第十二章 货币政策

第十二章货币政策

主讲教师：张周印货币政策概述货币政策是指中央银行为实现既定的经济目标，运用各种工具调节和控制货币供给量和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和。货币政策框架包括：货币政策目标货币政策工具中介目标与传导货币政策效果第一节货币政策目标一、目标内涵（一）稳定币值

一般物价水平在短期内不发生显著的或急剧的波动，呈现基本稳定状态。稳定物价是指一般物价水平的基本稳定稳定物价是指物价总水平基本稳定，而不是绝对静止不动。稳定物价既要控制通货膨胀，也要防止通货紧缩。稳定物价目标没有统一的标准值，但从实际操作来看，中央银行一般要求将物价上涨率控制在2%-3%以内。货币政策目标二）充分就业劳动市场的均衡状态。劳动市场处于均衡状态时的失业率即称自然失业率。当失业率等于自然失业率时即实现了充分就业。人们通常用平均失业率来估计自然失业率。各国经济发展情况不同，充分就业的标准也不相同。一般要求将失业率控制在３－５％货币政策目标（三）经济增长经济增长即实现一国经济增长速度的加快，经济结构的优化与效率的提高。一般用国民生产总值增长率或人均国民生产总值增长率（GDP）来衡量。世界各国由于发展阶段及发展条件不同，在增长率的选择上往往存在差异。一般地，要求经济增长率为３－５％。大多数发展中国家更偏好于高的经济增长率。货币政策目标目前，对GDP的新的共识业已基本达成：GDP代表经济增长，但不是全面发展它反映不出经济发展与社会进步是否协调、城市与农村是否协调，反映不出一个经济体内的贫富差距，反映不出经济结构和产业结构是否合理，反映不出非经济因素对经济发展的影响。

（四）国际收支平衡一国对其他国家的全部货币收人和货币支出相抵基本平衡,国际收支略有顺差、略有逆差。是一种动态的平衡:在若干年的时间内，如3—5年，一国国际收支平衡表主要项目的变动接近于平衡

（五）我国的货币政策目标保持币值稳定，并以此促进经济增长。（五）我国的货币政策目标二、货币政策目标之间的矛盾和冲突（一）稳定物价与充分就业之间的矛盾（二）稳定物价与经济增长之间的矛盾（三）稳定物价与国际收支平衡之间的矛盾（四）经济增长与国际收支平衡之间的（五）充分就业与国际收支平衡之间的矛盾（一）稳定物价与充分就业的矛盾

根据著名的菲利普斯(Philips)曲线，失业率与物价上涨率之间．存在着一种此消彼长的关系。实现充分就业就要牺牲若干程度的物价稳定，为了维持物价稳定，就必须以提高失业率为代价。

上涨率菲利普斯曲线失业率（一）稳定物价与充分就业的矛盾弗里德曼认为，通货膨胀与失业率之间在长期内并不存在交替关系,菲利普斯曲线长期呈直线。通胀率自然失业率失业率（一）稳定物价与充分就业的矛盾进入20世纪90年代以来，美国经济增长率、失业率和通货膨胀率出现了“一高两低”的现象，即高增长率、低失业率和低通货膨胀率的并存。近几年来，美国经济增长率一直维持在4％以上，失业率降到4％左右，通货膨胀率也控制在3％以下。对此，不少经济学家认为美国经济进入“新经济”时代，失业率与通货膨胀率间的此消波长的关系已不复存在，菲利普斯曲线再次面临挑战。

（二）稳定物价与经济增长的矛盾一般说来，物价稳定能创造良好的金融环境，支持经济发展，而经济增长则为物价稳定奠定了可靠的物质基础，两者之间有一定的正相关性。但实证分析却发现，凡是经济正常增长时期，物价水平通常都上升。（反过来并不成立）这表明，稳定物价与经济增长存在一定的矛盾。短期菲利普斯曲线所阐述的正是这个观点：在经济达到潜在产出之前，适度的物价上涨能够刺激投资和产出的增加，从而促进经济增长。（三）稳定物价与国际收支平衡的矛盾无论是本国物价稳定外国通货膨胀，还是本国通货膨胀外国物价稳定，都会造成本国进出口失衡，影响国际收支平衡。只有在世界各国物价都较稳定的情况下，两大目标才能同时实现。但该条件通常难以达到，二者之间难免发生冲突。例如，政府为控制通货膨胀而提高利率的结果：i资本流入资本项目下顺差物价上升势头总需求出口进口顺差（四）经济增长与国际收支平衡的矛盾正常情况下，经济增长会带来国际收支状况的改善。但从动态角度看，二者也存在矛盾：经济增长会增加国民收入，使支付能力增强。这将使商品进口增加，可能导致贸易逆差。在国内资金不足的情况下，为促进经济增长，必然会引进外资。外资流入会使资本项目出现顺差，一定程度上弥补贸易逆差。但若外资利用不当，到期不能及时清偿，反而会使国际收支恶化。

经济增长国民收入支付能力进口需求逆差随着就业的增加，国民收入会增加，对国外产品的需求亦会随之增加，这可能会引起贸易逆差。在充分就业条件下，由于劳动力相对稀缺，工资水平会较高。较高的工资水平将使产品成本提高，不利于产品的国际竞争，出口将减少，贸易收支可能出现逆差，不利于国际收支的平衡。（五）充分就业与国际收支平衡的矛盾三、货币政策最终目标的权衡与取舍（一）侧重于统筹兼顾，力求协调（二）相机抉择，轮番突击;（三）单一规则（四）通货膨胀目标制（一）侧重于统筹兼顾，力求协调

临界点原理临界点：社会能接受的一定的通货膨胀率和失业率的范围。若失业率高于社会临界点，政府应采取扩张性政策，提高通货膨胀率降低失业率；若通货膨胀率超出了社会临界点，则政府应采取紧缩性政策，提高失业率以降低通货膨胀。（二）相机抉择，轮番突击针对经济发展的周期性变化，从货币政策目标中优先选择部分目标作为重点，采用扩张和紧缩两种货币政策交替使用，逆经济风向行事，以引导经济发展趋势的策略。主张在经济高涨阶段为防止经济过热，应采用紧缩性的货币政策；相反，在经济低迷时期，则应采取扩张性的手段以刺激经济增长和增加就业。（三）单一规则

这是以弗里德曼为首的货币主义学派的主要政策主张。认为时松时紧的货币政策是导致经济发展不稳定的重要因素，主张把货币存量作为唯一的政策工具，由政府公开宣布一个在长期内固定不变的、与经济潜在生产率增长相适应的、不损害中央银行信用的货币增长率。（四）通货膨胀目标制

是一种货币政策安排，它要求中央银行把实现低通货膨胀当作是自己的职责。一般程序向公众宣布一个明确的通货膨胀量化目标.这个目标将在一个特定的时间范围内达到对通货膨胀的未来走向做出预测，将此预测与预定通货膨胀目标进行比较，并根据二者的差距对货币政策进行调整，使通货膨胀的实际值和预测目标相吻合如果预测结果过高，则采取抑制性货币供给调整；预测结果过低，则采取松动性货币供给调整；预测结果在目标区范围内或非常接近目标，货币政策倾向或姿态则可以保持不变。定期提供有关其策略和决策的公共信息特点通货膨胀率的公布简单易行,并且很容易被公众所理解和接受,易于引导公众预期；可以增强货币当局的可信度，有助于公众对物价形成较稳定的预期,从而便于进行长期性的经济决策,有利于宏观经济的稳定。可以增强货币当局的责任感,提高货币政策的透明度,为衡量中央银行的业绩提供了一个相对严格的量化标准,从而有利于货币政策的制度化。可以享受价格稳定所带来的其他好处,避免或减小通货膨胀所造成的社会损失。条件较高的中央银行独立性较准确预测目标期通胀率

第二节货币政策工具货币政策工具是中央银行为实现货币政策目标所采取的调控货币供应量的手段。包括信用调节和信用控制。前者包括作用于经济总量的一般性工具和作用于局部的选择性工具。后者包括直接控制和间接指导.一、一般性货币政策工具是中央银行调控宏观经济的常规手段，它主要是调节货币供应总量、信用量和一般利率水平，对整体经济运行发生影响。它包括法定存款准备金比率、再贴现机制和公开市场业务三大政策，俗称“三大法宝”。（一）法定存款准备金率政策１．含义中央银行在法律规定的权力范围内，通过规定或调整有关金融机构缴存中央银行的法定存款准备金事项，以控制金融机构的信用创造能力，从而间接调控货币供应量。初始意义在于保证商业银行的支付和清算，之后逐渐演变成货币政策工具２．主要内容规定缴纳存款准备金的比率；规定存款准备金比率的调整幅度;规定可用作准备金的资产种类。（一）法定存款准备金率政策3．特点力度大、速度快、效果明显.(乘数效应)

4．缺点过于猛烈,对经济的振动太大,缺乏灵活性,不宜作为一项日常的调节工具,不宜频繁运用。近年来，由于金融机构竞争加剧，法定存款准备金被认为是对存款货币银行的“课税”，西方有些国家取消了法定存款准备金政策。5．作用过程\ｒ(±)→法定准备(±)→超额准备(-+)→放款(-+)→Ｍs(-+)→利率(±)→投资(-+)→经济(-+)(二)再贴现政策

１．含义中央银行通过制定和调整再贴现率以及规定申请再贴现资格来干预和影响市场利率及货币市场的供给和需求，从而调节市场货币供应量和资金流向的一种金融政策。2．作用过程再贴现率(±)→银行融资成本(±)→超额准备金(-+)→放款(-+)→Ｍs(-+)→利率i(±)→货币需求(-+)→投资(-+)→经济(-+)(二)再贴现政策3．调节资金流向通过审查再贴现中请时的一些限制措施，如规定可贴现票据种类，调节资金流向，扶持或限制一些产业的发展，达到调整国家产业结构的目的]4.优点作用过程渐进；具有“告示效应”,影响金融机构及社会公众的预期.再贴现率在有的国家起“基准利率”的作用，它体现中央银行的政策意图,预示货币政策的走势；对资金发生困难的金融机构起“安全阀”作用.(二)再贴现政策5．局限性被动。在实施再贴现政策过程中，商业银行或其他金融机构是否愿意到中央银行申请再贴现或借款，完全由金融机构自己决定。缺乏弹性。由于具有“告示效应”，再贴现率的频繁调整会引起市场利率的经常性波动，使大众和商业银行无所适从，不宜作为中央银行的日常调节工具（三）公开市场业务１．含义中央银行在金融市场(债券市场)上公开买卖有价证券(主要是买卖政府证券),用以调节基础货币和货币供应量的一种政策手段。当金融市场上资金短缺时，中央银行通过公开市场业务买进有价证券，这实际上相当于中央银行向社会投入一笔基础货币，通过信用的扩张形成货币供应量的成倍增加；相反，当金融市场上货币过多时、中央银行就卖出有价证券，以达到回笼基础货币，收缩信贷、减少货币供应量的目的

（三）公开市场业务1证券买/卖商业银行准备金(+/-)→放款(+/-)Ｍs(+/-)证券价格(+/-)→市场利率(-/+)

投资(+/-)（三）公开市场业务３.种类防御性公开市场业务：中央银行买卖证券，只是用于抵消那些非中央银行所能控制的因素对银行准备金水平的影响，使基础货币保持在预定的目标水平上．主动性公开市场业务：中央银行为改变银行准备金的数量水平而积极主动进行的买卖证券的行为.（三）公开市场业务４.买卖的工具狭义:国债广义：包括地方政府债券，银行承兑汇票，政府担保证券（我国包括中央银行票据）

５.特点主动；灵活；微调。二、选择性政策工具

针对某些特殊的经济领域或特殊用途的信贷而采用的信用调节工具.（一）消费者信用控制（二）证券市场的信用控制（三）不动产信用控制（四）优惠利率（五）预缴进口保证金（一）消费者信用控制对不动产以外的各种耐用消费品的销售融资予以控制。规定用消费信贷购买各种耐用消费品时首期付款额，分期付款的最长期限以及适合于消费信贷的耐用消费品的种类等。当中央银行提高首期付款额时，就等于降低了最大放款额，势必减少社会对此种商品的需求。而缩短偿还期就增大了每期支付额,也会减少对此类商品和贷款的需求。若要刺激消费信用，则降低首期付款额。（二）证券市场的信用控制

通过规定贷款额占证券交易额的百分比率--法定保证金比率控制，来调节或限制对证券市场的活跃程度。最高放款额＝(1—法定保证金比率)x交易总额它既能遏制过度的证券投机活动，又不贸然采取紧缩或放松货币供应量的政策，有助于避免金融市场的剧烈波动和促进信贷资金的合理运用（三）不动产信用控制此项货币政策工具的主要目的是为了阻止地产投机，防止银行对建筑业过度贷款，以减轻通货膨胀压力，同时降低商业银行风险，实现稳健经营。其措施一般包括：对不动产贷款最高额度的限制对不动产贷款首期支付额度的规定对不动产贷款分期支付的最长年限的规定（四）优惠利率中央银行为促进产业结构调整，对不同行业、部门的企业贷款实行差别利率，对国家重点扶持的企业给予优惠贷款利率以促进其发展。（五）预缴进口保证金

主要是指规定进口企业在交付进口外汇前先预缴进口商品总额的一定比例的外汇，存于中央银行，这样对进口商来讲相当于一定程度上的提前付款，提高了进口成本，抑制了进口积极性。而中央银行通过该项措施可以减少外汇储备的流失，缓解国际收支不利的状况。三、直接信用控制中央银行根据有关法令，对银行系统创造信用的活动施以各种直接的干预。贷款额度限制。中央银行根据金融市场形势及经济发展的需要，以行政命令的方式直接规定各商业银行信贷的最高限额和最大增长幅度，强制地控制商业银行的信贷规模。利率最高限额。中央银行为维护金融市场秩序，防止商业银行用抬高利率的办法竞相吸收存款，或为谋取高额利润而进行高风险贷款而采取的强制性措施。规定流动性比率。为限制商业银行的信用扩张和保护存款人的安全，中央银行对商业银行的全部资产中的流动性资产的比重做出规定。四、间接信用指导道义劝告：中央银行运用自己在金融体系的特殊地位和威望、通过对商业银行及其他金融机构的劝告，以影响其放款的数量和投资的方向，以达到控制信用的目的。窗口指导:规定商业银行贷款的增减额，或指导贷款的使用方向，保证经济优先发展部门的资金需要。

五、我国货币政策工具的使用和选择存款准备金制度再贷款和再贴现公开市场业务利率政策第三节货币政策的传导机制是指货币管理当局确定货币政策之后，从选用一定的货币政策工具进行操作开始，到其实现最终目标之间，所经过的各种中间环节相互之间的有机联系及其因果关系的总和。一、货币政策中介目标的选择

（一）选择中介目标的意义（二）选择标准（三）充当中介目标的金融变量（四）充当近期中介目标的变量充当操作目标的变量

短期利率银行储备基础货币一、货币政策中介目标的选择

１．短期利率（如：同业拆借利率）可测性：中央银行随时可在货币市场上观察到短期利率的水平，可控性：然后通过公开市场操作和再贴现率影响短期利率的水平和结构。相关性：引起长期利率的追随性变动。４．银行准备金（库存现金＋在中央银行的准备金存款）可测性：作为中央银行负债的组成部分，可以方便地从有关记录和报表中获得；可控性：可通过公开市场业务和再贴现窗口进行；相关性：通过调节银行准备金存款影响同业拆借利率，进而影响货币总量。３．基础货币可测性：为中央银行的负债，其数额随时在中央银行的资产负债表上反映出来；可控性：基础货币中的存款准备金总量取决于“三大法宝”的操作；相关性：货币供应量等于基础货币与货币乘数之积二、西方货币政策传导机制理论1政策工具存款准备金再贴现公开市场操作目标

银行储备基础货币短期利率中介目标货币供应量长期利率最终目标稳定物价充分就业经济增长国际收支平衡（一）凯恩斯学派的传导理论R---Ms---r---I---E—y存款准备金---货币供应量---市场利率---投资—总支出---总收入货币供应量与利率的关系利率与投资的关系“流动性陷阱”阻隔货币政策传导面对全球经济下滑和国内经济增长放缓的趋势，政府希望通过扩张性的货币政策增强市场的流动性，降低企业融资成本，刺激出口、国内投资和消费，从而带动整个经济的增长。那么，中国会不会陷入“流动性陷阱”的泥潭呢？所谓“流动性陷阱”，是指当一段时间内即使利率降到很低水平，市场参与者对其变化不敏感，对利率调整不再作出反应，导致货币政策失效。全球经济所表现出的对利率工具不敏感似乎又在重新证明凯恩斯的这一论断。（二）货币学派的传导理论

如果货币供给量增加到供过于求的状况，则货币持有者的反应是将多余的货币用于购买各种资产，既购买金融资产，也购买实物资产。这种支出（即资产结构的调整过程）会影响资产的价格，也会影响商品供应的数额。资产价格变动通过改变货币的价值，进而通过货币需求函数对经济产生影响，其作用是一个复杂的过程，最终会改变总产出。Ms↑→A↑→C↑→I↑→P↑→…→y↑其中，A为金融资产；C为消费；P为价格；…代表可能存在但未被揭示的过程。弗里德曼还认为，货币数量变化只在短期内作为决定经济变动的主要因素，而在长期内只会引起价格水平的变化，不会对实际产量发生影响。（二）货币学派的传导理论

货币学派认为利率在货币传导机制中不起重要作用，而更强调货币供应量在整个传导机制上的直接效果。他们认为，增加货币供应量在开始时会降低利率，但不久会因货币收入增加和物价上涨而使名义利率上涨，至于实际利率，则有可能回到并稳定在原先的水平上。因此，货币政策的传导机制主要不是通过利率间接地影响投资和收入，而是通过货币实际余额的变动直接影响支出和收入，用符号表示为：M－E－Y货币学派根据上述理论反对用利率作为中介指标，而力主用货币供应量为中介指标。但是，货币学派对货币供应量如何直接影响支出的分析不详尽。三、我国货币政策的中介指标

1、利率2、货币供应量3、基础货币（基础货币表现为流通中的现金和商业银行的准备金。从数量上看，基础货币由银行体系的法定准备金、超额准备金、库存现金以及银行体系之外的社会公众的手持现金等四部分构成。其公式为：基础货币=法定准备金+超额准备金+银行系统的库存现金+社会公众手持现金）4、超额准备金第四节货币政策效果一、货币政策的作用时滞货币政策的作用时滞，就是指从需要制定政策，到这一政策最终发生作用，其中每一环节都需要占有一定的时间。货币政策时滞可分为内在时滞、中间时滞和外在时滞。(一)内在时滞内在时滞是指作为货币政策操作主体的中央银行从制定政策到采取行动所需要的时间。内在时滞又分为认识时滞和决策时滞(行为时滞)两段。认识时滞是指经济金融形势发生变化，需要货币当局采取金融措施，到货币当局认识到这种变化并认清采取行动的必要性，决定采取对策的时间间隔。这段时滞之所以存在，主要有两个原因：一是搜集各种信息资料需要耗费一定的时间;二是对各种复杂的社会经济现象进行综合性分析，作出客观的、符合实际的判断需要耗费一定的时间。决策时滞是指制定政策的时滞，是货币当局或中央银行在主观上认识到需要改变货币政策到实际采取行动，推行新的货币政策之间的时间间隔，也称行为时滞。这段时滞之所以存在，是因为中央银行根据经济形势研究对策、拟定方案，并对所提方案作可行性论证，最后审定批准，整个制定过程的每一步骤都需要耗费一定的时间(二)中间时滞中间时滞是指中央银行采取行动之后到商业银行和其他金融机构相应改变其信用供给量所花费的时间过程。中间时滞的长短主要取决于两个方面：中央银行调控及其手段是否有力；商业银行及其他金融机构对货币所作的反应或弹性的大小程度。(三)外在时滞外在时滞是指从货币当局和金融机构采取货币政策行动和变化信用供给量之后，到主要经济变量(如产出、名义收入)达到预期目标所花费的时间过程。有时，人们也把外在时滞称为“效应时滞”。外在时滞可分为决策时滞和生产时滞两个阶段。决策时滞决策时滞是指在利率和信用条件改变之后，企业和个人等经济主体决定调整其资产总量与结构所耗费的时间。生产时滞是指企业和个人等经济主体决定调整其资产总量与结构到整个社会的生产和就业等经济变量发生变化所耗费的时间。影响外在时滞的因素1.投资者和消费者对市场变化及信息的反应速度；2.货币政策实施中的经济管理体制；3.经济发展水平及宏观或微观经济背景；4.内在时滞；5.货币政策力度的大小；6.货币政策实施所选择的时机；7.社会公众的预期。外部时滞中间时滞与外在时滞放在一起，统称为外部时滞。外部时滞是指从中央银行采取行动到这一政策对经济过程发生作用所耗费的时间，也就是作为货币政策调控对象的金融部门及企业部门对中央银行实施货币政策的反映过程。外部时滞也可分为操作时滞和市场时滞两段。操作时滞

操作时滞是指从调整政策工具到其对中介指标发生作用所需耗费的时间。市场时滞是指从中介变量发生反应到其对目标变量产生作用所需耗费的时间。二、货币政策的效果检验货币政策实施效果常使用一些标志来进行分析、判断。这类标志，就是指用来表明经济现象某种特征的数量标志，其具有两方面的含义：一是它必须是宏观经济运行状况的自身特征，是国民经济是否恢复或保持均衡的基本表现形式；二是它必须是可以计量的因素，通过不同数据的对比分析，可以反映出宏观经济运行过程是否保持均衡或不均衡的程度。二、货币政策的效果检验以中央银行为主体、按内部效应(中介变量对政策操作的反应)和外部效应(目标变量对中介变量的反应)划分，货币政策的效果检验指标可分为两段：(一)外部效应指标(二)内部效应指标(一)外部效应指标反映总体社会经济状况的指标：(1)国内生产总值(GDP)指数和国民生产总值(GNP)指数；(2)失业率；(3)国际收支状况。反映通货膨胀程度的指标：(1)国民生产总值平减指数；(2)商品零售价格指数；(3)消费物价指数；(4)批发物价指数。(二)内部效应指标反映货币供给数量及结构变化的指标：(1)货币供应量增长率；(2)货币供应量结构比率。反映币值情况的指标：是货币购买力指数货币购买力指数=1/物价指数三、我国货币政策的时滞分析我国货币政策内在时滞略长于西方国家，而外在时滞则比西方国家短；我国货币政策的价格时滞短而产出时滞长。货币政策的有效性一、货币政策与经济增长的关系二、货币政策与其他宏观经济政策的配合三、政策的有效性比较四、政策的适应性分析五、我国货币政策的效应货币政策与经济增长的关系研究货币政策的有效性，主要是针对最终目标而言的。就货币政策与经济增长的关系而言，二者之间是非常紧密的。许多研究方法证明，货币能够系统地影响产出，即货币与产出之间存在着稳定的联系。货币政策与其他宏观经济政策的配合货币政策与其他宏观经济政策的配合问题，主要是指货币政策与财政政策的关系问题。在当代，各国都将货币政策和财政政策作为调控宏观经济的主要手段。要使国家对宏观经济的调控能够取得预期效果，存在着财政政策与货币政策的协调与配合问题