP可以为其设置固定收益，或者固定收益加浮动收益，优先级LP与次级LP的比例根据基金LP的具体情况可灵活设定。③基金对项目的投资根据优先级LP与次级LP的比例而设定相应的债券投资和股权投资比例。④劣后级GP对基金运作进行全面管理，对基金资金进行透明的封闭式专业化管理，分享基金收益，并对基金的债务承担无限责任。⑤通过对基金LP投资回报的多级安排，既可满足LP的不同需求，也可达到开发商控制募集资金成本的要求。（二）房地产投资基金的退出需要注意的问题一是LP收益可通过固定回报或者投资收益分成等模式实现；二是开发商回购：开发商可约定回购价格无条件回购，保障LP权益；三是引入第三者收购基金所持股权；四是项目结束清算退出，可先约定。第七节海外房地产投资基金在中国的运作一进入中国的海外房地产基金运作机构及其基金产品（一）第一中国房地产发展集团有限公司澳大利亚最大投行“麦格理”公司（MacquarieBank）与英国基金管理公司“施罗德”所属的“亚洲物业集团”（SAP）合资成立了“第一中国房地产发展集团有限公司”并成功开发了高档住宅小区“奥丽花苑”。这是上海住宅开发商中第一个非亚洲区开发商。（二）中国房地产基金“中国房地产基金”由荷兰ING国际集团与首创集团于2002年在开曼群岛共同合资成立，基金的主要股东是来自欧美、东南亚、中国香港和中国台湾地区的大型房地产企业和金融企业。该基金筹集资金超过60亿元，期限为8～10年，这也是全球首家面向中国房地产市场的基金，由ING全资子公司霸菱投资管理。中国房地产基金和首创置业合作开发“第三置业”，并占有30%的股份；而在东坝河附近的太平洋城，中国房地产基金也拥有80%的控股权。中国房地产基金负责人、北京太平洋城董事长胡旭成表示，他们看中的是商务开发。地产基金在国外投资的首选是收益较好的写字楼。但在国内，由于大多存在非理性竞争、市场不稳定等因素，这类能够做好的物业并不多见。因此，在国内又不适合做投资基金。但是，中国经济高速发展的诱惑，又使得他们难以割舍。也正因为如此，他们才不得不选择自己投资开发新项目。（三）中国住宅发展基金2003年7月底，亚洲最大上市地产公司之一——新加坡嘉德置地旗下嘉茂基金宣布成立中国住宅发展基金，来自欧美、新加坡、我国台湾等地的投资者拿出1亿～2亿美元成立中国住宅发展基金，投资于上海或北京的中高档私人住宅项目。同时，该基金也关注上海、北京和广州等城市价位在5000～20000元/平方米的不同档次的商品房投资。（四）摩根斯坦利2003年7月10日，摩根斯坦利房地产基金MSREF宣布，与上海卢湾区政府控股的地产发展商永业集团建立共同投资上海房地产市场的战略联盟。双方同时还宣布了合作投资的第一个项目：摩根斯坦利房地产基金MSREF连同两家新加坡公司，入股永业集团旗下的大型地产项目锦麟天地雅苑。项目总投资9000万美元，折合人民币7.45亿元。该项目位于卢湾区，紧邻上海著名的大型休闲区、由香港瑞安集团开发的新天地旁。该项目由住宅、服务式公寓和商业组成。项目在2004年春完成预售，于2005年初竣工。这是美资首次进军上海高端住宅市场，摩根斯坦利在“锦麟天地雅苑”中的投资额大概占总投资额的10%。（五）新加坡GIC地产以房地产公司面貌在大陆出现的外资地产基金——新加坡投资公司旗下的GIC地产斥资4200万美元，在浦东陆家嘴批租了一块7万平方米的土地，兴建写字楼综合物业。（六）其他2000年，美国成立了针对中国市场的房地产投资基金，2003年，著名投资银行高盛公司也宣布成立了此类机构。2003年，美国