区域乳企的精耕与变革求新

乳制品行业迎高质发展，后疫情时代寻新机遇中国乳制品行业作为充分竞争的行业已经过快速成长阶段，目前整体行业逐步转向价增驱动的高质发展阶段，但人均乳品消费量仍处于较低水平，对标达国家来看未来市场规模增长空间大。同时行业集中度持续提升，双寡头格局较为稳定，区域乳企常以差异化竞争的形式获取市场份额，行业竞争趋于理性但乳制品受益于后疫情时代消费者健康意识提升与消费升级的趋势，在乳品渗率持续提升的同时也迸发出更多层次的需求，若乳企可以站在风口把握新机遇有望在业长增长性强的景下现突。乳品渗透率持续提升，行业规模扩容可期千亿级乳制品行业长期成长仍有空间欧睿据统计中国2年乳制品业市规模近0亿元。国家局数据示，2年1至1月中国制品量为9万吨同比长36%，1全年国制品产量为2吨，比增长9.%。时，家统计数据示，乳制品行业0年至09年产销率本都在1%上下动，明我费者向来乳制需求。中国业协统计显示，6至0年中国乳品加销售缓慢平增长GR为4.61年-1月销售收入达48亿过0年年预计制品行长期量与仍将缓慢升。图：216-022年1月中国乳制品产量 图：216-021年1月中国乳制品加工销售收入009080706050

乳制品产量万吨) 同比增长率（右

0%2%4%6%8%1%

00000000000

06 07 08 09 0001.11年1月中国乳制品加工销售收入（亿元同比增长率（右）

0%5%0%5%1%国统所 中奶协，，所我国与发达国家人均奶类消费量差距较大对来看提升空间广阔2年我国人均奶类消费量为2.0千克，与世界平均水平存在较大差距。根据美国业部数，中与日均奶制消耗有约3差距，美国有约5距，与英国澳大亚有约8倍差距长期看提间广阔。图：各国人均奶制品消耗量（千克）.1.1.4.3.4.9.2.5.3.0.9.1.5.2.0.00

中国 日本 美国 英国 澳大利亚农宝中数，统计，合，华民和交部美农部所美国业年0月出年各国业出测此为222年新0月预数据消费升级与健康意识提升共促乳制品渗透率提升。中国乳制品工业协会发的《2国奶指报告》示，2年众每日制品入量为5m，与居民食指推荐的0-0ml有一差同时众每乳制入达标率也为2.2%2年4中国养学发《中国民膳指（22建议奶奶制每天量从此的0克至-0一步大了当前乳制摄入与推的差距。20年2中国奶协会布《“学生饮用奶划广规1-提出至5年常温品基础上加入巴氏奶、发酵乳等品类，这将有助于巴氏奶饮用习惯的培育，培育潜在消人群。伴随着居民收入水平和饮奶意识的提高，未来我国人均乳制品消费量有继续提，乳品消场前景阔。图：国内公众每日乳制品摄入量情况 图：国内公众每日乳制品摄入达标率情况

8 9 0 1

8 9 0 1 公众每日制品入量m）

公众每乳制摄入达标率中乳品业会所 中乳品业会所双寡头格局较稳定，区域乳企错位竞争乳制品行业集中度较高，伊利与蒙牛的双寡头格局较为固定。为成熟、充分市场竞争的行业，我国乳制品行业竞争格局稳定，形成两家全国性龙头企业多家深耕一个或多个省市的区域性乳制品企业、及众多限于单个省份或城市内营的地方性乳制品企业，三类市场主体共存并错位竞争的格局。1年乳制品行业2为3.%较6年增加.1ts利蒙牛占率别为15%、1.5%二者场份断扩大。2年4业2为5.%，伊利的市占率为.2，蒙市占率为.3。图：222年4月行业2为4.5%观报网所从细分行业来看常温奶领域双寡头优势明显温奶又为TH奶奶是采超高瞬时技术加的产品能够期保存现段国温奶场已入熟低速长国奶市已成双寡竞争格，业二场有率近0。图：伊利、蒙牛常温奶合计份额逐步提升阳乳招说书国产信网所低温奶拓展存在壁垒，区域乳企优势明显。低温具备更好的营养价值和味，产品更加符合消费升级趋势，根据欧睿数据，0年中国低温奶销售量为1,545.4千吨售为6.9亿-0复合年增长分别为9%、%时相较常乳制低乳制由保质期输半有全国化拓展存在天壁垒，区域性乳企通奶源+道+品牌认构筑的优短期难以被撼动，市场格局较为分散，总体呈现区域化竞争状态。根据阳光乳业招说明书09年温鲜市场O3企业别光明乳三股份乳业，市场占率分为%和%行业市场占率为2%中光明乳业大本营在华东地区，三元股份深耕北京及周边地区，新乳业在西南区域优明显，利股、蒙业双龙目前在加刺布局温奶场。图：低温奶销售量和销售额呈现上升趋势 图：低温鲜奶市场集中度欧咨，光业说明，所 欧数，光业说明，所奶酪领域国内品牌崛起但外资品牌仍占主导地位我奶酪场起步发展初期外资企业在我国奶酪市场占据领导地位，近年来，随着妙可蓝多等国内品牌的起我国酪场呈现国内酪品国际奶品牌互均衡年妙可多的为2%，首超越吉福我国市率第的奶牌；且行业集度呈持续的局面o2业合市场份占比由8的3.2%提升至1年的5%。但十奶品牌资仅占四席国产品牌存在较大增长间。图1：021中国奶酪零售市场份额华产研院所中国奶粉行业3市占率持续提升0年国奶粉业3达到3%，行业集度提趋势。0年行业三品牌分是飞、雀达能，其中飞以.8%场占有位居一位较于国，国婴幼方奶粉和成人粉起较晚发能力弱，有一增长空。图：奶粉行业3市占率不断提升 图1：020奶粉行业市场占有率欧咨，瞻业院，所 欧咨，瞻业院，所后疫情时代行业景气度提升，乳企加速全产业链布局基础乳品消费需求增加，高端乳品消费场景渐迎恢复消费趋势一：大众健康意识提升，补充蛋白质的基础乳制品需求增加。疫情环境下消费者愈发在意免疫健康，乳制品中蕴含乳铁蛋白、免疫球蛋白以及溶菌酶三种白质成为免疫力增强质的选择之。0疫期间，专家提每天一杯奶消者的康意逐渐增强同时随消升级加速，营养丰富的乳制品愈发受到青睐。根据益普索0年数据，分别有%/2%/6%的消费者认为喝牛奶/喝酸奶/喝奶粉可以实现健康饮食和营养均衡补充乳成为善身康的核途径一。国家指南较为推荐乳制品消费逐渐普遍0年国家健委布新型冠状毒感的肺治营养食指导发改委布关于疫情防控重点障物具体的函》以及国乳工业协等联发布中国居民奶及奶制品消费指导》等文件中，都将乳制品作为主要的营养食品予以推荐对乳制的日消费宣传教和指作用家统计数据示-年我国民人奶类量同比速分达到.%/.0/1.%，疫前消费量有显著提升，后疫情时代乳制品作为营养健康食品越来越成为更多消费者的择。图1：019201全国居民人均奶类消费量增速变快 图1：乳品是实现“健康饮食，营养均衡”的核心途径之一864206 7 8 9 0 奶类消费（） oY

喝奶吃功能食吃沙拉食吃营养餐食疗养生吃有机少食多喝酸奶喝牛奶注意营搭配规律

% % % % 国统全居人均要品费《0中奶商指数报，所

益索疫期消为研，所消费趋势二：疫情影响减弱后送礼场景逐步恢复，高端白奶有望提速增长疫情期间居民聚会、访友等出行不便，礼赠消费市场受疫情影响不断减小，根凯度消者指数截止0年1月6日液乳品消中福礼赠占比仅为14.2，同比9下降3c，且福礼渠道销额同下滑99%。随着防控措施不断优化，疫情影响减小，据凯度消费者指数中国城市家庭样组数显示止0年1月6日赠市液态品销售同比滑%相较一季度与年同相比的1％、上年同滑的4％、三季比下滑的7％有明改善1年礼赠道逐始恢复增长Q3购买方式为亲友赠送与单位福利的液态乳品销售额占比比较0年提升1ct至5.2%疫情礼赠的影响逐步小计3年礼赠道将增长态势。图1：液态乳品福利礼赠销售渠道200年受疫情影响明显 图1：购买目的为礼赠的液态乳品销售额占比在疫情期间受损

.%.%..%.%.%.%.%.%

Q-3销售额比（轴） 销售额速（轴）

自购买 亲友赠送单福利凯消者数经报社国济势究，利，所

凯消者数经报社国济势究，利，德邦研所*209-220数截至1月初送礼场景减少导致高端乳品需求受损，3年预计有所恢复。Q-3于疫情期间强身健体观念深入人心，基础常温乳品（基础功能奶和基础白奶）销售额增达到.2但高端品（端白常温酸）与端乳高端功能奶、童液奶、奶和普调味）销增速同下滑.4/7%，疫情影响下常用于礼赠方式的高端乳品消费场景受损。受到疫情短暂冲击后，1Q-/22Q-3端乳品费场恢复叠加国消费级需高端乳品销额同增速达到.%/1.0计3年细分高端乳品将继续成乳品费增热点。图1：中高端乳品受疫情影响销售额同比增速不及基础乳品2323Q-32-3Q1Q-高端乳品 中端乳品 基础乳品凯消者数经报社国济势究，利，所*2013及2-3时为三季的去2周消费趋势三：社交场景减少导致酸奶需求受限，预计03年消费场景恢复后酸奶渗透率将进一步提升。随着酸奶逐渐向零食化发展，其食用场景主要出现在消费者餐后助消化、早餐以及下午茶场景，成为消费者生活中丰富体验的健康点缀。同时，根据消费者线上搜索词分布，商务应酬、休闲聚会等场合的出现也赋予了奶更社交下茶等酸奶费景的出推动奶高发展但疫情影响下外出聚会、商务应酬等社交场景频次下滑明显，酸奶的多元需求受限，我预计3随着疫管控开，消费场的拓与触费者频次的提将带酸奶率提升。图1：021消费者偏好的酸奶食用场景 图1：MT201线上酸奶消费搜索关键词分布

餐后助化 早餐 下午茶201年5月Ba调研数，所数据明您在些景食奶

Bat，所产业链一体化布局加速，从源头保障高质发展原奶价格持续上涨并维持高位波动，增加乳企成本压力。近年来，中国原奶价格要保上涨我国平原奶价由28年的最点.37元斤上涨至1年8月的点.38/斤同0-2年间奶价格在较高平上持相定，达每斤4元。若来-2年饲价上涨且高端乳制品需求增加，原料奶平均价格或将小幅上涨或保持稳定，奶价高企本压力存。图2：我国原奶价格自08年下半年起进入上涨通道.6.4.2.0.8.6.4.2.0平均价生鲜乳主区（/公）Wn，所各大乳企逐步完善产业链一体化布局，保障产品质量，提升核心竞争力。于食品安全、长期稳定以及原奶成本浮动的考虑，各大乳企近年来持续加大对源的控制力度，在自建牧场的同时，通过收并购快速抢占上游资源。目前，伊股份几掌握我国的大部优质场为国原奶量o1牧优然牧业的控股东牛也有较多规模牧场为我国奶量o2的现代牧场的股股。根识咨询据，截止21年底，中奶牛殖场按产量排名O30中有5家被伊蒙牛君乐新希望三元光明头部企控股、收购或入股，乳企向上游扩张趋势日趋明显。乳企自控奶源对公司经和产品质量都起到有力的保障，同时奶价波动对乳企的成本影响趋于平滑，公业绩得边际善。表：伊利、蒙牛收购控股上游牧场情况牧牧业集团 收购牧场情况 控制方式 原奶产量万吨) 牧场数个) 奶牛存栏量万头) 成母牛单产吨年)优然牧业 持股，现代牧场持股56，现代牧场持股56.6%控股股东161.033.0035.381.301.3012.2533.0060.12圣牧高科 持股29.9%蒙牛1.606.919.0043.06中地乳业 持股98.7%

198.7 73.00 41.62 10.90各司告；中乳经数截至00年区域乳企的三大发展与突围之道目前乳制品行业格局逐步趋于稳定，区域乳企在低温奶赛道的优势逐渐被双寡头削减，如何应对愈发激烈的市场竞争并抢占市场份额成为区域乳企亟待解的核心问题。域乳企基地市场“奶+渠品牌”优势短难被撼，同可以依靠投资并购与创新产品优势迈向全国化，故我们认为区域乳企实现全国发展可分为两步——深耕基地市场与拓展外埠市场，在此之下有三大破局的具操作。深耕基地市场：借助低温产品优势，夯实高质发展基础低温奶短保特质提供发展机遇健康意识提升背景下，具备更好的营养价值和产品口味的低温乳制品更加合消费升级趋势。根睿数据，2中国温奶销量为97.8吨、销售额为57.3亿，2-2年复合均增率分别为.0%/1.2，年受疫影响温奶略有放但-22年在低数消费与健康意识提升的双重驱动下，低温奶的销量与销售额的同比增速远高于常温奶增速随着人均可支配收入提升，对乳制品的健康和品质需求将不断释放，兼具营养美味的温乳品将受到认和推。图2：017202年中国低温奶销售量与销售额情况 图2：低温奶销量和销售额增速较常温奶更快0

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销售量千吨） 销售额亿元销售y 销售额y

8 9 0 1 欧，所 欧，所低温乳制品由于保质期短且冷链运输半径有限，全国化拓展存在天然壁垒，区域乳企产销一体化布局。低温奶对品质要求高，以符合高标准菌落指标的新鲜生乳为原料，保留了大量有益健康的活性物质，但常采用的巴氏杀菌法不能消灭芽孢，此这牛奶产、运和销等环必须在右的境冷藏且产品质期短，在7天左右这也了牛奶运输径，运输半径一般在-0，各乳一般绕目场和奶布局厂，化存在天然瓶颈。由于低温奶保质期短，货损高，冷链运输成本高昂，导致渠道初期拓成本很高，而区域乳企较全国性乳企拥有生产基地近、配送成本低、网点覆全等便利条件，能够更好地将新鲜的乳制品送到消费者手中，也因此低温奶行逐渐形成以区域品牌为主的竞争局面。其中，光明乳业深耕上海市场，三元股0年在北的市额已提至首，新在西南域优明显。图2：低温鲜奶行业p3均为区域乳企 图2：低温奶地图5 6 7 8 光明 三元 新乳业 其他阳乳招书所 各司告灼咨，刺猬社所强渠道粘性构筑区域品牌力送奶入户模式销售渠道封闭、消费者忠诚度高、重复消费率高，可以有效证客户的稳定性、阻止外来品牌的渗透。送奶入模式属于区域乳企特有的经模式，即消费者提前下单预定后，由乳企或其经销商按消费者要求将产品（主是低温奶）在特定时间送至消费者住处，满足消费者规律性的日常饮用需求。奶入户满足了家庭消费便捷和新鲜的要求，根据《互联网人群乳制品消费调查显示的消者喜喝乳制的原“可送奶上门而种具信任础购销关系具有长期性与稳定性，对于稳定现有消费客户、开发新客户都发挥积极作用，培育了大量忠实的消费群体，可以有效地阻碍新进乳企和外来品牌渗透。送奶入户渠道固定成本高昂，所需建设周期长，长期渠道粘性强，以此形区域型乳企的渠道壁垒。送奶入户渠道的搭建对冷链运输、网点开设已经人员配置要求均较高，新进入企业需要投入大量的资金和人力，短期内难以建立完善高效的营销网络，且销售达到一定规模后才可以实现边际成本的降低。因此订入户渠道建设周期长、需要承担较长时间的运营亏损，这也形成区域乳企的一渠道壁。2年送入户在温业渠道中已达，区乳优先布局送奶入户渠道，形成较高的品牌知名度和消费者先入为主的品牌粘性，从而成区域的低奶行垒。图2：低温奶各渠道占比 图2：5的消费者喜欢喝乳制品的原因是“可以送奶上门”便利店送奶入户大型KA电商

容易购喜欢乳品口可以送上门营养丰富补钙其他 % % % % % % 华产研院所 中营学，易康互网群乳品费所学生奶计划需求庞大且稳定，具有区位优势的地方乳企更具优势。为改善国中小生的养状以利青年健成长200年我国农业家发展计划委会等部门启动实国家学生奶计划学生计划府支持下直接向学校提供饮用奶，供需关系稳定且长期。对于各乳企而言，学生奶业虽盈利力不传统但没费用放且稳定以长贡献体量。另外，从小培养孩子的饮奶习惯也有助于形成口味粘性与品牌认知，区域乳企为地方企业局学市场更逆势围。学生奶计划扩大供应对象和乳品品类，加速品牌渗透。0年2月《家“学生用奶划”规划（－5年》正式布，盖产类增加巴氏杀乳与制干2年5《国“生饮用计划推广办法》(修订)式发与27年版本比修订的管理法规供应从限定中小学生扩大至所有学生，在纯牛奶和调制乳基础上增加巴氏杀菌乳和再制干酪等，学生奶供应对象和品类的扩容丰富了学生选择，同时巴氏杀菌乳对冷链运输与存储也提出了更高要求，区域乳企依靠其固有供应链优势与密集网点数量，在生产与度方更具，更好配合生奶推进，供了大市间。图2：国家“学生饮用奶计划”积极稳妥推进 图2《国家“学生饮用奶计划”推广规划（22－225年》 中奶协所 学饮奶广（20－025所区域品牌与消费者建立深层感情链接，基地优势难以超越。除了渠道优势外，区域品牌作为其基地市场消费者长期饮用的乳品品牌，拥有较高的认可度信赖度如光明在02年于基地场上举国内首乳企年时术展，激起消者共，保费者粘。同，根香医生据显，0至0前人群，一购买乳品品或固购买-3品牌的费者比均到以上，牌忠度较区域乳自身品牌道优势期来难以越。图2：上海人的童年回忆——1990年代的光明奶车、奶箱 图3：消费者对于乳品品牌的忠诚度较高愿意尝新品没有固品牌固定在个品一直购同一品牌% % % % 前 后 后 后 后澎新，所 丁医，所“扩圆心，延半径”实现扩张增加奶源地夯实基地优势低奶的张遵圆心-半”理以地为圆心，冷链为半径，而低温奶为区域乳企的立足根基，区域乳企经历多年累已成相配的城市的源优例光明乳在华形成优势，新乳业西部区具源优势根据识咨据显示0年原量排名第8的牧业集团明牧和排名第5的新望态牧业别为明乳新乳业的全资子公司。除自建牧场以控制奶源外，区域乳业也通过收并购的方式夯实础，如元股份于2年1月正式持乳业供应链业首畜牧%的股份，产链进步完。延伸运输半径，扩大覆盖范围。在延伸半径方面，以低温奶为主业的区域性乳企为让冷覆盖最后一里通过冷链物的方保障质量，不仅可以降低成本压力，同时也让产品质量得以保障，增加触达用户。目前光明乳业全子公上海物流有公司在全国5大区域设立5座合流中心，日配送端网多达5余家，公司全国向上抢运输机。区域乳企短期优势难撼动，长期发展仍有想象空间。根据阿里消费洞察数显示，虽然乳制品行业中全国大牌的份额高且寡头拉锯格局明显，但区域品牌淘系平份额年提市场增潜力域企在基市场奶+产品+渠+品”构的势短期难以其他撼动。图3：区域乳企在op5上游牧场的布局情况 图3：MT2020202淘系乳制品行业不同类型品牌份额变化灼咨按00年原产进排名 阿消洞，所切入外埠市场：外延并购打开缺口，迅速延伸业务版图投资并购发展市场，区域乳企全国化进程加速。域乳企由于奶源和冷链的限制，虽然在低温奶市场中具备优势，但同时也比较受限。一些区域乳企业为公司进一步发展，往往可以通过投资并购等手段扩大企业规模，拓展产品矩阵开拓全国市场，从而促进公司自身进一步的发展。区域乳企光明乳业、新乳业近年来都通过投资并购等手段完善公司的奶源和产能布局，促进公司业绩的进步增长。内生增长与外延并购并举，企业提质提速发展。乳业自0年以共进行三轮并购，通过并购多家地方乳企拓展业务版图，进驻澳亚牧场等锁定长期质奶源供应，同时不断丰富营养食品生态圈，实现外延式并购扩张和内生式提增效的共同增长。从新乳业营业收入情况来看，其传统优势地区西南的营收占从27年的.7下至1年的.3北地区收占在1年达到6.0%全国进展光明业在产并面较为慎0过收购新西兰莱特5%股拓展奶业8年购益民厂股权展业务至冷饮淇淋域，09年2成功拍江辉山乳及江辉山相关资产，1年0月以.12亿的价格成收购小西牛%股权过收购其他区域乳企整合巩固奶源基础，进一步优化产能，完善在华北、华东以及西地区的源和能布有利于司进步实国化发。图3：新乳业并购历程 图3：新乳业传统优势地区西南地区营收占比逐年下滑（）

7 8 9 0 西南 华东 华北 其他区域公官，司告星新网所 公公，W，所扩张全国市场：创新研发特色品类，解锁差异化发展机遇区域乳企巩固并开拓市场的基础仍为特色优质的产品，在不断加速市场布局的同时，各乳企也在持续发力产品端，精耕优势乳品品类，完善产品矩阵。区域乳企作地方企业快速地应市需特色品上牢占据之地，如三元股份收购艾莱发喜拓展业务至冰品范畴，获得第二增长曲线；天润奶啤菌种从新疆自然界提取，具有国家专利，独特发酵工艺给予奶啤清爽口感；新乳业探寻消费者需求，在低温酸奶领域创新研发活润益生菌晶球酸奶，满足功能性需要低温奶作为域企的核业务各域企更是“新鲜出仅售当日的日鲜，夯务优势。差异化品类发展之一拓展版图至其他业务范围6年公司购北莱发喜食有限司的股权高端淇淋“八喜收囊中加冰淋业务并于0再收购少股东%股权“八喜冰淇配方源于1932年美国金山产品细腻味纯品多为内首获“食品”标志的冰淇淋，也是三元坚持高品质发展的缩影。虽然疫情期间三元冰淇淋业受影响大，据解询数据示，1年5月至22年5月，08年前成立的牌中喜在系平台以.47亿元交易金位列六国品牌中排名第，八有望情管控面放后的03年成为三除低奶外的又一增曲线。图3：八喜冰淇淋在形态和口味上不断创新 图3：0215-2225老品牌雪糕淘系销售额排名p10八天旗所 解咨，；老品指8年成品牌差异化品类发展之二：抓大势机会推出新产品。疫情时代健康食品成为新风口，益生菌作为可维持肠道微生态平衡的营养成分颇受关注，带动功能性酸增长。区域乳企巨头之一新希望乳业立足于低温酸奶主业优势，在新冠疫情期提前发并上活润酸奶，创D包术将益菌包在由性保护膜构成的弹性晶球之中，提升其对于胃酸和胆汁盐的抗性，使得其到达肠道的活率大大提高，有助于消费者肌体免疫力的提升。活润晶球既保证了益生菌的能性又为饮过程添美味感市反应好据FT食品料新数据显示活润球酸在都杭州青三个市市第一的销额就到万同新业将润”晶酸奶为核品迭代级1出零糖晶球肠胃护双球品在FIF全球食品评大赛获得场最佳”的荣誉销售入同长超。图3：活润晶球酸奶采用3D包埋技术 图3：021年推出0蔗糖晶球酸奶新品 新业兰品舰所 BIT食饮创，所区域乳企研发投入高，储备特色产品等待机会。五年区域乳企的研发投总额逐年攀升，研发投入占营业收入比重普遍高于龙头蒙牛和伊利，其中阳光业皇氏团燕乳近三年发投占收高于%因区乳企研发方面的大投入其新献成效著。乳业在01年推出了系列，整体销售入贡超过1%，多零糖品增过%燕塘业21年相继推出鲜致场”L牛奶蔗糖菌多β-酪白鲜奶等款品全年液体类营同比涨2.0酸菌料类同上涨2.4天润乳业1年度啤产能过0吨/，据京报据显示奶啤占公制品销售收入的1%毛利远高于牧业常温品、低乳制等品。图3：017201年各乳企研发投入总额（百万元） 图4：017年-01年研发投入占营业收入比重()0

7 8 9 0 天润乳业三元股份阳光乳业皇氏集团燕塘乳业新乳业

.0.5.0.5.0.5.0.5.0

7 8 9 0 天润乳业 三元股份 阳光乳业 皇氏集燕塘乳业 新乳业 蒙牛乳业 伊利股各司告Wn，所 各司告Wn，所技术研发构筑新品产品力。近年来区域乳企加大研发投入力度，以技术助力产品差异化优势，推出多款新品。天润乳业运用特殊菌种发酵技术，生产出不入二氧化碳气体情况下，兼顾牛奶与啤酒口感的乳酸菌饮料奶啤，目前已成长贡献公超1%收高毛利单品新乳将D埋技生产生菌晶球加入活润酸奶，大幅提升益生菌存活率，同时创新加入钙的包埋，形成差异化争。燕乳业1年展凝固调制技术和L长保质期牛奶，推出鲜奶布等新，开型调制的市，延奶保质。企业 技术 应用产品 功效与意义表企业 技术 应用产品 功效与意义天润乳业 特殊菌种自然发酵 奶啤 不采用注入二氧化碳气体情况下，使得一款乳酸菌饮料兼顾牛奶与啤酒的口感新乳业 3D包埋技术生产益生晶球

活润 大幅提升益生菌存活率，并创新加入钙的包埋，形成差异化竞争燕塘乳业 凝固型调制乳 鲜奶布丁 开发出具有入口即化，香而不腻的鲜奶布丁制品。有利于公司未来开拓凝固型调制乳的市场燕塘乳业 ESL长保质期鲜牛奶 鲜致牧场 延长鲜奶保质期各司公所差异化品类发展之三：将优势品类做到极致。低鲜奶保期通常在7天右，但区域乳企通常可以通过自身的冷链建设优势和全面覆盖的网点将更加短的产品达消者新鲜的品巩自身比如乳业在01便推出了24小时牛乳以温奶为手，金极鲜。作业界个“当天”的产品，4时鲜与市场其他质期为六个的产相比有小时限销售最新原奶标准0倍于家准的最全低温菌最营养和零添加的最天然等突出优点，上市后好评如潮。同时新乳业不断对该低温鲜奶系列迭升级，0年3月升级为5度5秒杀菌工，保留0倍性蛋白；0年2月推出.0本黄金4时鲜乳以5倍免球蛋提身体抵抗力，1销售增长超0%，司“战略”续赋业绩。图4：020年新乳业升级推出黄金4小时鲜牛乳官微公号所标的梳理：把握迎全国化机遇的确定性标的新乳业：产品创新与投资并购双轮驱动的低温黑马区域乳制品龙头“鲜价值策略成效显著公以低温奶低温奶品为主导重点营城周边布牧场证产新鲜度据公司2021年报显示公司温鲜份额续12个保持长场占有位列国第三是份额增幅最大的区域型乳企，鲜奶收入同比增长35。公司始终坚持自有及可控奶源的经营略与司的战略”辅相成进一固在区低温制品的领先地位。产品矩阵不断丰富，科技创新提供增长源动力。据公司官网，公司及其控股子公现有2权专利坚持技和的双轮动策，通期的研发积累，以消费者价值为导向的产品和服务创新，不断增强长期的核心竞争力21“活润球奶“黄金4小时鲜乳等产销售入均出超过%的增长；在低温鲜奶领域，“唯品”、“今日鲜奶铺”、“A2”鲜牛等高端超高低温产品在1年长约0%；在温酸领域公司推出了冰凌酸布奶等多产品通过的产品异化新能型、控糖细等赛取得。图4：新乳业主要产品矩阵 图4：公司现有科技创新专利成果（个）公官，所 公官，所“+模式外并购持续发力不断丰富营养食品生态圈乳业自20年以来进行轮并2-8公司四川华、阳乳业方乳企是涉足制品业的举措，-7司并购南南和苏喜等地方乳企填补公司中和华的部空白，9-2年公购澳牛乳业、寰美乳业进一步布局华南和西北空白市场，进驻澳亚牧场锁定了长期优奶源供应。通过三轮并购，公司不断拓展业务版图，锁定长期优质奶源供应，时尝试在植物基饮品、茶饮基料培育新的增长点，不断丰富营养食品生态圈，现外延并购张和式提质效的同增。图4：新乳业旗下品牌布局公官、所营业收入稳定增长，盈利能力较为稳定。-221年公司收由.22亿元增长至.67亿元（G1%，Q-3营收已达到.80亿。公司归母净润呈定增势，QQ3公母净利到3.0亿同比增长2.1公司0年毛利较9下滑.6pct至.%系公司0年将销费用物流费调整营业所致售费中的费用调整至营成本销售率自9的2.%幅下降至.9而较为稳定；公的管费用现逐渐降趋，从07年的6.1下降至01年的.5%，综合来看，公司净利率较为稳定，QQ3净利率为.2%，较1QQ3降.0c。图4：公司营收高速增长 图4：公司归母净利呈现稳定增长趋势公公W，所 公公，W，所图4：公司净利率较为稳定 图4：公司各项费用率情况公公W，所 公公，W，所；管费不含发用天润乳业：以地方特色为产品卖点，立足疆内发力疆外天润乳业是立足新疆的区域性乳企近年致力全产业链布局打通上游奶源中游生产、下游销售之壁垒。天润乳业为立足于新疆的区域性乳企，实际控制是新疆产建兵团二师国资产督管员会，立于2年于上交所上市。天润成立以来，就通过收购或设立畜牧业与销售企业，提升有奶源比例，实现产销分离。通过收购天澳牧业、设立芳草天润、天润北亭等公司，以及奶源基地合作等方式，发展畜牧业，将自有奶源比例不断提升。设天润优品贸易，并进行内部组织架构改革，建立了稳固的营销网络和较为完善售后服体系。天润乳业股份有限公司成立收购沙湾盖瑞乳业和湾天润生通过定向增发，并购重组兵团业的天澳牧业天润乳业股份有限公司成立收购沙湾盖瑞乳业和湾天润生通过定向增发，并购重组兵团业的天澳牧业实现了种、养加、产、供、产业化目标；出爱克林酸奶进驻疆外市场达0；县02 2007 0 3 5 6 2017 8 9 0 1 0与新疆喀什地山东产能开区巴楚县人民建；唐王政府就0项目进一头规模化奶牛提高南疆养殖场项目达有率；疆成协议 新增专卖项目组公公所常温乳制品品类近年快速增长1年低温常温品类势均力敌天润品类按官网径分啤白和酸三个其中啤仅常温产品，酸奶仅低温存产而白奶者皆1年常温低温制品分别为1.0亿元与.4亿常温乳品随润疆张的脚，凭其新源的特点与较性价近营收迅攀升1常温乳品反低温品成为天润收占最高品品类。图5：天润乳业产品矩阵低温产品202营9.亿常温产品1营0亿啤 佳丽奶啤 天润巴氏鲜牛乳 天润浓缩纯奶疆小白 MINI砖全 盖瑞全纯牛奶 脂纯牛奶 纯牛奶 爱克林浓缩原 味袋装酸奶 o公官，所图5：天润乳业分业务营收与增速 图5：天润乳业分产品毛利率（）08 9 0 常温乳制毛利（） 低温乳制毛利畜牧业产毛利（）公公W，所 公公，W，所新疆区位优势显著，奶源质量优越，基地稳定安全。疆拥有.6亿亩草场，集中在天山南北地区，有大量优良奶牛和全国最大的进口良种牛核心群奶源品在全名列同时新是国“一路”西部开发的重要区域，公司毗邻乌鲁木齐机场，周边公路交通系统发达便捷。公司原奶采购主来自自有牧场和可控合作奶源，共拥有分布在新疆昌吉、阿克苏、奎屯、沙湾西山农草湖场地区的8牛牛总存栏约.6万（至年，同对自源基地行技升级，不断升标化养平。公司建立健全了行业内先进成熟的产品质量控制体系，公司从源头上确保原料奶量。天润乳业近年通过疆外增长大力拉动公司营收221年天润业营收亿元五年GR为4.2%归母利润.0亿元五年GR为0.9%。2年前三季，天业收入1.51元，比增长1.%；母利润1.54亿元，同比增长3.%。上市后天润致力开拓疆外市场，疆外营收占比从年的3.0增长至1年的3.7。近天净利率、OE都较定，而毛利率有慢下趋势用率方公销售率从0年下降个数比重，研发费率与务费水平较平稳。图5：天润乳业营业收入与增速（百万元） 图5：天润乳业归母净利润与增速（百万元）0

0

营业收（百元） 营收增（右）

归母净润（万元） 归母净润增（右）公公W，所 公公，W，所图5：天润乳业疆内外营收情况 图5：天润乳业疆内外营收占国内营收的比例（）0

7 8 9 0

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..% .% .% .% .%.% .% .% .% .%

疆内营业收入（百万元） 疆外营业收入（百万元）疆外营业收入同比（%）（右） 疆内营业收入同比（%）（右）

疆内营收比（） 疆外营收比（）公公W，所 公公，W，所图5：天润乳业毛利率、净利率与R（加权） 图5：天润乳业费用率（）0 1 1 Q-30 85 60 45 20 0毛利率) 净利率) OE加权%)

销售费用%) 管理费用财务费用%) 研发费用公公W，所 公公，W，所；管费不含发用燕塘乳业：差异化