行业研究2023年展望合集

概览2年，中国经济在曲折中前行，“强预期”与“弱现实”反复博弈，全年GP速预将于3.0%国内情反致内需弱，给冲需求收缩、预期转弱的三重压力仍然较大，叠加俄乌冲突、美联储加息致海外环境动荡不。展望03，中国济有穿越，迎来苏。情防施优化将促进经济活动正常化，中国真正迎来“后疫情时代”，内需修复动能强而美国衰退渐行渐近，外需景气度或将明显回落，中美经济周期错位特征仍将延续。中央经工作议定调3年经将稳求进“稳”于稳长的时实现高质量发展，“进”在于提振信心被摆在了突出位置。我们认为，“中求进”落在经济结构层面，将体现为结构优化。会议突出强调了扩内战略，消费将在扩内需中发挥基础作用。2年，疫情对消费的掣肘持续存在，消费倾向回落，消费场景受限。伴随防疫模式优化，经济活动向常态化回归能够改善社会整体购买力。同时，消费场景的压制将得到明显缓解，服务消费反弹可期，驱动消费增速回暖。而投资有望在扩内需中发挥关键作用。22年，基建和制造业投资成为稳增长的主要抓手，政策托举下实现高增长。23年基建有望继续发挥稳增长作用，助力经济修复企稳。二十大报告提出要加快建设制造强国，中央经济工作会议再强调制造业重点产业链上核心技术和零部件薄弱环节攻关。考虑到新动能行业发展空间广阔，企业盈利预期修复，我们预计3制造投资维持韧，增或在数下有回落地产，2年面临供需双弱的局面，年内房企信用违约频发，居民购房信心不足，销售与投资持续低迷。22年末“三支箭”齐发标志着政策转向实质性宽松，3年边际向好趋势明确，需求端政策可期，基本面将有所回暖。不过，3年内需向上，而外需向下，出口依赖度高的行业投资增速将有所回落。综上，经济复苏叠加结构优化，3年我国GP增长目标可能设定在上。图：基建、制造业、出口成为202年经济增长的主要支撑力2022年111月要数计同比速11.11.7%9.3%9.1%-0.1%-9.8%制造业投资出口金额社会消费品零售房地产投资-5% -0% -% 0% 5% 1% 1%in，房地产：迎来实性宽，03年有望边企稳2年房地产供需两端表现惨淡，1月商品房销售面积同比下滑2.3，开发投资增速同比下跌.8。房产0年发展历的三周期中，本轮下行周期时间跨度长、跌幅深，主要是同时受到基本面和政策面的重影响。①基本面供需两端共振下行。投资端房企信用风险快速蔓延，房企资金紧张减少投资支出，部分已售项目甚至出现烂尾风险。需求端居民谨慎预期未收入且忧房交付，导致迟购。②本轮策调节奏。6年中央济工会议提“房不炒以来，政策主旋律由松转紧，0年三道红线和贷款集中度的要求进一步加速了房企清。到2年1月政才开迎实质性松，管供据在1年就已经显承。3年房地产低迷状态预计将明显缓解，销售、投资收缩至中低个位数滑。2年1房地政策出实质宽松贷、债、股融资箭齐发”有助于缓解房企的资金紧张局面，投资意愿边际好转。不过，融资端松的政策意图在于“保交楼避免烂尾引发民生问题”以及“房地产降杠杆平过渡”，重在托底。023年需求端政策的进一步发力对行业数据的全面提振将发挥更关键作用，“因城施策”框架下需关注各地限购限贷放松的进度。合考虑居民当前的信心状况、2年土地出让和新开工数据，我们判断中性情形下3年商房售面积比下滑.7%投资额比下滑.1%乐观情形下+1和-.8%。中长期看，随着我国劳动年龄人口减少、城镇化率提升速度放缓，叠加“房住不炒”的政策基调，我们认为房地产的需求中枢将逐渐下移后续期的上行间较有限地产对整体济的力度将步减。图：房地产开发投资增速4%332%房332%房产发资速279%234%161%162%198%105%69%70%95%99%70%10%44%98%3%2%2%1%1%5%0%5%1%20820921021121221322082092102112122132142152162172182192202212022年11月资料来源：国家统计局，图3：全国商品房销售面积单月/累计同比 图4：施工、新开工、竣工面积累计同比增速11%90%70%50%30%10%10%30%50%

70%60%50%40%30%20%10%0%10%20%30%40%200200-2200-4200-6200-8200-0200-2201-2201-4201-6201-8201-0201-2202-2202-4202-6202-82022200-4200-6200-8200-0200-2201-2201-4201-6201-8201-0201-2202-2202-4202-6202-8202-0

房屋新开工面积:累计比 房屋竣工面积:累计同房屋施工面积:累计同比i， i，基建：逆调节作凸显，3年继续发挥举用2年基建投资成为中国经济增长的主要支撑点。2年-1全口径基建投资规模同比增长1.65%，领先房地产和制造业等主要投资部门。其中交运储邮、水利公环、电热燃水三大板块的投资增速分别为.%、1.6%、1.9%实际，基资原在8年经成了“台阶，-01年均增速仅.2。2年增速陡峭行主为了应内需迷、回落以及房地产下行压力，从而开启了一轮“适度超前”的基建投资。Q1的1.46亿专项提前达和1.2万亿项债资金Q2项债快奏发行，Q3的.7万亿政性开发性金融具，对季度的基建投形成了带动。3年基建将继续发挥托举作用，但财政紧平衡对增速形成客观制约。）基建正增长仍有动力。为了实现中央经济工作会议“稳字当头、稳中求进”的总体目标，我们预计基建大概率将继续发挥其托举作用。项目储备上，年发改委项目审批额及新开工项目计划投资额都处于历史同期高位，预计3年将加大项目建设推进力度，加速形成实物工作量。）3年基建增长将受到财政紧平衡压力的客观制约。3年财政支出将继续支持基建投资，但力度能会于2年。一财政入端结余及润上的空明显收缩，房地产下行背景下土地出让收入也面临压力；二是财政支出可能更加倾向民领域从而基建投。总而言们判断03年建投增速约为%。除了总量增长，3年基建领域还存在两大结构性趋势。先是资主体将向中央倾斜。中央经济工作会议强调“保障财政可持续和地方政府债务风可控”结合前地金收入缺的面，认为3年基投资责任将更多由中央承担，准财政工具或将进一步发力，并通过转移支付支持地政府。其次是资金投向，行业分布上铁路运输、电力热力的投资比重降低，水利环公等市政类项目比重提升；若是区分新旧基建，3年水利、交通、农业农村基础设施等传统基建仍为主体，而信息基础设施、融合基础设施、新基础施等兴基有望获更高注度。图：基建行业投资增速（全口径）22.7%1822.7%18.5%21.2%20.3%13.7%17.3%15.7%14.9%11.7%6.5%1.8%3.3% 3.4%0.2%4%3%3%2%2%1%1%5%2208

42.2%

基础设施投资增速2092102112122132092102112122132142152162172182192202212022年11月图6：专项债发行节奏（亿元） 图7：基建投资细分领域构成变化趋势,0,0,0,0,0,0,0,0,0月月月月月月月月月

年 年,1年 年,1

5000005000000000

交运储邮 水利公环 电热燃水交运储增速 水利公增速 电热燃增基建投增速126012600010月月月月月月月月月月i， i，制造业：韧性足，3年增速或有落图：制造业投资增

2年前1月制投资同增长.3（221年全年为1.5）其中高技术制业投资同比增长2%制造业的增长韧性主要源自于2年海外需求提供支撑，汽车产业链、原材料、纺服玩具等行业在出口拉动下持续扩大生产；2）基建超前投资、新能源车的高景气对相关产业链形成支撑；3）减税降费、工艺改造类项目的贴息贷款等财政政策提升了企业的投资意愿。但疫情反复、I多次落入收缩区间、企业盈利预期承压也对年的制业投形成约。30.7%31.8%30.7%31.8%26.6%26.9%22.0%22.2%23.0%18.5%16.1%17.7%13.5%8.1%9.5%11.5%13.5%9.3%4.2%4.8%3.1%-2.2%3%2%2%1%1%5%2208-5%

制造业投资增速 高技术制造业投资增速2092102112122132092102112122132142152162172182192202212022年11月我们判断3年制造业投资将实现稳健增长，但增速有所回落。积极的因素在于：疫情态势好转后，2年制约制造业的供应链不畅和需求偏弱都有望获得改善，进而提振企业投资意愿；国际地缘冲突、能源危机和高通胀压力凸显我国制造业的产业链完备性和成本优势；高技术制造业保持中高景气度其持续投资仍将对整体板块形成拉动作用。但制约因素同样存在：223年出口增速大概率回落，出依赖度高的行业有可能缩其资本开支；I低位荡压制业利增长。结构上，3年制造业投资可关注以下两条主线。是二大报中强调的国家安全和自主可控战略，半导体、计算机、高端装备、医药生物、精细工等行业有望获得更多的政策支持，同时，绿色转型、数字升级等领域符合国产业展方也有得长期持；是I-I剪刀收敛势叠内需回暖，我们预计利润将进一步向中下游行业聚集，电气机械、仪器仪表等中设备制造业和食品饮料等下游消费品制造业将迎来盈利修复，带来企业投资力的提。图9：制造业PI多次处收缩区间，产需两端承压 图10：上游利润占比回落，中下游利润占比提升制造业I 新订单数 生产指数.1.1.25.6.2.4.1.2.4-1-2--1-2-3-4-5-6-7-8-9-0

上游资及原料 中游设制造 下游消制造.%.%.%-1-2-.%.%.%-1-2-3-4-5-6-7-8-9-0图1：我国出口商品结构（-11月商品金额累计增速）海关总署消费：22年低迷，23年渐复苏2年-1月我零总额计下滑.1表现低主要因为生动能不足以及受到疫情反复扰动。内生动能方面，国内居民储蓄意愿增强而费倾向减弱，政府部门由于财政收入压力而节俭开支，企业部门也在减少支以应对潜在的盈利压力，整体消费信心在底部徘徊。疫情的反复加剧了消费下探幅，-5月和-1月的社单月比负长。由于2国内克戎感染人大幅加，预计当社零将延增长。3年，消费市场预计将渐进复苏。）2月6日《关于新型状病毒感染实施“乙类乙管”的总体方案》标志着国内防疫模式已迎来新阶段，工作重心将从防控感染后置到医疗救治上。我们认为政策调整将直接影响消费复苏的节奏。短期内新冠感染人数大幅增加将冲击商品流通体系和居民出行意愿消费市场面临阵痛期。但随着国内医疗系统应对能力的提升、免疫人群的扩大以及个人防护经验的完善，未来疫情影响预计将逐渐淡化，消费复苏可期。）除防疫政策之外，消费市场的复苏也将受到居民收入预期和消费意愿的影响。2年三季度居民人均可支配收入累计增速已有改善，政府部门税收收入随着经济渐进重启也将迎来改善，企业部门的担忧情绪可能逐渐缓解，社会整体购买力将有所增强。但是，疫情已经延续三年，消费者信心跌至历史低位，我们预计复仍时日。3年服务消费向上弹性大。疫情反复之下，出行限制对服务消费形成沉重打。2前季度，饮、游、票房的入同下滑4.%、2.2%、2.2%。参考海外经验，出行限制解除后服务消费将迎来显著反弹，3年我国也有望呈现类似的复苏路径。商品消费方面，粮油食品、烟酒等必选商品有望继续获得稳健表现，房地产相关品类（建筑材料、家具家电等在地产下行背景下预计修复能力有限，3年新能源汽车补贴政策的退出将对汽车消费带来。图12：社会消费品零售总额增速 图13：2022年单季度社零总额及增速社会消费品零售总额增速

社零总（万元） 同比增速2520151050-5-0

21.6

15.9

18.818.5

14.5

13.1120

10.710.410.2

9.08.0-3.9

12.5

-01

.2.8.6.4.2.8.6

.%

.%

1%2%3%4%5%6%.%.2.9.%.2.9.0i， i，图14：居民储蓄意愿显著增强 图15：美国居民消费复苏情况更多消费 更多储蓄 更多投资0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%00102030401020304010203040102030401020304010203i， arbn，景气度回展望图1：各行业景气度回顾与展望行业大类一级行业二级行业景气度衡量指标2022年景气度2023年景气度展望（同比2022年趋势）详细情况地产及公事业房地产房地产开发销售面积低受2022年土拍、新开工大幅下滑的影响，商品房供应面积不足或将带动2023年销售持续下行。不过在2022年低基数情况下，2023年大概率为个位数负增长物业管理营业收入中虽然物业管理为房地产开发下游行业，但随着不断有房屋竣工交付，在面积规模持续扩大，仍维持一定的景气度。不过，受房屋竣工面积下滑响，营收转为低速增长建筑业建筑施工基建投资增速房地产建安支高受2022年高基数影响，2023年基建投资或将放缓，且幅度与可能性或将高于房地产行业带来的建筑施工市场需求的复苏环保环境治理新增订单情营业收入中污水处理与垃圾发电两大重点方向建设需求已日趋饱和，未来将迎来运市场高峰期电力光伏发电光伏新增装机容量高2022年全球光伏新增装机规模在230左右，预计2023年中国、欧洲市场装机需求保持旺盛，驱动全球装机规模达到270以上上游资源煤炭煤炭开采价格中在严控产能和价格管控的政策调节下，2023年煤炭价格将较2022年保相对稳定钢铁普通钢铁价格低2023年行业仍然维持供需双弱的格局，钢材价格或在供需结构调整下较2022年有所回暖，但仍取决于房地产和基建等建筑用钢需求修复的速度有色金属能源金属（锂）价格高2022年，下游新能源车需求旺盛。锂盐在2023年供给增加，价格可能高位回落，但仍然保持在相对高位上石油油气开采利润总额高OC超预期减产，2023年国际油价仍将高位震荡，上游高景气行情望延续油品制造汽柴油裂解价差中2022年价格传导较为顺利，但受疫情影响，下游需求不振，价差难以阔。2023年经济活动逐步恢复，价差存在上行空间上游原料化工基础化工利润总额低成本压力略有缓解，但边际量不大。叠加产能扩张尚未见顶，利润改善度有限合成材料利润总额低2022年受原料成本及需求不振的双重影响，行业迎来低谷期。2023年需求迎来复苏的情况下，边际改善预期较为强烈建筑材料结构材料水泥价格指数中2022年，整体受基建高景气与房地产低景气的复合影响，整体表现趋平；2023年传统基建受到高基数效应影下增速或将放缓，而新增保障租赁住房等释放出新的市场需求由于占比过低，很难在短期内重新支撑上游需求中游制造电力设备光伏制造产业链产业链各环节产能、产能利用率、格、毛利率等数中上游硅料、硅片景气度走平甚至向下，中下游电池片和组件景气度向上光伏制造产业链随着硅料产能逐步释放，硅料价格势必开启下行周期，片大尺寸扩张步入尾声，结构性产能过剩压力凸显，产业链偏中下游的池片和组件环节在上游价格回落情况下盈利存在较大修复机会汽车传统汽车整车销量和市占率低2017年传统燃油车达到销量峰值2817万辆，随着近年来新能源汽车占比不断攀升，传统燃油车销量逐年下滑，预计2022年销量为2000万辆，同比下滑12%，预计2023年传统燃油车将继续保持下滑趋势新能源整车渗透率高展望2023年，预计新能源汽车年销量将达到850万辆（其中新能源乘用车销量预计超过800万辆），同比增速预计回落至30%，景气度相比2022有所下降储能锂电材料动力电池装机量高中游材料不断扩产，2023年新能源汽车销量增速回落，景气度相对2022年有所下调锂电池制造产能扩张和动力池装机量高动力电池厂商不断扩产，2023年将是产能集中释放之年，或存在产能构性过剩风险，景气度相对2022年有所下调通信电信运营营业收入中5和千兆网络套餐升级，电信运营保持平稳增长通信设备制造营业收入中2023年国内电信运营商资本开支向下，海外5市场保持一定增长，整体通信设备景气度与2022年持平。其中，华为中兴海外5市场份额有所下降，参与爱立信、诺基亚、三星5供应链体系的中国通信设备供应商有实现更高增长机会电子集成电路半导体制造厂产利用率低根据半导体库存周期及半导体制造产能利用率推测23年5月起半导体需求将逐步反弹。22年前高后低，23年前低后高软件及服务软件开发经营利润低2022年软件开发行业利润下降，主要是企业进行较多研发储备导致成增加，疫情影响导致需求较为疲弱。预计2023年将开始将进入业绩释期图1：各行业景气度回顾与展望行业大类一级行业二级行业景气度衡量指标2022年景气度2023年景气度展望（同比2022年趋势）详细情况中游制造国防和军工常规兵器营业收入高二十大对国防建设提出的新要求首次提出提高打赢能力打造强大战略威慑体系，增加新域新质作战力量比重等，军工行业将向着更加全面、更多维度方向发展。新型号的数量和需求将进一步提升老旧型号替换有望加军用航空营业收入高军用航天营业收入高军用船舶营业收入高军用电子营业收入高机械设备工程机械营业收入低存量新机基数大，下游需求无明显好转，预计2023年行业景气度仍处下行空间运输设备船舶制造新接订单量、造完工量低2023年开始国际海事组织的碳强度指标强制执行，将加速老旧船舶的更新换代，叠加油运周期上行预期，2023年新接订单量有望实现小幅增长从造船完工量来看，2021年大量新船订单预计将在2023年开始交付，船完工量预计将大幅增长对于造船企业，2022年底开始高造价订单收入逐步确认，成本端造船板价格的持续回落，叠加中国对美元汇率走低，头部造船企业盈利水平预将大幅提升轻工造纸企业利润低造纸周期下行，处于行业筑底阶段。2022年以来，造纸行业承担了C的“剪刀差”，生产成本高位叠加纸价低迷，纸企两头承压，盈利大幅下降，除头部企业盈利下滑外，大量中小企业陷入亏损，行业亏损面超4成，行业正在出清产能。预计2022年3、4季度，造纸行业仍将处于最困难的筑底时期，底部拐点可能出现在2023年上半年，需求和成本两端的压制因素好转（如国际木浆巨头新投产能释放），业绩将开启修复下游消费服务食品饮料白酒制造批价中2022年宏观经济承压叠加疫情反复限制消费场景，白酒终端销售承压。2023年，伴随场景修复将迎来需求修复，但可能仍需等待一定时间乳制品制造头部企业液奶销售低2022年头部企业液奶销售同比转负，受疫情和宏观经济原因，乳制品求端承压食品制造C：食品中2022年C食品项主要受猪肉价格驱动，2023年猪价波动减小，C食项中枢将有所回落医药医疗医药制造营业收入；投融资中疫情压制就医需求，2023年疫情影响趋弱下，医院诊疗量恢复带动行营收明显修复医疗器械营业收入高2023年行业将出现分化，医疗器械受益于医疗机构贴息贷款刺激将有较大增长，而VD板块由于2022年新冠影响带来的高基数，2023年海外单减弱，国内方面核酸检测需求也很难持续增长，预计将出现明显下滑医疗服务营业收入；在手单数量高CO方面，全球订单向中国转移的趋势仍在，虽然2022年新冠订单带来较高基数，但行业仍处于快速增长，增速虽然会下滑，但是10%以上同增长仍能维持。医院方面，2022年各地疫情持续影响营业情况，疫情压制就医需求，2023年防疫放松的带动下，医院诊疗量恢复带动行业营收明显修复生命科学上游营业收入高随着下游生命科学研究、生物医药、检验检测等行业的发展，市场需求断扩大。而本身国产化率低，随着海外优质人才回国，和新冠带来的全供应链紧张问题，国内企业迎来快速发展期农林牧渔养殖（生猪养殖）猪价中2022年在周期下行的一致预期下供给端短期过快收缩，导致猪价在下半年迎来上涨。但是当前能繁母猪仍处于高位将制约了猪价上涨高度，预2023年均价相对持平，猪价波动较2022年减小，全年趋势前低后高。养殖（奶牛牧场）原奶价格中2022年奶价高位有所回落，但考虑到饲料端的成本上涨，牧场盈利逐有所承压家用电器白色家电营业收入低2023年预计在2022年低基数背景下有所修复，但考虑到大家电产品渗率水平高，预计修复空间有限小家电营业收入低新兴小家电存在较大增长空间文化和传媒影视制作、电视节目制作及发行、播出电影票房低2022年疫情散发情况较上年严重，线下娱乐受影响较大，预计全年票房将较疫情前腰斩。考虑到低基数，预计2023年或有所修复消费者服务商业连锁（餐饮、酒店、商超）营业收入低随着疫情政策放松，2023年景气度大概率迎来反弹，幅度受到消费者买能力和意愿的左右交通运输仓储物流（物流）企业利润中快递价格战告一段落，行业进入利润修复期，结合2021年企业盈利低数，2022年利润增速普遍在高双位数。受疫情封控影响，预计全年快行业整体业务量与业务收入增速放缓至10-15%区间资料来源：注：一、二级行业匹配我行特色行业分类体系，行业大类按照不同行业在产业链中所处的相对位置进行划分。我们用各行业的重点关注指标衡量该行业的景气度。高景气度代表重点指标的同比增速在10以上，中景气度代表重点指标的同比增速在0-10间，低景气度意味着重点指标同比负增长。景气度提供了对行业直观地进行横向比较和筛选的观察视角。通过梳理细分行业景气趋势们发现，3年景气度比改的行业括：品制合成材、软开发船舶制造造纸医药、小家、文传媒业连锁。3年仍能维高景度的行包括建筑、光伏电、、油开采、国防和军工医疗、医疗务、命科游。3年维持中低景度的行包括房地环保、炭、铁、础化工、建筑材料、光伏制造产业链、传统汽车整车、电信运营、通信设备制造集成电路、白酒制造、乳制品制造、生猪养殖、奶牛养殖、白色家电、仓储物流。3年景气度在下风险的业包：新整车、电材、锂池制造、程机、食造。地产与公用事业房地产：行业拐点阵痛期，供给侧格局重塑目前是房地产第三轮大周期底部。房地产是周期性行业，通常从销售角度考虑，将地产分为“三年一轮小周期”。如果考虑销售和投资，可以将地产为约-7一轮大周。在地大周底部销售市景气转弱资也出现快速下行，同时面临经济大环境整体恶化的压力。目前处于第三轮大期底部此前期底间分别为-9、4-5。本部的形成主源于地产降杠杆策的施（00.8道红、00.2贷款集中度，因大量出清，况较前复。图18：房地产周期位置回顾：22地产各指标下滑，1月政策向实质性宽松2年除房价外，地产其他指标均实现硬着陆。根据统局-1月及我们测，2年国商品销售积为18亿方同比-2%房产开发投资为1.2亿元同比-1%。屋新面积为119亿，同-%。本轮下跌周期因为供给侧改革出清，2年放松政策出台节奏较缓且实质性转向时间比此前两轮周期晚。在房企大量出清的过程中，一方面因为交付困影响到民的房信另一方房企资能到极大响拖经济。回顾本轮地产放松政策，从1年4季度开启，在2年1月有了明显的转向，政策调控进入“深水区”。围绕“防险”、“保民生”、“长”三大目标，一年多以来的地产放松政策可划分为四个阶段。各目标下政策力度不同，其中，防风险目标下政策力度最强，保民生次之、稳增长相对较弱“防风险”分对应1年9月开的严管纠偏，即08年始的房地降杠调控边际宽”、及“02年1月的产政向实质性宽”。1年9月特大房企大信约并持发酵导致悲观预期上升，监管提出如“支持房地产信贷平稳有序”、“维护住房消费者法权益”。虽然金融端严监管政策开始边际宽松，但这并不意味着降杠杆政的转向只是了让地产降杆”稳过避免系性风的发。2年1月房地产融资“三支箭”是本轮放松最为实质的政策，意味着降杠杆调控融资限制的打开，同时意味着行业供给侧出清基本完成。0月大型民企碧桂园、龙湖频繁传出流动性问题，公开市场债券价格大幅下跌，极可能发生新一轮大型房企违约潮。于是，地产“三支箭”政策先后出台，具包括：（1）以“金融十六条”为代表的信贷放松，央行出台实操性政策引导支持优质房企融资，并首提稳定房地产信托；（2）交易商协会重启“第二支箭”，计支包括在内的营企发债额约0亿元（）隔6年放开房除IO以的股权资。在“保民生”段，政策力提升并且一定的果。2年3季度“断供事件”发酵驱动中央在“稳民生”中向前站位。7月的中央政治会议首提“稳定房地产”；8月中央通过政策性银行专项借款方式支持“保楼”。三季度的全国房地产开发贷款同比增速边际改善，0月末投向“保交楼”领的抵补充（L）净新达到13亿元。“稳增长”主要是二季度地产放松以提振销售为主，最终政策效果较。本轮需求端放松以地方主导的“因城施策”为主，二线及以下城市均出台了购、限贷等实质性放松政策。需求端放松呈现出数量多、频度高、力度小的征，整体看，政策在需求端仍延续“房住不炒、托而不举”的基调，对地产售提振限。总结来看，目前房地产处于“强政策，弱基本面”的阶段。在政策端，融资政策已全面打开，主要看落地效果，同时预期需求端仍将持续放松。而基面来看销售积累比增速自2年4月幅下跌来，终处-0%以下，地产发投计同比在持大幅。图19：本轮房地产放松阶段、政策梳理展望：23年销售跌收窄给侧出基本成基本面：需求端政策力度及效果是影响销售、投资表现的大变量预计3年仍将延续房地产宽松政策。在当前的时点，针对房地产融资形成了“信贷”“债券”“股权”的“三箭齐发”态势。不过，若想房地产企稳向好，离不开需求端政策的持续释放完善。各地限购限贷等实质性放松政策相较于6年2月上轮底部有较空间续可关核心市针改善性”求的振。22年2月的央经作会议地产述进积极，“支持住房改善”列为扩大内需支持消费的首位，需求端政策出台预期进一步增强。政策节奏上，中央经济工作会议仍强调各地主导的“因城施策”为主，时间上重点注3年1季度各主导需端放松。房地产政策及基本面沿着以下路径演绎：供给侧出清完成——融资端限制打开——需求端政策预期——销售企稳——投资企稳。目前正处于需求端预出台政阶段其力效果将影响03年售、投增速现的变量。我们预计3基本将有所稳，也取政策释的节及强。由于不同政策环境下销售、投资表现将有所不同，我们对政策面给予乐观、性的假：乐观 中性表：03年政策放松乐观 中性一线城市局部放松：北上广深适当降低二套房首

二线及以下城市放松：南京、杭州、成需求端“因城施策

付比例，取消认房认贷；二线城市应放尽放：南京、杭州、成都、苏州、武汉、西安等城市取消限购限贷，首套房首付2成，二套房3成

都、苏州、武汉、西安等适当放松限购限贷，适当下调首套房、二套房首付比例融资端政策 三道红线放开 房企融资环境明显改善id销售端，除了供给侧出清影响以外，本轮下跌周期还受到疫情反复、经济下行居收入期不影响，此恢市场并不容。考到1年一季度对较的基及政策放的奏，我们为03Q2降幅著收窄，四季开始齐升。性情下，计3年QQ4销售积单季同比分别为-%、-、%、%，全年为-.%，商品房销售面积为3.0亿方。乐观情形下，政策端释放超预期且效果显现较早，那么商品房销售面可达4.0方，比为%。投资端，从历史来看，复苏滞后于销售，若销售在二三季度复苏，投资大概率在四季度会有所修复。房地产开发投资主要包含土地投资与施工投资，其中土地资占比3成安投资占比7。土资通常后土出让场1年左右与前年出相关度高。据中数据，2年-1月全国土地让金比下-%，降明显因此们预计3年土投同比增速继为负跌幅为%。施投资主要施工面关联较高工面积包含去-5年施目的信，对际变不敏感，2年施积同比为-%，工面同首次转。3年在此前开工积大探而竣工受“保交楼”影响有一定支持的情况下，施工面积同比大概率持续为负，预计施工投资为-%。中性情况下，预计房地产开发投资额为-7.1%。若政策短期有更强的刺激，预计房地产开发投资修复更早，且有望实现跌幅大幅收窄预计房产开投资-3.%。图20：商品房销售面积预测（中性情形） 图21：房地产开发投资预测（中性情形）20

16000200003020000301500010100000500010120001000080006000400020000

40302010010:方 -

房地产开发投资完成额亿元 同比-右轴：%id, id行业格局：央国企、优质民企份额提升，建筑企业、城投为市场新进入者本轮房企出清接近结束，后续再发生新的大型房企违约概率较低。如我们前文所述，融资端政策的转向意味着房企出清基本完成，从债券市场价格表上亦可看出新一轮大型房企违约压力有所缓解。对于未在公开市场违约或展的相对质民及混有制房（碧园、、金地）在2022年0-11月流动紧张影响引债券格大其中碧园已至4050元，接近恒违约的债格。11月三支”政出台后这些企债格回至70以上说明场对新轮暴担忧修复图22：大型房企债券价格表现02年1月初桂园约21恒大2020年7月2020年8月2020年9月2020年10月2020年11月2020年12月2021年12020年7月2020年8月2020年9月2020年10月2020年11月2020年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月资料来源：；注；恒大、碧桂园、龙湖、新城选取债券分别为“5恒大、9碧地、9龙湖、1新控0、16金地销售端格局重塑趋势明显，民企份额明显缩水，央企与国企份额合计过半。1年下半年以来的房企暴雷事件中，违约房企主要为此前较为激进的民营房企，其后续施工与销售都受到拖累。而央企与国企具备更强的信用优势，且能够在行周内将化为销优势对比20年与22年-1TOP00销售据，份额大缩水了8个分点，部分质民销售显著弱，央企企份额上涨了0个、9个百分，承了此民企的售份。图23：2020年销售TOP100企业 图24：2022年1-11月销售TOP100企业外资央企外资央企民企央企,国

民企,国企,资料来源： 资料来源：，建筑企业与城投成为房地产市场新进入者，份额已超三分之一。销售端低迷与资金压力下，房企拿地积极性下滑，建筑企业入局，城投大量托底，成房地产场的力量比2020年与022年1-1月的TOP100新增值据，建筑、投类业份从8%幅提至3%。中，建企业中国新增货值名TOP，中孚排名TOP1；城类业广州铁和圳地别排名TOP11和TOP2。图25：2020年新增货值TOP100企业 图26：2022年1-11月新增货值TOP100企业其他建筑建筑城投其他房地城投城投资料来源： 资料来源：， 基建设施建设：年内或达2，223年或达6回顾：22年投资增或达2，或有上延迟因素从总体投资规模角度来看，止2022年11月国基础施建投资速为11.65%，上月增加.26个百分（不电全国基设施设投速为8,90%，上月加0.0个百点）预计22年全基建资增将达到12%左右为自017来最高平回望年，我曾预到2022年基投资或达5年来最水平但仍明显低估了实际绝对值模（原预测上限为6.5%）。造成这种偏差的原或在于以下点2021年建投释放延，部投资计可延进了222年据国内新信贷平超，在资端形了超支水利、电等领域规模较，在求端了订单撑图27：2021年中国基建投资细分领域构成 图28：历年中国基建投资细分领域构成变化趋势交运储邮 水利公环 电热燃水铁路运输 道路运% 燃气生产和供电力、热力的生产和供应铁路运输 道路运% 燃气生产和供电力、热力的生产和供应 水上运输 管道运输 航空运% % % 仓储邮政水利管生态保护和环境治公共设施管理装卸搬运和运输代12%6%25,000 12%6%20,000 30%15,000 20%10,000 10%50000 0%0 10%资料来源：前瞻产业研究院， 资料来源：公开资料，整理从细分子领域结构来看，基建投资的内生增长动力引擎也在经历一轮切换。根据统计局的定义，广义基础设施建设包括三个大类，分别为：交通运输、仓储和邮政业，占比约4.8%（221）；水利、环境和公共设施管理业，占比约35.7%（2021）；电力、热力、燃气及水的生产和供应业，占比约18.%（2021。比201，近十间道运输共设施生态境、投资的比重明显升，运输、力热投资明显降根据对建筑央企调研反馈情况，2022年我国基建投资增速的主要贡献或来自于城市建设相关的城市综合体开发、新区建设、旧改等项目；此外，风光大基地、利水等项设也贡了较的电关项目设投增量展望：23年投资增或达6，水利环或为动力根据此前我们发布的基建深度报告分析，目前我国或处在基建投资强度（投资比GP绝的比值）8%附高位定小幅动的态。据宏观GDP增五年枢，我国基或处以5.2为增速年中的阶图29：近五年基建投资增速中枢已下探至4附近 图30：未来宏观GDP五年增速中枢水平预测

基建投资增速 基建实际增速五年中枢

P实际增速 P实际增速五年中枢 20.1%15.7% 20.1%15.7% 17.1%4.1%11.39.87.96.65.2 4.64.1%9%631 6 1 6 1 6 i， Wn，若将基建投资增速同样取五年移动平均水平来看，近五年基建投资的增速中枢为4.1，与GP增速水相近二者中枢的值持缩小可以论证基建投资强度或已达到高位稳定阶段。若2023年基建投资强度小幅上升个百分点至18.47%，则对应2023年或可达到约6%的基建投资增速，对投资额绝对值约22.56万亿元。图31：基建投资增速于2015至2017年间迅速换档基建投资规模（右轴，元） 中国城镇化率（左轴） 中国基建投资占P比（左）80% 32,00070% 28,00060% 24,00050% 20,00040% 16,00030% 12,00020% 8000010% 4000019519195196197198199200201202203204205206207208209200201202203204205206207208209200201202E203E204E205E206E207E208E209E200E201E202E203E204E205E公开资料，整理收集从行业构来，断03年基市场建设心或仍集中水利等市政相关领域，市政设施管理、环境卫生管理、城乡市容管理等传统基建目与综合管廊建设、海绵城市建设、智慧城市建设等较新型的基建项目或将得较多场关。若细分子域拆并分增速预则至23年全国水利公环投资规模或达1.79万亿元，交运储邮投资规模或达.28万亿元，电热燃水投资规模或达449万亿元。相比传统的高速公路、桥梁、铁路等传统交通基建项目建设，近年来占比显著上升的市政类型项目对于参与方而言无论是技术难度还是垫资压力都要好许多。因此，如果仅从准入门槛角度来看，基建投资的档位切换可以理解一种市下沉表现于部分企与企而味着更的市机遇。图32：建筑企业竞标的核心优势与评标人的评标逻辑资料来源：从市场参与者结构角度来看，决定市场玩家结构的远不止项目技术与资金能力两项门槛，此外还有成本、质量、税收、地方保护、政治政策风险等诸影响因素，综合考虑全部影响因素的前提下，我们认为市场未来或将出现如分化趋：随着理性市场需求的增长放缓，建筑行业央企或将扩大经营的目标不断向后线城市下沉，或将对部分弱势地方国企与民营企业的生存空间形成压；为了获得更多的工程机会，一旦某后线城市释放出可观的市场需求空间，部分民营企业与地方国企就会抢先将自己拥有最高工程资质的母公司迁移至该城市，以在税收缴纳方面获得地方政府的支持从而获得竞标的优势。而央企受其垂直管理结构限制，或难以在短期内做出灵活反应或在场下程中出部分益给企业；在政府重大项目或价格敏感型的常规建筑工程项目的竞标场合中，通常为央企“相同重量级选手间的较量”，或难以见到民营企业参与竞标的现；部分弱势地方国企或民营企业，或将开始由总承包向专业分包转型，以避免在总承包的擂台上与央企形成直接竞争关系，而转而从产业链分工上求与企合存的出。图33：2003-2020年基建投资完成额的资金结构，从投资资金结构角度来看，国基投资金结先后经了三变化：自筹接盘信贷（-21）：0年开始出台一系列政策限制城投无序融（国发9号、财预2文等而2年开的可以绕开银信监管的券商基金资管业务，直接导致了随后的非标融资大爆发。五内国信贷建投资的占下降近6个百点，期以城投和非融资的自筹金提了2百分点；应付接盘自筹（-21）：5年3号提出直剥离城投平台的政府信用背书；随后又出现了P模式的大规模爆发与清库“急刹车”，也为之后大量的工程项目企业垫资埋下了伏笔；在此期间自筹金占迅速近6个百点，期“应付”占也提升了近6百分点；专项债接盘应付（90）：在此期间以专项债为主的预算资金占比迅速提升了近4个百分点，远超历史水平。而在显示市场中体为P模式的持快萎缩与项债持续发行。目前我基建资资构或仍在第阶段内，但当前2尚未提前下发23专项额度这迹象或可，目前国专债的度发行或已进下一整期，此期专项目的可性审或将。 环保：垃圾发电与污水处理或已达顶，未来建设市或将快速向运营市场转化垃圾焚烧：产能设日和，退新政分化在固废处置领域，垃圾焚烧市场的产能建设峰值已过，开始趋向饱和状态。根据公数据，-225年内剩55万/新增目，对或仅约1座焚烧厂建需，对资额仅约5元若以平均水平计算，则年或仅有9亿元新增产能建设需求。建设高期已，运峰期到。假至5年全国、西中部区的人口布占保持，则至5年，部区人口量或达到.4亿、中部地或将达到.65亿、西地区将达到.84亿。假每一一年的生活垃圾产量为40吨，同时按照“十四五”规划中东部焚烧比例达%、中部达到6估算，可测算至3年，全垃圾烧总规模或将达到.0亿，场总规或将到2.3亿元年。图34：“十四五”新增产能需求明显减弱 图35：我国垃圾焚烧焚烧率5880五需求59十三24焚烧产能（左轴，万吨/日） 新建焚烧厂（右轴，座）905880五需求59十三2475 60 45 30 15 500 02015年实际完成十三五规划2020年实际完成十四五规划

7%6%5%4%3%2%1%0%

东部 中西部 各省总计十三五规划 2020年实完成 十四五规划资料来源：国务院官网， 资料来源：国务院官网，而在退新政面，《221年物质电项目设工作案》内容致可以概如下点：对于非争配项目补仍按照.65元结；对于竞性项，则国补新；补贴将取“地分模式。图36：垃圾发电项目收入来源及退补新政所导致的资金压力传导方式公开资料虽然202的竞结尚未公，但考上数企业与竞的结来看，大率会在0.80.62元千瓦这一内，在价激情况能会低于0.55元/千时这水平对于竞争配置项目而言，国补退坡意味着降低网售电收入，在运营成本不变的情况下降低企业毛利图37：不同退补金额对同一企业经营的影响 图38：相同退补金额对不同规模企业经营的影响8007006005004003002001000

年上网收入(万元) 年总收入(万元) 毛利0 -.2 -.5 -.1 -.5

350300250200150100500

日） 020 30 30 0

%-20%资料来源：测算 资料来源：测算假设某圾焚厂垃理量为100吨/，置2台00td机炉焚烧炉、2台余锅炉及1台25MW凝汽汽轮机组，目总资5元、运营周期20年年运营0天，每生活圾折上网电量为280kW，圾处费65元/吨算收，可得出国补坡额在0.01元/kW、0.05/kWh、0.1元/kh时毛利降幅将别为到1.5、3.8%、.1%由此可见，对于竞争配置项目而言，退幅度一旦超过0.1元，对于毛利率的打击或将部分企业造成沉重打击。而在不规模企业，抵抗补的力也大差别假某5家圾焚烧厂垃处理分别为00、50010001500000吨日，由更大产能应更大产线最终实现更的发效率假设该5厂单吨圾电量分别应250300、5、450、50瓦时/在其他设条根据段假设进行合理化修正（如单位建设成本、运营成本）的前提下，最终所获得的毛利率将别为到-13.%、0.1%20.8、37.7、46%由此可见，对于竞争置项目而言，更大的产线规模与更强的发电效率，往往可以直接对应为更强的御寒能力水平。2021年国补坡政施前，业发收益标杆电价省补0.1元/+国补=0.65元/度算其中有7个份国金超过了0.2元度，、蒙西、甘肃更超过了0.25度图39：退补前各省发电收益组成（元/kWh）燃煤发电标杆电价(元/度) 省级电价补助 中央电价补助0.70.60.50.40.30.20.1北北天江福山山浙上冀冀宁河安蒙甘蒙广江湖青云贵陕吉黑…湖辽重四广海南公开资料整理测算在省补层面，假设2022年最终竞价果为0.6元/度，照央分担预估，将有0%以份省级价补金额过0.1元/度全国省级贴金额过0.12元/比退补策前出了02元/度在国补层面，根前文对市场模的算（圾焚烧将达到.28亿吨，其东部圾焚约为2吨、部为17亿吨西部为1.12亿吨），至205我国部生1.66吨/的新产、中部生226亿吨/的新增产能西部产生.37亿吨/日新增能，设补贴额保持0.2/Wh，照给定央地担比2025年东部域省额达到2.7亿元年、部区达到2.8亿元年、区域达到1.9元/东部区国补额达到.7亿元/年、中区域到18亿元/年西部域到2.9亿元年，年总贴金额为12.9元/图40：退补后各省份省级补助增加金额（元/kWh）010008006004002北京天津江苏福建山东山西浙江上海冀南冀北宁夏河南安徽蒙西甘肃蒙东广东江西湖北青海云南贵州陕西吉林黑龙江北京天津江苏福建山东山西浙江上海冀南冀北宁夏河南安徽蒙西甘肃蒙东广东江西湖北青海云南贵州陕西吉林黑龙江湖南辽宁四川广西海南-.2-.4公开资料整理测算分析发现，央地分担新政或许并非对所有省份都增加了财政压力，对于部分燃煤电价较高的、且中央承担比例较高的区域，在央地分担政策下，或将在一定程度上降低其省补压力。涉及省份或将包括海南、广西、四川、重庆、辽宁、湖南、黑龙江、吉林与陕西等。以海南省为例，在央地分担新政落地的产经下，省补力或从0.1元度降至0.8元/度虽然央地分担政策在一定程度上缓解了国家新能源补贴资金的压力，且对于小部分省份或将减轻其省补负担，但对于大多数省份而言或将意味着额外财政压力。对此我们判断，在新政施行初期，对于部分压力较大的省份，中可能会给予的额外补偿资金用于过渡，来完备其省内的垃圾焚烧配套项目，中后期发展或将交还给场规其他固废：水泥协同建设高已过电回等回收用板迎发展垃圾焚发电外的固废处领域在2023或将出以下势水泥窑协同处置子行业建设高峰期或已过去，023年总体或将对应投资需求或为1.5亿，或将很迎来业运高峰期，间或现明显企业格竞况，或盈利平造响垃圾填埋子行业受政策压退影响，填埋产能建设市场未来或难见到规模化增长势，成功批的刚性埋场于其谱性与稀性，将成为废处行业手可热“战资源餐厨垃圾处理子行业或存在较的市空间，20年全国338个级及以城市餐厨规模或达17.48亿若2023年待餐厨圾处置备可盖总的50%则将应8.74亿吨/年产能设求，或有15.8亿元待建产规模图41：动力电池退役规模或迅速扩大 图42：动力电池需再生利用量或迅速扩大动力电池退役量（万GWh） 动力电池退役量（万吨3020201010500

10270240202.5180270240202.51801707.5130127.510097.58572756553402015372815121.510183.567.552.73724.21735.6810806040200资料来源：企业官网公开资料， 资料来源：企业官网公开资料，锂电池回收子行业受上游新能源汽车高速发展影响或将迎来市场空间爆发期，虽在203或将不会出爆发式，但随着电大规退役潮临近，至2028年全国电池生利场规模将达到万吨，应的建产资需求达66.8亿元电镀污泥贵金属回收子行业属于重资产投资行业，且受上游原材料分布影响，域属性为显，在判单一行内业的盈利力及流性水平时可以参经情况相对定的龙公（如格林、飞南源等）为参污水处理域治理场规难增长污水市场来增长或在市提标农村建设在污水处理与流域治理领域，目前我国江川河流等动态水系治理情况卓有成效，但湖泊水库等静态水系的治理压力或显著高于河流等动态水系。“十五”期间治理思路或将以提高优良水体比例为主，由“除劣”向“逐优”进过渡由于流治理业模限制与年投规模乏力，自016至2020年的五年间，我国流域治理领域的投资规模始终维持在1200亿元附近。在没有更加合理化、市场化的新的商业模式出现的前提下，预计2023年我国流域治理年化市场投资规模大概率延续1200亿元不变。图43：流域治理相关投资规模基本稳

图44：水污染治理行业细分市场结构（亿元）14012010080604020

水环境治理投资额（亿元水环境治理投资额增速

1%8%6%4%2%0%-%

1,001,00800600400200

水环境治理 城市污水处理农村污水处理 工业废水处理0216

217

218

219

220

-%

0216

217

218

219

220i， id，在城市污水产能建设层面，近0年我城市处理率著提，我为未来城市污水新增产能建设需求或主要集中在老旧污水处理产能的提标改与新增能配两方。在提标造需方面响这一场空的两心因素为：现行标的落情况即1A非1A准的情况未来提标的潜在影响因素，即流域水质情况与排放至流域的处理水水质情况从第一点情况来看，根我国《镇污处理染物排标GB1898-2002》污水理厂标准分一级A、级、二级三级准。，我国污处理出水多为一级A和级B截至2020年1，我污水处厂中约1.9吨/日出标准到级A标准，比总放水模约83若2023年所有一级A出水标准以下的污水处理厂均向1级A准进行提标改造，按照吨水投资1000元/（吨/日）算，则该部分市场空间约为390亿元。图45：现行污水排放标准宽于地表水质V类水I类 II类 III类 I类 类 一级A 一级B70 960 8750640 530 4320210 10 CD 5 总氮

磷 资料来源：中华人民共和国生态环境部，而从第二点情况来看，我国全部污水处理厂或将迎来全面向未来1A+标准提升的新一轮提标期。着流域治理进程的加快，“十四五”期间七大流域优良水（即I-II水体）比或提升至0%以上平，根据污处理标，即是现高标的1A级，在CODBOD5、氮、磷、等指标上明显于优体标的23倍上。时，全污水放量地表水体量比也呈上升趋将越来越多的污染物浓度高于V类水体的1A级处理水，排放至优良（I-III类）水体占比不断上升的流域水体中，这既不符合绿水青山的环保战略方向，也不符合“源头治理”的成本效益最优解。由1A继向1A标准升，既以在有处施的尾采用加新级处理设备的方式进行，也可以对现有老旧设备进行全面升级。对于坐落在市位置的部分老厂而言，其首先要考虑的或是新增或变更设备对于原有占地面的影响。在此逻辑下，MBR膜等占地面积较小的污水处理技术或将迎来大量场机遇目前我膜法水处艺在全水处工艺比仅510%随着V-MBR等新兴技术的兴起，膜法的市场应用或将逐步破除运营成本壁垒，若未来五内其市率比提升至5%，按吨水投资4500元/（吨日）算则对应场规模或将达到2060亿元水平，2023年内市场规模约为412亿元/年。1.88%S,19,19氧化沟,29,29AO,1.88%S,19,19氧化沟,29,29AO,4,O,33,33,3,3F,2,,2,其他,8,.%.%.%.%.%.%010102030405060708090001020304050607080900i， 资料来源：《城镇排水统计年鉴》，在新城区建设提供新的配套需求方面，根据国家统计局公布的中华人民共和国2021年民经社会发统计报数截至2021年末，常人口城化率约为4.72。据美日、等国史经验一般家城率发展至7%左会出长放缓假定我国复合这一规律，则我国常驻城镇人口或仍有1%上涨空间，在单位个人污水出量的情况，约应334万吨/日新增能需。按现有1A标准出水建设，对应吨水日处理产能建设成本约为3500元/（吨日），则对应市场空间约为1200亿元；如按未来潜在提标后标准建设，假成本为4500/（吨），则应市空间到1545亿元假设化率发展至7%需10年时，则对应2023年内市场规模约为154亿元。在农村污水处理产能建设方面，根据住建部《城乡建设统计年鉴》数据，截至200年，全国建制镇污水处理率为6.8%，污水处理厂集中处理率为52.14%；全国乡污水处理率为1.6%，污水处理厂集中处理率仅为134%。综合来，我农村处理率为28，远城市污处理平农村污水治理进展缓慢的原因包括单位产能需求小且分散，污水治理设施的建设本高运行难度大市场乏成定的商模式。202年4月22日生态境部例行新发布上表2025年国农生活水治理率目标达到40%。而根据住建部的数据，“十三五”期间我国农村污水处率从22%高了6个百点，达到8%左；而“十四”期要达到处理率提升需达12个百分，面翻倍。村庄配套类型 用水量村庄配套类型 用水量（升人每日）经济条件好，有独立淋浴、水冲厕所 100-180经济条件较好，有独立厨房和淋浴设施 60-120经济条件一般，有简单卫生设施 50-80无水冲式厕所和淋浴设备，水井较远需自挑水 40-60资料来源：中华人民共和国住房和城乡建设部，根据住建部发布的《农村生活污水处理设施技术标准意见》，村庄人均用水量按型规可为4个等级考虑我国水资源求较方大北方村庄发展水平相对较低，因而全国平均村庄配套可以按“经济条件一般，简单卫设施的村为标准用水可以均水平65/人日；按单个建村人为1492人/村，农村活污排放量生活水量的0%算，则个乡污水规模为6*149280%≈.6吨/表：中国建制村人口数量时间建制平人口20年1921年1122年1223年1824年10平均资料来源：公开资料整理，考虑到乡污水理厂位产能需规模小，设传统型A²O式污水处厂是具备性的（常日理产在3000以上而虽然MBR膜式的污水处理厂在大型处理厂中的单位运营成本较A²O模式更高，但在小处理厂中或由于占地面积更小且对于小规模产能运营更加灵活，未来或将成解决乡村污水处理的较优解。目前全约有9个制村，单个水处产能10吨日计，土建成本按25万元，备成本按35万元，水处理用按0.3计产利用率按0%计则“四五”间，建工市场空约35.4亿元年技术设类约496亿元年，项运营约62元/年对应2023年内农污水处理行业的市场空间或可达91.2亿元/年。 电力：3年电力供需维持紧平衡，电力投资保持长趋势2年受疫情影响用电需求增速有所回调，预计3年用电需求呈现平稳增长趋势。从力需侧来看，22年-0份，全会用量7.7万亿千瓦时，同比增长3.82%。2年受国内疫情反复对经济增长的影响，全会用电累计速较01年同放缓显。全年单份用数据迎峰度夏疫情期好段用电求出了较度回升尤其在2年-8月份全国极端高温天气下，用电需求增速出现了大幅反弹，给电力供应端来了不小的挑战。随着国内疫情政策优化调整，3年宏观经济稳增长的基调明确，预计3年全社会用电量增速将增长至-左右。图：我国全社会用电量及同比增速情况 图：2年国内单月全社会用电量及同比增速资料来源：中电联、 资料来源：中电联、2年电力供应迎峰时段再度紧张，预计3年电力供需整体仍维持紧平衡状态，可靠电源装机亟待跟上需求增长节奏。从电力供给侧来看，年-0月全国模上电厂电为6.6亿千瓦，同增长.%，整体维持紧平衡。2年迎峰度夏时期受高温干旱来水不足影响，水电出力严重不足，而目前新能源发电在电力系统中难以担任保障电力可靠供应的角色因此2年-8月份国多地现了用电，多地取“电”需求侧响”等式缓期电力需矛。预计03年在社会电量稳步增长的情况下，国内电力供需或将仍处于紧平衡状态，迎峰度夏和迎峰冬时段可能还会存在区域性的电力供应紧张问题，因此电力系统对于可靠电装机需迫切根据02年电规总的规数，未来3年国火电增机规在1.4亿瓦左，我们为未以火代表的靠电装机保持一定模使其与会用电求可超预增速相配。图：截至0月底全国发电装机容量结构情况 图：火电历史装机规模以及未来三年预测情况资料来源：中电联、 资料来源：电规总院、年内电网工程和电源工程投资实现高增，预计223年二者仍能维持增长趋势。2年-0份，全电网程完资1亿元，计同增长%较前9个月同比速9.%有放，预计底电工程如期提速完全年标。于2下半国家网陆续开工一批特高压输电程，计2年国家网在和新项目总资将到1.3亿，创造历史新高，这也为今明两年的电网工程投资提供了基本保证，预计223年电网程投依然维持增。2年-0月份，国主发电电源工程设完投资47亿元同比长2.0。其中阳能电前0个月完成资4元同比大增长3.7国内太能发投资布式项目投资火热、集中式项目并网时点要求等因素作用下呈现爆发式增长；风在前0个月资成105亿元同比滑2.%，风受疫原材付延迟等影响建设并网进度显放缓，全年风电投资维持下滑趋势；前0个火电投完成0亿同比增长4.%在国可靠电装机应不在迎峰时期面临保供压力的情况下，火电项目的投资价值受到明确重视。随3年国内大部分一二期风光大基地项目要求陆续建成并网，叠加火电作为可靠电投资长目确，预计223全国源工程资继维持增长。图：全国电网基本建设投资金额及增速情况 图：全国电源工程投资金额及增速情况资料来源：国家能源局、 资料来源：国家能源局、 制造业煤炭：稳价政策持续发力，23年价格下跌幅度有限回顾：保产稳价策下高位震荡2年疫情多发散发制约用煤需求，保供增产政策下供给保持稳定增长。从下游需求来看，疫情多发散发下，全社会用电量前三季度同比增速仅为.8%明显低于01同期水，火用煤随之回；在减粗钢材价格下降背景下，冶金用煤需求趋弱。整体来看，随着GP增速放缓，-0月国用煤求动有所趋，消总量定在5.7亿吨右，积增长.。供给端，保供增产政策国内产量保持稳定增长1-0月，国内原煤产为6.85吨，比长0%产量长主来自于蒙古天产放。-0月内古原产量为.7吨，比增长.%；山原煤量为07亿吨，同增长.%西原煤量为.16，同比长.%。方面，俄乌冲突下国际能源紧张，国际煤价高企，内外价格倒挂，进口煤数量大幅滑。一方面，俄乌冲突下原油、天然气等能源供给遭遇冲击，价格快速上升煤炭需求上升，拉动国际煤价快速上涨；另一方面，美国、欧美、日本等多禁止进口俄罗斯煤炭，从而加大对印尼、澳洲等煤炭采购需求，国际煤炭价随之上升。以往国内煤炭进口主要取决于国际煤炭的低价格，俄乌冲突后国外煤炭格倒导致煤大幅降。2年0月，口煤量为3亿吨，同增速-0.。整体看，-0月内煤炭供给量为9.1万吨，同比增长.1。长协价格抬升，市场价格回落，综合价格全年高位震荡。发改委印发《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》，引导煤炭价格在-0元/吨的合理区间内运行。《2年煤炭中长期合同签订履约工作方案》将长协合同基价从年的5元/提升至5/，并提了长合同约要求。此外，《关于明确煤炭领域经营者哄抬价格行为的公告》颁布，明确了抬价格具体为表惩戒措。政指导全年长价格定在0元/吨近，高于01年年平均格。受到冲突的响，场价一季度有所升高，随着供需格局调整后价格逐步回落。全年来看，222年煤炭市场继维持高景全年中较1年小上升。体来，长格在基准抬升较1年有所升，场价供过于的格下有落。随着长协合同供给量占比提升，全年港口综合交易均价约为9元/吨，较1年3元/小幅长。图54：秦皇岛动力煤长协价格（Q5500）年度对比 图55：秦皇岛动力煤综合交易价格（Q5500）对比

8 9 0 1

8 9 0 1 月 月 月 月 月 月i， i，展望：供口扩大稳价下价格降幅限3年行业呈现供需双弱格局，供给需求缺口扩大下价格将较22年有所下降，但在价格管控下价格下降幅度有限。游需求来看，根据测，3年P增速将升至.，用电随之升，用煤需求增加。但粗钢产能产量压减目标不变，冶金用煤增速将持续转负。整体看，3年用增速较2年保持定或幅增长供给，“”目标下，煤炭产能进一步增加空间有限，国内产量增速将有所放缓。进口方面俄乌冲突背景下国际能源形势仍然紧张，国际煤价易涨难跌，进口量或维持比下滑供需弱下-需求口扩，3煤炭价将较2下滑。但近期“”新规发布，要求3年保持电煤和供热用煤等动力煤价格在理区内稳0-0元吨）政策控下，炭价下跌有限，仍保持历史高位上。钢铁：供需结构改善，房地产疲弱下03年价格升空间有限回顾：疫房地产弱用求，价先升降2年疫情多发散发及房地产低迷削弱用钢需求。需求来看国内受疫情发影，下力较大截至季度内GP增同比为。分季度看，经济V型增长第一度，经济相稳定GP比增速为4.%4月，内疫情发散，负击较大二季的GP增速仅为0.4；三度随稳增长策的地，有所回，GP增速为.9%。从下游两大需求来看，房地产方面，“三条红线”的落地叠加经济下行冲击影响，房债务机频房屋新工面同比于1年7月进入负长期间后降幅持续扩大；基建作为稳增长的重要把手，基建投资持续发力，截至三季度，基建投资同比增速为1.2%，对用钢需求起到一定的托底作用。整体来看，2年-0，疫情击叠房地迷，用需求弱，表观消费累计比下降2%。图56：基建投资持续发力 图57：房地产拖累整体用钢需求50 固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同固定资产投资完成额:制造业:累计同比固定资产资成:30

10 房屋新开工面积:累计同比%%10%%221-221-821-221-821-221-821-221-822-222-822-222-822-222-82121-221-821-221-821-221-821-221-822-222-822-222-822-222-8-0

-0id id,国内生产方面，需求不振叠加吨钢毛利下行，粗钢产量同比下降显著。钢铁产量缩减要集上半年，2年7月，内粗产为6.9亿吨，累同比降6.，8月起，济有回叠加基的支作用，粗钢产量月同增速由负转，累增速幅有所窄，至2年0月，国内钢产为.6亿吨同比降1.8。进出口方面，钢材净出口量小幅上升。2半年，球经增长，海外央行进入加息周期，钢材外需疲软，净出口量持续下滑，国内钢材净出口量累计比下降7.7%下半年随着外钢应缩减海外材出格震荡反弹，而中国出口报价仍呈下跌趋势。价差的拉大叠加人民币对美元汇率贬值，国内钢铁出口优势显现，而进口限于国内需求持续走弱，总体净出口量有所上。整来看，22年-0月，国钢净出口量为75万同比上升.4%。图58：粗钢产量降幅有所收窄 图59：进出口持续疲软100010005000

40产量产量:粗钢累计值产:钢当月同产量:粗钢累计同0-0

10净出口数量:净出口数量:钢:累计值:同比 出口数量:钢材:累计值:同进口数量:钢材:累计值:同%0022102 22109

-0

-022-1 22-8 22-3 22-0 22-5id id图60：外需增长放缓 图61：中国热轧出口价格处于低位全球摩根大通球制业全球摩根大通球制业I 日本出口价格印度出口价格南美洲出口价土耳其出口价中国出口价格美元美元吨1000-10-70-10-70-10-7

5022-1-4 22-7-4 22-1-4 22-7-4id id供需调整下，价格呈现出先升后降的趋势。具体来看，2年年初，得益于1年冬季市风险被分释，节求恢复度明快于，随着供需状况的修复，价格震荡上涨。一季度末，受俄乌局势影响，国际能价格大幅上升，国内生产成本骤增，推动钢材价格大幅上行。进入二季度，受疫情和经济预期下降的影响，国内钢材需求由初始的供需紧平衡步入淡季挤兑钢材价逐步高位。2年5月受房产低迷拖累建筑的用钢需求在淡季创下近三年的新低，国内钢材价格在供大于求的背景下迅速回落。三季度，钢材价格延续下跌，需求修复仍不及预期，尤其是建筑用钢需求钢材价格下跌倒逼钢厂持续减产，供需双双下降，但基建仍保持一定托底支撑进入四季度，随着国内疫政策的优化，市场情在10月底有所回暖，钢材价格缓慢回升。分品种来看，五大主力品种的价格走势与综合价格指数走势一致。2年-0月，纹钢、线、轧、和中厚价格数相初分别下跌1.9%、1.%、1.1%、1.1%和1.9%。从全年来看，随着供给-需求缺口的扩大，钢材价格较1年有所下降，降幅大概在%3%区间。图62：钢材价格指数先升后跌 图63：五大钢材价格弱势运行1000100010001000

20钢材综合价格指数 钢材价格指数钢材综合价格指数 钢材价格指数:螺纹:16钢材价格指数:热轧卷钢材价格指数:冷轧薄钢材价格指数:高线:钢铁价格指数:中厚:010101010000-08 0-08 0-08 0-08

900-08 0-08 0-08 0-08id id展望：供需缺口收窄提供价格上升动力，但房地产疲弱回升空有限3年供需双弱格局延续，供需缺口收窄为价格提供向上动力，但房地持续疲弱拖累下，价格回升空间有限。需求端，地产新开工面积和施工快速下降趋势不改，持续拖累整体用钢需求。但基建投资保持韧性，对用钢求形成撑，体用求较2年有回暖供给端钢铁能管延续减量置换或等量置换政策，且重点地区减量置换标准提升，粗钢产能易减增。同时因俄乌局势冲突导致铁矿石和焦炭价格上行，叠加钢价下降，钢企润空间受到挤压，吨钢毛利持续低位，钢企生产意愿有所抑制，整体粗钢产延续下趋势较2年继续少。体来虽行业需双，但-需求缺口窄，撑价上。但于我钢铁消费%右来于房产用钢，地产迷将拖累需，价上涨有限。值得注意的是，“双碳”目标下短流程炼钢占比将有所提升。“碳”目标下，行业减碳大势所趋，节能环保成为钢企“十四五”期间重要任务之一。当前企业节能环保主要通过烧结烟气内循环、高炉炉顶均压煤气回收以及余热余能回收等达成，但吨钢能耗进一步下降的空间有限。要实现“双碳”的目标还需要依靠冶金技术的升级。当前高炉减碳技术富氢碳循环以及“零碳冶金”方向的氢基竖炉技术仍在实验阶段，并未形成工业化生产。废钢-电炉短流程技术已实现工业化应用，但我国受制于废钢供给限制实际炼钢量占比较低。相较于高炉-转炉和非焦冶炼等长流程来说，废钢-电炉短流程炼钢的碳排放量大幅下滑根据IA数，高炉转炉生产1吨粗钢要接及接产生2吨的O，废钢电炉产1吨的粗钢接和接O2排放加总仅为0.3《三部委关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》提出，钢铁工业高质量展主要任务之一是有序发展电炉炼钢，鼓励有条件的高炉-转炉长流程企业就地改造型发电炉程炼钢到5年电钢产量占粗总产例的%以。也是，电炉钢占要从的1.6%升至5的以上。这意味着未来将会有一批电炉项目建设，可重点关注相关企业的废钢-电炉项建设。图64：原材料价格处于高位 图65：钢企吨钢毛利大幅减少钢之家中国钢之家中国焦炭价指数左轴）价格指数铁矿综合（轴）,00,00元/吨,元/吨,00,00,00,000-10-70-10-70-10-7

,00,00,00000

220 毛利:钢坯1 毛利:钢坯元吨12元吨元/吨7元/吨20-00-0022-1 22-7 22-1 22-7id id,锂：供应紧张边际缓解，203年价格回落但仍保高位震荡回顾：需盛供给张，价格快上升2年需求旺盛但供给紧张，供需缺口放大下锂盐价格快速上升。延续1年以来价格趋势，2锂盐持续上。以酸锂，电池级碳锂价从年的7万元吨附近升至2月5.7万元吨附达到历史最高点。供给-需求缺口变化驱动着锂盐价格的变动。根据M测算，2年-2月延续01年末的应紧趋势碳酸锂给-求缺续放大，碳锂价随之上升，年底的5元吨附近涨至2月底的6.8万元吨左右涨幅达%。3-6份，持续释下供-需口快速回正扩大供应下价格幅回，保在-7万/吨间内动。7月后供缺口度扩，供给续紧，价度回升，从6月底的7万元/吨近一路涨至2初的6.7元吨，达到20.%。图66：2022年电池级碳酸锂价格快速上升6000050000元吨4元吨30000200001000